Tag: Banco Central do Brasil

Contexto e motivações

A sucessão recente de episódios envolvendo estruturas financeiras sofisticadas, ativos de liquidez questionável e sinais patrimoniais aparentemente sólidos expôs, com rara nitidez, fragilidades que já não podem ser tratadas como disfunções episódicas. Some-se a esse quadro a persistência de fragilidades institucionais no próprio arranjo da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), cuja autoridade regulatória vem sendo tensionada, há meses, pela ausência de nomeação de seu presidente e pela composição incompleta de seu colegiado, hoje reduzido a apenas dois diretores, um deles no exercício interino da presidência.

Não se trata de detalhe administrativo, mas de circunstância que, em matéria de regulação de mercados, projeta questões relevantes sobre a plenitude decisória, a densidade institucional e a própria capacidade da CVM de responder, com a celeridade, a coerência e a robustez exigidas, a um ambiente cada vez mais sofisticado e sensível.

Em um sistema em que a confiança é indissociável da técnica, a vacância prolongada de cargos centrais não é mero hiato burocrático: é, em si, uma mensagem regulatória – e, no caso de uma autarquia cuja missão é assegurar transparência, disciplina informacional e proteção do investidor, uma mensagem particularmente eloquente, tanto mais inquietante quanto mais se estranha a aparente passividade governamental diante de uma situação que fragiliza, simbolicamente e na prática, o sofrimento institucional da própria CVM.

No todo, o que se revela, em verdade, é um problema estrutural: assimetria informacional entre gestores, reguladores e investidores; solvência aparente dissociada da substância econômica; supervisão tensionada por veículos híbridos e complexos; e insuficiente convergência entre autoridades incumbidas da preservação da confiança pública.

Nesse cenário, a audiência pública convocada pelo Supremo Tribunal Federal para 4 de maio de 2026 assume relevância que excede o plano meramente administrativo. Ela pode converter-se, se adequadamente compreendida, em marco de inflexão da discussão sobre a constituinte regulatória do art. 192 da Constituição Federal – ainda aguardando regulamentação compatível com a complexidade contemporânea dos mercados financeiros e de capitais.

A experiência mais recente reforça a gravidade do quadro. Depois do caso Lojas Americanas, percebido como um teste extremo aos mecanismos de supervisão, o episódio envolvendo o Banco Master parece dobrar a aposta: reabre as questões sobre transparência, valoração de ativos e governança e sugere que o pior talvez ainda esteja por começar.

O problema, aqui, não reside no evento isolado, mas na persistência de uma engenharia institucional capaz de produzir narrativas patrimoniais sedutoras, embora fragilizadas em sua substância econômica.

Esses episódios transcendem os casos concretos e revelam os limites do arcabouço regulatório atual. Quando a forma jurídica se afasta da realidade econômica e a confiança do mercado passa a depender mais de narrativas do que de verificabilidade, o sistema inteiro é colocado em risco.

A regulação, por isso mesmo, não pode ser compreendida como simples mecanismo repressivo, mas, antes de tudo, uma arquitetura de proteção da confiança pública, da poupança popular e da estabilidade sistêmica.

A arquitetura do Sistema Financeiro Nacional e a função pública da confiança

O Sistema Financeiro Nacional (SFN) foi concebido para organizar, disciplinar e supervisionar a circulação de recursos e a intermediação de crédito em bases compatíveis com a estabilidade, a eficiência e a proteção dos agentes econômicos. Trata-se de uma infraestrutura pública da economia, ainda que operada por entidades privadas. Sua finalidade não é apenas permitir a movimentação de capitais, mas fazê-lo sob parâmetros de integridade, transparência e segurança.

A Lei Federal nº 4.595, de 31 de dezembro de 1964, recepcionada pelo Supremo Tribunal Federal como lei complementar (RE 160.222-RJ), estruturou o sistema monetário nacional e atribuiu ao Banco Central do Brasil (BCB) papel central na execução da política monetária, na regulação do crédito e na supervisão prudencial das instituições financeiras. Já a Lei Federal nº 6.385, de 15 de dezembro de 1976, a CVM, conferindo-lhe a função de disciplinar, fiscalizar e desenvolver o mercado de valores mobiliários.

A Constituição Federal, em seu art. 192, ainda sem regulamentação plena e suficiente, reforça a natureza pública e estratégica do sistema financeiro, submetendo-o a uma disciplina constitucional voltada à estabilidade, à confiança e à proteção da poupança.

A confiança é o eixo invisível dessa construção. Ela não se confunde com otimismo subjetivo nem com reputação empresarial; é um pressuposto institucional da circulação do crédito, da precificação do risco e da formação de expectativas no mercado. Quando a informação é opaca, quando a supervisão é deficiente e quando a solvência aparente substitui a realidade econômica, o sistema inteiro é afetado.

A regulação, por tais razões, não pode ser reduzida ao mero instrumento sancionador. Sua verdadeira função é preventiva: evitar assimetrias, conter opacidades e preservar a confiança pública como bem econômico e institucional.

BCB e CVM: especialização funcional e zonas de interseção

A repartição de competências entre BCB e CVM constitui um dos pilares do modelo regulatório brasileiro. Historicamente, o BCB exerceu funções que hoje se encontram claramente associadas ao mercado de capitais. Com a Lei nº 6.385, de 1976, e com a consolidação institucional da CVM, houve deslocamento normativo e funcional para uma estrutura regulatória especializada, compatível com a sofisticação crescente dos mercados de valores mobiliários.

O BCB passou a concentrar sua atuação na supervisão prudencial das instituições financeiras, na estabilidade do sistema bancário e na política monetária. A CVM, por sua vez, assumiu a regulação dos valores mobiliários, a proteção dos investidores, a exigência de divulgação adequada de informações e a fiscalização de administradores, gestores, intermediários e emissores.

Essa divisão, porém, não é rígida nem absoluta.

Em mercados integrados, a delimitação formal de competências frequentemente encontra zonas de interseção, especialmente diante de estruturas híbridas, produtos complexos e canais digitais de distribuição. Nessas hipóteses, a resposta institucional mais adequada não é a fusão de competências, mas a coordenação entre os órgãos.

A unicidade de regras, no que couber, deve ser entendida como convergência de “standards” regulatórios, harmonização de critérios de supervisão e interoperabilidade informacional. Não se trata de homogeneizar artificialmente instituições distintas, mas de impedir que a fragmentação regulatória crie espaços de arbitragem, opacidade ou captura.

A experiência contemporânea demonstra que a sofisticação dos mercados exige supervisão igualmente sofisticada. Quanto mais complexo o instrumento financeiro, maior deve ser o rigor do controle sobre sua estrutura, sua divulgação e sua substância econômica. O desafio regulatório, portanto, não é acumular poderes em um único órgão, mas fazer com que o sistema fale uma linguagem coerente diante de riscos comuns.

Fundos de investimento: da órbita bancária à especialização regulatória da CVM

Um dos capítulos mais importantes da evolução institucional do SFN diz respeito aos fundos de investimento. Historicamente, esses veículos estiveram associados a uma lógica mais próxima da supervisão bancária, especialmente em período anterior à consolidação do mercado de capitais como espaço regulatório autônomo.

A disciplina dos fundos refletia, então, uma visão mais centralizada da intermediação financeira, com forte presença do BCB na estrutura normativa e supervisionária.

A virada regulatória ocorreu progressivamente, com a especialização da CVM e com o reconhecimento de que os fundos de investimento não deveriam ser tratados apenas como instrumentos financeiros sob supervisão bancária, mas como veículos de investimento coletivo sujeitos a um regime próprio de governança, transparência, segregação patrimonial e proteção dos cotistas.

Nesse processo, a Resolução nº 2.183, de 21 de julho de 1995, do Conselho Monetário Nacional (CMN) representou marco relevante na reorganização do regime aplicável aos fundos, preparando o terreno para sua inserção mais clara na órbita regulatória da CVM.

Posteriormente, a Instrução nº 555, de 17 de dezembro de 2014, da CVM aprimorou de forma expressiva a disciplina dos fundos de investimento, ao consolidar regras sobre classificação, deveres de administradores e gestores, divulgação de informações, gestão de risco e proteção do investidor.

Mais recentemente, a Resolução nº 175, de 23 de dezembro de 2022, da CVM, já com alterações, promoveu novo salto de qualidade normativa, modernizando a estrutura dos fundos, fortalecendo a separação patrimonial, ampliando a flexibilidade operacional com preservação de segurança jurídica e conferindo maior aderência regulatória à realidade contemporânea dos mercados.

Esse percurso revela um aprimoramento institucional muito significativo.

A CVM passou a tratar os fundos com uma lógica mais próxima do mercado de capitais do que do sistema bancário tradicional, o que se mostra mais compatível com sua natureza de investimento coletivo. O avanço regulatório fortaleceu a proteção do cotista e aumentou a transparência, a previsibilidade e a confiança do mercado. Em um ambiente de crescente sofisticação de produtos, a atuação da CVM mostrou-se decisiva para reduzir assimetrias de informação e elevar o padrão de governança.

A importância do tema é ainda maior porque os fundos se tornaram um dos principais instrumentos de democratização do acesso ao mercado de capitais. Isso amplia a base de investidores, mas também exige maior rigor normativo. Quanto mais ampla a distribuição, mais intenso deve ser o controle sobre riscos, informações e deveres fiduciários. Em outras palavras: a popularização dos fundos não dispensa a sofisticação regulatória; ao contrário, a exige.

A necessidade de unicidade de regras

No estudo anterior elaborado pela autora, já haviam sido identificados os problemas estruturais revelados por episódios como aquele então analisado. Entre os principais pontos diagnosticados, destacavam-se a assimetria informacional, a solvência aparente, a fragilidade da supervisão sobre estruturas híbridas, a opacidade na valoração dos ativos e a insuficiência de convergência regulatória entre BCB e CVM.

Esses problemas não dizem respeito apenas a um episódio específico. Eles expõem a vulnerabilidade de um sistema que, em determinadas circunstâncias, pode permitir a construção de narrativas patrimoniais artificialmente sólidas, sem correspondência plena com a realidade econômica. A consequência é grave: investidores, credores e o próprio mercado passam a operar sob sinais distorcidos, comprometendo a formação de preços, a alocação de capital e a credibilidade institucional.

A solução mais promissora continua sendo a unicidade de regras, no que couber, entre os agentes reguladores.

Tal proposta não significa fusão institucional nem supressão da especialização. Significa, antes, construir um sistema mais coerente, com standards compatíveis, supervisão coordenada, troca de informações em tempo real e capacidade de identificar, em conjunto, os riscos que transcendem a fronteira formal de cada autarquia. Em matéria financeira, a harmonia regulatória não é ornamento técnico; é condição de estabilidade.

Regulação, confiança e estabilidade dos mercados financeiros e de capitais

A literatura econômica da regulação oferece bases sólidas para compreender por que a confiança é tão central. Em mercados de capitais, a assimetria informacional é estrutural. O emissor conhece mais do que o investidor, o gestor sabe mais do que o cotista, o intermediário sabe mais do que o cliente, e o regulador, embora tecnicamente aparelhado, enfrenta limites naturais para acompanhar a totalidade dos riscos em tempo real.

A regulação corrige falhas de mercado e contorna riscos morais; não é antítese da liberdade econômica, mas sua condição de exercício legítimo. Onde reina a opacidade, a liberdade é ilusória; onde falta supervisão, a eficiência desmorona. A literatura econômica reafirma que regras bem concebidas reduzem ruídos informacionais, protegem investidores e estabilizam o custo do capital – objetivos que só se alcançam mediante instituições claras, interoperáveis e tecnicamente capacitadas.

Em resumo, a proteção ao investidor não é apenas uma norma legal, mas um ativo econômico que, quando bem implantado por instituições técnicas, reduz o risco percebido e, consequentemente, o custo de financiamento das empresas.

Renê Garcia Jr. (em “Os fundamentos econômicos para uma teoria da regulação em mercados de capitais em processo de globalização”) há tempo destacou que a regulação deve ser vista como mecanismo de correção de falhas de mercado, redução de ruídos e contenção do risco moral.

Essa perspectiva permanece plenamente atual.

A regulação não existe para sufocar a liberdade econômica, mas para permitir que ela se exerça em ambiente minimamente transparente e confiável. Onde há informação opaca, a liberdade é ilusória; onde há supervisão frágil, o mercado se degrada; onde há confiança abalada, o custo do capital aumenta e a eficiência econômica se compromete.

O mercado livre não é o mercado sem regras; é o mercado em que as regras asseguram liberdade com responsabilidade, concorrência com transparência e inovação com estabilidade.

A audiência pública do STF: dimensão constitucional, institucional e missão real

A audiência pública convocada pelo STF para 4 de maio de 2026 projeta sobre o tema uma dimensão constitucional particularmente relevante. Segundo os informes institucionais do STF e a cobertura da mídia jurídica e econômica, a Corte pretende ouvir especialistas, autoridades regulatórias, acadêmicos e representantes do mercado sobre os limites e as possibilidades do atual modelo de regulação financeira.

Esse tipo de audiência é importante por permitir que o debate alcance uma esfera mais ampla do que a mera controvérsia administrativa.

A convocação do STF para audiência pública insere o debate em dimensão constitucional. A Corte tem legitimidade para ouvir e oferecer parâmetros constitucionais sobre a arquitetura regulatória, mas não para legislar.

A audiência deve ser espaço de esclarecimento institucional: delimitar princípios de legitimidade, proporcionalidade e segurança jurídica. Deve, igualmente, repudiar agendas de captura – como propostas de concentrar toda a fiscalização no BCB em prejuízo da CVM – que confundem centralização com eficiência e desprezam a especialização adquirida pelo mercado de capitais.

O que se discute é a racionalidade do arranjo regulatório, a coerência entre as competências atribuídas aos órgãos e a proteção da poupança popular em um ambiente de crescente complexidade financeira.

Mais do que isso: há, nesse momento, a oportunidade de reconhecer que a audiência pública pode operar como marco simbólico e institucional de uma constituinte regulatória no sentido do art. 192 da Constituição Federal – isto é, como o instante em que o país, enfim, se vê compelido a pensar a disciplina constitucional do sistema financeiro não como promessa remota, mas como tarefa concreta de estruturação institucional.

O STF, nesse cenário, cumpre papel de mediação constitucional, sem substituir o legislador ou o regulador, mas indicando parâmetros de legitimidade, proporcionalidade e segurança institucional.

E aqui se impõe o ponto essencial: o STF não pode se deixar contaminar por pressões de interesses estranhos à finalidade constitucional do sistema. Em audiências dessa natureza, não têm legitimidade para prevalecer agendas voltadas à captura institucional, à disputa por protagonismo, à concentração artificial de poderes, à busca de holofotes ou à produção de narrativas corporativas travestidas de técnica.

O único interesse legítimo é o regular funcionamento do SFN.

A missão real da audiência pública, portanto, não é consagrar uma determinada pretensão setorial, mas iluminar os contornos constitucionais de uma arquitetura regulatória eficiente, coordenada e segura. A audiência deve servir para esclarecer, não para capturar; para delimitar, não para desorganizar; para aperfeiçoar o sistema, não para mutilá-lo.

Se houver aprimoramentos necessários, eles devem ser buscados nos parâmetros do direito, e não sob a lógica da conveniência de grupos momentâneos.

Nesse sentido, é preciso afastar, com firmeza, a narrativa simplificadora que por vezes vem sendo disseminada em artigos e matérias jornalísticas, segundo a qual a solução estaria na concentração de toda a atividade regulatória e fiscalizatória no BCB, com a consequente eliminação da CVM.

Essa pretensão ignora a especialização funcional construída historicamente pelo sistema brasileiro, compromete a própria inteligência institucional do mercado de capitais e desconsidera a evolução normativa dos fundos de investimento.

Algumas manifestações públicas têm sugerido essa concentração absoluta como se a centralização por si só fosse sinônimo de eficiência. Não é.

A literatura institucional e a experiência regulatória demonstram justamente o contrário: a concentração excessiva pode gerar opacidade, sobrecarga decisória, redução da especialização e enfraquecimento do controle setorial.

A resposta adequada não é a eliminação da CVM, mas a sua integração harmônica ao arranjo do SFN, com standards comuns, cooperação real e delimitação clara de competências.

A audiência do STF, por conseguinte, deve afirmar com nitidez a missão constitucional da Corte: preservar a Constituição, assegurar a racionalidade do modelo, conter excessos discursivos e blindar o processo decisório de interesses escusos.

O STF não está ali para acomodar disputas de poder, mas para proteger a legalidade, a segurança jurídica e o regular funcionamento do sistema.

A missão do Poder Legislativo e a disciplina legítima da matéria

Cabe ao Parlamento deliberar, com transparência e debate público, eventuais mudanças na distribuição de competências. A tentativa de deslocar função legislativa ao Judiciário seria atípica e institucionalmente prejudicial. A resposta legítima deve nascer de proposições legislativas amadurecidas, não de atalhos judiciais ou executivos.

Ao Poder Legislativo cumpre a missão própria de formular normas gerais, deliberar sobre eventuais aperfeiçoamentos estruturais e promover, por meio de projetos de lei legítimos e abertamente debatidos, a atualização do arcabouço do SFN.

É no Parlamento que residem os eleitos pelo povo, investidos da competência democrática para propor, discutir e aprovar mudanças normativas. Isso significa que o Legislativo não deve delegar ao STF uma função legislativa substitutiva. A audiência pública não é espaço para transferir ao Judiciário aquilo que compete ao Congresso Nacional. Se houver necessidade de reformar a distribuição de competências, de atualizar normas sobre fundos, de ajustar padrões de fiscalização ou de redefinir a coordenação entre os órgãos, isso deve ser feito por meio de projeto de lei formal, em processo legislativo regular e transparente.

A missão parlamentar, nesse contexto, é dupla: de um lado, ouvir a sociedade, o mercado, os reguladores e a academia; de outro, converter esse debate em proposições normativas sólidas, legítimas e constitucionalmente adequadas.

A resposta legislativa, quando necessária, deve nascer da lei, não de atalhos institucionais nem de impulsos de ocasião.

Por isso, é preciso reafirmar que o STF não deve ser instrumentalizado como substituto do Congresso. A Corte presta sua função quando esclarece, delimita e protege a Constituição.

O Parlamento presta a sua quando legisla com responsabilidade, sem capturas e sem omissões.

 A missão do Poder Executivo e a governação do SFN

Ao Poder Executivo cabe a condução administrativa, a formulação de políticas públicas e a supervisão operacional da máquina estatal, especialmente por intermédio dos órgãos e entidades que integram o SFN. Isso inclui o BCB, a CVM e demais estruturas regulatórias incumbidas da preservação da estabilidade financeira.

Sua missão, portanto, não é substituir o Legislativo nem disputar com o Judiciário o desenho constitucional do sistema. Sua missão é aplicar a lei com eficiência, coordenar políticas, fortalecer a supervisão, aprimorando a integração informacional entre órgãos e evitando que a fragmentação administrativa comprometa o funcionamento do mercado.

O Executivo deve atuar com prudência, integridade e foco na finalidade pública maior: o regular funcionamento do SFN. Isso exige evitar a politização excessiva da regulação, repelir capturas setoriais e impedir que pressões exógenas contaminem a ação regulatória. Em matéria financeira, o Estado não pode ser palco de vaidades institucionais nem de expedientes voltados à ampliação de espaços de poder sem base técnica.

A boa governança executiva também pressupõe a defesa da unicidade de regras, no que couber, e o fortalecimento de uma cultura de cooperação entre CVM, BCB e demais agentes. O Poder Executivo tem o dever de promover integração, não dispersão; racionalidade, não fragmentação; estabilidade, não competição desordenada entre instituições públicas.

Preservar o interesse público: norte do debate

O objetivo superior é o regular funcionamento do SFN, mediante a proteção da poupança popular, a integridade dos mercados e a manutenção da confiança sistêmica.

Pressões por protagonismos institucionais, narrativas corporativas ou interesses estranhos à missão pública devem ser rejeitadas. Decisões sobre arranjos regulatórios exigem sobriedade técnica, transparência e compromisso com o interesse geral.

São necessárias propostas de aprimoramento, institucionalizando comitês técnicos permanentes entre BCB e CVM, com mandato regulatório claro para supervisão conjunta de produtos híbridos e crises sistêmicas. Outro ponto relevante é a formalização de memorandos de entendimento com obrigações de troca de dados em tempo real e cláusulas de confidencialidade adequadas à proteção de informação sensível.

Entre outros pontos, é necessário:

• Harmonizar metodologias de valoração de ativos ilíquidos e “disclosure” para fundos, com referência a padrões internacionais e mecanismos de validação independente, é essencial. A criação de unidades conjuntas de investigação e supervisão de estruturas complexas, dotadas de pessoal com expertise cruzada, trará resultados eficazes.
• Promover capacitação contínua e mecanismos de rotação de especialistas entre autoridades para diminuir assimetrias técnicas e fomentar cultura colaborativa.
• Avaliar, por iniciativa legislativa, ajustes normativos que convertam a cooperação em deveres legalmente vinculantes, evitando soluções puramente administrativas frágeis.

O interesse maior: preservar o regular funcionamento do SFN

Em todo o debate, é preciso não perder de vista o que realmente importa: o regular funcionamento do SFN. Esse deve ser o norte constitucional, administrativo e político de qualquer discussão. A proteção da poupança popular, da confiança nos mercados e da integridade do crédito não pode ser subordinada a agendas de ocasião, disputas de protagonismo ou ambições de ocupação de espaços institucionais.

A presença de interesses escusos – aqueles que buscam holofotes, prestígio indevido ou influência desprovida de legitimidade técnica – deve ser peremptoriamente afastada desse processo. Não há espaço, nesse tema, para oportunismo regulatório nem para narrativas construídas em benefício de grupos particulares. O que se exige é rigor, sobriedade e compromisso com a finalidade pública.

Se o STF é um dos nervos centrais da economia, sua regulação não pode ser convertida em moeda de negociação política de baixa densidade republicana. A missão de todos os poderes, nesse ponto, é comum: preservar o interesse público, assegurar a confiança sistêmica e impedir que a máquina institucional seja desviada de sua função constitucional.

Conclusão

A revisão do presente artigo conduz a uma conclusão inequívoca: a solidez do SFN depende menos da multiplicação formal de competências e mais da coerência material da regulação. O BCB e a CVM desempenham funções distintas, mas complementares, e sua atuação precisa ser lida à luz de uma exigência comum: preservar a confiança pública nos mercados financeiros e de capitais.

A evolução histórica dos fundos de investimento demonstra que a passagem da órbita bancária para a disciplina especializada da CVM representou avanço significativo, ao permitir maior sofisticação normativa, melhor proteção do investidor e maior aderência à realidade dos mercados de capitais. Esse movimento confirma que a especialização institucional, quando acompanhada de atualização normativa e coordenação com os demais órgãos, tende a gerar maior proteção ao investidor e melhor alinhamento entre forma jurídica e substância econômica.

No estudo anterior, a autora já havia exposto os pontos mais delicados de episódios como aquele então analisado: assimetria informacional, solvência aparente, fragilidade de supervisão, opacidade na valoração dos ativos e necessidade de convergência regulatória.

Essas lições não se esgotam no caso concreto; elas apontam para uma necessidade mais ampla de reorganização da governança regulatória. A solução mais promissora continua sendo a unicidade de regras, no que couber, entre os agentes reguladores: não como fusão, mas como coordenação; não como sobreposição caótica, mas como harmonização sistêmica.

A audiência pública do STF surge como momento institucional adequado para aprofundar essa reflexão.

Ao reunir diferentes perspectivas, o STF poderá contribuir para que o debate ultrapasse a superfície das competências formais e alcance o núcleo do problema: como preservar a confiança, proteger a poupança e assegurar que a liberdade econômica se exerça em ambiente de verdade informacional e supervisão efetiva, sem capturas, sem mutilações institucionais e sem o esvaziamento da CVM.

Em última análise, a força do SFN não se mede pelo volume de ativos, mas pela qualidade das instituições que o sustentam. E a qualidade institucional, no caso brasileiro, dependerá cada vez mais da capacidade do BCB, da CVM, do Legislativo e do Executivo falarem uma linguagem regulatória comum diante de riscos igualmente comuns.

Referências

BRASIL. Constituição da República Federativa do Brasil de 1988.

BRASIL. Conselho Monetário Nacional. Resolução CMN nº 2.183, de 21 de julho de 1995.

BRASIL. Comissão de Valores Mobiliários. Instrução CVM nº 555, de 17 de dezembro de 2014.

BRASIL. Comissão de Valores Mobiliários. Resolução CVM nº 175, de 23 de dezembro de 2022.

BRASIL. Lei Federal nº 4.595, de 31 de dezembro de 1964.

BRASIL. Lei Federal nº 6.385, de 15 de dezembro de 1976.

GARCIA JR., Renê. Os fundamentos econômicos para uma teoria da regulação em mercados de capitais em processo de globalização. Revista da CVM, 2001, p. 13-25.

SUPREMO TRIBUNAL FEDERAL. Informações institucionais sobre audiência pública em matéria econômico-financeira, maio de 2026.

Rita Maria Scarponi é advogada especialista em direito societário e administrativo, regulação, mercados financeiro e de capitais e meio ambiente. Ex-Advogada da Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA), ex‑Coordenadora do Colegiado e Assessora da Presidência da Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Ex‑Superintendente Jurídica da Bolsa de Valores do Rio de Janeiro (BVRJ). Ex‑Advogada da Bolsa de Mercadorias & de Futuros (BM&F). Ex‑membro titular e vice‑presidente do Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (CRSFN).

O presidente Lula, por desígnios do destino, mais fortuna do que virtù, pode faturar dobrado a mudança do horizonte de aferição da meta de inflação, a queda da taxa de juros e, finalmente, um IPCA mais comportado e dentro da margem de tolerância (4,75%), no final do ano. Os juros devem cair, mesmo que pouco. O Focus dessa semana prevê uma Selic de 12% em dezembro, mas já há instituições financeiras projetando uma taxa de 11%. É um índice extremamente alto, mas de serventia na arena política. O suficiente para o presidente provavelmente dizer que venceu o braço de ferro com Campos Neto. A guerra pelo aumento da meta de inflação Lula não ganhou, mas mudou a temporalidade, o que permite, com jeitinho, dizer que teve mais uma vitória contra o “BC do Bolsonaro”. Se der o samba que promete, o presidente vai tirar uma onda porque conseguiu o que seu antecessor tentou e não teve êxito – apesar dos méritos pelos atuais feitos, na maior parte, pertencerem à política monetária efetuada na gestão do ex-presidente.    

O terceiro ato tem muito mais ressonância: é a inflação ficar dentro da meta em dezembro deste ano. A conquista é positiva por si só, mas ela soma em dobro, pois tem efeito simbólico de forte impacto político: a redução da carestia. Lula vai dizer que domou o monstro remarcador de preços. É uma inverdade, mas vai dizer. No quesito inflação, Bolsonaro e Campos Neto entrarão juntos na roda. Ambos receberão cocorotes em dosagem correspondente à importância que têm no jogo da política. O presidente do BC teve de assinar duas cartas de desculpas ao Congresso pelo não cumprimento da meta de inflação, todas, é claro, no governo Bolsonaro. Ou seja: precisou pedir arrego ao Parlamento nos atípicos anos de 2021 e 2022, período da pandemia. Mas Lula sempre poderá dizer que Bolsonaro somente cumpriu as outras duas metas, nos anos de 2019 e 2020, devido às margens de tolerância mais altas, respectivamente, 5,75% e 5,5%. E poderá dizer também que ele ficou com os ossos de bandas superiores das metas de 4,75%, neste ano, e 4,50%, em 2024.   

Ainda existe a possibilidade de a fatura de Lula ser acrescida de um imprevisto crescimento do PIB de 3%, em 2023, conforme a expectativa do secretário de política econômica do Ministério da Fazenda, Guilherme Mello. No início do ano, a previsão era de um aumento de apenas 0,8%. Depois a estimativa foi corrigida um pouquinho, para 1,2%. Agora o BC subiu o sarrafo para 2%. O diretor do FGV Ibre, Luiz Schymura, acha factível ser maior. Por que não? Ele lembra, conforme artigo publicado na última terça-feira no Valor Econômico, que, em 2022, a projeção inicial de elevação do PIB era de pífio 0,3%, e o crescimento verificado fechou em notáveis 2,9%. Previsão do PIB é um exercício de grande imprevisibilidade. Mas o show do agrobusiness e a gastança do governo ajudam a acreditar que os 3% do PIB estão na caçapa neste final de ano. 

Se o crescimento da economia for nesse patamar, o que cada vez mais parece que vai acontecer, Lula fatura também em duas variáveis bastante vinculadas à política monetária: a dívida bruta pública interna e o resultado primário das contas públicas. Na lei orçamentária, o governo tinha previsto um déficit primário de 2,2% em relação a um PIB 2,5%. O que se dizia na ocasião é que seria no mínimo improvável alcançar essa projeção de crescimento da economia contida no PLOA. Hoje, no mercado se considera que chegar ao percentual de 2,5% não é nada demais. O Ministério da Fazenda já revisou sua projeção de déficit primário para 1% neste ano e não conta nessa alteração com os benefícios de uma reforma tributária e da aprovação do arcabouço fiscal. Se o PIB subir para 3% ou até um tiquinho mais, também, em grande parte, devido à sorte do presidente – e ao fato de Bolsonaro ter contribuído com a parte dura da tarefa – o déficit primário pode ficar próximo de zero, em dezembro. Fernando Haddad promete, formalmente, zerar o déficit só em 2024. Mas um número tão baixo, neste ano, não estava no radar do mercado.  

A dívida bruta do Brasil vai subir para o equivalente a 73,63% do Produto Interno Bruto (PIB), conforme dados divulgados pelo Banco Central na última sexta-feira. Mas também deve ficar abaixo desta previsão. O crescimento do PIB estimado pelo BC é de 2%. Portanto, é razoavelmente provável que, com o PIB subindo mais, a relação dívida bruta/PIB caia mais neste ano, até porque terá ainda uma ajuda da redução da taxa de juros, que impacta diretamente o custo do passivo interno.   

Neste ponto da história em que estamos, o ex-secretário executivo do Ministério da Fazenda, Gabriel Galípolo, teve sua nomeação como diretor de Política Monetária aprovada na última terça-feira pelo Senado Federal, e além de manda chuva da área, já está sendo empoderado, informalmente, como substituto de Campos Neto em dezembro de 2024, quando termina o mandato do atual presidente do BC. Lula nomeou também o diretor de fiscalização, Ailton Aquino dos Santos. Em 2024, com as mudanças já acertadas e as quatro alterações programadas, o presidente não terá ainda a maioria absoluta da diretoria colegiada do BC, que somente será conquistada em 2025, mas conseguirá a maioria simples. Por mais que todos os diretores tenham sido indicados devido sua competência técnica, o BC independente ficará, no mínimo, levemente inclinado em favor do governo. A elevação da meta de inflação de 3% seria algo para 2025. Isso se o cenário não mudar muito. É muito provável até que daqui para frente o presidente alivie Campos Neto das suas bordoadas. Afinal, está tudo dominado, como se diz na linguagem do funk. Essa é a comédia por trás da política monetária, que de comédia não tem nada.  

Circulam no mercado rumores sobre a forte insatisfação dos investidores com a governança do fundo Captalys Orion, da Captalys. Os boatos ganharam corpo após as notícias de que cotistas do Captalys Orion fizeram solicitações de resgate de cerca de 75% do patrimônio líquido. Diante da delicadeza do assunto, o RR consultou a Captalys. A empresa afirmou que o “fundo e seus investimentos são administrados por instituições financeiras reguladas pelo Banco Central do Brasil, sendo estes responsáveis pelo provisionamento dos ativos, todos com o mais alto padrão de integridade, diligência e compliance. O fundo e todos seus investimentos são auditados por empresas independentes de primeira linha, e também passam por auditoria de conformidade pelo PwC.” Disse ainda que o “Captalys Orion é um fundo de crédito high yield voltado para investidores institucionais experientes que fazem diligências próprias e profundas no fundo e sua carteira.” A newsletter procurou também a CVM. Perguntada se há algum processo em andamento relacionado ao Captalys Orion, a autarquia afirmou que “não comenta casos específicos”. Ficam os devidos registros, de parte a parte.