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O Lula III vai fazer o contorcionismo que for necessário para chegar às urnas com indicadores econômicos superiores aos do Lula I e Lula II. Mesmo que ao custo de uma conta fiscal gigantesca para o Lula IV – ou para o Flavio I. A ordem no governo é intensificar o bombardeio de medidas capazes de reduzir a potência da política monetária restritiva do Banco Central. Ou seja: à medida que o BC desaperta o parafuso dos juros mais vagarosamente do que se previa, a equipe econômica força a mão para rosquear a chave de fenda da economia com maior velocidade. A próxima fornada de benesses deverá ser destinada a tomadores de empréstimo com pagamentos em dia, mas com custo elevado, trabalhadores informais, motoristas de aplicativos e taxistas. O Palácio do Planalto considera vital também novas ações voltadas especificamente para a classe média, até o momento agraciada apenas com a mudança da faixa de isenção do Imposto de Renda. Uma das propostas em estudo é um reforço adicional de funding para a Faixa 3 do Minha Casa, Minha Vida, com uso de recursos do Fundo Social do Pré-Sal. A cifra em discussão é de cerca de R$ 20 bilhões. A medida mira famílias com renda bruta de até R$ 9,6 mil e também atende à construção civil, setor pressionado pela Selic elevada.

As medidas do “pacote de bondades” anunciadas apenas neste ano somam apenas R$ 139 bilhões. Mais de metade desse valor se refere à ampliação de linhas de crédito para pessoas físicas e empresas de variados setores da economia, como habitação, indústria e agronegócio. É a forma encontrada pelo governo para compensar a freada no ritmo de redução da taxa de juros. No fim de fevereiro, o Boletim Focus apresentava uma projeção para a Selic em dezembro de 12%. Na edição de ontem, a estimativa chegou a 13%. Se serve de alento, tanto a equipe econômica quanto o próprio BC contam com o efeito compensatório do câmbio. A balança comercial registrou superávit de US$ 10,537 bilhões. No acumulado de janeiro a abril, o saldo positivo chegou a US$ 24,782 bilhões, alta de 43,5% sobre igual período do ano passado. Para 2026, o MDIC projeta superávit de US$ 72,1 bilhões. É um colchão suficiente para amortecer uma eventual queda no Investimento Direto no País (IDP). No primeiro trimestre, o IDP totalizou US$ 21 bilhões, uma ligeira queda de 8,7% em comparação ao mesmo período em 2025. Ainda assim, no acumulado dos últimos 12 meses encerrados em março, o IDP somou US$ 75,7 bilhões, acima dos US$ 74,1 bilhões registrados em março do ano passado.

O BNDES terá um papel central nas acrobacias do governo para fintar os efeitos contracionistas dos juros altos – vide RR (https://relatorioreservado.com.br/noticias/eleicao-se-aproxima-e-nao-ha-solucao-possivel-para-discordancia-entre-o-bc-e-o-bndes/). Somente no âmbito da Nova Indústria Brasil, o banco despejará mais R$ 70 bilhões ao longo deste ano, depois de ter alcançado, ainda em dezembro de 2025, a meta original de R$ 300 bilhões. O apetite não se limita à política industrial. No Plano Safra 2025/26, que vai até 30 de junho deste ano, o BNDES colocou à disposição R$ 70 bilhões para o setor agropecuário, o maior orçamento já destinado pelo banco ao segmento, 5% acima do ciclo anterior e 180% superior ao Plano Safra 2022/23. A base de partida já é elevada. Em 2025, os desembolsos do BNDES somaram R$ 169,7 bilhões, alta de 27% sobre 2024 e de 74% sobre 2022. As aprovações de crédito chegaram a R$ 237,9 bilhões, com avanço expressivo em indústria, comércio e serviços e agropecuária. Como de costume, haverá o bloco dos contentes e o pelotão dos insatisfeitos. Algumas empresas e setores terão dinheiro do BNDES; outros, não. É uma turma que ficará infeliz, mesmo com a queda da Selic.

Na equipe econômica, a previsão é que, junta daqui, soma dali, as medidas para o aquecimento da economia passarão dos R$ 500 bilhões até as eleições. Toda essa estratégia é PT na veia: Estado como indutor da atividade, banco público como contrapeso à Selic, crédito direcionado como instrumento de política anticíclica e programas sociais como alavanca simultânea de renda, consumo e popularidade. Tem as digitais de economistas influentes no partido, como Laura Carvalho e o próprio presidente do BNDES, Aloizio Mercadante. No limite, trata-se de uma tentativa de construir uma política monetária na mão contrária à do Banco Central. De um lado, o BC encarece o dinheiro para esfriar a demanda e conter a inflação; de outro, o governo usa todo o arsenal de que dispõe para impedir que o aperto chegue inteiro à economia real, ao bolso e ao voto do eleitor.

O governo Lula tem números poderosos para ostentar. A taxa de desemprego no trimestre encerrado em março ficou em 6,1%, segundo o IBGE — o menor nível já registrado para um primeiro trimestre desde o início da série histórica da PNAD Contínua, em 2012. Em relação ao mesmo período de 2025, houve queda de 0,9 ponto percentual. O contingente de desempregados recuou 13% em 12 meses, equivalente a quase um milhão de pessoas a menos procurando trabalho. O número de pessoas ocupadas permanece acima de 102 milhões, enquanto os empregos com carteira assinada no setor privado alcançaram 39,2 milhões. Já o Novo Caged registrou criação líquida de 255,3 mil vagas formais apenas em fevereiro. Outro dado relevante para o governo é a redução da informalidade. A taxa caiu para 37,3% da população ocupada, abaixo dos 38% registrados um ano antes. Também houve queda da subutilização da força de trabalho, que recuou de 15,9% para 14,3% em um ano.

Ao mesmo tempo, a renda segue avançando. O rendimento médio real habitual atingiu R$ 3.722, novo recorde da série histórica do IBGE, com crescimento de 5,5% em relação ao ano anterior. A massa de renda também bateu recorde: R$ 374,8 bilhões, alta de 7,1% em 12 meses. Na prática, isso significa mais dinheiro circulando na economia mesmo em ambiente de juros elevados. Ainda assim, ao menos até o momento, essas cifras não têm sido suficientes para alavancar a aprovação do governo e os índices de Lula nas pesquisas eleitorais. É a velha discussão de que os benefícios, por mais que se multipliquem, já foram assimilados pela população como algo ordinário, na linha “o governo não faz mais do que a sua obrigação”.

O desafio do Palácio do Planalto, portanto, não é apenas produzir bons indicadores, mas transformar esses números em percepção política. É justamente aí que entram as novas medidas. O governo quer converter estatísticas em sensação de melhora concreta: dívida renegociada, prestação menor, botijão mais barato, conta de luz aliviada, crédito habitacional acessível, financiamento para quem trabalha por conta própria e algum refresco no Imposto de Renda. A aposta é que, se o eleitor ainda não atribui ao governo a melhora do emprego e da renda, talvez passe a fazê-lo quando o benefício aparecer diretamente no orçamento doméstico.

Quanto mais o governo tenta neutralizar os efeitos da Selic, mais pode reforçar as preocupações que mantêm os juros elevados: pressão fiscal, demanda aquecida, dúvidas sobre a trajetória da dívida e deterioração das expectativas. O próprio Desenrola 2.0 pode ter um efeito bumerangue, alimentando o ciclo vicioso do endividamento e exigindo um Desenrola 3.0, 4.0 etc – ver RR. Mas essa conta parece secundária na lógica eleitoral do Lula III. O objetivo é chegar a 2026 com o máximo possível de segmentos contemplados por alguma política pública: trabalhador formal, informal, endividado, empreendedor, motorista de aplicativo, taxista, estudante, comprador de imóvel, produtor rural, industrial, classe média e baixa renda. É uma estratégia de elevado potencial político. E de alto risco macroeconômico. É só aguardar por 2027.

Lisboa – Uma batalha jurídica de proporções transatlânticas, que envolve cerca de 189 milhões de euros, ameaça agora o desfecho da privatização da TAP Air Portugal. O valor da empresa (enterprise value) é estimado entre 2,5 bilhões e 3,5 bilhões de euros e tem seu controle nas mãos do governo de Portugal. Duas gigantes aéreas europeia estão na disputa: os grupos alemão Lufthansa e Air France-KLM. Mas no centro desse processo aparece a Azul, que, no último mês de março, entrou com uma ação na Justiça de Lisboa acusando o Governo de Portugal e a gestão da TAP de arquitetaram propositadamente um modelo de “Good Bank / Bad Bank”, para isolar dívidas e lesar credores privados, entre eles a própria companhia aérea brasileira. A nova ação judicial, protocolada em 13 de março de 2026 (Processo 7121/26.8T8LSB), utiliza como “munição” principal as conclusões e os e-mails revelados pela Comissão Parlamentar de Inquérito (CPI) à TAP de 2023, que investigou atos de gestão da TAP.

A gênese do conflito: empréstimo de 2016

Para compreender o imbróglio, é preciso recuar a 2016. Naquele ano, no âmbito da reconfiguração acionista da TAP, a Azul concedeu um empréstimo obrigacionista de 90 milhões de euros à TAP SGPS (a holding do grupo). O contrato previa juros anuais de 7,5% e um prazo de vencimento que expirou em março de 2026.

O valor acumulado, que hoje ascende a quase 190 milhões de euros, tornou-se o “esqueleto no armário” que o Estado português tentou, alegadamente pela companhia brasileira, esconder através de uma complexa manobra societária.

A “divisão celular”: criando a TAP “Boa” e a TAP “Má”

De acordo com os registos da CPI e a petição da Azul, o plano de reestruturação aprovado pelo Governo e pela União Europeia, entre 2020 e 2021, não foi apenas uma medida de salvamento financeiro, mas uma estratégia de seleção de passivos.

O Estado português, através do Ministério das Infraestruturas e do Ministério das Finanças, conduziu uma separação operacional radical:

• TAP S.A. (A empresa “Boa”): Recebeu todos os ativos valiosos — os aviões, os slots nos aeroportos, as rotas lucrativas (incluindo o lucrativo mercado Brasil-Portugal) e a marca. O Estado tornou-se acionista único desta entidade em dezembro de 2021 através de injeções de capital de 536 M€.
• TAP SGPS / Siavilo (A empresa “Má”): Foi deixada para trás com as dívidas consideradas “tóxicas” e os passivos que o Estado não pretendia assumir perante os futuros compradores da privatização. Entre essas dívidas estava, precisamente, o empréstimo da Azul.

O resultado prático desta manobra foi a declaração de insolvência da holding em 2025, deixando a Azul com um crédito sobre uma empresa “vazia” de ativos.

O processo de salvamento da TAP lembra o Programa de Estímulo à Reestruturação e ao Fortalecimento do Sistema Financeiro Nacional (PROER), criado em 1995, no governo Fernando Henrique Cardoso. O PROER foi um mecanismo de salvamento e reorganização de bancos quebrados, com dois objetivos: evitar colapso do sistema financeiro e proteger depositantes (correntistas). Enquanto o Estado português conduziu uma separação operacional radical. A TAP S.A. recebeu os ativos saudáveis, enquanto a TAP SGPS foi deixada com os passivos “tóxicos”. O resultado prático foi a declaração de insolvência da holding em 2025, deixando a Azul com um crédito sobre uma empresa sem patrimônio. A estratégia da Azul é de sustentar que, ao contrário do PROER brasileiro — que visava à estabilidade do sistema com transparência —, a manobra lusa foi opaca e desenhada para lesar credores específicos.

Como funcionava:

• O Banco Central:
  • intervinha em bancos em crise
  • separava:
    • parte “boa” (ativos saudáveis)
    • parte “ruim” (dívidas/problemas)
• A parte boa era:
  • vendida ou incorporada por outro banco
• A parte ruim:
  • ficava sob liquidação controlada

É exatamente a lógica “good bank / bad bank”
Bancos envolvidos (principais casos): Banco Nacional; Banco Econômico; Bamerindus; Banco Mercantil de Pernambuco.
Resultado: evitou uma crise sistêmica no Brasil nos anos 90; consolidou o setor bancário e transferiu ativos saudáveis para bancos mais fortes
É importante destacar:

• PROER → feito com transparência regulatória e proteção sistêmica
• TAP (segundo a Azul) → teria isolado dívida sem proteção equivalente aos credores

A “prova de fogo”: o que o governo português sabia

A Azul argumenta na ação que este processo de quebra da TAP SGPS não foi um acidente de mercado, mas uma ação deliberada e que contou com a participação do governo lusitano. A prova reside em documentos citados no Relatório da CPI:

• A confissão de João Leão (Página 168)

Em depoimento à CPI, o ex-Ministro das Finanças, João Leão, admitiu que, já nas negociações de 2020 para a saída de David Neeleman, o acionista privado exigiu “maior proteção para os 90 milhões de euros de obrigações”. O Estado recusou dar essa garantia, sabendo que, sem ela, o crédito da Azul ficaria desprotegido na estrutura da holding que seria esvaziada.

• Os alertas de Manuel Beja (Páginas 50-52)

O então presidente do Conselho de Administração (PCA), Manuel Beja, enviou cartas formais aos Ministros das Finanças e das Infraestruturas alertando para a necessidade de regularizar a situação dos administradores e os riscos associados à gestão. A Azul sustenta que estas comunicações provam que o topo da pirâmide política tinha plena consciência de que a reestruturação estava a lesar credores específicos em benefício da “limpeza” do balanço da TAP operacional.

• A gestão via WhatsApp (Páginas 59-64)

A CPI revelou uma rede informal de decisões entre o ex-Secretário de Estado Hugo Mendes e a ex-CEO Christine Ourmières-Widener. A Azul utiliza estas trocas de mensagens para demonstrar que existia uma “tutela de facto”. Ou seja: as decisões que levaram ao esvaziamento da holding foram ordens políticas diretas, o que permite juridicamente a “desconsideração da personalidade jurídica” para que o Estado responda pela dívida.

Gestão fraudulenta

Na ação de março de 2026, a Azul invoca o Artigo 334º do Código Civil Português, alegando “abuso de direito”. A tese é didática: o Estado português, na qualidade de acionista controlador, usou o seu poder legislativo (através de Decretos-Lei) e administrativo para transferir a riqueza de uma empresa devedora para outra, com o objetivo único de não pagar a um credor privado.

A Azul define este comportamento como “vulnerabilidade preditiva”: o Estado sabia, anos antes, que a holding faliria e agiu para garantir que os ativos estivessem a salvo de qualquer penhora da Azul quando o vencimento chegasse em 2026.

O relatório final da CPI da TAP, realizada em 2023 na Assembleia da República (congresso luso), deixa claro que o governo sabia da situação de insolvência da TAP a muitos anos. Na página 125, está explicitamente citado um e-mail de 7 de janeiro de 2022 enviado por Christine Ourmières-Widener (ex-CEO da TAP) a Hugo Mendes (o ex-Secretário de Estado) e Miguel Cruz (Secretário de Estado do Tesouro). Embora o tema central fosse bónus, a Azul utiliza esta cadeia de e-mails no processo para provar que a gestão de topo e as duas tutelas (Infraestruturas e Finanças) mantinham um canal direto e constante sobre todas as variáveis financeiras críticas, incluindo o passivo de 90 milhões. Na página 170 do relatório, fica claro que tanto o governo luso como a União Europeia sabiam há anos da crise da TAP e atuaram juntos com a administração da estatal lusa para encontrar uma solução, que a Azul acusa de ter sido deletéria e proposital para prejudicar a aérea brasileira:

Na página 170, o relatório não deixa dúvidas:

“…depois de, numa primeira fase, o Governo ter notificado a Comissão Europeia da intenção de conceder um auxílio de estado à TAP, em junho de 2021, apresenta formalmente um pedido de reestruturação da TAP, para assegurar a sua recuperação e sustentabilidade futura.  O plano de reestruturação, que viria a ser aprovado em dezembro de 2021, prevê várias medidas de redução de custos da empresa, entre elas o número de slots, a redução da massa salarial e de custos operacionais. O Governo conseguiu negociar uma menor redução do número de slots do que aquilo que era a pretensão inicial da Comissão Europeia, facto especialmente relevante para permitir à TAP manter uma operação na dimensão que vinha a desenvolver.”

Em fevereiro deste ano, Christine Ourmières-Widener (demitida em 2023) – em meio a uma crise de suspeita de corrução que derrubou o governo do Partido Socialista – decidiu falar com a mídia lusa: “Não é uma questão sensacionalista, mas foi provado novamente que fui escudo político, ou escudo humano, se quiser, porque não foi sobre a minha competência como diretora de uma companhia aérea, foi uma manobra do Governo para me usar como escudo político numa altura difícil para eles”.

Na Página 168, o relatório, no Item 3, traz “depoimento de João Leão (ex-Ministro das Finanças), onde ele admite que, já em 2020, o acionista privado (Azul/Neeleman) exigia maior proteção para os 90 milhões de euros de obrigações”. Este trecho sustenta a petição da Azul, de que o Governo agiu conscientemente e o Estado já sabia da exigência de proteção da dívida, mas recusou-a na negociação de 2020. A Azul argumenta que o governo avançou com um modelo de insolvência da holding (2025/2026), que anulou o crédito, e levou ao prejuízo de cerca de 200 milhões de Euros, segundo a Azul.

Riscos

Fontes de mercado envolvidas na operação, incluindo assessores financeiros e jurídicos próximos ao processo, indicam que: KLM e Air-France já mandaram recados ao governo luso que não aceitam assumir passivos contingentes relevantes. o litígio com a Azul é tratado como risco material, é os dois grupos querem garantias explícitas do Estado português, eu não constam do edital de privatização. Na prática, isso se traduz em cláusulas de não assunção de passivos; indenidades do Estado; pressão por redução do valuation. Esse tipo de estrutura é consistente com práticas de M&A em ativos com contingências jurídicas relevantes.

O vazio no edital de privatização

A Azul contestou este decreto alega que o edital atual de privatização da TAP (Decreto-Lei 92/2025) tenta prever a imunidade de responsabilidade para administradores e sucessores. Isso, segundo a aérea, seria visto pelos compradores como uma insegurança jurídica, que o edital sozinho não resolve.

O governo do atual primeiro-ministro Luís Montenegro, que é do partido PSD, já sinalizou publicamente que pretende assumir as responsabilidades ligadas ao litígio para não “contaminar” o ativo a ser vendido. Na semana passada o presidente executivo do grupo Lufthansa, Carsten Spohr, numa conferência telefônica com jornalistas no âmbito dos resultados do primeiro trimestre, disse: “O nosso interesse na TAP não mudou”, afirmou

O cenário de 2026 é de um impasse. De um lado, a Azul apresenta e-mails e o relatório da CPI da TAP, para mostrar que foi vítima de uma fraude arquitetada pela administração da estatal e de integrantes do governo de Portugal. Do outro, o Estado tenta anular a dívida, alegando que Neeleman nunca pôs dinheiro próprio real na companhia.

O RR entrou em contato com o Juízo 17 de Lisboa, com a TAP e com o governo de Portugal, mas não obteve retorno. Também consultada, a Azul não quis comentar o assunto. A justiça de Lisboa analisa a montanha de documentos, a Lufthansa e a Air France-KLM aguardam nas margens, esperando para ver quem vai pagar essa conta de 189 milhões de euros.

O peso do Brasil: domínio da TAP no eixo Brasil–Portugal

Comparação de capacidade: Brasil – Europa

O nó jurídico internacional

Como companhia aberta listada na B3 e na NYSE, a gestão da Azul não possui apenas uma escolha estratégica; possui um imperativo jurídico. Ignorar um crédito de €189 milhões (cerca de R$ 1,1 bilhão) poderia caracterizar uma violação do dever de diligência (Art. 153 da Lei 6.404/76) e do Fiduciary Duty exigido pela SEC. Se a diretoria for omissa, pode tornar-se alvo de ações coletivas (Class Actions) nos EUA por “desperdício de ativos corporativos”.

O dever fiduciário no Brasil (Lei das S.A. e CVM)

No Brasil, a Lei 6.404/76 estabelece o Dever de Diligência (Art. 153), que obriga o administrador a empregar, no exercício de suas funções, o cuidado que todo homem ativo e probo costuma empregar na administração de seus próprios negócios.

• Proteção do Patrimônio: Os administradores têm o dever de zelar pela integridade dos ativos da companhia. Deixar de buscar um crédito bilionário contra o Estado Português, especialmente quando há indícios de “esvaziamento de ativos” e “gestão fraudulenta”, pode ser caracterizado como omissão culposa.
• Responsabilidade Civil: Se a gestão for passiva, acionistas minoritários podem ingressar com uma Ação Civil de Responsabilidade contra os diretores e conselheiros por prejuízo causado ao patrimônio social.

O rigor da SEC e o “Fiduciary Duty” (EUA)

Nos Estados Unidos, as regras da Securities and Exchange Commission (SEC) e a doutrina de Common Law impõem dois pilares rígidos: o Duty of Care (Zelo) e o Duty of Loyalty (Lealdade).

• Transparência e Materialidade: A dívida de 189 milhões de euros é considerada um fato relevante material. A gestão é obrigada a informar aos investidores americanos como pretende recuperar esse valor. Omissões ou falhas na busca desse ativo podem levar a Class Actions (ações coletivas) movidas por escritórios de advocacia especializados em litígios de acionistas nos EUA.
• Sarbanes-Oxley (SOX): Como empresa listada nos EUA, a Azul precisa certificar seus controles internos. A gestão de grandes passivos e ativos contingentes é monitorada; a negligência na recuperação de ativos pode ser apontada como falha de controle financeiro.

Consequências da omissão da gestão

Se a diretoria da Azul decidir não processar a TAP ou o Estado Português em 2026, as consequências seriam severas:

• Processos de Acionistas: Investidores dos Estados Unidos poderiam alegar que a gestão agiu em benefício de interesses outros (como alianças políticas ou comerciais futuras) em detrimento do caixa da empresa.
• Multas Regulatórias: Tanto a CVM quanto a SEC poderiam abrir inquéritos administrativos para apurar se os administradores falharam em agir no melhor interesse da companhia.
• Dano Reputacional e Queda de Valor: O mercado penalizaria o valor das ações caso percebesse que a gestão “abriu mão” de um montante que impacta diretamente a solvência e o balanço da empresa, especialmente após a Azul ter passado por reestruturações financeiras recentes.

A internacionalização como estratégia de defesa

A gestão da Azul, ao protocolar a ação em março de 2026, cumpre sua obrigação legal de esgotar os meios de defesa do patrimônio. O texto de apoio destaca que a disputa se tornou uma variável estrutural.

• Questionamentos na Comissão Europeia: Ao levar a disputa para instâncias internacionais, a gestão demonstra aos seus acionistas que está utilizando todos os caminhos jurídicos possíveis para mitigar os limites da imunidade soberana e as manobras de isolamento de dívida na holding Siavilo.

Para a Azul, o litígio de 189 milhões de euros não é apenas uma briga comercial com Portugal, mas uma blindagem jurídica necessária para a própria diretoria da companhia. Atuar contra a “arquitetura do esvaziamento” da TAP é a única forma de evitar que os próprios diretores da Azul se tornem réus em processos movidos pelos seus acionistas no Brasil e nos Estados Unidos.

Fontes e localização das provas:

• • Empréstimo e Juros: Petição Inicial da Azul (Março 2026) e Relatórios RI Azul.
  • Ciência do Governo sobre a Proteção da Dívida: Relatório Final CPI TAP, página 168 (Depoimento João Leão).
  • Separação TAP S.A. / SGPS: Relatório Final CPI TAP, página 169 (Plano de Reestruturação).
  • Comunicações e Tutela de Facto: Relatório Final CPI TAP, páginas 50-52 e 59-64.
• Indícios Criminais contra a Compra: Relatório Final CPI TAP, página 187 (Informação ao Ministério Público).

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