Categoria: O que precisa ser dito

A reportagem de O Globo desta segunda-feira (13 de julho de 2026) traz ao centro do debate uma questão que ultrapassa, em muito, a situação individual do ex-presidente da Câmara dos Deputados, Eduardo Cunha. Com fundamento em decisão do Ministro Flávio Dino, do Supremo Tribunal Federal, e em investigação conduzida pela Polícia Federal, a matéria aponta que Cunha teria influenciado a destinação de emendas parlamentares mesmo sem exercer mandato, circunstância que motivou o bloqueio judicial de R$ 6,15 milhões em bens.  

A definição de responsabilidades pertence exclusivamente ao devido processo legal, cabendo ao Poder Judiciário examinar os fatos, valorar as provas e proferir seu julgamento. 

A relevância da reportagem está em provocar uma reflexão institucional que alcança um problema muito mais amplo do que a eventual conduta atribuída a um ex-parlamentar. 

A questão decisiva consiste em compreender se o episódio representa uma excepcionalidade ou se revela uma vulnerabilidade recorrente e uma fragilidade sistêmica na execução das emendas parlamentares, apta a reproduzir situações semelhantes sob diferentes protagonistas. 

Essa distinção modifica completamente o alcance do debate. 

Caso os fatos permaneçam circunscritos a uma ocorrência singular, a resposta será predominantemente judicial. Em sentido diverso, a identificação de um padrão sustentado por vulnerabilidades e fragilidades institucionais converterá uma investigação individual em um problema de Estado, exigindo reformas capazes de restaurar a integridade do sistema. O foco, portanto, desloca-se do personagem para a arquitetura institucional. 

A Constituição Federal atribui ao mandato parlamentar legitimidade política, competência formal, deveres de transparência, prestação de contas, fiscalização e responsabilidade perante a sociedade. Em uma República, a capacidade de influenciar a alocação de recursos públicos deve permanecer indissociável da correspondente responsabilidade jurídica. 

Quando essa correspondência desaparece, rompe-se uma das premissas fundamentais do Estado Democrático de Direito: a necessária vinculação entre poder, competência e responsabilidade. 

Montesquieu advertia: “Mas uma experiência eterna mostra que todo homem que tem poder é levado a abusar dele; ele vai até encontrar limites.” (livre tradução). 

A força das democracias constitucionais reside em assegurar que esses limites decorram das instituições e não da virtude eventual de seus protagonistas. É justamente nesse ponto que o episódio deixa de pertencer aos envolvidos e passa a interessar a toda a sociedade. 

Essa advertência está longe de ser inédita. 

A história institucional brasileira oferece exemplos eloquentes. O escândalo dos chamados “anões do orçamento”, revelado na década de 1990, demonstrou como lacunas de controle permitiam manipulações na destinação de verbas públicas. Anos depois, os intensos debates jurídicos e constitucionais em torno do denominado “orçamento secreto” voltaram a expor os riscos decorrentes da opacidade na identificação dos verdadeiros centros de decisão sobre recursos públicos. 

Mais recentemente, as investigações relacionadas ao direcionamento de emendas parlamentares mediante entidades privadas e organizações da sociedade civil, atualmente submetidas ao exame do Supremo Tribunal Federal, da Polícia Federal e de outros órgãos de controle, recolocaram em evidência a necessidade de identificar quem efetivamente influencia a destinação dos recursos e quem responde institucionalmente por essas escolhas. 

O fenômeno, entretanto, não constitui peculiaridade brasileira. 

Nos Estados Unidos da América, a condenação do então senador Robert Menendez, em 2025, reacendeu o debate sobre a utilização da influência política em benefício de interesses privados e sobre os mecanismos de integridade indispensáveis ao exercício de altas funções públicas. Na União Europeia, o “Qatargate”, revelado em 2022 e ainda objeto de importantes desdobramentos institucionais, expôs suspeitas de influência indevida sobre decisões do Parlamento Europeu mediante interesses estrangeiros, impulsionando reformas destinadas ao fortalecimento da transparência, da rastreabilidade e da prevenção da captura dos processos decisórios. 

Com similitudes entre si e em relação ao episódio atualmente investigado, todos esses acontecimentos compartilham um elemento essencial: deslocam a atenção dos indivíduos para os mecanismos institucionais que permitem o exercício de influência indevida sobre decisões públicas e desafiam a efetividade dos controles democráticos. 

A repetição dessas ocorrências demonstra que o maior desafio da República não consiste apenas em identificar responsáveis, mas em impedir que novas estruturas informais ocupem os espaços deixados pelas anteriores, preservando, sob diferentes formas, a mesma lógica de dissociação entre influência política e responsabilidade pública. 

Um sistema verdadeiramente sólido é aquele que descobre irregularidades e que reduz, de forma permanente, as oportunidades para que elas prosperem, qualquer que seja a identidade de seus protagonistas. 

Esse movimento acompanha a evolução das democracias mais maduras. 

Durante décadas, os esforços concentraram-se na transparência. Em seguida, consolidaram-se mecanismos de rastreabilidade. Hoje, o desafio tornou-se mais sofisticado: identificar quem efetivamente exerce poder decisório, ainda que permaneça fora das estruturas formais do Estado. 

Não por acaso, conceitos como beneficial ownership (beneficiário efetivo), controle material e influência significativa passaram a ocupar posição central nos modernos sistemas de integridade pública. A preocupação deixou de limitar-se a quem formaliza um ato administrativo para alcançar quem efetivamente determina seu conteúdo. 

James Madison advertira, no “Federalista nº 51”, em 1788, que as instituições devem ser concebidas para controlar os efeitos das imperfeições humanas.  A clássica frase que resume essa sua observação é: “Se os homens fossem anjos, nenhum governo seria necessário.”  

A observação permanece extraordinariamente atual quando o desafio consiste em impedir que centros informais de influência se sobreponham às competências estabelecidas pela ordem constitucional. 

Essa mesma lógica precisa orientar a disciplina das emendas parlamentares, assegurando que toda atuação capaz de produzir efeitos sobre a execução orçamentária permaneça submetida aos princípios da legalidade, da impessoalidade, da transparência e da responsabilização. 

A verdadeira ameaça não está nos nomes que surgem em cada investigação. O risco repousa na permanência de mecanismos institucionais capazes de produzir, continuamente, novos protagonistas para práticas antigas. 

Enquanto esses mecanismos sobreviverem, personagens serão substituídos, crises sucederão crises e a vulnerabilidade permanecerá praticamente inalterada. 

A Constituição já estabeleceu os princípios. As instituições dispõem de instrumentos jurídicos cada vez mais sofisticados. A tecnologia permite rastrear fluxos financeiros, identificar beneficiários efetivos e mapear redes de influência com precisão inédita. 

O que está em julgamento, portanto, não é somente a eventual conduta de um indivíduo. É a capacidade do Estado brasileiro de romper o ciclo histórico que transforma fragilidades institucionais em crises sucessivas e de impedir que o exercício do poder continue circulando por espaços paralelos, invisíveis ao controle democrático e imunes à correspondente responsabilização. 

A história ensina que escândalos terminam, processos chegam ao fim e protagonistas desaparecem. As engrenagens, porém, costumam sobreviver a todos eles.  

A pergunta que permanece é inevitável: estaremos finalmente dispostos a reformar o sistema que produz essas recorrências ou continuaremos comemorando o fim de cada crise enquanto preservamos, silenciosamente, as condições para a próxima, assistindo ao surgimento de novos protagonistas para um roteiro que o País insiste em repetir? 

A autora é advogada especializada em direito societário e administrativo, regulação, mercados financeiro e de capitais e meio ambiente. Pesquisadora. Dedicada à investigação acadêmica nas interfaces entre a Teoria Geral do Estado, o Direito Constitucional, o Direito Administrativo, o Direito Internacional, o Direto Comparado, a Economia, a Política, a Democracia, a Filosofia, a Sociologia, a proteção dos Direitos Humanos e dos Animais e a Biodiversidade, entre outras. (rscarponi@scarponiadv.com.br) 

Toda avaliação começa pela escolha do critério. Se o critério for volume de prêmios ou velocidade de adesão, o Open Insurance ainda não pode reivindicar o posto de melhor evolução do setor de seguros em décadas. Se o critério for outro, o que uma transformação muda na arquitetura do mercado e o que essa mudança entrega a quem contrata a proteção, a reivindicação se sustenta. Este ensaio defende o segundo critério e, a partir dele, a tese. 

Convém medir o Open Insurance contra as grandes inflexões anteriores. O Decreto-Lei nº 73, de 1966, construiu o sistema: criou o arcabouço institucional que organiza o mercado até hoje. A Lei Complementar nº 126, de 2007, abriu o resseguro e encerrou um monopólio de sete décadas. A bancassurance multiplicou a capilaridade da distribuição. A digitalização das últimas duas décadas acelerou processos. Cada uma dessas inflexões foi relevante, e o reconhecimento é devido a quem as construiu. Mas todas compartilham um limite: mudaram quem opera, quem subscreve ou quem vende, e mantiveram intacta a camada mais profunda do mercado, a da informação. Os dados do segurado permaneceram fragmentados, proprietários e opacos, retidos em cada companhia como ativo dela, não dele. 

O Open Insurance é a primeira inflexão que atua nessa camada. A Resolução CNSP nº 415, de 2021, e a Circular SUSEP nº 635, do mesmo ano, estabeleceram algo que nenhuma norma setorial havia estabelecido: os dados da apólice pertencem a quem a contratou, e circulam entre participantes credenciados apenas por consentimento expresso, em padrão técnico único, sob supervisão. É uma inversão de titularidade. Antes, o segurado era objeto do dado. Agora, é o seu titular e o seu ordenador. 

A história oferece a lente para entender o que isso significa. As grandes expansões de capacidade começaram, mais de uma vez, pela organização deliberada de um registro cumulativo. O programa henriquino do século XV, que a tradição chama de Escola de Sagres, converteu cada expedição em roteiro e carta: a viagem seguinte partia do acumulado, não do zero, e o oceano deixou de ser barreira mítica para tornar-se rota calculável. São Petersburgo cumpriu função análoga para a Rússia de Pedro I: um ponto de interface onde a técnica externa era absorvida, registrada em instituições e transbordada para o restante do império. Nos dois casos, o essencial não foi a conquista isolada, mas a infraestrutura que transformou experiência individual em ativo coletivo e reduziu o custo de cada passo seguinte. Quando o risco se torna calculável, o capital aceita comprometer-se com ele. O seguro nasceu exatamente dessa fronteira. 

O Open Insurance pertence a essa família. O padrão de dados compartilhados é o roteiro náutico do mercado segurador: cada jornada de consentimento, cada API certificada, cada apólice descrita em formato comum reduz o custo da operação seguinte, para todos os participantes, inclusive os que ainda não entraram. E há uma diferença de desenho que corrige a lição negativa dos precedentes históricos. Sagres e São Petersburgo foram infraestruturas fechadas, ativos estratégicos de um centro, e sua vantagem durou o que durou o segredo. O Open Insurance nasceu aberto por construção: o padrão é público, a participação é regulada e o transbordamento, quando ocorre, distribui em vez de concentrar. Concebido para portabilidade, o sistema já transborda para além do propósito original, alcançando o desenho de produtos, a prevenção de fraude, a integração com o Open Finance e o enfrentamento da lacuna de proteção, que é a distância entre o que a sociedade perde e o que o mercado indeniza. Transborda também para o futuro imediato: a inteligência artificial aplicada ao seguro dependerá de dados padronizados e consentidos, e o Open Insurance é a única fundação existente sobre a qual essa camada cognitiva pode se erguer com legitimidade. 

A tese exige agora o seu tensionamento. A adesão ficou aquém do desenho original. Os custos de participação pesaram sobre operadores menores. A SUSEP instituiu, em outubro de 2025, grupo de trabalho para revisar o arcabouço normativo do sistema, ajustou regras de entrada e saída, criou manual de monitoramento e abriu tomada de subsídios à sociedade em 2026. Há quem leia esse conjunto como sinal de fracasso. A leitura é equivocada, e o equívoco está no substantivo. O Open Insurance é uma experiência no sentido pleno da palavra: vivência e experimento. Infraestruturas não se julgam pelo trimestre; julgam-se pela década, e corrigem-se em público.  

O sistema de pagamentos instantâneos passou por ciclos de ajuste antes de se tornar o que é. A revisão em curso não desmente a tese deste ensaio; confirma-a. Um setor que durante 60 anos evoluiu por decreto e por produto aprendeu, pela primeira vez, a construir infraestrutura por camadas, com erro declarado, consulta aberta e correção documentada. Mesmo as críticas ao Open Insurance são hoje formuladas dentro da gramática que ele criou: consentimento, interoperabilidade, jornada, padrão. Quem discute o sistema já pensa nos termos do sistema. Essa é a marca das transformações que não retrocedem. 

Resta o ator que mais teme a mudança e que mais tem a ganhar com ela. O corretor de seguros não é desintermediado pela infraestrutura de dados; é refundado por ela. Quando o dado circula em padrão aberto, o que escasseia não é a informação, é a interpretação. A função do corretor desloca-se da posse da informação para a leitura da complexidade em nome do segurado, e essa função vale mais, não menos, num ambiente onde o cliente dispõe de todos os seus dados e de nenhum critério para julgá-los. A infraestrutura barateia o dado e valoriza o intérprete. 

A revisão de 2026 decidirá o desenho da próxima década, e a proposição deste ensaio é que ela preserve duas coisas e corrija uma terceira. Preserve a titularidade do segurado sobre seus dados, que é a conquista civilizatória do sistema. Preserve a abertura do padrão, que é o que distingue esta infraestrutura das fortalezas informacionais que a precederam. E corrija a equação de participação, para que o custo de entrar seja proporcional ao porte de quem entra, porque uma infraestrutura aberta que só os grandes conseguem usar reproduz, por outra via, a concentração que veio desfazer. O Open Insurance é a melhor experiência de evolução do setor em décadas porque foi a primeira a mudar a camada certa. O que se decide agora é se o setor terá a paciência que as infraestruturas exigem e que as décadas recompensam. 

Lisboa – Recente decisão do governo norte-americano colocou uma empresa portuguesa, mas com sotaque bem brasileiro, sob os holofotes internacionais. A Avenidas Flutuantes Unipessoal Lda, sediada em Setúbal, foi penalizada pela administração de Donald Trump sob a acusação de ligação com o Primeiro Comando da Capital (PCC). Mas há um camada ainda mais profunda nessa história. Uma investigação do RR revela um escândalo paralelo em território luso: a Avenidas Flutuantes, criada em 2021, encontra-se em situação irregular por nunca ter prestado informações sobre suas atividades à Autoridade Tributária e Aduaneira (AT), o equivalente à Receita Federal do Brasil. Ainda assim, a companhia acusada de vínculo com a maior organização criminosa do Brasil continuou “flutuando” livremente dentro de Portugal, longe do radar das autoridades locais.

A decisão anunciada na última quarta-feira pelo governo Trump expôs uma rede de empresas de fachada utilizadas para lavar dinheiro e facilitar a logística internacional do PCC. Segundo o Departamento do Tesouro, a Avenidas Flutuantes integra uma rede controlada pelo empresário brasileiro Victor Henrique de Oliveira Shimada, apontado pelas autoridades norte-americanas como operador financeiro do PCC. De acordo com a acusação, Shimada atuava como elo entre integrantes da facção estabelecidos na Flórida e traficantes internacionais de drogas, tendo supostamente lavado mais de US$ 30 milhões provenientes de atividades criminosas realizadas nos Estados Unidos. Conforme a investigação, os recursos eram convertidos em criptomoedas e remetidos ao Brasil em benefício do PCC. A Avenidas Flutuantes é descrita pelo governo americano como parte dessa estrutura de lavagem de dinheiro, ao lado das empresas brasileiras Pixwave Soluções de Pagamentos, Victory Trading e Wave Construções Inteligentes, todas atribuídas ao mesmo controlador.  De acordo com o Departamento do Tesouro dos EUA, o vasto leque de atividades registradas pela companhia — que vão do transporte marítimo, aéreo e terrestre à importação de linhas telefónicas e artigos de moda — seria uma cortina de fumaça para a movimentação de capitais ilícitos.

O “ponto cego”

Apesar de a empresa constar oficialmente como “Em Atividade” há quatro anos, a Avenidas Flutuantes nunca entregou a declaração de Informação Empresarial Simplificada (IES) nem submeteu declarações periódicas de rendimentos à Receita lusa. No registro, a empresa está habilitada a atuar nos seguintes setores: “Atividade Transporte de mercadorias por via terrestre, marítima e aérea; operador logístico; transitário; aluguer de veículos; comércio a retalho e por grosso, comercialização, fabricação, comercialização, distribuição, importação e exportação de calçado, e representação de artigos de vestuário e acessórios de moda; compra e venda, fabricação de produtos de plásticos, papel e madeira e seus derivados a grosso ou a retalho; artigos de decoração, estética, publicidade, marketing e consultoria nas áreas referidas; comercialização, importação, exportação e distribuição de linhas telefones, equipamentos eletrônicos, acessórios para telefones e outros equipamentos de comunicação nomeadamente telemóveis.”

Mas, segundo o Google Map, no local da sede da Avenidas Flutuantes funciona uma barbearia. Veja a foto:

Link: https://maps.app.goo.gl/K7Ug6vqUdVjfa6Ut5?g_st=iw

Chama a atenção a ineficácia dos mecanismos de controle do Estado português. Nos registos oficiais corporativos, a empresa apresenta a indicação “Não” no campo de Dívidas Fiscais. Esta discrepância expõe uma grave falha sistémica da AT:

• Falta de cruzamento de dados: O sistema não emite alertas automáticos nem bloqueia a atividade de empresas que, apesar de terem um capital social de € 50.000,00, não reportam qualquer faturação ou atividade real durante anos.
• Empresas-fantasma: A inação permite que entidades funcionem no ecossistema europeu como “empresas adormecidas” prontas a serem usadas em esquemas de branqueamento de capitais, sem levantarem suspeitas a nível fiscal.

A irregularidade da não entrega está expressa no relatório da Racius, especializada em acompanhar relatórios financeiros de empresas que atuam em Portugal.

As consequências para este tipo de incumprimento em Portugal são severas. De acordo com a legislação local, a ausência reiterada da entrega das declarações fiscais e da prestação de contas resulta em multas administrativas, no bloqueio da certidão de não dívida e, em última instância, em processo de dissolução oficiosa da sociedade promovido pela Conservatória do Registo Comercial.

“Ficha limpa”

Apesar do turbilhão internacional, em Portugal não existem ações em tribunal contra a Avenida Flutuantes, e a empresa não se encontra em processo de insolvência. A ausência de processos judiciais contrasta com o peso das sanções recém-aplicadas pelos Estados Unidos, levantando questões sobre a capacidade de monitorização das autoridades portuguesas.

Abaixo, os dados oficiais que constam nos registos portugueses, agora sob escrutínio internacional:

A pressão agora recai sobre o Ministério das Finanças e a Autoridade Tributária portuguesa para explicarem como uma estrutura com um objeto social tão vasto — englobando transportes, plásticos e consultoria — operou à margem das obrigações fiscais durante quatro anos sem ser detectada, até que uma intervenção estrangeira forçasse a revelação.

Procurada, a Autoridade Tributária (AT) não respondeu até o fechamento dessa reportagem.

Enquanto a China se prepara, a passos largos, para assumir a hegemonia científica deste século, ainda estamos gastando nossos parcos recursos financeiros (e humanos) com a indústria do conhecimento no estrangeiro. Somando apenas os contratos unificados da Elsevier e Springer Nature, o compromisso financeiro do governo federal (CAPES) é de mais de R$ 1 bilhão por triênio.

Ciclos de hegemonia tecnológica e cultural global mostram que a Europa dominou no século XIX, EUA dominou no século XX, e a China domina no século XXI (carro elétrico, biologia sintética, biotecnologia, DNA, terras raras, energia solar, satélites). De acordo com o Instituto Australiano de Política Estratégica (ASPI), hoje a China responde por 90% das tecnologias mais relevantes (Clique aqui). O país produz mais de 500 mil artigos científicos por ano. O Brasil? Menos de 40 mil (Clique aqui).

O Xinrui Scholar (ou Xinrui Journal Ranking – XJR) é um novo sistema privado independente de avaliação e ranqueamento de periódicos científicos lançado na China em março de 2026 (Clique aqui). Este sistema surgiu como uma evolução ou alternativa ao ranking da Academia Chinesa de Ciências (CAS), sendo desenvolvido por membros da equipe que anteriormente geria o índice da CAS. Atualmente, o acesso para consultas pode ser feito pela plataforma xr-scholar.com. Esse sistema é especialmente relevante para pesquisadores que publicam ou colaboram com instituições na China, pois ele influencia diretamente a avaliação de produtividade e financiamento naquele ecossistema. Este novo sistema chinês deve suplantar o JCR? Ele deve servir como base para promoções e níveis de salário nas instituições de ciência, tecnologia e inovação na China.

Muitos periódicos chineses já são referência mundial (a exemplo dos periódicos da CAS), uma inspiração para os Anais da Academia Brasileira de Ciências, Memórias do Instituto Oswaldo Cruz e Biotechnology Research and Innovation (Biori). Embora o Brasil não seja o principal motor da tecnologia mundial, muitos cientistas brasileiros atuam como editores em periódicos da Elsevier, Springer, e Wiley, portanto, fortalecendo empresas do estrangeiro.

O estabelecimento recente do consórcio nacional (FAPESP+CNPQ+CAPES) mantem toda a infraestrutura central da rede SciELO Brasil (que engloba o servidor de preprints, o desenvolvimento de ferramentas indexadoras, a plataforma de submissão e a equipe técnica). A entrada do CNPQ e da CAPES também sinaliza que poderão ser desenvolvidos novos mecanismos avaliativos para o segmento de artigos científicos pre-prints (ou seja, sem processo de revisão por pares).

Embora exista discussão sobre a consistência de publicações científicas pre-prints, por conta de problemas no Brasil e no mundo, tais como, o caso das retratações pelo pesquisador francês Didier Raoult sobre uso da cloroquina, os pre-prints asseguram primazia, livre acesso, a agilidade na publicação. É neste contexto, que muitos indagam se seria pertinente que parte da verba investida em estrangeiras poderia ser empregada para promover periódicos nacionais selecionados?

Lisboa – A LiveMode, dos empresários Edgar Diniz e Sergio Lopes, enfrenta turbulências regulatórias dos dois lados do Atlântico. No Brasil, a CazéTV, sua controlada, tornou-se alvo da Secretaria Nacional do Consumidor (Senacon), vinculada ao Ministério da Justiça, e do Conar, por “publicidade enganosa ou abusiva” de casas de apostas. Em Portugal, por sua vez, quem está no seu encalço é a Entidade Reguladora para a Comunicação Social (ERC), órgão responsável por fiscalizar a mídia e os serviços de comunicação em Portugal. A LiveModeTV, plataforma do grupo em terras lusas, está tentando escapar de um processo da ERC. A companhia teve um alívio momentâneo. Hoje, a ERC suspendeu a instauração do procedimento de contraordenação à LiveModeTV até reapreciação do processo pelo Conselho Regulador, instância máxima do órgão à qual cabe abrir processos administrativos, aplicar sanções, e decidir questões relativas ao enquadramento jurídico de empresas de comunicação social. A suspensão veio após um recuo calculado da empresa de mídia, que na última segunda-feira, dia 30, apresentou o pedido de registro como serviço audiovisual. Ou seja: até prova em contrário, a plataforma de streaming desistiu de peitar as autoridades portuguesas.

Tudo começou no dia 22 de junho último, quando o Conselho Regulador da ERC aprovou a deliberação que enquadrava a operação da LiveModeTV como um “serviço audiovisual a pedido”, concedendo 72 horas para a empresa entregar os elementos formais de registo. A empresa respondeu no dia 24 de junho, com um requerimento solicitando mais 10 dias para preparar a sua defesa. Sem um deferimento formal para suspender a contagem, o prazo legal esgotou-se no dia 25 de junho, colocando a companhia em situação de incumprimento perante o regulador.

No dia 29 de junho, a ERC reuniu-se de urgência e indeferiu definitivamente o pedido de adiamento. O argumento do Conselho Regulador baseou-se no fato de a curta duração da Copa do Mundo exigir uma resposta célere, sob pena de a aplicação da lei perder o efeito prático. No mesmo dia, a LiveMode acabou por submeter o pedido de registo, sob protesto, mantendo a postura técnica e jurídica de que uma operação temporária não deve obedecer às mesmas regras aplicadas a plataformas de streaming permanentes.

Estratégia de transmissão e impacto de audiência

O pano de fundo é a estratégia da LiveMode de utilizar Portugal como ponto de partida para sua expansão na Europa. A empresa disponibilizou os primeiros conteúdos no país há menos de seis meses. Agora, com a Copa do Mundo, espera dar um salto na operação. A companhia vai exibir 34 jogos do Mundial – um versão pocket do Brasil, onde a controlada CazéTV transmitirá todas as 104 partidas. No entanto, a LiveMode deparou-se com o rigor da Lei da Televisão e dos Serviços Audiovisuais a Pedido. Sob o Decreto Regulamentar n.º 8/99, plataformas que organizem uma grade estruturada de vídeos desportivos para o público nacional estão sujeitas a um processo de comunicação e registo prévio junto da ERC, passo que gerou a atual divergência de interpretação entre a empresa e o regulador.

O processo instaurado pela ERC traz potenciais implicações para o futuro da LiveMode em Portugal e, por extensão, na Europa, dividindo-se em diferentes frentes:

1. Articulação Regulatória e Risco de Bloqueio:

A ERC confirmou que o processo será comunicado à autoridade reguladora da Irlanda, país onde o YouTube tem a sua sede europeia. Um eventual bloqueio do sinal em Portugal (geoblocking) não é, contudo, uma consequência automática.

Esta medida dependerá da análise detalhada por parte das autoridades irlandesas e do grau de cooperação entre os reguladores para determinar se há base legal para interromper a transmissão.

Multas e desafios comerciais

A abertura do processo de contraordenação poderá resultar na aplicação de mutas. Para além da vertente jurídica, a existência de um contencioso com o regulador estatal introduz potenciais desafios comerciais. O mercado publicitário opera frequentemente com cautela, e a instabilidade jurídica pode gerar retração por parte de patrocinadores locais, dificultando a monetização do canal em território nacional enquanto o processo decorre.

O desfecho deste braço de ferro servirá de precedente importante sobre como o rigoroso enquadramento jurídico europeu lida com a agilidade dos novos atores do mercado digital desportivo.

Procurada, a LiveMode em Portugal não se manifestou.

Você compraria um imóvel por R$ 500 mil sabendo que, se os juros caíssem, ele poderia valer R$ 900 mil daqui a alguns meses?

Provavelmente sim.

Mas curiosamente muitos investidores fazem exatamente o contrário quando olham para a renda fixa. Ignoram o potencial de valorização, observam apenas a taxa contratada e acabam escolhendo o título errado.

É por isso que a maioria das pessoas enxerga a renda fixa como um instrumento de proteção, enquanto uma minoria consegue utilizá-la também como ferramenta de geração de patrimônio. A diferença está em entender um conceito que parece técnico, mas que pode mudar completamente a forma como você investe: a marcação a mercado.

A maior mentira da renda fixa

Quando alguém compra um título público ou privado, costuma acreditar que o retorno já está determinado. Se o título paga IPCA + 7% ao ano, basta esperar o vencimento e receber a remuneração prometida.

sso está correto. Mas está incompleto.

Porque o investidor não compra apenas uma taxa. Ele compra um ativo cujo preço oscila diariamente.
E essa oscilação pode gerar ganhos muito maiores do que a própria remuneração contratada. É exatamente isso que a marcação a mercado mede.

A oscilação sempre existiu. O investidor é que não a via

Existe uma curiosidade interessante sobre marcação a mercado que ajuda a entender por que tanta gente ainda estranha o conceito. Até pouco tempo, muitos investidores estavam acostumados a enxergar seus títulos de renda fixa “na curva”. Ou seja, o extrato mostrava apenas a rentabilidade contratada evoluindo ao longo do tempo, como se o título fosse necessariamente carregado até o vencimento.

Na prática, porém, o preço desses títulos sempre oscilou. Se os juros subiam, o valor de mercado caía. Se os juros caíam, o valor de mercado subia.

A diferença é que, em janeiro de 2023, uma mudança regulatória promovida pela Anbima passou a exigir que diversos ativos de renda fixa fossem exibidos com marcação a mercado, mostrando ao investidor quanto aqueles títulos realmente valiam naquele momento. A regra não criou ganhos nem prejuízos. Ela apenas acendeu a luz em um cômodo que já existia.

Muitos investidores descobriram pela primeira vez que a chamada renda fixa também sobe e desce diariamente. Não porque o investimento tenha mudado, mas porque passaram a enxergar aquilo que antes ficava escondido atrás da curva de rentabilidade contratada.

E essa percepção é fundamental.

Porque quem entende a marcação a mercado deixa de olhar apenas para a taxa prometida e passa a observar aquilo que realmente move o preço dos títulos: a trajetória futura dos juros.

O erro que quase todo investidor comete

Abra hoje o site do Tesouro Direto e imagine a seguinte situação:

Um Tesouro IPCA+ com vencimento em 2032, pagando 8,40% ao ano acima da inflação.

Um Tesouro IPCA+ com vencimento em 2040, pagando 7,50% ao ano acima da inflação.

A maioria das pessoas escolheria o primeiro. Afinal, ele paga uma taxa maior. Só que, para quem busca capturar ganhos com marcação a mercado, essa pode ser a decisão errada. O motivo tem um nome pouco conhecido fora do mercado financeiro: duration.

Duration: por que o melhor título nem sempre é o que paga a maior taxa

Duration é um parâmetro que determina o tempo médio necessário para que o investidor receba de volta todo o capital investido (incluindo juros e o valor principal). Além de medir tempo, ela indica o risco e a sensibilidade do preço de um título às oscilações nas taxas de juros.

Quanto maior a duration, maior a valorização potencial quando os juros caem. E quanto maior o prazo do título, maior tende a ser sua duration.

Por isso, um IPCA+ 2040 vai reagir muito mais intensamente a uma queda de juros do que um IPCA+ 2032. O investidor comum olha para a taxa. Mas o investidor experiente olha para a sensibilidade aos juros, porque ele sabe que, em determinados cenários, a valorização do título pode superar em muito a diferença de taxa entre um papel e outro.

Por que não ir direto para o IPCA+ 2065?

Tecnicamente, a pergunta faz sentido. Se a lógica para ganhar mais é maximizar a duration, o IPCA+ 2065 entregaria uma resposta muito mais agressiva a qualquer queda de juros.

E isso é totalmente verdadeiro.

Em um cenário de melhora estrutural, o título de 2065 supera o 2040 com larga vantagem. Mas a duration não é apenas sensibilidade. É também tempo de exposição. O investidor precisa ponderar o cenário em que o país não melhora. Nesse caso, carregar um papel de 2065 implica aceitar um horizonte de quase quarenta anos até o vencimento.

É um compromisso temporal demasiado longo mesmo para perfis sofisticados, sujeito a ciclos políticos, fiscais, macroeconômicos e institucionais de décadas.

O IPCA+ 2040, por outro lado, equilibra:

Uma duration suficientemente longa para capturar valorizações relevantes,

E um vencimento de cerca de 14 anos, compatível com estratégias reais de patrimônio.

O 2065 funciona em cenários muito específicos. O 2040 funciona em quase todos.

A assimetria que poucos enxergam

Para ilustrar a marcação a mercado, o Tesouro IPCA+ 2040 é um dos exemplos mais interessantes disponíveis hoje. Ele oferece dois caminhos possíveis. E ambos são favoráveis. No primeiro cenário, o Brasil continua enfrentando inflação elevada, juros altos e dificuldades fiscais.

Nesse caso, basta carregar o título até o vencimento. Uma remuneração próxima de IPCA +7% ao ano por mais de uma década é capaz de mais do que dobrar o poder de compra do capital investido em termos reais.

No segundo cenário, o país melhora. A inflação recua. Os juros caem. E é exatamente nesse ambiente que a marcação a mercado entra em ação. A queda das taxas provoca uma forte valorização dos títulos longos.

O investidor pode, então, vender antecipadamente para o próprio Tesouro Nacional, que mantém compromisso permanente de recompra dos títulos públicos, realizando um ganho potencialmente superior à rentabilidade originalmente contratada.

Perceba a assimetria.

Se os juros continuarem altos, o retorno contratado já é excelente.

Se os juros diminuírem, a marcação a mercado pode tornar o resultado ainda melhor.

Nem toda renda fixa possibilita ganhos expressivos

Aqui existe outro detalhe importante.

Muitos investidores acreditam que podem capturar a marcação a mercado da mesma forma em qualquer produto de renda fixa.

Não é verdade.

Em títulos privados como CDBs, debêntures, CRIs e CRAs, a venda antecipada normalmente depende de mercado secundário. E é justamente aí que surgem os spreads, a menor liquidez e os custos ocultos. Em muitos casos, uma parcela relevante do ganho potencial acaba ficando com a instituição intermediária.

No Tesouro Direto a dinâmica é diferente. O preço é público. A liquidez é diária. E a recompra é realizada pelo próprio Tesouro Nacional. Isso torna a captura da marcação a mercado muito mais eficiente para o investidor.

O que precisa ser dito

A maioria das pessoas ainda escolhe títulos de renda fixa como quem escolhe um produto na prateleira: compara taxas e leva o maior número. Mas os melhores investidores sabem que um título é muito mais do que a taxa impressa na tela.
É uma posição sobre o futuro dos juros. É uma análise da trajetória da economia. É uma ferramenta de construção de patrimônio.

A marcação a mercado não é uma anomalia da renda fixa. Ela é justamente o mecanismo que transforma um investimento aparentemente simples em uma oportunidade extraordinária. Quem entende isso para de perguntar apenas quanto o título paga. E começa a perguntar quanto ele pode valer.

Porque investir não é apenas receber renda. É identificar ativos cuja relação entre risco e retorno é favorável e se posicionar antes que o mercado passe a enxergá-los da mesma forma. Como um apartamento adquirido em uma região promissora, quando poucos enxergam seu potencial, mas que se valoriza à medida que o bairro se desenvolve.

A marcação a mercado não cria valor. Ela apenas permite enxergar um valor que já estava lá. E, uma vez que você aprende a enxergá-lo, fica difícil voltar a olhar a renda fixa da mesma forma.

Quem não se lembra dos relatórios de sustentabilidade com fotos de mãos segurando delicadamente uma muda de planta? E das embalagens em tons de verde nas gôndolas de supermercado, sugerindo uma consciência ambiental quase automática?

Durante muito tempo, a sustentabilidade foi apresentada como um gesto simples, positivo, quase afetivo. Uma resposta confortável para um tema estruturalmente complexo.

Naquele momento, o chamado “ESG” ainda não se apresentava como um conceito estruturado, e o que predominava era a lógica da responsabilidade social corporativa. Projetos pontuais eram muitas vezes definidos por afinidades da liderança, com baixo grau de integração ao negócio. Eram iniciativas desconectadas da estratégia central, mas altamente visíveis na comunicação.

Era possível parecer sustentável com relativa facilidade. E foi justamente essa distância entre discurso e prática que consolidou o fenômeno do greenwashing, em que a maquiagem verde frequentemente precedia a mudança real.

Da estética ao risco

Mas esse cenário começou a mudar quando a sustentabilidade deixou de ser um tema reputacional para se consolidar como um risco para os negócios. Essa mudança também elevou o próprio conceito de risco dentro das organizações. Ela não veio por acaso, nem por altruísmo corporativo. Foi impulsionada por pressão crescente de investidores, maior sofisticação das análises de cenários e um ambiente regulatório mais exigente.

Aos poucos, tornou-se necessário traduzir questões ambientais e sociais em impactos concretos sobre desempenho financeiro, custo de capital e resiliência dos negócios. Nesse contexto, os relatórios ganharam outra função. Deixaram de ser peças institucionais e passaram a integrar o processo de tomada de decisão. A capacidade de conectar riscos climáticos, impactos sociais, dependência de cadeias produtivas e exposição regulatória com métricas financeiras passou a ser um diferencial competitivo e, em muitos casos, de sobrevivência do negócio. Sustentabilidade deixou de ser narrativa e passou a ser linguagem econômica.

A mensagem era clara para o mercado. Não se tratava mais de “ser sustentável”, mas de compreender como fatores socioambientais impactam valor, custo de capital e resiliência.

Esse movimento trouxe avanços importantes. Houve mais disciplina na coleta de dados, melhoria na qualidade da informação e maior integração entre estratégia, operação e impacto, com protagonismo crescente de áreas como auditoria e compliance. Ao mesmo tempo, elevou-se o nível de exigência. Reportar sustentabilidade deixou de ser simples.

O custo de falar
Com mais rigor, veio também mais pressão. O ambiente tornou-se mais sensível a inconsistências e contradições. Exageros e lacunas passaram a ser mais facilmente identificados. Reguladores intensificaram sua atuação, consumidores se tornaram mais críticos e o debate público ganhou contornos mais polarizados.

Nessa mesma linha, ao perceberem que tratar a sustentabilidade implicava assumir compromissos, expor limitações e lidar com trade-offs que não cabem em narrativas simplificadas, reguladores e instituições de mercado passaram a recalibrar suas exigências, refletindo um ambiente mais complexo, mais exigente e menos tolerante a visões reduzidas da realidade.

Um dos sinais mais claros dessa mudança veio de quem ajudou a definir o tom dessa agenda. Durante anos, as cartas anuais de Larry Fink, CEO da BlackRock, funcionaram como uma espécie de bússola para o mercado, colocando o risco climático no centro da discussão. Nos últimos ciclos, no entanto, o tema perdeu protagonismo explícito.

É nesse contexto que começa a se desenhar uma mudança menos visível, mas igualmente relevante. O que se observa é um deslocamento silencioso. Instituições passaram a recalibrar o quanto e como reportam o tema. Relatórios tornaram-se mais contidos, metas passaram a ser apresentadas com maior cautela, enquanto os discursos ficaram mais genéricos e as agendas socioambientais perderam centralidade na narrativa de negócio.

Não se trata necessariamente de abandono do ESG. Em muitos casos, as iniciativas continuam existindo, mas com menor disposição para torná-las visíveis.

O custo do silêncio

Surge então o que passou a ser chamado de greenhushing, um “silêncio verde” que emerge como resposta ao excesso de discurso, ao desconforto com o escrutínio social e à dificuldade crescente de sustentar narrativas simplificadas.

Se o greenwashing representava o excesso, o greenhushing indica um silencioso movimento de retração. Não necessariamente uma desistência da agenda, mas uma cautela crescente em relação ao que se reporta, à forma como essas informações são apresentadas e às implicações dessa exposição.

À primeira vista, isso pode ser interpretado como maturidade. Menos marketing, mais substância. Um ambiente em que as empresas deixam de inflar discursos e passam a reportar apenas aquilo que conseguem sustentar. Essa leitura, embora válida em parte, ignora um efeito colateral importante.

Quando a comunicação diminui, a transparência também tende a diminuir.

E, em mercados que dependem de informação para precificação de risco, opacidade não significa redução de incerteza. Significa maior dificuldade de interpretar a realidade e tomar decisões informadas. A ausência de dados claros compromete a comparabilidade entre empresas, reduz a pressão por melhoria contínua e dificulta diferenciar quem está de fato avançando de quem apenas se retraiu. Afeta, inclusive, a capacidade de escolha de clientes e consumidores, que passam a ter menos elementos para orientar suas decisões.

Existe ainda um efeito que se torna cada vez mais evidente. Quando empresas deixam de reportar progressos, mesmo que parciais, enfraquece-se o papel das referências positivas no mercado, os chamados benchmarks. O aprendizado coletivo desacelera, boas práticas circulam menos e organizações de menor porte perdem estímulo para iniciar suas próprias jornadas.

Esse movimento também encontra eco em ajustes no ambiente regulatório, em diferentes mercados, onde iniciativas de maior padronização e obrigatoriedade passam a conviver com revisões e debates sobre o custo e o alcance dessas exigências.

Nesse contexto, o greenhushing não é apenas uma mudança na forma de divulgação, mas na disposição de expor compromissos, lacunas e avanços. Ele tem implicações diretas sobre o ritmo de evolução da agenda. Movimentos de redução de visibilidade, ainda que motivados por eficiência ou gestão, podem enviar sinais ambíguos ao mercado.

Especialmente em países ou empresas que vinham se posicionando como referências em transparência, qualquer recuo percebido tende a gerar questionamentos: estamos simplificando o discurso ou abrindo mão da consciência coletiva sobre os impactos socioambientais?

Um equilíbrio ainda indefinido

O ESG entra, assim, em uma fase mais desconfortável, ainda em busca de um ponto de equilíbrio. Já não é aceitável sustentar discursos desconectados da prática. Mas também se torna problemático operar com baixa transparência. O desafio deixa de ser apenas técnico e passa a ser estratégico.

Como reportar com precisão sem inflar promessas e sem omitir complexidades?
Talvez o ponto central seja reconhecer que o ESG nunca foi um estado final. Trata-se de um processo em evolução, marcado por avanços, ajustes e tensões. O que muda agora é o nível de exigência sobre como esse processo é exposto.
Entre a maquiagem e o silêncio, existe um espaço mais difícil de ocupar. Um espaço em que comunicar exige responsabilidade, consistência e disposição para lidar com ambiguidades. É nesse espaço que a agenda precisa se consolidar.

Porque, no fim, o princípio que deu origem a essa discussão continua atual e incontornável. Como estabelecido em 1987 no relatório “Nosso Futuro Comum”, da Comissão Brundtland, o desafio coletivo permanece o mesmo: promover um desenvolvimento que atenda às necessidades do presente sem comprometer a capacidade das futuras gerações de atenderem às suas próprias necessidades.

O desafio nunca foi apenas afirmar esse princípio. Sempre foi demonstrar, na prática, como ele se traduz em decisões reais.

* Jonathan Colombo é mestre em Sustainable Management pela HEC Montréal e professor da Fundação Getulio Vargas em mudanças climáticas e transição energética. Com mais de 25 anos de atuação no Brasil e no exterior, é expert e consultor em sustentabilidade, ESG e transição energética justa, apoiando empresas, políticas públicas e a sociedade civil.

A conclusão da primeira manutenção programada de 24 meses de um C-390 Millennium da Força Aérea da Hungria, anunciada ontem pela Embraer e pela OGMA vai além da cooperação militar. O episódio consolida Portugal como uma das bases europeias da fabricante brasileira para serviços de defesa, manutenção aeronáutica e suporte logístico dentro do território da OTAN e da União Europeia. Ao posicionar a OGMA, controlada pela fabricante brasileira, em parceria acionária com o Estado português — como plataforma industrial, regulatória e logística na Europa, a Embraer amplia sua capacidade de atender frotas militares de países aliados sem depender exclusivamente de estruturas localizadas no Brasil. Em um mundo em permanente conflito, trata-se de um movimento estratégico da companhia, que passa a brigar “por dentro”, com uma base em território europeu, por contratos militares dentro da UE e da Otan.

A aeronave húngara integra uma frota de duas unidades C-390 Millennium já entregues à Força Aérea da Hungria. O país tornou-se o segundo operador do modelo na OTAN e recebeu sua frota completa em novembro de 2025. As aeronaves húngaras também têm configuração específica para missões médicas, incluindo UTI modular roll-on/roll-off, o que amplia sua utilização em evacuação aeromédica, transporte militar, ajuda humanitária, busca e salvamento e reabastecimento em voo.

Balança comercial além-mar

O pano de fundo econômico desse movimento é relevante para a relação comercial entre Brasil e Portugal. O fluxo de peças, componentes, aeroestruturas, serviços de manutenção e soluções logísticas associadas à Embraer e à OGMA contribui para dar maior densidade tecnológica a uma pauta bilateral ainda fortemente marcada por combustíveis minerais, petróleo bruto e commodities.

Levantamento do RR, com base nos dados abertos do ComexStat/SECEX-MDIC, mostra que as exportações brasileiras para Portugal somaram US$ 1,49 bilhão entre janeiro e maio de 2026, acima dos US$ 1,41 bilhão registrados no mesmo período de 2025. A alta acumulada é de aproximadamente 5,6%.

Fluxo mensal de exportações Brasil-Portugal

Valores em US$ bilhões FOB

Fonte: ComexStat/SECEX-MDIC. Elaboração: RR

Se o ritmo observado até maio for mantido, as exportações brasileiras para Portugal poderão fechar 2026 perto de US$ 3,5 bilhões. A projeção não é oficial; trata-se de estimativa independente do RR, baseada na extrapolação do desempenho acumulado nos cinco primeiros meses do ano, ajustada pelo comportamento sazonal observado nos anos anteriores e pela presença crescente de fluxos industriais de maior valor agregado.

O cálculo parte de três premissas. A primeira é a extrapolação proporcional: o desempenho efetivo entre janeiro e maio funciona como termômetro do ritmo anual. A segunda é a ponderação sazonal: o comércio bilateral não se distribui de forma uniforme ao longo do ano, especialmente em setores sensíveis a energia, logística e câmbio. A terceira é a leitura qualitativa da pauta: combustíveis e commodities continuam decisivos para o valor total, mas contratos aeronáuticos, manutenção, suporte e componentes de defesa agregam previsibilidade e sofisticação industrial à relação comercial.

É nesse ponto que a Embraer ganha centralidade. O contrato de suporte à frota húngara do C-390 inclui manutenção, apoio logístico e suporte técnico a partir da estrutura europeia da companhia. Esse tipo de acordo tende a gerar receita recorrente e fluxo continuado de peças, serviços e componentes, com impacto diferente daquele produzido por embarques pontuais de commodities.

A tendência pode ganhar força nos próximos anos com o avanço do A-29N Super Tucano em Portugal. O governo português contratou 12 aeronaves da Embraer para equipar a Força Aérea, com adaptação aos padrões técnicos e operacionais da OTAN. Parte do investimento será aplicada na indústria portuguesa, responsável por upgrades, integração e sustentação do programa. Além disso, Embraer e governo português assinaram carta de interesse para uma possível linha de montagem final do A-29N em Portugal, o que, se confirmado, ampliaria o papel do país como base industrial europeia da fabricante brasileira.

Alverca, portanto, deixa de ser apenas um ponto de manutenção aeronáutica. Passa a funcionar como peça de uma arquitetura industrial mais ampla: Brasil como origem tecnológica e produtiva; Portugal como plataforma europeia de certificação, integração, manutenção e apoio a frotas; e a OTAN como mercado potencial para soluções de transporte militar, apoio aéreo e defesa de menor custo operacional.

O efeito sobre a balança comercial não deve ser lido como substituição das commodities. Petróleo, combustíveis minerais e matérias-primas seguem dominantes em valor. A diferença é qualitativa: o eixo Embraer-OGMA acrescenta ao comércio Brasil-Portugal uma camada de tecnologia, defesa, engenharia e serviços recorrentes. Esse é o componente que pode transformar 2026 não apenas em um ano de alto volume exportador, mas em um marco de sofisticação da presença industrial brasileira na Europa.

Fontes Referenciadas por Dado:

• Dados Estatísticos e Fluxo Mensal (Tabela 2025/2026):
  • Fonte: ComexStat / SECEX / MDIC (Sistema Oficial de Estatísticas de Comércio Exterior do Ministério do Desenvolvimento, Indústria, Comércio e Serviços do Brasil). Os dados consolidados foram atualizados e extraídos até o fechamento de maio de 2026.
• Metodologia da Projeção de ~US$ 3,5 bilhões:
  • Fonte: Levantamento e Modelagem Estatística Independente (com base nos dados históricos de sazonalidade e escoamento do ComexStat entre 2020 e 2025).
• Contrato, Dados Técnicos e Manutenção do C-390 Hungria:
  • Fonte: Embraer Serviços & Suporte / Força Aérea da Hungria (Nota de Imprensa Oficial emitida em Alverca, Portugal, em 23 de junho de 2026).
• Dados sobre o A-29N Super Tucano e Integração Industrial da Unidade:
  • Fonte: OGMA (Oficinas Gerais de Material Aeronáutico) / Ministério da Defesa de Portugal (Registros de anúncios corporativos e contratações de defesa de dezembro de 2024 a 2026).
• Dinâmica do Mercado Europeu e Logística Atlântica:
  • Fonte: FazComex (Análises de Balança Comercial) e AICEP Portugal Global (Agência para o Investimento e Comércio Externo de Portugal).

Bloco de Fontes Pronto para Publicação (Padrão RR):

Fontes da Reportagem:

• Secretaria de Comércio Exterior (SECEX/MDIC) – Sistema ComexStat;
• Embraer S.A. (Media Relations – Brasil/Portugal);
• OGMA – Oficinas Gerais de Material Aeronáutico (Alverca);
• Ministério da Defesa Nacional de Portugal / Força Aérea da Hungria;
• FazComex – Estudos Avançados em Comércio Exterior;
• Banco de Dados Analíticos “Brasil, Portugal e Espanha ampliam integração comercial em 2026”.

A inteligência artificial está transformando a economia mundial. Computadores, GPUs, servidores, data centers e serviços de nuvem deixaram de ser simples produtos tecnológicos. Tornaram-se infraestrutura econômica essencial.

Na Revolução Industrial, a competitividade dependia do acesso a energia, máquinas e transportes. Na economia digital, ela depende crescentemente do acesso à capacidade computacional.

Países que conseguem oferecer computação barata aceleram a inovação, ampliam a produtividade, fortalecem suas universidades, modernizam seus governos e criam empresas mais competitivas.

O Brasil segue na direção oposta.

Computadores, servidores, equipamentos de rede e serviços de nuvem figuram entre os mais caros do mundo. O resultado é um imposto implícito sobre a inovação, a produtividade e a capacidade tecnológica nacional.

O exemplo do Apple MacBook Neo ilustra de forma particularmente clara a dimensão do problema.

O caso do MacBook Neo

A tabela abaixo compara o preço do mesmo equipamento em diferentes países.

Tabela 1 – Preço internacional do MacBook Neo 256 GB (USD)

Fonte: The Mac Index.

O dado mais impressionante da tabela não é a diferença entre Brasil e Estados Unidos. O aspecto mais revelador é a comparação com o Reino Unido, o segundo país mais caro da lista. Ainda assim, o equipamento custa apenas US$ 803 em território britânico, enquanto no Brasil alcança US$ 1.436. Em outras palavras, o preço praticado no Reino Unido corresponde a apenas 56% do valor brasileiro, o que significa que o consumidor nacional paga aproximadamente 79% a mais pelo mesmo produto.

Essa comparação é particularmente relevante porque o Reino Unido está longe de ser uma economia de baixa tributação. O VAT britânico é de 20%, os salários são elevados, as exigências regulatórias são rigorosas e a proteção ao consumidor é ampla. Mesmo diante desse conjunto de custos, o computador continua custando pouco mais da metade do preço observado no Brasil. A diferença é grande demais para ser atribuída a um único fator e exige uma análise mais profunda.

O problema não é apenas a existência de impostos

Uma leitura superficial da tabela pode levar a uma conclusão equivocada. Ao observar um VAT de 20% no Reino Unido e um ICMS de 25% no Brasil, muitos concluem que a diferença tributária entre os dois países é relativamente pequena. Na prática, porém, a estrutura de incidência dos tributos é profundamente distinta.

O VAT britânico incide diretamente sobre o valor da operação. Já o ICMS brasileiro é aplicado sobre uma base muito mais ampla. Antes mesmo de sua incidência, o produto importado já incorporou frete, seguro, imposto de importação, IPI, PIS, Cofins, despesas aduaneiras e diversos outros custos associados ao processo de internalização. Sobre esse valor ampliado é que o ICMS passa a ser calculado.

Além disso, o imposto estadual possui uma característica singular: é calculado por dentro, integrando a própria base tributável. Na prática, isso significa que o ICMS incide não apenas sobre o produto e sobre os custos acumulados ao longo da cadeia, mas também sobre si próprio. A simples comparação entre uma alíquota de VAT de 20% e uma alíquota de ICMS de 25% acaba escondendo uma diferença estrutural muito mais significativa do que os números sugerem à primeira vista.

Tabela 2 – Formação simplificada do preço de um notebook importado no Brasil

A consequência é uma estrutura de tributação em cascata significativamente mais pesada do que a observada na maior parte das economias desenvolvidas.

Mas a tributação não explica tudo.

O valor econômico dos gargalos

O custo da capacidade computacional não é determinado apenas pelos impostos cobrados pelo Estado. Ele também é influenciado pelo valor econômico dos gargalos existentes ao longo da cadeia de importação, implantação e operação da infraestrutura tecnológica.

Quanto mais complexo, lento e imprevisível for o processo de introdução de tecnologia no país, maior tende a ser a renda capturada por intermediários cuja função principal consiste em reduzir incertezas produzidas pelo próprio sistema. Parte dessa intermediação agrega conhecimento, eficiência operacional e segurança jurídica. Outra parte, entretanto, existe porque a própria complexidade se converteu em ativo econômico. Em ambos os casos, trata-se de um custo adicional que acaba incorporado ao preço final dos equipamentos, dos serviços de nuvem e, em última instância, da capacidade nacional de inovar.

Tempo também possui valor econômico. Um servidor parado em um terminal alfandegário, uma GPU aguardando liberação ou um equipamento submetido a exigências sucessivas representam capital imobilizado e perda de eficiência. Na economia da inteligência artificial, os atrasos geram ainda um custo adicional: a obsolescência acelerada. Tecnologias que levam meses para chegar ao mercado frequentemente já desembarcam menos competitivas do que eram quando foram adquiridas.

A nuvem também custa mais

Poderíamos imaginar que a computação em nuvem resolveria esse problema.

Não resolve.

Os preços da AWS mostram que a capacidade computacional hospedada no Brasil também é significativamente mais cara do que a hospedada nos Estados Unidos.

Tabela 3 – Comparação de preços AWS

Fonte: AWS – tabelas públicas de preços.

O mesmo padrão reaparece de forma consistente. A capacidade computacional custa mais, o armazenamento custa mais, o processamento custa mais e, consequentemente, o desenvolvimento de aplicações de inteligência artificial também se torna mais caro. A diferença não decorre apenas de estratégias comerciais das empresas de tecnologia, mas de fatores estruturais que afetam toda a cadeia produtiva.

Os data centers instalados no Brasil também precisam importar equipamentos, financiar investimentos em um ambiente de capital mais caro, cumprir exigências regulatórias complexas e operar sob custos elevados de infraestrutura. Como resultado, ocorre um duplo encarecimento: comprar capacidade computacional custa mais e alugar capacidade computacional também custa mais. Em ambos os casos, o impacto recai sobre empresas, pesquisadores, universidades e consumidores.

O custo da inteligência

Durante décadas, o Brasil debateu o custo da energia, da logística, do crédito e da infraestrutura. A ascensão da inteligência artificial introduz uma nova variável nessa equação: o custo da computação. A capacidade computacional tornou-se um fator de produção tão relevante para a economia contemporânea quanto a eletricidade foi para o desenvolvimento industrial do século XX.

Quando computadores, GPUs, servidores e serviços de nuvem custam o dobro do observado nas principais economias do mundo, não estamos apenas encarecendo produtos tecnológicos. Estamos elevando o custo da pesquisa científica, da inovação empresarial, da educação de qualidade e dos ganhos de produtividade que sustentam o crescimento econômico de longo prazo. Em última análise, estamos tornando mais caro o próprio futuro.

Por essa razão, o debate sobre o custo da computação deixou de ser uma questão restrita ao setor de tecnologia. Trata-se de um tema central para qualquer estratégia de desenvolvimento nacional. A inteligência artificial promete inaugurar um novo ciclo de prosperidade baseado em produtividade, automação, conhecimento e abundância. A questão que se coloca diante do Brasil é objetiva: seremos capazes de reduzir os obstáculos que encarecem o acesso à computação, integrar o país a essa transformação e permitir que os brasileiros participem plenamente de seus benefícios? Ou continuaremos adiando as reformas necessárias e aguardando, mais uma vez, um futuro promissor que insiste em não chegar?

Nota de estreia. Esta edição inaugura a colaboração entre a Carta Reservada de Seguros e o Relatório Reservado, do qual passo a ser colaborador especial. A parceria amplia o alcance da análise sem alterar sua direção: as teses e a escolha do que publicar permanecem do autor, e a Carta preserva a independência que a define.

A reestruturação da SUSEP deixou de ser anúncio. Desde 1º de abril de 2026, a autarquia opera sob um regimento que organiza a supervisão por função sistêmica, e não por tipo de entidade. Registro, conduta, prudência e infraestrutura de dados ganharam endereços institucionais distintos. Esta edição consolida a leitura que a Carta construiu em peças sucessivas e a atualiza ao momento presente: a estrutura desenhada em março já produz atos administrativos, a regulamentação do novo perímetro avança, e a terceira dimensão da supervisão, a infraestrutural, passou do papel à operação. O que essa arquitetura decide, no fim, é quem governa os trilhos por onde a distribuição de seguros transita na economia de dados.

SUMÁRIO EXECUTIVO

Em menos de dois anos, a Superintendência de Seguros Privados promoveu três reorganizações de seu regimento interno, pelas Resoluções CNSP 468/2024, 483/2025 e 490/2026, o ciclo mais intenso de reestruturação institucional de sua história. A aceleração responde à convergência de três forças: uma nova base legal, a Lei Complementar 213/2025; uma nova estrutura de mercado, com cooperativas de seguros e sociedades de proteção mutualista incorporadas ao perímetro; e uma nova natureza dos riscos a supervisionar, as infraestruturas de dados que condicionam a concorrência.

A estrutura vigente desde 1º de abril de 2026 organiza a supervisão por função sistêmica. Registro, conduta, prudência e infraestrutura de dados passaram a ter endereços institucionais próprios. A autarquia se equipou para supervisionar o que conecta as entidades, e não apenas as entidades em si. É a confirmação institucional de uma tese que o livro Da Intermediação à Infraestrutura sistematizou: a passagem do binômio produto-conduta para o trinômio produto-conduta-infraestrutura.

O que esta edição acrescenta às análises anteriores é a passagem de regime anunciado a regime em operação. A estrutura desenhada em março já produz atos; a primeira regulamentação geral do novo perímetro foi editada; o ritmo institucional se mantém. A questão que a operação reabre não é mais se a SUSEP reconheceu a natureza infraestrutural dos desafios, porque reconheceu, mas se os instrumentos disponíveis estão sendo ativados no ritmo que a assimetria de velocidade entre mercado e regulador exige.

Leitura guiada

A Seção 1 reconstrói a sequência das três reorganizações e a lógica que as conecta. A Seção 2 mapeia a constelação institucional da infraestrutura de dados e distingue, com precisão, quem regula de quem supervisiona. A Seção 3 demonstra que a estrutura entrou em vigor com todas as peças no lugar: competências detalhadas, cargos preenchidos, capacidade técnica reforçada. A Seção 4 trata da distância entre competência e capacidade, e do que falta para uma virar a outra. A Seção 5 ancora a leitura no arcabouço do livro. A Seção 6 atualiza o quadro com os atos posteriores à reestruturação. A Seção 7 articula o horizonte pelo binômio confiança e concorrência, com implicação diferenciada por público.

1. De três reorganizações a um regime

Até abril de 2024, a SUSEP operava sob o regimento aprovado pela Resolução CNSP 449/2022, com diretorias designadas por numeração sequencial e organizadas predominantemente por segmento de produto. A Diretoria Técnica 1 concentrava grandes riscos e supervisão de conduta; a 2, seguros de pessoas e massificados; a 3, regulação prudencial; a 4, supervisão prudencial e resseguro. Não havia instância dedicada à infraestrutura de mercado, à governança de dados ou ao ecossistema digital que já se constituía em torno do Sistema de Registro de Operações e do Open Insurance. O desenho era coerente com um mercado em que o risco era atuarial e a relação, contratual.

A Resolução CNSP 468/2024 substituiu a nomenclatura numérica por designações funcionais e reorganizou a lógica das competências. Surgiram quatro diretorias com identidade própria: a de Organização de Mercado e Regulação de Conduta (DIORE), a de Infraestrutura de Mercado e Supervisão de Conduta (DISUC), a de Regulação Prudencial e Estudos Econômicos (DIRPE) e a de Supervisão Prudencial e de Resseguros (DISUP). A mudança decisiva foi conceitual: a criação da DISUC reconheceu que a infraestrutura de mercado, o SRO, o Open Insurance, as registradoras e as sociedades processadoras de ordem do cliente, deixara de ser projeto para se tornar dimensão permanente da supervisão. A antiga Coordenação-Geral de Projetos foi convertida em Coordenação-Geral de Infraestrutura de Mercado, sinal de que o provisório se tornara estrutural.

A Resolução CNSP 483/2025, de outubro de 2025, promoveu adequação textual ao novo perímetro da Lei Complementar 213/2025, incorporando as administradoras de proteção patrimonial mutualista e as cooperativas de seguros às competências das diretorias, sem alterar substancialmente a estrutura de coordenações-gerais.

A Resolução CNSP 490/2026, de 12 de março de 2026, com vigência a partir de 1º de abril, completou o ciclo. Respondeu a dois atos de provimento de cargos, o Decreto 12.616, de 8 de setembro de 2025, e o Decreto 12.801, de 26 de dezembro de 2025, que remanejaram cargos comissionados executivos e funções comissionadas executivas para a autarquia, permitindo a criação de novas coordenações-gerais sem aumento de despesa.

O movimento mais significativo não está nos nomes das unidades. Está na lógica que as organiza. A SUSEP operou durante décadas sob supervisão orientada por tipo de entidade e segmento de produto: a fronteira era o perfil do supervisionado. A estrutura vigente se organiza por função sistêmica: a fronteira passou a ser a função que o agente exerce no sistema, qualquer que seja sua natureza jurídica. É a diferença entre supervisionar quem o agente é e supervisionar o que o agente faz. Quando o valor migra da operação de seguros para a camada que a sustenta, dados, registros, conectividade, processamento de ordens, a supervisão precisa migrar junto. A 490/2026 é esse movimento ganhando organograma.

2. A constelação da infraestrutura: quem regula e quem supervisiona

A reestruturação não criou uma unidade única de infraestrutura. Distribuiu a função por uma constelação de coordenações, em dois níveis hierárquicos, e é nessa distribuição que reside o avanço de governança.

Na DIORE, a regulação. Foi criada a Coordenação-Geral de Regulação de Infraestrutura e Organização dos Mercados (CGRIO), que trata de como a infraestrutura de dados e de registro deve funcionar. A escolha de alocá-la na diretoria de organização de mercado, ao lado da regulação de conduta e de produtos, carrega significado: a arquitetura de acesso, compartilhamento e portabilidade dos dados do segurado passa a ser tratada como matéria de organização do mercado, no mesmo espaço institucional que regula a atividade de corretagem. Para a distribuição, a implicação é direta. A conexão entre o consentimento digital e a função do corretor torna-se visível na própria estrutura do regulador.

Na DISUC, a supervisão. A Coordenação-Geral de Infraestrutura de Mercado (CGINF) concentra a coordenação da implementação e a supervisão dos operadores dessas infraestruturas, registradoras e SPOCs. No nível das coordenações, a Portaria SUSEP 8.501/2026, ao reorganizar o grupo de trabalho do Open Insurance, nomeou a Coordenação de Supervisão de Infraestruturas de Mercado (COSIM) e a Coordenação do Open Insurance (COINS), com a coordenação do grupo a cargo dos titulares da CGRIO e da CGINF.

A separação entre a unidade que regula a infraestrutura, na DIORE, e as unidades que supervisionam seus operadores, na DISUC, é, em si mesma, um princípio de boa governança. Quem escreve a regra não é quem fiscaliza seu cumprimento. Em um campo cujo risco é a captura da função regulatória por quem opera a infraestrutura, o que o livro denomina regulação infraestrutural de fato, manter regulação e supervisão em endereços distintos reduz a superfície de captura. O tabuleiro ficou legível: a ausência de supervisão sobre qualquer camada deixou de ser invisível no organograma.

3. A estrutura com todas as peças no lugar

A leitura que reduz a reestruturação a remanejamento de cargos é factualmente incompleta. Três movimentos a antecederam e a sustentam.

Primeiro, a capacidade técnica. Em novembro de 2025, a SUSEP empossou 75 novos analistas aprovados em concurso público, o primeiro da autarquia em quinze anos. A composição das vagas é reveladora: 30 dos 75 vieram das áreas de tecnologia da informação e ciências de dados. Não foi recomposição de quadro; foi investimento dirigido à capacidade de operar supervisão baseada em dados, condição material para que a separação entre monitoramento e fiscalização de conduta funcione e para que o monitoramento contínuo, alimentado pelo SRO e pelo Open Insurance, identifique padrões antes de denúncias formais.

Segundo, a definição das competências. Em 26 e 27 de março de 2026, publicadas no Diário Oficial da União de 30 de março, sete Resoluções SUSEP, de 78 a 84, estabeleceram a estrutura interna e as competências de cada unidade. A Resolução SUSEP 81/2026 detalhou a DISUC, a diretoria que concentra o Open Insurance, o SRO e a supervisão de registradoras e SPOCs, agora operando com a separação entre monitoramento (CGMOC) e fiscalização de conduta (CGFIC). A Resolução SUSEP 82/2026 detalhou a DIORE, materializando o desmembramento da antiga Coordenação-Geral de Regimes Especiais, Autorizações e Julgamentos em três unidades dedicadas, credenciamentos (CGCCR), autorizações (CGAUT) e processos sancionadores (CGPAS), além da criação da CGRIO. O desmembramento responde ao volume gerado pela LC 213/2025: cadastramento de associações mutualistas, autorização de cooperativas de seguros e procedimentos sancionadores não cabiam mais em uma única coordenação. A Resolução SUSEP 83/2026 incluiu a nova Coordenação-Geral de Regulação Prudencial e Contábil (CGPEC), criada para a heterogeneidade prudencial entre seguradoras, cooperativas e administradoras mutualistas. E a existência de uma resolução própria para o departamento de tecnologia da informação confirma o lugar central que a infraestrutura tecnológica ocupa na nova arquitetura: os sistemas são a espinha dorsal do monitoramento contínuo.

Terceiro, o preenchimento dos cargos e a gestão da transição. Na véspera da vigência, a Portaria SUSEP 8.500/2026 nomeou o Coordenador-Geral da Coordenação-Geral de Estratégia e Organização (CGEST), unidade responsável pelo planejamento estratégico e pela gestão de riscos da autarquia. Preencher esse cargo no dia anterior à entrada em vigor do regimento não é detalhe administrativo: indica a intenção de coordenar a transição organizacional desde o primeiro dia.

A sequência revela planejamento. Primeiro o reforço técnico, depois o remanejamento de cargos, depois o desenho da estrutura, depois o detalhamento das competências, por fim o preenchimento dos quadros. A SUSEP garantiu a capacidade operacional antes de redesenhar a estrutura para absorvê-la, e publicou as sete resoluções de competência de uma só vez, na véspera da vigência, para que a nova arquitetura entrasse em funcionamento com todas as peças no lugar.

4. Da competência à capacidade

A estrutura é mais precisa. A execução dependerá de recursos que o organograma, sozinho, não produz. As mudanças se fizeram, em sua maior parte, por remanejamento: a mesma força de trabalho redistribuída por um número significativamente maior de coordenações-gerais. O reforço de 75 analistas é relevante, mas a competência legal de supervisionar infraestruturas, registradoras, SPOCs e a infraestrutura de dados do mercado, só se converte em supervisão efetiva quando acompanhada de instrumentos.

Supervisionar infraestrutura sem mapear concentração e sem instrumental para avaliar risco sistêmico equivale a supervisionar solvência sem tábua atuarial. A Carta já desenvolveu, em peça anterior, os instrumentos que traduziriam a competência em capacidade. Entre eles, o mapa do fluxo de dados do mercado, da originação do risco à liquidação do sinistro, passando por registro, consentimento e portabilidade, sem o qual o regulador não visualiza onde a concentração funcional opera; e a definição concreta dos padrões de interoperabilidade entre as infraestruturas, sem a qual a portabilidade permanece promessa conceitual. A estrutura criada pela 490/2026 é o endereço institucional onde esses instrumentos podem ser construídos. Tê-la não é tê-los.

O reconhecimento é devido: a SUSEP fez o que dependia de desenho institucional. Criou as unidades, definiu as competências, reforçou o corpo técnico e preencheu os cargos. O que se propõe, daqui em diante, não é a criação de instrumentos inéditos, mas a ativação proporcional e tempestiva dos que a LC 213/2025 já autoriza, antes que a assimetria de velocidade entre a reconfiguração do mercado e a resposta do regulador produza fatos consumados que a regulação apenas ratifique.

5. A leitura do livro: do binômio ao trinômio

A reestruturação confirma quatro teses centrais de Da Intermediação à Infraestrutura, e é à luz delas que ela ganha sentido pleno.

A primeira é a terceira dimensão da supervisão. O livro sistematiza a passagem do binômio produto-conduta, suficiente para um mercado em que o risco era atuarial e a relação, contratual, para o trinômio produto-conduta-infraestrutura, exigido por um mercado em que o risco também é sistêmico, a relação também é informacional e o poder também se exerce por quem controla os trilhos. A 490/2026 é esse trinômio ganhando endereço. A imagem que o livro propõe permanece a chave de leitura mais econômica: supervisionar o mercado sem supervisionar suas infraestruturas equivalia a supervisionar o trânsito sem fiscalizar as rodovias.

A segunda é a regulação infraestrutural de fato, o exercício de função materialmente regulatória por agente privado sem mandato normativo, por via operacional e não normativa. Quem define os padrões técnicos de conexão entre sistemas define, na prática, quem participa do mercado e em que condições. A criação da CGRIO e da CGINF é a resposta institucional: o instrumento para alcançar quem hoje define padrões na camada operacional, os sistemas de multicálculo que determinam quais produtos aparecem na tela do corretor, as plataformas de seguro embutido que escalaram distribuição à margem das exigências de interoperabilidade, sem supervisão proporcional à sua relevância.

A terceira é a captura regulatória invertida e a assimetria de velocidade. O livro adverte: quando a infraestrutura é construída antes de as regras serem definidas, a regulação chega para ratificar fatos consumados, não para orientar o campo. A reestruturação é a condição para reverter essa assimetria, não a reversão em si. Ela dá ao regulador o lugar de onde agir a tempo; agir a tempo continua sendo uma decisão.

A quarta, que liga tudo ao objeto do projeto, é a distribuição como infraestrutura crítica. A supervisão migra para a camada que sustenta a distribuição porque foi para ali que o valor, e o poder, se deslocou. O corretor não é protagonista dessa narrativa, mas é o agente cuja função se decide nela: enquanto a arquitetura de dados se reorganiza, define-se se a distribuição mantém pluralidade de canais e função autônoma, ou se converge para a camada que a condiciona.

6. O que já está em operação

A diferença entre esta edição e as análises que a precederam é de tempo verbal. As peças anteriores descreviam uma estrutura anunciada. A estrutura agora opera.

Ela já produz atos. Portarias da DIORE publicadas no Diário Oficial da União de maio de 2026, entre elas o cadastramento de ressegurador, já invocam a Resolução CNSP 490/2026 como regimento vigente, no exercício ordinário da competência da nova diretoria. O organograma virou prática administrativa.

A regulamentação do novo perímetro avançou. As Resoluções CNSP 491 e 492, de 4 de maio de 2026, em vigor desde a publicação no Diário Oficial da União de 6 de maio, estabeleceram o regime substantivo das operações de proteção patrimonial mutualista e das sociedades cooperativas de seguros, fechando a cadeia normativa aberta pela LC 213/2025.

A edição CR-E-27 leu esse movimento por três planos sobrepostos; para a presente análise, o que importa é a sequência que ele confirma: primeiro a estrutura para poder executar, a 490/2026, depois o regime substantivo de quem opera, as 491 e 492. A reestruturação interna foi a condição institucional que torna operável a supervisão das modalidades que agora completam o perímetro.

A capacidade de supervisão baseada em dados, que a nova estrutura institucionaliza, já se manifestou em ato. A edição CR-E-28 documentou a primeira liquidação extrajudicial decretada pela SUSEP em cerca de dez anos, cuja detecção tempestiva pressupôs o acesso a dados granulares de operação que a infraestrutura de registro organiza. A reestruturação dá a essa capacidade endereço permanente: a separação entre monitoramento e fiscalização de conduta, na DISUC, institucionaliza no organograma a vigilância contínua que aquele caso evidenciou.

E o ritmo institucional persiste, com o Conselho Diretor mantendo a cadência de reuniões ordinárias transmitidas. A reestruturação não foi um ponto de chegada administrativo; foi a montagem do regime sob o qual a autarquia passou a deliberar.

A pergunta que a operação reabre é de ativação. A estrutura existe, as competências estão definidas, o corpo técnico foi reforçado. Resta saber se os instrumentos da terceira dimensão, o mapeamento da concentração, os padrões de interoperabilidade, os critérios de credenciamento e portabilidade, serão acionados no ritmo que o mercado impõe, ou se a defasagem entre a velocidade da reconfiguração e a da resposta regulatória abrirá, mais uma vez, o intervalo em que a infraestrutura se consolida antes da regra.

7. Horizonte: confiança e concorrência

O denominador comum dessas mudanças é a convergência para uma arquitetura regulatória que espelha a do mercado. O SRO garante a rastreabilidade. O Open Insurance organiza o fluxo consentido de dados. O seguro embutido escala a distribuição. O multicálculo opera como camada de decisão. A SUSEP se organizou para enxergar essas quatro camadas. Enxergá-las não é, ainda, supervisioná-las com a profundidade que cada uma exige, mas a ausência de supervisão sobre qualquer delas deixou de ser invisível.

Lido pelo binômio confiança e concorrência, fundamento da economia do seguro, o horizonte se diferencia por público.
Para legisladores, a reestruturação materializa o que a LC 213/2025 inaugurou e oferece o critério para distinguir ajuste administrativo de reorganização estrutural. A estrutura é a evidência de que a terceira dimensão da supervisão não é construção doutrinária, mas competência em exercício, com implicações para a forma como a distribuição será regulada, em particular para a revisão dos normativos de corretagem e de representantes de seguros, onde se decide se a pluralidade de canais se preserva ou se a predominância do canal bancário se consolida.

Para reguladores, o desenho está pronto; o que se coloca é a ativação. A separação entre regular, na CGRIO, e supervisionar, na CGINF e na COSIM, a infraestrutura é um ativo de governança a ser preservado, e a definição dos critérios de credenciamento e operação das SPOCs, garantida a portabilidade como condição, é o passo que converte a estrutura em proteção concreta da concorrência.

Para formuladores de políticas públicas, a governança da infraestrutura de dados conecta-se à proteção social e à inclusão securitária. O segurado cujo histórico de risco é portável compara ofertas com mais precisão e reduz o custo da proteção ao longo do tempo. A função social do seguro se fortalece quando a inteligência sobre o risco pertence a quem precisa da proteção, e não a quem controla a infraestrutura.

Para investidores, a institucionalização da supervisão infraestrutural sinaliza que o valor na cadeia migra do volume transacional para o controle e a interpretação de dados, e que esse controle passa a operar sob escrutínio regulatório. Antecipar movimentos na camada de infraestrutura, antes que seus efeitos apareçam nas métricas financeiras tradicionais, torna-se condição de leitura do setor.

Para quem acompanha o mercado pela ótica dos balanços trimestrais, a reestruturação foi um conjunto de atos administrativos. Para quem lê a arquitetura institucional, foi a montagem do regime sob o qual a distribuição de seguros vai operar na economia de dados. A distância entre essas duas leituras é o intervalo que separa reagir de antecipar, e é nesse intervalo que se decide quem controla os trilhos.

Manuel Matos

Manuel Matos é autor de Da Intermediação à Infraestrutura (Editora Roncarati, 2026). Quatro décadas dedicadas a organizar o mercado de seguros por tecnologia e articulação institucional.

Este texto é de autoria própria. As teses e a decisão sobre o que publicar são do autor. A parceria editorial entre a Carta Reservada de Seguros e o Relatório Reservado preserva a independência da análise.

Carta Reservada de Seguros — inteligência prospectiva sobre o Sistema Nacional de Seguros Privados, dirigida a legisladores, reguladores, formuladores de políticas públicas e investidores. Cada edição lê os movimentos que reorganizam o mercado segurador brasileiro pelo binômio confiança e concorrência, fundamento da economia do seguro, e desenha os modelos operacionais da transição.
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Nota de Redação. Este texto foi produzido pelo autor com apoio sistemático da inteligência artificial. As teses e a decisão sobre o que publicar são do autor; a pesquisa, a verificação de coerência e a redação final são feitas pelo instrumento, sob direção do autor. A direção é humana, a escala é computacional. A IA é instrumento, não coautora. A responsabilidade pelo conteúdo é toda do autor.

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Recentemente, tenho observado com atenção o declarado amor de muitos brasileiros pela democracia e por suas virtudes. Trata-se de um valor incomensurável, particularmente agudo em países que sofreram longas ditaduras e souberam avaliar, pela experiência amarga, os limites e a incompetência do poder autoritário. Parece ser dever de todos defendê-la acima de tudo, sobretudo diante dos perigos que a ameaçam. Priorizamos a democracia a tal ponto que às vezes parece que a amamos mais do que a nós mesmos. E perdoamos todos os seus pecados, que se avolumam a cada dia.

No entanto, a milenar ciência política nos ensina que a democracia é um regime sedutor e frágil, cujos ciclos históricos são limitados. Quando funciona, obedece a regras impostas por uma espécie de piloto automático, fundado em dogmas indiscutíveis que impõem às instituições seus próprios limites. Lembremos que a democracia moderna está visceralmente ligada às suas origens liberais, estabelecidas a partir do sistema representativo gerado no interior do capitalismo — baseado na propriedade privada, na economia de mercado e na livre circulação das ideias, desde que elas não ameacem esses dogmas, por natureza quase intocáveis.

Os sociólogos chamados elitistas, sobretudo Gaetano Mosca e Vilfredo Pareto — dois italianos notáveis — sempre desconfiaram dessa visão ingênua da democracia, segundo a qual o povo governa porque escolhe livremente seus governantes por meio do voto. Ao contrário, ambos caminhavam em sentido inverso: por trás dos regimes ditos representativos, existe uma zona cinzenta de atuação, menos visível e mais secreta, que define a verdadeira governabilidade, garantindo a coesão e a unidade do poder.

As minorias garantem seu poder porque atuam em número restrito, concentram decisões em suas próprias mãos e se movem com base na unidade e na consistência de interesses comuns. É esse grupo homogêneo e reduzido que define a força do governo e sua possibilidade de êxito. Em suma, há abundante evidência histórica de que quem governa efetivamente, em todos os lugares do mundo — nos países democráticos ou nos regimes autoritários, em países grandes ou pequenos — são as elites do poder, para lembrar o título do famoso livro de C. Wright Mills, não dedicado à Rússia, mas aos Estados Unidos, a nação que inventou a democracia republicana moderna.

Dependendo de seu preparo e de sua qualidade, as elites realizam suas intenções — oligárquicas, pessoais ou coletivas — segundo finalidades e propósitos que elas mesmas determinam, ou que lhes são delegados por um novo grupo no poder.

O verdadeiro poder, diriam Mosca e Pareto, só se exerce efetivamente quando está concentrado nas mãos de poucos: uma minoria ativa e criativa, capaz de comandar o sistema e as instituições sob seu controle. Daí a importância da modelagem institucional integrada a uma matriz histórica: o regime político.

Regimes políticos são estruturas estáveis e imobilistas que funcionam como um piloto semiautomático, garantindo a solidez e a consistência de pactos e poderes estabelecidos. Quando as elites se dividem ou se fragmentam, o poder enfraquece — como no Brasil. Quando se revelam incompetentes, extrativistas e vorazes só existe uma saída possível: promover a troca da guarda, renovar a classe dirigente, formando um novo bloco histórico de poder. É do que o Brasil precisa.

Recentemente, tenho observado também o exemplo do Irã – e com lupa. O que se passa no Oriente Médio não é apenas insubordinação e anarquia diante do poder ordenador do Ocidente europeu e americano. É muito mais. A região foi o berço das grandes civilizações e, diante de uma globalização em curso, e que agora deu curto-circuito, sua cultura, suas tradições e suas demandas pretendem influir na construção de um novo mundo. Esta é a versão otimista que podemos oferecer diante do caldeirão de conflitos que se concentra no Oriente Médio.

O atraso milenar que o colonialismo acentuou, parece não estar impedindo a ressurreição de uma nova identidade regional, apoiada nas velhas tradições. O Irã se destaca nesse contexto, não por suas virtudes cívicas, mas por sua energia vital, seu nacionalismo patriótico que ressuscita as origens do Império Persa. O que é o nacionalismo tosco de Donald Trump e de sua famosa MAGA — Make América Great Again — diante do vigor do passado iraniano, que representa a primeira grande unificação da civilização antiga, o amálgama territorial e cultural de Alexandre, o Grande? Teria existido o Império Romano sem a contribuição anterior da Pérsia e de Alexandre?

O fato surpreendente é que, mesmo sendo derrotado na guerra convencional, o Irã resistiu e se projetou no confronto assimétrico entre os dois países, segundo a parábola bíblica de Davi contra Golias. O país militar e tecnicamente aniquilado desconstruiu os fatos, demonstrando que sua estratégia de astúcia e ocultamento foi de grande serventia.

Subitamente vimos surgir novos recursos de poder que o país vem conseguindo utilizar, tal como o uso estratégico do Estreito de Ormuz nas pressões para a negociação do conflito. E, ainda mais, o Irã conseguiu enfraquecer os EUA em sua própria vizinhança, encorajando seus adversários a negociações mais proveitosas do que seria possível antes do conflito.

O objetivo do Irã parece ser, no entanto, o mesmo que o dos americanos: consolidar um novo pacto de poder no Golfo Pérsico.

De onde vem, afinal, a força telúrica do Irã e de seu nacionalismo que se manifesta desde os anos cinquenta? Este é um fenômeno típico da pós-modernidade que está disposta a anular a modernidade colonial que a precedeu: esvai-se o poder enganoso do Estado-nação diante dos antigos impérios que ressuscitam com a globalização. Em nome de correntes civilizatórias soterradas, estão de volta o Japão, que ressurgiu com a dinastia Meiji, e a China, que se rejuvenesce, segundo o jargão corrente de Xi Jinping, trazendo de volta a glória imperial da dinastia Ming. Também retornam a Índia de Narendra Modi, que busca transformar a antiga civilização hindu-indiana, plural e milenar, em força política de Estado, sob a bandeira do nacionalismo hindu, e a Turquia que representa a civilização e a grandeza do império otomano.

Isto quer dizer que civilizações milenares não desapareceram; hibernaram, encolheram procurando, quem sabe, a oportunidade de ressurgir dentro de um outro patamar. A presença destas formações imperiais se desfez sob o impacto da Primeira Guerra Mundial ou foi abalada pela cupidez do colonialismo europeu, que dividiu o Oriente Médio de maneira traumática, procurando aniquilar identidades políticas ameaçadoras com a intenção de enfraquecer tradições que subsistiam latentes havia séculos. Todas, de algum modo, foram submetidas à força das baionetas ou à tirania do comércio colonial.

Vale lembrar que a força do Irã derrubou o Xá da Pérsia, títere dos ingleses e do poder americano, que se afirmou antes da Segunda Guerra Mundial – e consolidou seu império religioso logo depois dela. Por trás do movimento que derrubou o Xá Reza Pahlevi estava o poder simbólico de Mohammad Mossadegh, em defesa do nacionalismo e do petróleo iraniano ainda nos anos 50 do século passado. O conflito com os Estados Unidos se agravou logo após a tomada do poder pelos aiatolás. A guerra do Iraque contra o Irã, longe de aniquilar o poder religioso recém-instalado, ensinou aos iranianos que, se quisessem enfrentar o Ocidente, teriam de organizar um grupo político coeso e quase inexpugnável, tanto militar quanto politicamente. E assim o fizeram.

Para nós, habituados às fragilidades típicas do poder democrático — sempre oscilante, instável e sujeito aos caprichos da opinião pública e do eleitorado —, impressiona a força telúrica da classe política que governa o Irã, a despeito das resistências internas da população e de uma economia que, bem ou mal, se moderniza. Pesa muito a fratura geracional que opõe os mais jovens ao poder tradicional religioso, na contramão das mudanças que a nova geração almeja.

O Irã já é, inegavelmente, parte de uma economia-mundo globalizada e, portanto, mais exposto aos bons ares da secularização e do desencantamento do mundo, como diria Max Weber, do que ao tradicionalismo religioso e autoritário que se reforça pela truculência e intransigência da elite no poder. Essa truculência transparece na humilhação das mulheres, na repressão aos dissidentes, na submissão da criatividade e no constrangimento de talentos que, apesar de tudo, nos oferecem filmes, literatura e visões de mundo de qualidade surpreendente.

No entanto, a grande surpresa a registrar é, sem dúvida, a vitória política do Irã no confronto assimétrico com os Estados Unidos. Sua vitória se esclarece pela controvérsia de Clausewitz, lembrada por Vitélio Brustolin: diz ele que se a guerra é a continuação da política por outros meios, o seu fracasso inexorável acontece quando o confronto militar não consegue atingir os seus verdadeiros e declarados objetivos políticos.

É surpreendente verificar que, a despeito dos duros golpes sofridos por suas forças regulares diante do poder militar dos Estados Unidos e de Israel, o regime iraniano não capitulou. Ao contrário, parece ter se fortalecido. A despeito das inúmeras mortes de seus principais dirigentes, o regime conseguiu substituir os seus quadros, manter sob controle o seu público interno e, sobretudo, preservar sua estrutura essencial de comando — uma verdadeira surpresa para os americanos, sobretudo depois da intervenção fulminante de Trump na Venezuela, por muito menos.

O que faz esse governo tão forte e, pelo menos aparentemente, tão unido, a ponto de resistir com tamanha intrepidez ao tsunami do poder americano associado a Israel? Voltamos ao ponto de partida: o poder unificador das elites. Segundo o credenciado jornalista do New York Times, Neil Macfarquhar, em 1979, para defender a revolução religiosa iraniana contra a ira dos Estados Unidos – força dominante em busca de submeter o Oriente Médio – e para enfrentar a guerra do Iraque contra o Irã, criou-se a Guarda Revolucionária. Seu objetivo era proteger a revolução recém-instaurada e seu líder, o aiatolá Khomeini.

Como ensina a teoria das elites, o poder revolucionário rapidamente trocou o comando militar existente por uma nova geração de confiança, então situada entre os vinte e os trinta anos — geração que hoje se aproxima ou ultrapassa os sessenta. Naquela época, prepararam-se para o pior: resistir até o fim. A Guarda Revolucionária, extremamente bem-organizada e agressiva, criou um poder militar eficiente e resistente, de patamar operacional e guerreiro. Mas construiu, acima da organização militar, um poderoso sistema político em torno da irmandade revolucionária islâmica. Esse sistema cumpre poucas, mas decisivas funções: conecta-se ao Parlamento, ao sistema jurídico, à inteligência, ao aparelho militar e à segurança interna. Todos orbitam em torno do comando do líder supremo.

Com a morte do aiatolá Ali Khamenei, sucessor de Khomeini, que governou por décadas, o regime não se desorganizou. A sucessão por Mojtaba Khamenei, seu filho e principal assessor, representou mais continuidade do que ruptura. Mais jovem, aos 57 anos, Mojtaba encarna a revitalização possível de um regime autoritário que aprendeu a transformar sobrevivência em método de governo. Em torno dele opera um núcleo de dirigentes que compõe, com notável precisão, aquilo que Mosca chamaria de classe política — e que Gramsci denominaria de “bloco histórico”, símbolo do verdadeiro poder. Seu corpo político parece robusto e organicamente bem constituído:

• Mohammad Bagher Ghalibaf é a ponte entre a elite política e militar. Considerado pragmático, tem atuado como um dos principais negociadores nas conversações com os Estados Unidos. Alguns suspeitam que possa estar negociando também para preservar a si mesmo como homem forte do regime.
• Ahmad Vahidi, ex-oficial de inteligência e antigo ministro da Defesa e do Interior, assumiu o comando da Guarda Revolucionária depois dos ataques dos Estados Unidos e de Israel e da morte de seu antecessor. Seu nome está ligado a episódios de terrorismo internacional, incluindo o atentado contra o centro comunitário judaico AMIA, em Buenos Aires, em 1994, e ações associadas à projeção externa da segurança iraniana.
• Gholam-Hossein Mohseni-Ejei, chefe do Poder Judiciário desde 2021, representa o braço jurídico-repressivo do regime. É um juiz implacável, que utiliza os tribunais para sufocar a dissidência e punir resistentes ao poder estabelecido.
• Hossein Taeb, ligado à inteligência e à contraespionagem, simboliza a dimensão subterrânea do regime: vigilância, controle, infiltração e defesa contra ameaças internas e externas.
• Mohammad Bagher Zolghadr talvez seja o melhor exemplo da fusão entre militares e classe política. Como secretário do Conselho Supremo de Segurança Nacional, participa de uma instância que reúne altos funcionários militares e civis, formula a política externa e de segurança e garante a articulação entre os braços político, militar, judicial e de inteligência do Estado.

Graças a essa organização e à sua eficiência, o Irã resistiu ao poder desorganizado de Donald Trump que tinha como objetivo inicial aniquilar o regime dos aiatolás no Irã. No entanto, não foi o que ocorreu. Mesmo perdendo dirigentes importantes, a elite coesa conseguiu substituí-los, recompor hierarquias e renovar a cadeia de comando. Este é hoje o tipo de modelo político que parece eficaz nas guerras do século XXI: regime coeso, disciplinado, vertical, resiliente e capaz de resistir a choques externos.

Estamos muito distantes da instabilidade do parlamento democrático-liberal que vigora, por exemplo, em Israel, onde Benjamin Netanyahu permanece politicamente frágil, sujeito ao sabor das circunstâncias, a derrotas eleitorais e a graves acusações de corrupção ainda em curso nos tribunais. No Ocidente, a democracia liberal impotente para resolver conflitos que afloram com tamanha agressividade, parece estar na berlinda, enquanto estruturas mais coesas, autoritárias e militarizadas ganham terreno nas guerras que se multiplicam no século XXI. Tal evidência não as torna moralmente superiores. Ao contrário: revela apenas que regimes autoritários, quando organizados por elites coesas, podem adquirir uma assustadora capacidade de resistência.

A lição que daí se extrai não é um alerta para a democracia: regimes livres que perdem coesão, autoridade, finalidade comum e capacidade de decisão tornam-se vulneráveis diante de adversários menos livres, porém mais organizados. Esta é hoje a dolorosa situação do Brasil. A democracia só sobreviverá se souber reencontrar sua energia vital e recompor sua classe dirigente. O capitalismo em seus princípios básicos só sobreviverá se conseguir adaptar-se aos desafios do que Alice Amden designou como “o resto”, isto é, aquele conjunto de países que permanecem parcial ou integralmente à margem da economia-mundo e do sistema político global. A democracia liberal parece estar na berlinda enquanto estruturas mais coesas e de composição autoritário ganham terreno nas guerras que se multiplicam no século XXI. Não basta amar a liberdade. É preciso bem governá-la.

O falecimento de Alan Greenspan aos 100 anos marca não somente o fim de uma era biográfica, mas o encerramento simbólico de um século em que a arquitetura financeira global foi moldada por sua visão, seus acertos e suas autocríticas.

Greenspan não foi apenas o “Maestro” do Federal Reserve (FED); ele foi o arquiteto de uma era de expansão sem precedentes, cuja longevidade permitiu-lhe testemunhar a ascensão, a queda e a subsequente reconstrução dos paradigmas regulatórios que ele mesmo ajudou a erigir.

Sua partida convida a uma reflexão profunda sobre a intersecção entre a liberdade de mercado e a necessidade de marcos jurídicos resilientes.

A influência de Greenspan transcendeu os limites da política monetária, penetrando no cerne da filosofia jurídica e da teoria das instituições.

Ao longo de quase duas décadas à frente do Banco Central dos Estados Unidos, Greenspan personificou a crença na capacidade de autorregulação dos mercados, uma visão que seria testada ao limite na crise de 2008.

No entanto, sua trajetória é mais complexa do que um simples debate entre intervenção e laissez-faire; trata-se de uma lição sobre a fragilidade das instituições humanas e a necessidade constante de adaptação do Direito às realidades econômicas mutantes. O legado de Greenspan é, fundamentalmente, um legado sobre a governança.

Ele compreendeu que a economia não opera em um vácuo, mas sobre um alicerce de normas, expectativas e, acima de tudo, confiança. Para o Direito, especialmente o Direito Regulatório e Societário, as lições deixadas por este centenário são vitais para compreendermos como equilibrar a inovação financeira com a proteção sistêmica e a segurança jurídica.

Confiança é o principal ativo de uma economia: a dimensão jurídica da credibilidade institucional

A confiança é um conceito psicológico ou econômico, e, no Direito, ela se traduz em segurança jurídica e na exequibilidade dos contratos.

Greenspan frequentemente afirmava que a confiança é o “ativo principal” de qualquer sistema financeiro. Sem ela, os mercados financeiros e dede capitais colapsam, pois a incerteza paralisa o investimento.

No contexto brasileiro, essa lição é fundamental para a atuação da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e do Banco Central do Brasil (BCB).

A credibilidade institucional dessas autarquias é o que garante que as normas de conduta e de transparência sejam respeitadas, permitindo que o investidor aporte capital com a expectativa de que as regras do jogo não serão alteradas arbitrariamente.

Como destacou Greenspan em suas reflexões sobre as expectativas de longo prazo, a estabilidade de um sistema depende da crença compartilhada de que os compromissos serão honrados. “Trust is the coin of the realm” (Livre tradução: “A confiança é a moeda do reino”), uma máxima que ressoa na necessidade de marcos regulatórios que punam o descumprimento e recompensem a integridade. A construção dessa confiança exige um sistema jurídico que não apenas produza leis, mas que garanta sua aplicação técnica e imparcial (Fonte: Federal Reserve History: https://www.federalreservehistory.org/people/alan-greenspan).

Democracia e Estado de Direito não são obstáculos ao desenvolvimento; são seus fundamentos

Em sua obra “Capitalism in America” (2018), escrita com Adrian Wooldridge, Greenspan argumenta que a força econômica dos Estados Unidos da América decorre de sua capacidade de “destruição criativa”, mas ressalta que tal processo só é possível dentro de um robusto Estado de Direito. A “segurança das expectativas” é um princípio jurídico-econômico que Greenspan defendia como essencial: o investidor precisa saber que seus direitos de propriedade estão protegidos contra o arbítrio estatal.

Para o Brasil, a lição é clara: a previsibilidade jurídica é o motor do crescimento. O desenvolvimento não advém das leis, mas por causa delas, desde que estas protejam a liberdade de empreender e garantam a estabilidade regulatória.

A tese de Greenspan e Wooldridge reforça que instituições fortes são o que diferencia nações prósperas de nações estagnadas (Fonte: Greenspan & Wooldridge, “Capitalism in America”: https://openlettersreview.com/posts/capitalism-in-america-by-alan-greenspan-and-adrian-wooldridge).

Regulação financeira é necessária, mas deve ser inteligente: a autocrítica de 2008 e o legado legislativo

O momento mais dramático da carreira de Greenspan foi seu depoimento ao Congresso em 2008, onde admitiu: “I made a mistake in presuming that the self-interests of organizations, specifically banks and others, were such as that they were best capable of protecting their own shareholders and their equity in the firms” (Livre tradução: “Cometi um erro ao presumir que o autointeresse das organizações, especificamente bancos e outros, era tal que eles seriam os mais capazes de proteger seus próprios acionistas e seu patrimônio nas empresas”), admissão, esta, que alterou o curso do Direito Financeiro global.

Essa falha de percepção levou à criação do Dodd-Frank Act (2010) e da Volcker Rule, marcos que buscaram substituir a fé na autorregulação por uma supervisão estatal mais rigorosa e baseada em riscos. A lição para o regulador moderno é a busca pela “regulação proporcional”: nem o sufocamento burocrático, nem a ausência de supervisão, mas um sistema que identifique riscos sistêmicos antes que eles se tornem catastróficos (Fonte: NYT coverage: https://www.nytimes.com/2008/10/23/business/worldbusiness/23iht-24greenspan.17202367.html).

Risco jamais desaparece: a natureza humana e os limites dos modelos jurídicos

Em “The Map and the Territory” (2013), Greenspan explorou como a natureza humana – o medo, a euforia e o comportamento de manada – frequentemente subverte os modelos matemáticos de risco. Para o Direito, isso significa que a regulação baseada puramente em modelos quantitativos é insuficiente. É necessário um arcabouço jurídico que considere o fator humano e a governança corporativa como pilares de mitigação de riscos. O risco legal e o risco de conformidade devem ser integrados à gestão das companhias.

A regulação não deve revelar-se como um conjunto de fórmulas, mas em um sistema de incentivos que promova a responsabilidade individual e institucional. Como Greenspan notou, o território da realidade é sempre mais complexo do que o mapa da teoria (Fonte: World Economic Forum: https://www.weforum.org/stories/2013/10/book-excerpt-the-map-and-the-territory/).

Instituições independentes são patrimônios das sociedades livres: a autonomia dos órgãos reguladores

Greenspan foi um defensor ferrenho da independência dos bancos centrais e dos demais reguladores, como forma de isolar a política monetária de pressões populistas de curto prazo. A tensão entre independência técnica e responsabilidade política (accountability) é um tema central do Direito Administrativo moderno.

Greenspan demonstrou que a autoridade de um regulador não advém apenas da lei, mas de sua competência técnica e de sua capacidade de resistir a capturas políticas, garantindo que as decisões sejam tomadas em prol da estabilidade de longo prazo.

O maior risco é acreditar que uma crise não pode acontecer

Em 1996, Greenspan cunhou o termo “irrational exuberance” (exuberância irracional) para alertar sobre a bolha das empresas de tecnologia: “But how do we know when irrational exuberance has unduly escalated asset values, which then become subject to unexpected and prolonged contractions…?” (Livre tradução: “Mas como saberemos quando a exuberância irracional escalou indevidamente os valores dos ativos, que então se tornam sujeitos a contrações inesperadas e prolongadas…?”).

Hoje, esse alerta aplica-se aos ativos digitais, criptomoedas e à revolução da Inteligência Artificial. O desafio jurídico é criar marcos regulatórios que sejam prospectivos, e não apenas reativos.

O Direito deve ser capaz de regular a inovação sem asfixiá-la, mas mantendo a guarda contra o otimismo cego que precede as crises sistêmicas (Fonte: Federal Reserve speeches: https://www.federalreserve.gov/boarddocs/speeches/1996/19961205.htm).

A evolução do pensamento regulatório: do absolutismo de mercado à prudência institucional

A trajetória de Greenspan mostra que o pensamento regulatório não é estático. Ele começou como um discípulo do objetivismo e terminou reconhecendo as falhas inerentes ao mercado. Essa evolução é um convite aos juristas para que não se prendam a dogmas ideológicos.

O Direito deve ser pragmático e baseado em evidências.

A transição de uma regulação baseada em regras rígidas para uma regulação baseada em princípios e riscos é uma tendência global que Greenspan ajudou a impulsionar, mesmo que por meio das lições aprendidas em crises.

A flexibilidade regulatória, acompanhada de uma supervisão rigorosa, é o caminho para mercados resilientes.

Raízes filosóficas de Greenspan: Ayn Rand, Objetivismo e The Assault On Integrity

Antes de se tornar o czar da economia, Greenspan foi membro do círculo íntimo de Ayn Rand, conhecido como “O Coletivo”. Em seu ensaio de 1963, “The Assault on Integrity”, ele escreveu: Capitalism is based on self-interest and self-esteem; it holds integrity and trustworthiness as cardinal virtues and makes them pay off in the marketplace… (Livre tradução: O capitalismo baseia-se no interesse próprio e na autoestima; considera a integridade e a confiabilidade como virtudes fundamentais e faz com que elas sejam recompensadas no mercado…), exigindo assim que os homens sobrevivam por meio da virtude, não dos vícios.

É este sistema superlativamente moral que os estatistas do bem-estar social propõem melhorar por meio de leis preventivas, burocratas bisbilhoteiros e o aguilhão crônico do medo.

Essa base filosófica moldou sua visão inicial de que o mercado puniria naturalmente a desonestidade, tornando a regulação estatal desnecessária.

No entanto, a história mostrou que a integridade, embora virtude cardinal, não é autoexecutável em sistemas complexos.

A intersecção entre a filosofia objetivista e a teoria jurídica revela que, sem o suporte do Direito para garantir a enforcement da integridade, o autointeresse pode degenerar em risco moral (Fonte: AEI quotes: https://www.aei.org/carpe-diem/quotations-of-the-day-from-alan-greenspan/).

Autorregulação versus regulação estatal: a evolução de um pensador

O arco que liga o ensaio de 1963 ao depoimento de 2008 representa a evolução da maturidade regulatória. Greenspan passou de uma hostilidade à regulação para o reconhecimento de que o autointeresse das instituições financeiras falhou em proteger o sistema. Isso gerou um debate profundo na teoria jurídica entre a regulação baseada em regras (rules-based) e a baseada em princípios (principles-based).

A lição fundamental é a “humildade regulatória”.

Nem o Estado pode prever tudo, nem o mercado pode se policiar sozinho de forma absoluta. O papel do Direito é intervir onde o autointeresse falha em internalizar as externalidades negativas, como o risco sistêmico.

O arcabouço de Basileia III e as reformas pós-2008 são monumentos jurídicos a essa nova compreensão de que a liberdade de mercado exige uma infraestrutura de supervisão robusta.

Lições para o Brasil: Direito, regulação e instituições

Ao aplicarmos o legado de Greenspan ao Brasil, emergem pontos cruciais: (i) a credibilidade institucional dos nossos reguladores deve ser preservada contra capturas políticas; (ii) a segurança jurídica não é um luxo, mas uma necessidade – a imprevisibilidade judicial e a volatilidade normativa afastam o capital; e (iii) o cumprimento dos contratos (enforcement) precisa ser célere e eficaz, superando o abismo entre a lei nos livros e a lei na prática.

O mercado de capitais brasileiro, sob a égide da Lei das S.A. e da atuação da CVM, evoluiu significativamente, mas ainda enfrenta o desafio da segurança das expectativas.

O capital não investe onde as instituições são vulneráveis.

A lição de Greenspan é que precisamos de regulação inteligente: tecnicamente competente, proporcional ao risco e, acima de tudo, estável. Não necessitamos de mais leis, mas de melhor aplicação das que já possuímos.

Regulação inteligente, autorregulação responsável e o Direito como equilíbrio

Minha experiência profissional permite-se afirmar que Greenspan estava certo em 1963 ao dizer que a integridade é a base do mercado, mas a prática demonstra que a ética precisa do suporte da norma jurídica para prevalecer. Mercados precisam de regras, e regras precisam de ética; um não substitui o outro.

A autorregulação pode ser extremamente eficaz, mas apenas quando inserida em um ecossistema de supervisão estatal forte e independente. O ideal não é a regulação máxima nem a mínima, mas a regulação inteligente. O Estado de Direito não é o inimigo dos mercados; é sua condição de possibilidade.

O equilíbrio entre liberdade e responsabilidade, entre inovação e proteção, é um processo dinâmico que deve ser recalibrado continuamente, respeitando sempre o devido processo legal e a segurança jurídica.

Um legado que o Direito também deve absorver

Alan Greenspan viveu um século e testemunhou a Grande Depressão, a Segunda Guerra, o sistema de Bretton Woods, a Grande Moderação e a transformação digital. Seu legado não é tão-somente econômico, mas também jurídico: a demonstração de que a prosperidade exige instituições que sejam simultaneamente fortes e contidas, regras que sejam claras e flexíveis e um Estado que não seja nem ausente, nem onipresente.

Para o Brasil e para todas as economias que buscam o desenvolvimento sustentável, a maior herança de Greenspan é a compreensão de que a liberdade econômica só floresce sob a sombra protetora de um Estado de Direito sólido. Em tempos de crescente instabilidade global, essa talvez seja a mais valiosa herança intelectual deixada por Alan Greenspan à humanidade.

Que saibamos absorver essas lições para construir instituições que sobrevivam aos próximos cem anos.

A autora é Sócia Fundadora de RM Scarponi Advocacia. Advogada especializada em direito societário e administrativo, regulação, mercados financeiro e de capitais e meio ambiente. Ex-Assessora do Colegiado e da Presidência da Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Ex-Diretora Jurídica da Bolsa de Valores do Rio de Janeiro (BVRJ). Ex-membro titular do Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (CRSFN) e vice-presidente do Órgão. Pesquisadora. Dedicada à investigação acadêmica nas interfaces entre o Direito Internacional, a Economia, a Filosofia, inclusive jurídica, e a proteção dos Direitos Humanos e dos Animais e da Biodiversidade.

(rscarponi@scarponiadv.com.br)

Lisboa – As comemorações diplomáticas que selaram a entrada em vigor das primeiras diretrizes do tratado de livre-comércio entre a União Europeia e o Mercosul ecoaram nos palácios de Bruxelas e Brasília como o início de uma nova era de integração econômica global. Promessas de livre circulação de bens agrícolas, queda drástica de barreiras alfandegárias para o agronegócio e uma suposta revolução na pauta exportadora de valor agregado têm sido exaustivamente vendidas à opinião pública. Ao mesmo tempo, celebra-se a possibilidade de uma economia mais limpa. É o que se espera. No entanto, para que essa promessa se consume, será necessária uma guinada na pauta comercial, notadamente no caso do Brasil. O que há hoje é uma contradição incômoda: a Europa cobra ESG, rastreabilidade e sustentabilidade do produto brasileiro, mas segue dependente do petróleo que sai do pré-sal. É o que mostram os dados consolidados do sistema Comex Stat, do Ministério do Desenvolvimento, Indústria, Comércio e Serviços (MDIC). Ou seja: vai levar tempo para que as novas regras do jogo entre os dois blocos econômicos possibilitem uma diversificação da matriz exportadora do Brasil.

Hoje, os setores que simbolizam a transição econômica e ambiental ocupam papel secundário na relação comercial entre os dois blocos. Segmentos tradicionais da economia limpa e renovável brasileira, como a fruticultura tropical de exportação — que historicamente enxerga na Europa o seu principal e mais exigente mercado consumidor —, apresentaram um desempenho que desmistifica qualquer narrativa de “boom” comercial pós-tratado.

Esse resultado ainda tímido é admitido pelo governo brasileiro. Paulo Matheus, coordenador do escritório da Apex em Portugal e ex-conselheiro nacional do Sebrae, disse ao RR que o governo reconhece com transparência que a implementação do acordo comercial entre Mercosul e União Europeia não representa um caminho sem obstáculos. “Há questões estruturais que precisam ser superadas, para que o Brasil aproveite plenamente as oportunidades geradas. No entanto, a visão institucional é de otimismo pragmático. O acordo é um motor de desenvolvimento, desde que acompanhado de políticas públicas assertivas”.

Em termos práticos, o que se observa nas transações transatlânticas do primeiro mês do pacto é a manutenção rigorosa de dinâmicas estruturais antigas e uma paralisia burocrática institucionalizada. As reduções tarifárias imediatas, que incidiram de forma marginal sobre cotas rigidamente controladas, ainda não alteraram a competitividade real do produtor brasileiro de médio porte no Velho Continente. O otimismo corporativo esbarrou na manutenção de barreiras não-tarifárias, exigências fitossanitárias e de sustentabilidade ecológica de última hora impostas pelo parlamento europeu, neutralizando qualquer ganho alfandegário nominal.

Enquanto analistas governamentais e painéis de consultoria apressam-se em justificar a timidez dos números alegando “prazos naturais de maturação de contratos internacionais”, o saldo comercial global do Brasil com o bloco europeu registrou uma expansão robusta. O paradoxo está armado: se o setor de manufaturados permanece estagnado e o agronegócio de transição ainda apresenta resultados contidos, o que está sustentando e expandindo o superávit brasileiro com a Europa?

A resposta exige afastar o ruído propagandístico e focar na infraestrutura pesada da economia global. Não foram as laranjas de São Paulo, os melões do Rio Grande do Norte ou as mangas do Vale do São Francisco que equilibraram as contas e geraram o salto nas divisas externas neste primeiro mês de vigência. Parafraseando a célebre máxima da campanha presidencial americana de 1992, adaptada à crueza geopolítica e energética de 2026: “É o fóssil, estúpido!”.

A contradição é que o acordo vendido como ponte para uma nova economia verde estreia sustentado pela commodity mais antiga da velha economia industrial: o óleo bruto. É essa fratura entre discurso ambiental e dependência energética que dá o tom do primeiro balanço do tratado.

A ilusão das frutas e a rigidez do calendário agrícola

Para compreender como essa maquiagem estatística opera no topo do Ministério do Desenvolvimento, é preciso descer ao nível dos dados setoriais e analisar o comportamento daquilo que o governo classifica como o “futuro sustentável” das exportações brasileiras. A fruticultura não é aqui o centro da história; é a prova mais didática do contraste. Tomemos como estudo de caso o comportamento histórico e atual do Capítulo NCM 08 (Frutas; cascas de frutos cítricos e de melões), um dos segmentos mais celebrados pelos negociadores do acordo UE-Mercosul como beneficiário direto do desmantelamento das tarifas aduaneiras.

Abaixo, um estudo feito pelo RR com as séries históricas do Comex Stat. Os estudos revelam que entre os anos de 2020 e 2026 há uma radiografia precisa da incapacidade do tratado em alterar as correntes reais de comércio no curto prazo.

Para mapear a evolução estrutural e entender como a balança comercial Brasil-União Europeia chegou ao desenho atual, consolidei os dados oficiais do Comex Stat (MDIC) abrangendo o período acumulado de janeiro a maio de cada ano, de 2020 a 2026. Esta série histórica revela com clareza o momento exato em que o petróleo bruto virou a grande força motriz das exportações para o bloco europeu, deixando o agronegócio tradicional e a fruticultura em patamares de crescimento muito mais discretos.

Exportações brasileiras para a União Europeia — Acumulado de janeiro a maio (Em Bilhões de US$ FOB)

Fonte: Camex (2026)

Análise histórica do fluxo comercial

• Ponto de virada energético (2022): Observe-se o salto na linha do petróleo (NCM 27) entre 2021 e 2022, quando o valor praticamente dobra de US$ 2,1 bilhões para US$ 4,2 bilhões. Esse movimento coincide com o início do redesenho geopolítico europeu para substituir os fornecedores do Leste Europeu, consolidando o pré-sal brasileiro como parceiro estratégico de segurança energética.
• Arrancada de 2026: Entre 2025 e 2026, o crescimento do petróleo dá mais um salto expressivo (+31,9%), atingindo o recorde de US$ 7,15 bilhões para o período. Esse montante isolado já supera a soma dos três principais pilares do agronegócio e extrativismo mineral tradicional (Soja + Café + Minério) juntos.
• Estabilidade e teto na fruticultura (NCM 08): O setor de frutas (representado em milhões na tabela para adequação de escala) mostra um crescimento orgânico e gradual ao longo de sete anos, subindo de US$ 230 milhões para US$ 332 milhões. Os dados provam que, apesar de saudável, a fruticultura opera dentro de limites estruturais e não possui capacidade de escala para alterar os rumos macroeconômicos da balança comercial como os setores extrativos.

Exportações brasileiras de frutas (Apenas o mês de maio — NCM 08)

Fonte: Camex (2026)

À primeira vista, o defensor do acordo apontará para o valor de US$ 85.640.110 registrado em maio de 2026 como o ápice financeiro da série histórica, argumentando que a entrada em vigor do tratado impulsionou o setor. Essa leitura, contudo, desconsidera dois fatores fundamentais da economia real e da economia agrícola: a inflação global de commodities alimentares e as janelas biológicas de safra.

Ao analisarmos a coluna do volume exportado, percebe-se que o verdadeiro recorde físico da série ocorreu há meia década, em maio de 2021, quando o Brasil embarcou 74.073 toneladas de frutas. Em maio de 2026, com o acordo plenamente ativo, o país movimentou apenas 64.870 toneladas — uma retração estrutural de mais de 12% em volume frente ao pico histórico. O crescimento do faturamento em dólares não decorre de maior penetração de mercado ou de vantagens competitivas trazidas pela diplomacia tarifária, mas sim do aumento consistente do preço médio por tonelada, que saltou de US$ 837,71 em 2020 para US$ 1.320,18 em 2026. Trata-se de um fenômeno puramente monetário e inflacionário, puxado pelo encarecimento dos custos de insumos agrícolas, fertilizantes e fretes internacionais, e não de um ganho de escala comercial gerado por acordos internacionais.

Há, ainda, fatores geográficos e sazonais que nenhum burocrata em Bruxelas pode alterar com uma canetada. O mês de maio configura, historicamente, o epicentro do período de entressafra das principais frutas que o Brasil exporta em larga escala para a Europa, como os melões do Nordeste setentrional e as mangas cultivadas no Vale do São Francisco. O ciclo agronômico dessas culturas faz com que o pico dos embarques ocorra obrigatoriamente no segundo semestre de cada ano, especificamente entre os meses de outubro e dezembro, para atender à demanda de inverno do mercado europeu.

Apostar que o acordo UE-Mercosul transformaria os resultados de maio em um marco de expansão agrícola imediata denota um profundo desconhecimento da logística interna brasileira. O produtor de frutas não altera o ciclo biológico da planta nem os contratos de frete marítimo refrigerado preexistentes apenas porque um tratado foi assinado. Consequentemente, o impacto da redução tarifária sobre o agronegócio de alto valor agregado revelou-se inócuo neste primeiro teste prático. O setor continua operando sob os mesmos limites físicos, logísticos e sazonais de sempre.

Geopolítica do petróleo brasileiro

Se o agronegócio de exportação sustentável andou de lado no primeiro mês do acordo, o que explica o robusto incremento de capital na balança comercial entre o Brasil e a União Europeia? Para solucionar a equação, é preciso erguer os olhos do chão dos pomares e fitar as plataformas de exploração em águas ultra profundas na Bacia de Santos e na Bacia de Campos. O motor oculto — embora ostensivo nos relatórios de comércio exterior — que realmente garantiu a sustentação das contas e o dinamismo financeiro das relações Brasil-UE neste início de 2026 atende pela classificação de óleos brutos de petróleo. O problema não está no petróleo em si, mas no uso de sua força estatística para vender como diversificação comercial aquilo que, na prática, é aprofundamento da dependência fóssil.

A Europa de 2026 vive o ápice de um rearranjo estrutural em sua matriz de abastecimento energético. O prolongamento definitivo do isolamento dos hidrocarbonetos russos e a crescente instabilidade política no Oriente Médio obrigaram as refinarias europeias a consolidar fornecedores alternativos que combinassem segurança jurídica, previsibilidade de entrega e, acima de tudo, escala de produção industrial. É exatamente neste vácuo geopolítico que o pré-sal brasileiro se transformou no verdadeiro pilar de sustentação das necessidades energéticas do Velho Continente.

O volume de óleo cru brasileiro direcionado a portos como Roterdã (Holanda), Le Havre (França) e Sines (Portugal) registrou uma escalada sem precedentes no primeiro semestre deste ano. Enquanto a diplomacia se esforça para vender a imagem de uma parceria baseada em padrões ambientais elevados e intercâmbio tecnológico verde, a realidade dos navios-tanque expõe uma simbiose puramente fóssil. O Brasil converteu-se em um dos principais garantidores da segurança energética europeia a curto prazo, fornecendo o combustível necessário para manter a indústria continental operacional enquanto suas metas de descarbonização patinam em crises fiscais internas.

O impacto desse fluxo de petróleo sobre a balança comercial é avassalador quando comparado a qualquer outro setor da economia nacional. Enquanto toda a cadeia de exportação de frutas brasileiras superou por pouco os US$ 85 milhões em maio de 2026, um único carregamento de um superpetroleiro do tipo VLCC (Very Large Crude Carrier) operando no pré-sal carrega o equivalente a dois milhões de barris de petróleo. A preços de mercado em 2026, uma única dessas embarcações representa um valor de exportação que supera, isoladamente, o faturamento mensal de setores agrícolas inteiros combinados.

É essa avalanche de dólares gerada pela exportação de óleo bruto que mascara a estagnação dos demais setores e injeta uma falsa sensação de sucesso aos resultados iniciais do acordo UE-Mercosul. A balança comercial Brasil-União Europeia expandiu-se não porque os produtos industriais brasileiros ganharam competitividade em solo europeu, ou porque o vinho gaúcho e o suco de laranja paulista invadiram os supermercados de Berlim e Paris. Ela expandiu-se porque a indústria europeia precisa queimar petróleo cru brasileiro para continuar funcionando.

Anatomia do bloco econômico

Existe uma contradição intrínseca, quase esquizofrênica, na condução da política externa e comercial que une a União Europeia ao Mercosul neste ano de 2026. De um lado, os discursos oficiais e os preâmbulos dos tratados são repletos de condicionalidades ecológicas severas. Exige-se do Brasil o cumprimento estrito de metas de desmatamento zero, rastreabilidade completa de cadeias produtivas agropecuárias e conformidade com as diretrizes do Pacto Ecológico Europeu (Green Deal). O setor produtivo brasileiro de alimentos é submetido a escrutínios diários e auditorias internacionais severas para conseguir validar o embarque de um contêiner de frutas ou carne.

Por outro lado, essa mesma Europa que adota uma postura de severidade fiscal-ecológica com o agronegócio e a indústria de transformação fecha os olhos para a pegada de carbono massiva do principal produto que importa do território brasileiro. O petróleo cru não sofre as sanções morais ou as barreiras não-tarifárias que travam o desenvolvimento do comércio de manufaturados. Não há exigência de rastreabilidade de emissões de escopo 3 que impeça a entrada do óleo bruto do pré-sal nos portos europeus.

Essa dualidade escancara a assimetria e a hipocrisia estrutural das relações de troca entre os blocos:

• Para o agronegócio e indústria: Exigências de conformidade ecológica de última geração, barreiras técnicas e um processo burocrático de liberação aduaneira que transformou o primeiro mês do acordo UE-Mercosul em um labirinto legal improdutivo.
• Para as commodities fósseis: Tapete vermelho, agilidade aduaneira e liquidez financeira imediata. A urgência energética atropela os manuais de sustentabilidade de Bruxelas.

O resultado econômico dessa dinâmica é a consolidação de uma pauta exportadora profundamente reprimarizada e dependente do setor extrativista mineral. Ao celebrar o saldo positivo da balança comercial com a Europa sob o pretexto do sucesso do novo tratado, o governo brasileiro corre o risco de confundir faturamento fóssil temporário com desenvolvimento econômico estrutural. O país financia suas importações de bens de capital e tecnologia de ponta da Europa entregando em troca sua riqueza mineral exaurível, repetindo o mesmíssimo figurino colonial de trocas que o continente sul-americano desempenha desde o século XVI, agora pintado com as cores das plataformas de perfuração em alto-mar.

Entre o papel e o porto: estagnação e atrasos

O primeiro mês de vigência prática do acordo União Europeia-Mercosul expõe um descompasso brutal entre o entusiasmo das cúpulas diplomáticas e o cotidiano burocrático de quem opera o comércio exterior na ponta final. Relatos diretos de importadores brasileiros de alimentos e de nichos específicos, como o mercado de açaí, confirmam que o tratado ainda não saiu do papel em termos de facilitação comercial ou desoneração. A percepção generalizada é de absoluta estagnação; os operadores afirmam categoricamente que, até a presente data, não sentiram qualquer impacto positivo nas tarifas ou na desburocratização dos processos de entrada de mercadorias, evidenciando que a máquina institucional dos blocos ainda patina na transição para as novas regras de livre-comércio.

Para além da ausência de vantagens econômicas imediatas, a realidade portuária trouxe um complicador adicional nas últimas semanas: o aumento do tempo de retenção de cargas na alfândega. Em vez do prometido fluxo ágil de mercadorias, os importadores relatam que a liberação de contêineres se tornou ainda mais morosa. Sob a justificativa de fiscalizações habituais, as autoridades aduaneiras mantêm o processo sob sigilo operacional, sem oferecer justificativas claras para o gargalo recente. Esse cenário de lentidão portuária e silêncio burocrático transforma a expectativa de integração e eficiência em frustração técnica, forçando as empresas a lidarem com custos logísticos imprevisíveis em um ambiente que, na prática, continua exatamente igual ou mais travado do que antes do tratado.

A visão do governo brasileiro

Um dos pontos de atenção, segundo Paulo Matheus, é a adaptação das pequenas empresas às novas exigências do mercado europeu, especialmente no que tange às pautas de ESG (Environmental, Social, and Governance). Não se pode comparar a estrutura de uma pequena empresa com a de grandes corporações; portanto, o papel da Apex e do Sebrae é fundamental para reduzir esse gap competitivo.

Para superar as barreiras de entrada, a estratégia está focada em programas estruturados de longo prazo:

• Programa PEIEX: A Apex atua na capacitação direta das empresas através do PIEX, onde professores dedicados acompanham as empresas por seis meses, preparando-as para a jornada exportadora.
• Parcerias Estratégicas: Em dezembro de 2025, foi assinado um convênio com 1500 cooperativas, reforçando o compromisso de escala na capacitação.
• Foco no Setor Agroindustrial: Paulo Matheus aponta o agronegócio como a grande aposta. O governo está atento às cadeias agroindustriais e priorizará o suporte técnico para que esses pequenos produtores alcancem os padrões exigidos pelo mercado europeu.

A recomendação de Matheus é para pequenas e médias empresas que desejam acessar o mercado europeu, buscar associações setoriais (como a Abrafrutas), que atuam como facilitadoras. O governo, em conjunto com o MDIC e o Sebrae, está monitorando os dados e aumentando a oferta de professores e consultores especializados para garantir que as dificuldades técnicas não se tornem impeditivos permanentes.

Quando você cogita comprar uma blusinha pela internet para receber em casa, chega a parar para pensar como isso é possível pagando tão pouco?

O preço que você está prestes a pagar é, muitas vezes, menor do que o de um almoço simples. Ainda assim, ele precisa cobrir uma cadeia longa e complexa: o custo da produção da matéria‑prima, a transformação têxtil concentrada majoritariamente na Ásia e o transporte transoceânico em longas rotas logísticas, cada vez mais pressionadas por prazos de entrega mais curtos. A isso se somam tributos, subsídios, margens apertadas, custos de embalagem, marketing e a remuneração da própria plataforma digital que intermedeia a venda.

Esse valor aparentemente simples carrega muito mais do que o produto final.

O preço baixo também precisa remunerar todos os envolvidos nesse processo, da costureira, frequentemente submetida a condições de trabalho precárias, ao caminhoneiro, com jornadas extensas; do operador logístico ao entregador, pressionado por metas cada vez mais agressivas, para que a encomenda chegue, finalmente, à sua porta.

Mesmo nesse contexto, uma parte relevante desse custo quase nunca aparece na etiqueta: os impactos sociais, ambientais e territoriais, que raramente são mensurados e, menos ainda, precificados.

É essa mesma lógica, marcada por cadeias globais longas, preços comprimidos e custos invisíveis, que deveria orientar a forma como olhamos para diversos temas hoje presentes no debate público. Um deles é o das terras raras.

Nos últimos meses, o assunto deixou de ser restrito a aulas de química e relatórios técnicos e passou a circular com mais frequência no debate brasileiro, quase como conversa de bar. Isso ocorreu sobretudo quando ganharam destaque o potencial econômico dessas reservas e a discussão sobre soberania nacional associada a esse mercado. Não tenho uma resposta pronta. Compartilho apenas uma reflexão.

De forma bastante resumida, as chamadas terras raras correspondem a um grupo de 17 elementos químicos capazes de conferir funcionalidades avançadas a materiais e ligas metálicas. Graças às suas propriedades magnéticas, ópticas, elétricas e mecânicas, esses elementos permitem a elaboração de produtos mais leves, mais eficientes e mais resistentes.
Eles não são elementos novos. O que é novo é a dependência tecnológica que construímos sobre eles. Hoje, são insumos essenciais para aplicações ligadas à transição energética, ao setor aeroespacial, à medicina, à eletrônica avançada e a equipamentos de defesa.

O Brasil ocupa, de fato, posição de destaque quando se observa o porte de suas reservas mapeadas. Com base no conhecimento geológico disponível em 2026, o país concentra cerca de 18% das reservas globais conhecidas, percentual próximo ao do Vietnã, com aproximadamente 17%, ambos atrás apenas da China, que detém algo em torno de 37%.

Mas, nessa cadeia, o poder não está no subsolo. Ele está na capacidade industrial e tecnológica.

O mercado global não demanda terras raras em estado bruto, mas os componentes, sistemas e equipamentos que as incorporam. O caminho até eles é longo e complexo. Envolve mineração, beneficiamento, refino, purificação e transformação industrial.

Por isso, apesar de as reservas estarem relativamente distribuídas pelo mundo, a capacidade produtiva permanece altamente concentrada. A China concentra hoje mais de 60% da mineração, mais de 80% do refino e cerca de 90% da produção global de ímãs permanentes.

Essa predominância não aconteceu por acaso. Ela resulta de decisões estratégicas adotadas ao longo de décadas, muitas vezes ausentes do debate quando se afirma que países como o Brasil estariam “perdendo uma oportunidade”.

O refino químico foi, historicamente, um dos principais gargalos da cadeia. A separação e purificação das terras raras exigiram processos de elevada complexidade, uso intensivo de reagentes químicos e geraram grandes volumes de resíduos, tornando essa etapa a mais sensível do ponto de vista ambiental e social.

Por essa razão, muitos países optaram por não realizar essa fase dentro de suas próprias fronteiras, transferindo os impactos ambientais e sociais para outras regiões, especialmente para a China. Em diversas áreas onde a exploração ocorreu, os efeitos desse modelo ainda são visíveis, com registros de contaminação ambiental, descarte inadequado de resíduos e fragilidade nos controles socioambientais.

Essa estratégia foi possível em um período de maior tolerância ambiental ao longo de toda a cadeia, inclusive por parte das economias desenvolvidas, como Estados Unidos e União Europeia, que, na condição de compradoras do produto final, optaram por fechar os olhos para regulações mais brandas em países fornecedores, enquanto construíam uma dependência externa crescente desse modelo de produção.

Esse contexto mudou.

A combinação de exigências sociais crescentes, pressão regulatória, política industrial ativa e instabilidade geopolítica recolocou as terras raras e outros minerais críticos entre as prioridades nacionais. A China passou a enfrentar pressão interna e internacional para transformar um processo historicamente devastador em um modelo com impactos mais gerenciáveis. Esse movimento envolveu maior controle e rastreabilidade, fiscalização mais rigorosa, penalidades severas, fechamento de minas ilegais e consolidação industrial em grandes estatais, com marcos relevantes a partir da Rare Earth Management Regulation, adotada em 2024.

Mesmo assim, esse esforço ocorre sobre um passivo ambiental e social significativo, acumulado ao longo de décadas, em um período no qual outros países não estavam dispostos a assumi‑lo dentro de suas próprias fronteiras, mas a China esteve.

No caso do Brasil, criar uma cadeia integrada, da mina ao ímã, com controle social e ambiental compatível com o que uma operação extrativa permite hoje, exige muito mais do que reservas minerais ou discurso estratégico. Exige decidir, de forma transparente, quais custos estamos dispostos a assumir e quais impactos estamos dispostos a administrar.

Caso contrário, o risco é repetir, em escala geopolítica e industrial, a lógica da blusinha barata: um produto aparentemente acessível do ponto de vista econômico, mas que não remunera, nem repara, todos os custos reais embutidos ao longo de sua trajetória.

Como comentei ao longo do texto, não tenho uma resposta para esse dilema, mas me parece claro que, sem uma reflexão mais ampla e escolhas conscientes, as decisões tomadas no Brasil podem acabar reproduzindo, em escala geopolítica e industrial, a lógica da blusinha barata: um produto aparentemente acessível do ponto de vista econômico, mas que não remunera nem repara todos os custos reais que deixam marcas pelo caminho

Nota do autor

Este artigo é uma reflexão analítica apoiada em dados e diagnósticos consolidados por organismos nacionais e internacionais, como o Serviço Geológico do Brasil (SGB), o United States Geological Survey (USGS), a International Energy Agency (IEA) e a Organisation for Economic Co‑operation and Development (OCDE), bem como em estudos recentes sobre minerais críticos, cadeias globais de valor e custos socioambientais da transição energética.

• Os PDSIs de 2024-2027: estabeleceram metas ambiciosas de proteção contra doenças respiratórias, focadas em imunização e vigilância ativa em aldeias indígenas. No entanto, o Boletim InfoGripe revela que o país, em 2026, apresenta um cenário de “alerta, risco ou alto risco” em praticamente todas as Unidades da Federação (UFs), exceto Rondônia;
• A Falha na Prevenção: Enquanto os planos distritais previam uma vigilância capaz de conter surtos, o InfoGripe aponta que as tendências de longo prazo (últimas 6 semanas) mostram crescimento de SRAG em 17 estados, incluindo o Pará;
• O Erro dos Técnicos: Os técnicos que elaboraram os PDSIs não “erraram” tecnicamente no desenho do plano, mas falharam na análise de risco logístico. Eles planejaram ações centralizadas que pressupunham uma estabilidade que o vírus não respeita. O InfoGripe é contundente ao mostrar que a incidência de SRAG por VSR está em crescimento no Pará, atingindo níveis “extremamente altos”, justamente onde os planos distritais deveriam ter implementado barreiras preventivas que não se efetivaram na ponta.

• Subestimaram a dinâmica viral: o InfoGripe 2026 confirma que o VSR está impulsionando a internação de crianças pequenas e a Influenza A, a de idosos. Os planos distritais previam vacinação como meta, mas o InfoGripe mostra que essa cobertura não está impedindo o avanço da SRAG em 2026.
• Falha de execução: Os técnicos planejaram a “Vigilância Ativa”, mas o InfoGripe comprova que o sistema de notificação (SIVEP-Gripe) ainda sofre com o “atraso de inserção dos registros”. Isso significa que, em 2026, os gestores ainda não sabem exatamente quantos indígenas estão doentes em tempo real, tornando a “Vigilância Ativa” prometida nos planos uma impossibilidade técnica.

Fernando Thompson e Carlos Magno, colaboradores especiais

O Brasil de 2026 vive uma dualidade profunda, perversa e letal. Nos grandes centros urbanos, a consolidação da tecnologia de saúde, o monitoramento em tempo real de surtos epidemiológicos e as campanhas vacinais hipersegmentadas transmitem a falsa sensação de um país que blindou sua população contra as maiores ameaças biológicas da atualidade. No entanto, basta cruzar as linhas imaginárias que demarcam as centenas de Terras Indígenas espalhadas pela Amazônia Legal e pelos demais biomas brasileiros para que essa bolha de segurança desmorone instantaneamente. A reportagem analisou mais de 40 documentos oficiais, auditorias e planos distritais, descobrindo que mais de 600 mil indígenas vivem sob o espectro de um isolamento que transcende a geografia: é um isolamento político, orçamentário e assistencial agudo. Em jogo um orçamento federal de ordem de R$ 2,5 bilhões/ano, que se perde pelos ralos da má gestão. 

Esse abandono humanitário estrutural não é apenas uma falha administrativa; tornou-se o epicentro de um caso interfederativo que já arrasta a União, estados, municípios e gigantes corporativas — como a Vale e a Axia (antiga Eletrobras/Eletronorte) — para a mira de rigorosas investigações, conforme informou o RR ontem. Os orçamentos milionários de compensação socioambiental e as dotações federais e municipais de saúde desaparecem no ralo da ineficiência. 

O descompasso entre os números reportados nos balancetes dos programas de assistências às tribos e os resultados observados no campo forçou a federalização e a judicialização do caso. O tema é alvo de inquéritos e procedimentos no Ministério Público Federal (MPF) e no Ministério Público do Estado do Pará (MPPA — Promotorias de Itupiranga, Novo Repartimento e Tucuruí), além de provocar acionamentos formais envolvendo a Polícia Federal, a Controladoria-Geral da União (CGU), o Tribunal de Contas da União (TCU), o Ministério dos Direitos Humanos, o Ministério da Justiça, o Conselho Nacional do Ministério Público (CNMP) e a OAB.  

As denúncias também foram encaminhadas à Comissão Interamericana de Direitos Humanos (CIDH) e Organização dos Estados Americanos (OEA), pela Instituto Movimento Voto Consciente Canaã.  

O episódio já extrapolou as fronteiras do país. Impulsionada por uma representação protocolada pelo Instituto Movimento Voto Consciente Canaã (PA), a denúncia sobre o colapso estrutural, o silenciamento de lideranças e a falta de transparência com o dinheiro público chegou oficialmente à mesa da Comissão Interamericana de Direitos Humanos. 

Nos territórios de povos originários, uma simples oscilação térmica (fenômeno cada vez mais comum em tempos de aquecimento global) transforma-se em um gatilho rápido para tragédias humanitárias silenciosas. O cerne dessa crise estrutural repousa sobre a engrenagem falha do Subsistema de Atenção à Saúde Indígena (SasiSUS). Criado no papel para ser um modelo de vanguarda mundial, o sistema dividiu o país em 34 Distritos Sanitários Especiais Indígenas (DSEIs) que deveriam operar de forma descentralizada, garantindo respeito à cultura e à imunologia de cada etnia. Na prática, contudo, o SasiSUS transformou-se em uma colcha de retalhos burocrática e ineficiente. 

A máquina de saúde indígena no Brasil movimenta cifras bilionárias, mas opera como um ralo institucional onde o dinheiro público e as compensações privadas desaparecem antes de chegar à floresta. O desastre não decorre da escassez primária de verbas, mas de uma gestão estruturalmente defeituosa e concentradora: documentos e análises do próprio Subsistema de Atenção à Saúde Indígena (SasiSUS) atestam que até 70% da capacidade logística e orçamentária fica retida nas sedes urbanas dos Distritos Sanitários Especiais Indígenas (DSEIs), sendo consumida por burocracia, manutenção de prédios e ineficiência administrativa. Ao asfixiar a operação na ponta, esse modelo de gestão transforma orçamentos bilionários em escolas sem água tratada, postos de saúde inoperantes e crianças morrendo por pneumonias sem diagnóstico, provando, com respaldo em relatórios oficiais, que o Estado condena as populações originárias não por falta de fundos, mas pela incapacidade crônica e documentada de fazer o recurso se converter em dignidade e socorro dentro das reservas. O subsistema não falha por “falta de dinheiro” na dotação inicial, mas por uma falha de engenharia administrativa. Ao centralizar recursos nas cidades (asfalto), o SasiSUS asfixia a floresta, explicando diretamente por que surtos como o da TI Parakanã (PA) fogem do controle mesmo diante de orçamentos milionários geridos pela União. 

Essa ineficiência sistêmica cobra seu preço em vidas. A vulnerabilidade imunológica das populações originárias a patógenos respiratórios, como a Covid-19 e a Influenza, é histórica e epidemiologicamente comprovada. O contágio nas aldeias é acelerado pelas habitações coletivas e pela convivência comunitária. E a situação é levada ao limite pela ausência de infraestrutura: o abastecimento de água se resume a mangueiras puxadas de igarapés poluídos ou torneiras coletivas sem filtragem ou cloração. Sem banheiros nas escolas ou nas casas, as infecções intestinais e parasitoses minam a imunidade das crianças, fazendo com que gripes comuns evoluam para Síndrome Respiratória Aguda Grave (SRAG) em horas. 

Concentração na “Metade do Caminho” 

O fluxo começa corretamente: o Ministério da Saúde (através da SESAI) repassa 100% da dotação orçamentária total e define as diretrizes nacionais. No entanto, o nó crítico do sistema é revelado no segundo nível: os 34 DSEIs Regionais retêm até 70% do orçamento e dos recursos físicos do subsistema. Essa concentração é o que chamamos de “Zona de Retenção Burocrática Urbana”. Em vez de funcionar como centros logísticos ágeis, os DSEIs operam, muitas vezes, como burocracias pesadas localizadas em capitais ou grandes centros urbanos. 

O que acontece com esses 70% retidos? Os recursos são consumidos pela caixa cinza: as “Sedes Urbanas”. Ali, os milhões são dragados para manutenção de prédios administrativos, custeio de pessoal burocrático e processos de controle que, na prática, engessam a operação. O “Controle Orçamentário” citado na imagem vira um fim em si mesmo, gerando lentidão e distanciamento das necessidades de campo. 

Apenas uma fração — que na nossa simulação cai para 30% da eficiência real — chega ao território indígena. Essa falta de recursos causa a piora direta nos serviços prestados pela União: Se a retenção urbana é alta, faltam medicamentos básicos, testes rápidos de Covid-19 e Influenza, e óleo diesel para mover as embarcações que deveriam levar socorro às comunidades. O recurso não financia médicos e enfermeiros suficientes ou a logística para mantê-los nas aldeias por tempo prolongado, gerando um atendimento de “visita rápido” que não resolve problemas crônicos. 

O colapso na ponta da linha encontra rechaço direto na legislação internacional. De acordo com Bruno Gutman, advogado sócio do Gutman, Rattes, Pimenta & Cleistenes (GRPC Private Legal Office), com atuações no Brasil e na Europa, o cenário configura um descumprimento explícito dos tratados internacionais ratificados pelo país. “A Convenção nº 169 da Organização Internacional do Trabalho (1989), ratificada pelo Brasil em 1991, obriga o Estado a desenvolver uma ação coordenada e sistemática para proteger os direitos de povos indígenas e garantir o respeito pela sua integridade (Artigo 2)”, aponta Gutman. 

O advogado detalha que o tratado exige a eliminação de diferenças socioeconômicas e que os governos zelem por serviços de saúde comunitários adequados (Artigo 25). “O Brasil falhou em todos os requisitos. O SasiSUS, criado precisamente para cumprir as diretrizes internacionais, retém 70% de um orçamento bilionário em estruturas urbanas, resultando em um colapso sanitário nas aldeias”, conclui o sócio do GRPC Private Legal Office. 

A precariedade do atendimento na ponta é tão severa que, conforme registrado no Plano Distrital de Saúde Indígena (PDSI) de Altamira (pág. 39), bebês indígenas perdem a vida para pneumonias sem que as equipes de saúde sequer tenham infraestrutura laboratorial para identificar o microrganismo causador da infecção. O governo admite no papel que a falta de ventilação nas habitações e o abandono estrutural aceleram a propagação dessas doenças, mas fracassou em prover a logística preventiva a tempo. As mortes nas reservas brasileiras não ocorrem apenas pela força dos vírus, mas pela omissão documentada do Estado e das concessionárias que deveriam garantir a dignidade sanitária dessas populações. 

Vírus como o da Covid-19 e as mutações sazonais da Influenza encontram nas comunidades tradicionais um terreno biológico propício para a disseminação rápida. A dinâmica social das aldeias, baseada no compartilhamento de espaços, no convívio comunitário e em habitações coletivas, acelera o contágio de forma geométrica. Quando o vírus penetra no território, a ausência de estruturas básicas de triagem e a escassez de testes rápidos impedem o isolamento dos primeiros sintomáticos. O resultado é um efeito cascata que paralisa comunidades inteiras em questão de dias. 

Essa fragilidade biológica é potencializada de forma perversa pela ausência quase total de saneamento básico nas reservas. Relatórios técnicos internos revelam que o termo “abastecimento de água” nas aldeias frequentemente resume-se a mangueiras plásticas que puxam água diretamente de igarapés poluídos ou a torneiras coletivas instaladas no centro das vilas, sem qualquer processo de filtragem, cloração ou tratamento. A falta de banheiros nas residências e nas dependências escolares perpetua a dependência de fossas negras rudimentares ou o descarte de dejetos a céu aberto. Essa exposição constante a parasitas e infecções intestinais crônicas mina a imunidade das crianças e dos idosos indígenas. Um organismo debilitado por desnutrição leve ou parasitose crônica não possui o mesmo vigor para combater uma Síndrome Respiratória Aguda Grave (SRAG), fazendo com que gripes comuns evoluam para pneumonias severas em poucas horas. 

Na perspectiva humana, a crise se traduz no silêncio que se abate sobre as aldeias. O fechamento de postos de saúde por falta de pessoal ou a ausência de medicamentos básicos de suporte — como analgésicos, antitérmicos e xaropes — obriga os Pajés e as lideranças tradicionais a recorrerem exclusivamente à medicina da floresta, que embora rica, muitas vezes não consegue conter a velocidade de replicação de variantes virais modificadas no ambiente urbano. Quando o quadro clínico de um indígena se agrava, o transporte até o hospital regional mais próximo transforma-se em uma odisseia penosa: horas de navegação em rios com pedrais ou deslocamentos por estradas de terra que viram lamaçais intransitáveis durante as chuvas. O SasiSUS, no papel uma das maiores conquistas sociais do país, na ponta da linha opera como um sistema de contagem de danos. 

O mais alarmante é que os erros sistêmicos que estruturam esse cenário de abandono não são casos isolados; eles envolvem a União, Estados, Municípios e empresas privadas, formando uma teia de negligência interfederativa. Os próprios Planos Distritais de Saúde Indígena (PDSI) de 2024-2027 do DSEI Guamá-Tocantins e do DSEI Altamira já confessavam o desastre iminente. O governo documentou que as casas não tinham ventilação, que o acesso logístico colapsava nas chuvas e que as Unidades Básicas de Saúde Indígena (UBSI) estavam inoperantes por falta de contratação de profissionais de saúde. O resultado macabro já estava planilhado: uma disparada da mortalidade infantil por problemas respiratórios, que saltou de 12,7 para 31,6 por mil nas aldeias da região entre 2020 e 2022, com crianças morrendo de pneumonias sem sequer diagnóstico do agente causador. O Estado sabia de tudo, planejou no papel, mas lavou as mãos na prática. 

Consultada, a Funai informou que “tomou conhecimento da ocorrência de um surto de Covid-19 em fevereiro de 2024 e atuou em apoio às ações da SESAI voltadas à contenção da disseminação da doença”. A Fundação diz que a maior parte da responsabilidade da crise de atendimento de saúde aos índios agora em 2026 cabe ao Distritos Sanitários Especiais Indígenas (DSEIs), que integram o Subsistema de Atenção à Saúde Indígena (SasiSUS) e são geridos especificamente pela Secretaria Especial de Saúde Indígena (Sesai), órgão do Ministério da Saúde. A entidade esclarece ainda que “não solicitou providências formais relacionadas ao episódio, tendo em vista que, quando da comunicação oficial realizada pela SESAI, já haviam sido adotados os protocolos sanitários e as medidas de enfrentamento cabíveis”. Segundo a Funai, o deslocamento de seus servidores para “Terras Indígenas depende de prévia instrução processual e autorização administrativa”. Também procurados, o Ministério da Saúde e a Secretaria Especial de Saúde Indígena (SESAI), TCU, CGU e MPF do Pará não se pronunciaram. 

Carlos Magno, colaborador especial

Vale e Axia (ex-Eletrobras), além de ex-estatais, têm mais um ponto em comum: ambas são investigadas por supostas violações socioambientais na Amazônia e danos a comunidades indígenas. A mineradora é alvo de Ações Civis Públicas do Ministério Público Federal (MPF) sob a acusação de causar uma emergência humanitária no Pará, com a contaminação por metais pesados de 99,7% da etnia Xikrin do Cateté (PA). Por sua vez, a holding da área de energia está na mira também do MPF por suspeitas de má versação de fundos do Programa Parakanã, iniciativa voltada ao apoio à comunidade indígena Awaeté/Parakanã, localizada na Terra Indígena Parakanã, no Pará. Os dois casos já ganharam dimensão internacional. A Comissão Interamericana de Direitos Humanos (CIDH/OEA) e o Conselho de Direitos Humanos da ONU abriram procedimentos para apurar as denúncias contra a Vale. Paralelamente, o Parlamento Europeu e a Comissão Interamericana de Direitos Humanos (CIDH/OEA) receberam denúncias contra a Axia e ainda não se pronunciaram.

Marcada pelas duas maiores tragédias socioambientais da história do Brasil – Mariana e Brumadinho (MG) -, a Vale também é investigada pelo MPF desde o ano passado pela contaminação crônica da etnia Xikrin do Cateté (PA), cujas aldeias estão cercadas pela mina de níquel Onça-Puma. Segundo laudos técnicos (que fazem parte da investigação do MPF), 99,7% dos 1.700 indígenas analisados apresentam contaminação por metais pesados (chumbo, mercúrio, bário, lítio e manganês), veiculados pelos rios Cateté e Itacaiúnas. Deste total, 98,5% apresentam níveis alarmantes de exposição a essas substâncias, que causam danos irreversíveis ao sistema nervoso, falência renal e deformações no desenvolvimento infantil. De acordo com as investigações do MPF, os rios Cateté e Itacaiúnas, localizados no Pará, foram identificados como os vetores que transportam a contaminação por metais pesados (como chumbo, mercúrio e bário) para as aldeias, afetando a fonte de água e alimentos.

Os metais identificados nos laudos citados pelo Ministério Público Federal estão associados a alguns dos mais graves problemas de saúde pública já documentados em populações originárias expostas à contaminação ambiental. O chumbo, por exemplo, é considerado especialmente perigoso para crianças. A substância pode comprometer de forma permanente o desenvolvimento neurológico, reduzir a capacidade cognitiva, provocar dificuldades de aprendizagem, alterações comportamentais, anemia e danos aos rins. Em casos de exposição prolongada, os efeitos podem acompanhar o indivíduo por toda a vida.

O mercúrio é outro contaminante de elevada toxicidade. Quando absorvido pelo organismo, pode atingir diretamente o sistema nervoso central, provocando perda de coordenação motora, tremores, alterações de memória e dificuldades de concentração. Em gestantes, o risco é ainda maior, uma vez que o metal atravessa a placenta e pode comprometer o desenvolvimento cerebral do feto, resultando em sequelas permanentes para a criança. O bário, dependendo de sua forma química e concentração, está associado a distúrbios musculares e cardiovasculares. A exposição excessiva pode causar fraqueza muscular, alterações da pressão arterial, arritmias cardíacas, dores abdominais, náuseas e problemas respiratórios. Em casos mais graves, o elemento pode interferir diretamente na atividade elétrica dos músculos e do coração.

Já o lítio, embora seja utilizado em medicamentos para transtornos psiquiátricos quando administrado sob rigoroso controle médico, pode provocar efeitos tóxicos quando presente em concentrações elevadas no ambiente.

Entre os principais danos associados à exposição excessiva estão alterações neurológicas, tremores, confusão mental, comprometimento da função renal e disfunções da tireoide. O manganês, por sua vez, apresenta uma característica particular: trata-se de um elemento essencial ao organismo em pequenas quantidades, mas que se torna tóxico quando absorvido em excesso por períodos prolongados. A exposição crônica pode provocar alterações neurológicas importantes, incluindo dificuldades motoras, perda de coordenação, tremores e sintomas semelhantes aos observados em pacientes com doença de Parkinson. O quadro, conhecido na literatura médica como manganismo, pode gerar incapacidades permanentes.

O problema torna-se ainda mais grave quando a exposição ocorre simultaneamente a vários desses elementos, como apontam estudos do processo do MPF, em áreas de contaminação ambiental. Nesses casos, os efeitos não atuam de forma isolada. Os danos podem se potencializar mutuamente, aumentando o risco de comprometimento neurológico, doenças renais, problemas cardiovasculares, alterações no desenvolvimento infantil e prejuízos à saúde reprodutiva. Em populações indígenas que dependem diretamente dos rios para consumo de água, pesca e alimentação, a contaminação crônica representa não apenas uma ameaça individual à saúde, mas um risco coletivo à própria sobrevivência física e cultural das comunidades afetadas.

Enquanto a Vale enfrenta o passivo químico, a Axia protagoniza um escândalo de gestão na Terra Indígena Parakanã, em outra região do Pará. Como condicionante para o funcionamento da Usina Hidrelétrica de Tucuruí, a empresa financia o Programa Parakanã, repassando anualmente R$ 11,6 milhões à Funai (a valores de 2026).

Trata-se de uma obrigação herdada dos tempos de estatal. Mas que, segundo as investigações do MP/PA, não tem sido seguida à risca. Apesar de a companhia declarar que 62% dos recursos são destinados à saúde e administração, a realidade em maio de 2026 foi o fechamento de 18 escolas indígenas devido a surtos de doenças como Covid-19 e Influenza, deixando cerca 600 alunos sem aulas. A investigação revela que a falta de infraestrutura básica — escolas sem energia elétrica, água encanada ou banheiros — facilitou a propagação de doenças. Documentos obtidos pela reportagem (Protocolo Eletrônico MPF – Expediente PRM-MAB-PA-00007575/2026) confirmam a federalização das investigações. O Ministério Público Federal na cidade de Marabá (PA) foi acionado por dois promotores do Ministério Público do Pará, o que sinaliza a existência de potenciais crimes federais contra bens da União, má versação de fundos de convênios e violações ao Estatuto do Índio (O MPF ainda não se pronunciou). Na esfera estadual, a Promotoria de Justiça de Novo Repartimento cobra respostas imediatas das Secretarias Municipais (Saúde, Educação, Assistência Social), da SESPA (Governo do Estado), do DSEI (Ministério da Saúde) e da direção do Programa Parakanã, estipulando prazos curtos para que se explique o porquê de os insumos só terem sido comprados depois que o vírus já havia paralisado a aldeia.
As denúncias contra a Axia encabeçadas por organizações da sociedade civil, como o Instituto Movimento Voto Consciente Canaã, constam de um farto dossiê que já ultrapassou as fronteiras brasileiras. As acusações de violação de direitos humanos e erros de controle no uso de recursos de compensação foram encaminhadas à Comissão Interamericana de Direitos Humanos (CIDH), submetendo as corporações e o Estado brasileiro a um escrutínio global.

Em contato com o RR, a Funai confirmou que “tomou conhecimento da ocorrência de um surto de Covid-19 em fevereiro de 2024 e atuou em apoio às ações da SESAI voltadas à contenção da disseminação da doença. Consta registro dessa atuação no Formulário Relatório Diário de Atividades nº 6306936”. A autarquia informou ainda que “durante a ocorrência de casos de influenza em meses anteriores, por meio do Programa Parakanã, tomou conhecimento da indisponibilidade do medicamento Fosfato de Oseltamivir, utilizado no tratamento da influenza, conforme informado pela Secretaria de Estado de Saúde Pública do Pará (SESPA). Segundo a Funai, “o processo de transição das ações de saúde executadas pelo Programa Parakanã permanece em andamento. O Programa atua junto ao grupo Wyrapina, localizado na porção ocidental da Terra Indígena Parakanã, mantendo profissionais em sete das trinta e uma aldeias existentes”. A Fundação afirma ainda que “Atualmente, o Programa: – mantém duas casas de trânsito para pacientes em tratamento; – custeia medicamentos e procedimentos cirúrgicos não cobertos pelo SUS; – presta assistência odontológica; – oferece apoio a pacientes em tratamento de média e alta complexidade; e – apoia a SESAI em ações de atenção básica, incluindo remoções emergenciais, retorno de pacientes às aldeias e capacitação de profissionais indígenas”.

Consultada, a Axia informa que “O Programa Parakanã é mantido de forma ininterrupta e gerido pela Fundação Nacional dos Povos Indígenas (FUNAI) desde 1987 e recebe por ano cerca de R$ 11,6 milhões, destinados ao apoio às comunidades indígenas em diferentes frentes de atuação, sem qualquer redução de valores nos últimos anos”.

Segundo a empresa, “o programa faz parte do licenciamento ambiental da Usina Hidrelétrica Tucuruí, no Pará, e tem como objetivo apoiar o processo de transição das áreas de saúde e educação para o Estado, além de manter ações voltadas às atividades produtivas, à proteção ambiental, às obras de infraestrutura e à vigilância dos limites da Terra Indígena. Paralelamente, busca fortalecer iniciativas que promovam a autonomia das comunidades indígenas por meio de suas associações representativas. Em 2025, 62% dos recursos foram destinados à saúde e administração do programa”. A Axia diz ainda que “também em 2025, destinou mais R$ 382 mil, utilizando recursos de investimento social privado, com objetivo de reconstruir o TXK, Núcleo de Apoio às Áreas de Educação e Saúde da Comunidade, para atender a demanda dos Parakanã e otimizar serviços de saúde, educação entre outros”.

A Axia confirmou ao RR que “De acordo com informações reportadas pela Funai, através do gerente local do Programa Parakanã, foram confirmados 12 casos de Covid-19 e influenza na Terra Indígena Parakanã. Como medida preventiva, para evitar a disseminação da doença e proteger a população indígena, a prefeitura de Novo Repartimento optou pela suspensão temporária das aulas, medida comum em casos desse tipo.”

Também consultados, Vale, Ministério da Saúde, Ministério dos Povos Indígenas, CGU e Governo do Pará não se manifestaram até o fechamento desta matéria.

Tabela 1: Acordos anunciados vs. execução na ponta

  
 
Tabela 2: Raio-X da População Indígena Afetada

Fonte: Os autores
 
Alcance internacional

Os passivos socioambientais da Vale já ultrapassaram as fronteiras brasileiras e se transformaram em alvo de uma crescente judicialização internacional. Nos Estados Unidos, investidores moveram ações coletivas na Justiça de Nova York após os desastres de Mariana e Brumadinho, alegando que a companhia omitiu riscos relevantes ao mercado. Embora o foco formal seja a perda de valor das ações, os processos detalham os impactos humanos, ambientais e sociais decorrentes dos rompimentos de barragens. Na Europa, escritórios de advocacia e organizações de direitos humanos vêm testando a competência de tribunais em países como Reino Unido e Países Baixos para responsabilizar controladoras e parceiras de grandes projetos de mineração por danos socioambientais ocorridos no Brasil. Paralelamente, entidades indígenas e ONGs internacionais têm recorrido a organismos multilaterais, como o Conselho de Direitos Humanos da ONU e a Comissão Interamericana de Direitos Humanos, para denunciar violações envolvendo povos originários. O objetivo dessas iniciativas é ampliar a pressão sobre investidores, reguladores e instituições financeiras internacionais, elevando os riscos jurídicos, reputacionais e financeiros enfrentados pela mineradora no exterior.

A Axia, por sua vez, herdou da antiga Eletrobras/Eletronorte passivos socioambientais também com alcance internacional. O caso mais emblemático é Belo Monte, um dos maiores litígios internacionais envolvendo o setor elétrico brasileiro. Lideranças indígenas da bacia do Xingu, com apoio da AIDA, levaram à Comissão Interamericana de Direitos Humanos denúncias contra o Estado brasileiro e os consórcios de energia ligados ao empreendimento, do qual a antiga Eletrobras participava de forma relevante. A ação questiona impactos como o colapso da pesca, a perda de navegabilidade, o deslocamento de comunidades indígenas e ribeirinhas e a insuficiência das medidas de mitigação. Em 2015, a CIDH abriu oficialmente o trâmite do caso e cobrou explicações do Brasil. Em 2018, as entidades apresentaram argumentos e relatórios finais.

O impacto para as duas empresas não fica restrito a questões judiciais. Estende-se também à captação de recursos. Fundos institucionais do mundo — especialmente na Europa — já baniram ou colocaram restrições severas à mineradora e a companhia de energia com base em critérios ESG. Em 13 de maio de 2020, o Norges Bank, gestor do Fundo de Pensão do Governo da Noruega, anunciou a exclusão da antiga Eletrobras de seu portfólio, seguindo recomendação direta do seu Conselho de Ética. O motivo formal foi o “risco inaceitável” de que a empresa contribuísse para violações graves ou sistemáticas de direitos humanos em razão de sua participação e governança no projeto de Belo Monte. Na mesma data, o fundo também baniu a Vale, sob a justificativa de risco de danos ambientais severos provocados pelas rupturas recorrentes de barragens. No caso da mineradora, o bloqueio internacional é ainda mais amplo. A Vale já foi alvo de restrições por parte do KLP, maior fundo de pensão do setor público da Noruega, que apontou risco de cumplicidade em danos ambientais graves e violações de direitos de populações locais e originárias. O AP7, fundo estatal sueco responsável por recursos previdenciários de milhões de trabalhadores, também colocou a companhia em sua lista de exclusão, com base em violações de convenções internacionais de direitos humanos e meio ambiente. Gestores canadenses e holandeses, como OMERS e PGGM, adotaram políticas de exclusão ou venda forçada de papéis da Vale, citando o histórico de passivos com comunidades tradicionais, a falta de garantias de segurança operacional e riscos de governança incompatíveis com seus critérios éticos. Até fundos ligados à Igreja da Inglaterra entraram na pressão: o braço financeiro e previdenciário da instituição liderou uma coalizão de investidores cobrando padrões mais rígidos de segurança após Brumadinho e suspendeu aportes diante da lentidão das respostas corporativas e do surgimento de novas denúncias. Na prática, esses vetos funcionam como uma segunda punição. Além de ações judiciais, multas e obrigações de reparação, Vale e Axia passam a carregar um desconto reputacional no mercado financeiro internacional, com menor acesso a carteiras sustentáveis, maior resistência de fundos ESG e risco de encarecimento do crédito externo.

É nesse cenário que a nova legislação internacional promete fechar o cerco contra ambas. Bruno Gutman, advogado sócio do Gutman, Rattes, Pimenta & Cleistenes (GRPC Private Legal Office) com atuações no Brasil e na Europa, alerta que a Diretiva de Due Diligence Corporativa (2024/1760), em vigor desde janeiro de 2026, estabelece uma responsabilidade extraterritorial clara que atinge diretamente a Vale e a Axia por suas conexões, listagens e operações no mercado europeu. “A Diretiva obriga estas empresas a mapear, prevenir e remediar impactos adversos em direitos humanos em suas operações globais, incluindo o risco de contaminação e a violação de direitos de povos indígenas (Artigo 7)”, explica Gutman.

Bruno Gutman antecipa medidas que o escritório está adotando no exterior em nome da etnia Parakanã: “Estamos elaborando um relatório jurídico detalhado para submissão aos Eurodeputados da Delegação para as Relações com a República Federativa do Brasil, documentando essa situação de violações sistemáticas cometidas por multinacionais com conexões ao mercado europeu. Paralelamente, estamos analisando a viabilidade jurídica de uma denúncia formal ao Parlamento Europeu”, revela o advogado. Segundo ele, a denúncia adquire relevância estratégica em função do Acordo de Livre Comércio Mercosul-União Europeia, exigindo que a UE use sua responsabilidade dupla para fiscalizar suas empresas e garantir que futuros acordos incluam supervisão efetiva contra violações de direitos fundamentais na floresta.

Os impactos das diretrizes da UE

A análise no mercado europeu vai muito além das cláusulas tradicionais do Acordo Mercosul-União Europeia. Embora o acordo inclua um capítulo robusto sobre Desenvolvimento Sustentável — que exige o cumprimento de tratados climáticos, a proteção de florestas e o respeito aos direitos dos povos originários (Convenção 169 da OIT) —, a União Europeia implementou legislações internas extremamente rígidas que se aplicam diretamente a empresas estrangeiras que exportam para o bloco ou que possuem investidores europeus.

As principais legislações e consequências na UE são:

• Diretiva de Devida Diligência em Sustentabilidade Corporativa (CSDDD)

A Corporate Sustainability Due Diligence Directive (CSDDD) obriga grandes empresas que operam no mercado europeu a mapear, prevenir e mitigar impactos negativos aos direitos humanos e ao meio ambiente em toda a sua cadeia de valor global. A Vale possui forte presença na Europa (atendendo clientes na Alemanha, França, Itália e Espanha). A mineradora está listada em bolsas europeias e está sob o escopo de conformidade exigido pelos seus compradores e financiadores europeus. A comprovação de contaminação por metais pesados em populações indígenas e a omissão estatal/corporativa podem acionar cláusulas de exclusão. Grandes fundos de investimento europeus e usinas siderúrgicas podem rescindir contratos para evitar pesadas multas aplicadas pelas agências reguladoras da UE.

• Regulamento de Desmatamento da União Europeia (EUDR) e Proteção de Direitos Originários

Embora o foco principal do regulamento seja o desmatamento, o texto legal vincula a legalidade das commodities importadas pelo bloco ao respeito aos direitos de posse e uso da terra por povos indígenas, de acordo com as leis do país de origem. Se ficar comprovado que as cadeias operacionais de mineração ou de geração de energia, usada na fabricação de produtos exportados para a UE (como no caso da Axia/antiga Eletronorte no Programa Parakanã ou a Vale na TI Xikrin) violam o direito de uso tradicional da terra e geram colapso sanitário nas aldeias, os produtos finais vinculados a essas áreas ou empresas perdem o selo de conformidade legal exigido pelas alfândegas europeias.

EUA: risco de litígios e sanções

Nos Estados Unidos, o foco punitivo transita pela responsabilização financeira de empresas de capital aberto (visto que ambas possuem ADRs negociadas na NYSE em Nova York), além de sanções por violações graves de direitos humanos. Isso num momento em que as relações comerciais e políticas entre Brasil e EUA estão em crise.

As principais legislações e consequências nos EUA são:
 

• Lei Global Magnitsky

A legislação permite ao governo dos EUA (através do Departamento do Tesouro) impor sanções financeiras, congelamento de bens e proibição de transações a indivíduos e entidades jurídicas envolvidos em abusos graves de direitos humanos e corrupção em qualquer lugar do mundo. Denúncias que envolvem o cerceamento da voz de lideranças indígenas combinado com a degradação da saúde de povos originários protegidos por omissão corporativa ou estatal podem, em cenários extremos de forte pressão internacional, embasar pedidos de inclusão em listas de restrição de transações (Entity List), isolando as companhias do sistema bancário norte-americano.

• Regulações de Transparência da SEC

A SEC exige que empresas listadas em suas bolsas forneçam relatórios financeiros e de governança (10-K ou 20-F) contendo informações precisas e transparentes sobre riscos operacionais, passivos ambientais e práticas ESG (Ambientais, Sociais e de Governança). Se a Vale ou a Axia falharem em reportar ao mercado financeiro americano a real extensão dos riscos de litígio, contaminação e multas bilionárias de suas operações (como o caso da TI Xikrin do Cateté e as falhas do Programa Parakanã), investidores norte-americanos podem acionar a SEC sob alegação de fraude de valores mobiliários (Securities Fraud). Isso abre margem para as famosas Class Actions (ações coletivas de acionistas), que já custaram bilhões de dólares à própria Vale após os desastres de Mariana e Brumadinho.

• Alertas de reputação no Sistema de Compras Governamentais e do B2B

Grandes corporações americanas que utilizam o minério da Vale possuem códigos de conduta internos rígidos para evitar o chamado reputational risk. Relatórios contundentes que atestam bebês nascendo contaminados por níquel e o avanço de ações judiciais de bloqueio de verbas são gatilhos para que comitês de governança dessas indústrias busquem fornecedores alternativos no mercado internacional para blindar suas próprias marcas.

Fontes, Documentos e Links de Referência:

• Contaminação Vale (Xikrin): ACP do Ministério Público Federal (Ref: Fev/2025) / Laudos UFPA de contaminação bioquímica na TI Xikrin do Cateté.
• Falsa Narrativa Brumadinho: Manifestação Pública do MPF-MG (Jun/2021) contestando o repasse de R$ 10,85 milhões anunciado pela Vale.
• Acordo Axia Energia: Termo de Compromisso nº 001/2019 — Eletrobras Eletronorte e FUNAI (Programa Parakanã).
• Investigação Criminal e Federalização: Despacho MPE-PA (Notícia de Fato nº 01.2026.00020062-6) e Protocolo Eletrônico MPF (PRM-MAB-PA-00007575/2026).
• Alerta Fiocruz Subestimado: Boletim InfoGripe (Resumo Semana Epidemiológica 19/2026), apontando pico de VSR e Influenza.
• Confissão do Ministério da Saúde: Planos Distritais de Saúde Indígena (PDSI) do DSEI Guamá-Tocantins e do DSEI Altamira (Biênio 2024-2027) detalhando aumento na mortalidade e falta de médicos.
• Links de Acesso à Transparência: Portal MPF | Portal MPPA | InfoGripe Fiocruz | Painel Radar IDHM (PNUD)[cite: 14, 17].
• Portal Oficial do MPF: https://www.mpf.mp.br/o-mpf/unidades/pr-pa/noticias/mpf-processa-vale-uniao-e-estado-do-para-pela-contaminacao-dos-indigenas-xikrin-do-catete-por-metais-pesados

https://www.mpf.mp.br/o-mpf/unidades/pr-pa/noticias/mpf-pede-bloqueio-de-r-60-milhoes-da-vale-para-reparar-danos-ao-rio-catete-e-impactos-ao-povo-xikrin-pa

• Cobertura Jornalística da Época (Junho de 2021): O caso da contestação do repasse de R$ 10,85 milhões foi amplamente reportado. Seguem os links de referência que confirmam a declaração do MPF de que a informação da empresa “não era verídica”:
• G1 (Globo): MPF diz que Vale não repassou recursos prometidos a indígenas atingidos por Brumadinho.
• Brasil de Fato: Indígenas Pataxó atingidos por Brumadinho denunciam falta de repasse de verbas da Vale.
• MPF/PA – Justiça Federal proíbe atividades da mina Onça Puma da Vale (Este é o link que embasa a conduta e as denúncias sobre o impacto da Vale na TI Xikrin).
• https://www.global.org.br/blog/brasil-respondera-na-comissao-interamericana-por-violacoes-de-direitos-humanos-em-belo-monte/
• https://www.nbim.no/en/news-and-insights/the-press/press-releases/2020/exclusion-decisions-and-decisions-to-revoke-exclusion/
• KLP – Exclusion and Dialogue (Official Portal).

Durante décadas, os Estados Unidos dominaram o imaginário migratório brasileiro do “El Dorado”. Era para lá que seguiam trabalhadores, estudantes e famílias em busca de oportunidades econômicas. Também era dos EUA que vinha a maior parte dos recursos enviados ao Brasil por emigrantes — valores que ajudam a equilibrar contas externas, consumo familiar e circulação de moeda estrangeira no país.

Levantamento realizado pelo RR com base em séries oficiais do Sistema Gerenciador de Séries Temporais (SGS) do Banco Central do Brasil revela, porém, uma transformação silenciosa — e cada vez mais relevante — nas relações financeiras entre o Brasil e a Península Ibérica.

Nas séries selecionadas do BC para transferências pessoais, Portugal aparece como um dos principais corredores financeiros ligados à migração brasileira, atrás dos Estados Unidos, em volume absoluto entre os países analisados. O dado novo e mais relevante, contudo, é outro: a Espanha tornou-se o país europeu com maior crescimento proporcional das remessas de dólares por pessoas. Esse fenômeno pode estar associado ao crescimento da comunidade brasileira nos últimos anos, cerca de 25%.

Os números ajudam a explicar uma mudança geopolítica, econômica e migratória já perceptível nas ruas de Lisboa, Madri, Barcelona, Valência e Málaga: a Península Ibérica consolidou-se como o principal eixo migratório brasileiro na Europa.

Ainda assim, o fenômeno permanece relativamente subestimado nos corredores diplomáticos brasileiros, enquanto reclamações de migrantes sobre burocracia, moradia e regularização crescem em nas embaixadas de Portugal e Espanha.

Segundo dados da Agência de Migrações lusa (AIMA), Portugal possui atualmente cerca de 500 mil brasileiros entre residentes regularizados e pessoas em processo de regularização. Mas há quem estime que esse valor está subestimado por não levar em conta os detentores de dupla cidadania e os indocumentados.  Já Na Espanha, o Instituto Nacional de Estadística e o Ministerio de Inclusión, Seguridad Social y Migraciones apontam para uma comunidade brasileira já está próxima a 200 mil pessoas — número que continua em expansão.

Mais do que simples estatísticas migratórias, os fluxos cambiais mostram como essas comunidades passaram a movimentar uma economia transnacional própria, baseada em: remessas familiares; pagamento de aluguel; apoio estudantil; compra de imóveis; abertura de empresas; manutenção de famílias divididas entre continentes; e circulação permanente de capital entre Brasil e Europa.

Os dados do Banco Central sugerem que a migração brasileira para Portugal entrou numa fase de consolidação estrutural. Já a Espanha, parece viver o início de um novo ciclo migratório acelerado — semelhante ao observado em Portugal após a pandemia.

Portugal, corredor financeiro migratório do Brasil

Os dados de transferências pessoais do Banco Central mostram que Portugal permaneceu entre os principais destinos de remessas enviadas do Brasil ao exterior no primeiro trimestre entre 2020 e 2026.

Tabela 1 — Países para onde moradores do Brasil mais enviaram dólares
Transferências pessoais — despesa
1º trimestre de cada ano (jan–mar) — US$ milhões

Obs (*):  Dados do 1º trimestre de 2026.
 
Fonte: elaboração própria do RR com base no Sistema Gerenciador de Séries Temporais (SGS) do Banco Central do Brasil. Dados trimestrais oficiais do 1º trimestre de cada ano (jan–mar), em US$ milhões. Séries utilizadas: EUA (24793), Portugal (24794), Bolívia (24795), Reino Unido (24796), Espanha (24797) e Canadá (24802). Última atualização disponível: 24/04/2026.

No acumulado do período analisado, Portugal recebeu US$ 689 milhões em transferências pessoais originadas no Brasil, apenas no recorte do primeiro trimestre de cada ano. O dado chama atenção por diversos fatores. Primeiro porque Portugal possui população muito inferior à dos Estados Unidos. Segundo porque o fluxo financeiro permaneceu elevado mesmo após: a crise habitacional portuguesa; a desaceleração econômica europeia; o endurecimento do debate político migratório; e os problemas administrativos enfrentados pela AIMA.

Os números sugerem que a migração brasileira para Portugal deixou de ser apenas conjuntural. Tornou-se estrutural.

O ciclo português desacelera, mas não desaparece

Os dados revelam outro movimento relevante: o ritmo de crescimento desacelerou fortemente após 2023.

Tabela 2 — Crescimento anual das transferências do Brasil para Portugal

Fonte: elaboração própria do RR com base nas séries do SGS/Banco Central do Brasil.

O comportamento é compatível com uma onda migratória que amadureceu. Entre 2021 e 2023 houve: instalação familiar; pagamento de cauções imobiliárias; aluguel; compra de mobiliário; regularizações; abertura de atividade profissional; e envio intenso de capital inicial.

Depois disso, os fluxos tendem naturalmente a desacelerar porque muitos emigrantes já estão estabilizados financeiramente e administrativamente. Mas o ponto mais relevante é saber se Portugal continua ocupando posição importante na circulação financeira ligada à diáspora brasileira. Mesmo com: inflação imobiliária; crise de moradia; aumento dos aluguéis; desaceleração econômica; e maior burocracia migratória, os fluxos financeiros permanecem elevados.

Segundo o Banco de Portugal, o país enfrenta desaceleração do crescimento, pressão sobre o mercado imobiliário e perda de produtividade — fatores que afetam diretamente a comunidade migrante. Hoje, muitos brasileiros em Portugal movimentam recursos para: sustentar familiares no Brasil; manter imóveis; pagar cursos; financiar processos de nacionalidade; reorganizar patrimônios; ou investir entre os dois lados do Atlântico.

A Espanha será a nova Portugal?

Se Portugal representa uma migração brasileira consolidada, a Espanha começa a representar uma migração emergente e acelerada. Os volumes absolutos ainda são menores. Mas o crescimento proporcional chama atenção.

Tabela 3 — Países que mais enviaram dólares ao Brasil
Transferências pessoais — receita
1º trimestre de cada ano (jan–mar) — US$ milhões

* Dados do 1º trimestre de 2026.

 
Fonte: elaboração própria do RR com base no Sistema Gerenciador de Séries Temporais (SGS) do Banco Central do Brasil. Dados trimestrais oficiais do 1º trimestre de cada ano (jan–mar), em US$ milhões. Séries utilizadas: EUA (24781), Portugal (24785), Espanha (24786), Suíça (24787), Reino Unido (24789) e Canadá (24790). Última atualização disponível: 24/04/2026.

As séries do Banco Central indicam crescimento consistente das transferências pessoais associadas à comunidade brasileira na Espanha entre 2020 e 2026.

O movimento coincide com: expansão da comunidade brasileira; aumento do número de estudantes; flexibilização migratória; e maior atratividade econômica relativa no contexto ibérico.

Espanha flexibiliza entrada de migrantes; Portugal endurece as regras

A diferença entre Portugal e Espanha começou a ficar mais evidente após 2023. Portugal passou a discutir: endurecimento de regras migratórias; revisão das políticas de nacionalidade; aumento de exigências burocráticas; e mudanças no sistema de regularização.

Já a Espanha adotou movimento distinto. Segundo o Ministerio de Inclusión, Seguridad Social y Migraciones, Madri ampliou: mecanismos de regularização; vistos de estudo; autorizações de trabalho; permanência estudantil; e possibilidades de transformação de vistos temporários em residência.

Além disso, brasileiros possuem vantagem relevante no sistema espanhol: cidadãos ibero-americanos podem solicitar nacionalidade após dois anos de residência legal contínua.

Nas redes sociais de brasileiros residentes na Europa, tornou-se frequente a expressão: “A Espanha virou a nova Portugal.” A frase resume uma mudança importante: custo de vida relativamente mais equilibrado; cidades maiores; mercado imobiliário mais distribuído; maior dinamismo econômico; e menor saturação administrativa.

Madri, Valência, Málaga e Sevilha passaram a atrair perfis que antes escolhiam Lisboa ou Porto quase automaticamente.
Os dados do Banco Central mostram algo maior do que simples remessas familiares.

Eles indicam a formação de um corredor econômico transatlântico permanente entre Brasil, Portugal e Espanha, impulsionado por: migrantes; estudantes; trabalhadores remotos; famílias binacionais; aposentados; empreendedores; e comunidades digitais.

Os Estados Unidos continuam liderando em volume absoluto de transferências pessoais envolvendo brasileiros. Ainda assim, os dados sugerem que Portugal e Espanha consolidaram-se como dois dos principais eixos europeus da mobilidade financeira associada à diáspora brasileira.

Mais do que remessas familiares, os fluxos indicam uma reorganização estrutural da presença brasileira na Península Ibérica — fenômeno que tende a ganhar ainda mais relevância na próxima década.

O redesenho institucional do Estado brasileiro na virada do milênio foi acompanhado por uma atmosfera de profundo debate intelectual e um otimismo quase ingênuo quanto à capacidade das agências reguladoras de blindarem o interesse público. Foi sob o impacto daquela transição que, há 26 anos, me sentei ao lado de Dércio Santiago da Silva Jr. e da saudosa professora Anna Maria Campos, então nossa orientadora, para formular um alerta que considerávamos urgente.

Anna Maria Campos era teórica arguta com suficiente experiência na Administração Pública para ter elegido o conceito deaccountability já como tema de interesse maior, justamente pelo pouco que então dele se falava no Brasil. No artigo “Avaliação de agências reguladoras: uma agenda de desafios para a sociedade brasileira”, publicado na Revista de Administração Pública (RAP) da FGV em 2000, nossa preocupação central residia no que a literatura clássica define como o “risco de captura”. Advertíamos ali que a retirada do Estado da administração direta da infraestrutura e de serviços essenciais, se desprovida de sistemas de avaliação cruzada e transparente, fatalmente transformaria as autarquias regulatórias em reféns do poder econômico e do fisiologismo político.

Os horrores descortinados pela investigação da liquidação do Banco Master fizeram-me lembrar daquele artigo, com o amargor de constatar que os riscos que diagnosticamos há mais de 25 anos se materializaram como profecias negligenciadas, que talvez representem apenas a ponta de um iceberg de altíssimo custo social.

O terremoto provocado pela Operação Compliance Zero revelou que o verdadeiro perigo não reside apenas nas fraudes bilionárias estimadas, mas na sofisticação do modus operandi: a infiltração institucionalizada para corromper servidores de agências, órgãos de controle, do Judiciário e parlamentares, assim como fraudar relatórios de liquidez com títulos inflados. Se o Estado continuar operando na lógica analógica de fiscalização a posteriori – onde a polícia só entra em cena quando o rombo já é de dezenas de bilhões e os fundos de investimento e até de previdência já foram dilapidados —, a sociedade continuará sofrendo prejuízos irreparáveis.

Há, contudo, algumas boas razões para acreditarmos que esses problemas não sejam insolúveis. A fronteira tecnológica atual oferece uma oportunidade sem precedentes para que a parte sã do Estado inverta essa lógica de desgaste e antecipe o crime financeiro e regulatório.

O divisor de águas dessa virada estratégica atende pelo nome de Inteligência Artificial Generativa. Durante a pandemia, o mundo testemunhou o poder dos modelos de deep learning ao identificarem, em meras radiografias de pulmão, os indícios microscópicos da infecção por Covid-19 — padrões, opacidades e anomalias de textura tão sutis que escapavam completamente ao olho de qualquer médico humano altamente treinado. A IA não substituiu o médico; ela ampliou sua visão para dimensões antes invisíveis. Transportada para o ambiente regulatório de agências como Banco Central, CVM, Aneel, ANS, entre outras, essa mesma tecnologia confere à IA a habilidade de “peneirar” indícios de fraude, manipulação de balanços e captura institucional em tempo real, cruzando dados aparentemente desconexos que nenhuma auditoria humana seria capaz de consolidar a tempo de evitar o desastre.

Para evitar que novas fraudes de alta magnitude se consolidem nas áreas reguladas, o Estado precisa desenhar um ecossistema de auditoria algorítmica focado em três pilares preventivos:

1. Auditoria preditiva de balanços e identificação de anomalias de ativos

O caso Master demonstrou que as fraudes florescem na revalidação artificial de papéis antigos para forjar solidez patrimonial. Uma IA alimentada com o histórico de transações de mercado e registro de ativos pode rastrear, em segundos, discrepâncias severas entre o valor real de mercado de um título e o valor declarado nos balanços enviados ao regulador. O algoritmo é capaz de detectar o “estresse oculto” em uma carteira de CDBs ou Certificados de Recebíveis muito antes que a instituição financeira ou a concessionária de infraestrutura entre em rota de colisão operacional, emitindo alertas automáticos de inconsistência contábil antes que o passivo seja transferido para o mercado ou para o cidadão.

2. Mapeamento de redes de influência e captura decisória

A captura regulatória deixa rastros processuais e comportamentais. Modelos avançados de IA podem auditar o fluxo de pareceres emitidos por servidores de agências reguladoras, cruzando a velocidade de aprovação de determinados pleitos, o padrão de decisões favoráveis a certos entes regulados e até a rotatividade de ex-servidores que migram para consultorias privadas (as famosas “portas giratórias”). Assim como na radiografia pulmonar, a IA identifica a “mancha” da anomalia no comportamento administrativo: se um parecer técnico desvia do padrão histórico da própria agência para favorecer uma engenharia societária agressiva, o sistema trava o trâmite e exige dupla checagem externa.

3. Cruzamento dinâmico de garantias e lastros de concessões

Grandes fundos de investimento que assumem o controle de setores sensíveis como água, energia e rodovias utilizam intrincadas teias de empresas de prateleira para blindar o capital. Ao integrar as bases de dados das agências reguladoras com os cartórios de registro de imóveis, juntas comerciais e movimentações de fundos estruturados, a IA Generativa pode fazer a varredura contínua do verdadeiro lastro financeiro que garante aquela concessão pública. Se a saúde financeira da controladora real começar a se deteriorar através de pirâmides e outros mecanismos ocultos de alavancagem, ou da compra de litígios predatórios, o regulador recebe o diagnóstico preditivo, permitindo a intervenção ou a caducidade do contrato antes que o serviço essencial colapse na ponta.

A lição que o mercado e o poder público precisam extrair dos escândalos recentes é a de que o controle analógico, vulnerável e paroquial faliu. O diagnóstico que eu, Anna Maria e Dércio traçamos no ano de 2000 sobre a vulnerabilidade do Estado permanece dolorosamente atual, mas a caixa de ferramentas para virar esse jogo mudou radicalmente. O poder de processamento e a inteligência preditiva estão disponíveis. Cabe ao Estado brasileiro utilizá-los para enxergar a infecção da fraude e da captura regulatória no tecido econômico antes que ela se torne uma metástase generalizada.

Anatomia da omissão no Caso Master: os sinais que a IA teria decodificado

Para compreender como a Inteligência Artificial mudaria o paradigma da fiscalização, é preciso olhar para o retrovisor do caso do Banco Master e isolar as anomalias que orbitavam a instituição muito antes de a Polícia Federal deflagrar a Operação Compliance Zero. No ambiente regulatório analógico, esses dados pareciam ruídos dispersos; para uma arquitetura de aprendizado profundo, eles eram os sintomas claros de uma infecção em estágio avançado.

Se o Banco Central e a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) operassem com sistemas preditivos baseados em IA generativa e redes neurais, o colapso de bilhões de reais que vitimou fundos de pensão e regimes de previdência estaduais teria sido estancado na origem por meio de três macroindícios:

 1. Opacidade radiológica dos títulos “Zumbis”

O principal mecanismo de forja de liquidez investigado consistia em adquirir títulos antigos, desvalorizados pelo mercado, e registrá-los nos balanços por valores absurdamente inflados. Esse patrimônio artificial servia de lastro para a emissão de Certificados de Depósito Bancário (CDBs) que eram agressivamente despejados em fundos de pensão de servidores públicos (RPPS).

• O olho humano: O fiscal tradicional avaliava a existência formal do título e a assinatura dos pareceres de avaliação anexados, chancelados por consultorias que, conforme se descobriu, faziam parte do ecossistema de captura.
• O diagnóstico da IA: Ao cruzar dinamicamente a série histórica de negociação daqueles papéis em todo o mercado secundário, a IA identificaria instantaneamente um desvio padrão incompatível: um ativo virtualmente morto, sem liquidez real, sofrendo uma valorização contábil vertical apenas dentro daquela instituição. O algoritmo emitiria um alerta de “Ativo Inflado sem Lastro de Mercado”, bloqueando a validação do balanço antes que esses papéis fossem utilizados para captar o dinheiro dos aposentados.

 2. Padrão de contágio nos Regimes de Previdência (RPPS)

O grupo criminoso expandia sua captação cooptando gestores de fundos de pensão municipais e estaduais para que injetassem os recursos públicos de suas autarquias em papéis emitidos pelo banco, em troca de vantagens indevidas e mimos custeados no exterior.

• O olho humano: As agências reguladoras observavam as alocações de maneira isolada. Se um fundo de previdência de uma prefeitura do interior comprava um CDB da instituição, a operação parecia legal, desde que respeitasse os limites percentuais de risco da legislação vigente.
• O diagnóstico da IA: Um modelo de inteligência de rede mapearia o fluxo de capital de forma sistêmica. A IA identificaria uma coincidência estatística impossível: dezenas de fundos de pensão, geograficamente distantes e sem nenhuma sinergia de comitê de investimento, migrando simultaneamente suas carteiras para ativos de um mesmo banco de médio porte, justamente após eventos específicos ou trâmites políticos em Brasília. O sistema acenderia a luz vermelha para o fenômeno de “Concentração Induzida por Captura”, disparando uma auditoria de conformidade em tempo real nas autarquias compradoras.

 3. Assimetria temporal entre emissão e liquidez

O fluxo financeiro fraudulento operava em um circuito fechado onde os recursos captados retornavam para simular solidez. O dinheiro que saía para financiar festas luxuosas e aportes sob suspeita reentrava no caixa sob a rubrica de novos investimentos.

• O olho humano: O balanço patrimonial trimestral exibia uma fotografia estática e saudável: o nível de depósitos e a liquidez de curto prazo atendiam aos índices exigidos pelo Banco Central (Índice de Basileia).
• O diagnóstico da IA: A IA realiza um eletrocardiograma contínuo do fluxo de caixa, processando transações na velocidade de milissegundos. Ela detectaria que o dinheiro utilizado para liquidar obrigações ou inflar depósitos de última hora vinha de triangulações societárias com empresas de fachada controladas por parentes e operadores do próprio banco (como os fluxos mensais operados pelo núcleo familiar). Ao identificar que o banco estava gerando sua própria liquidez artificial por meio de um mecanismo de autofinanciamento em curto-circuito, o algoritmo denunciaria a fraude estrutural meses antes do estouro da bolha.

O caso Master não foi um cisne negro — um evento imprevisível e inevitável. Foi um elefante branco em uma sala de espelhos administrativa. Os indícios matemáticos, contábeis e de rede estavam todos lá, impressos nas entrelinhas dos dados que o Estado recebe diariamente. A diferença entre o prejuízo bilionário e a blindagem do patrimônio público reside, fundamentalmente, na decisão de trocar a burocracia dos relatórios em PDF pela soberania da auditoria algorítmica em tempo real.

Inteligência como âncora do futuro nacional

A transição da fiscalização reativa para o monitoramento em tempo de execução não é apenas uma sofisticação metodológica; é uma urgência existencial para o desenvolvimento do Brasil. O custo da captura regulatória e das fraudes sistêmicas não se mede apenas nas cifras bilionárias subtraídas dos fundos de pensão ou no sucateamento operacional de serviços essenciais. O prejuízo mais profundo, e de mais difícil reparação, é o desalento que esse ciclo de impunidade e ineficiência projeta sobre as próximas gerações. Quando o topo do sistema econômico opera sob as regras do privilégio e do artifício financeiro, sufoca-se o capitalismo produtivo e sabota-se a meritocracia real. O jovem brasileiro, ao testemunhar a reiteração dessas dinâmicas predatórias, é empurrado para um dilema trágico: a conformidade com a mediocridade institucional ou o exílio em busca de economias de mercado mais íntegras.

É para estancar uma sangria de talentos e de capital intelectual em curso que a Inteligência Artificial deve ser convocada para ocupar lugar especial no núcleo da governança de Estado. Monitorar, passo a passo e em tempo real, a atividade regulatória significa criar uma camada imune ao suborno, à coação e ao cansaço burocrático. O disparo automatizado de alertas diante de estranhezas contábeis e riscos societários retira do fiscal da ponta o peso da solidão decisória e devolve ao investidor legítimo a previsibilidade jurídica necessária para aportar capitais de longo prazo no país.

Passados 26 anos da sugestão de estrutura de avaliação que apresentamos na RAP, a tecnologia finalmente nos oferece a chave para permitir sua implementação de maneira simples e rápida. O Brasil não pode mais se dar ao luxo de ser o país do escândalo retroativo, que chora sobre os escombros de suas poupanças públicas e privadas aniquiladas pela corrupção. A implementação da auditoria algorítmica contínua é o caminho para destravar as forças produtivas do país, assegurando que a juventude brasileira possa enxergar um horizonte de prosperidade e alegria em sua própria terra, e não apenas nas portas de embarque de um aeroporto internacional.

A próxima Copa do Mundo será o primeiro grande teste internacional do mercado brasileiro de apostas em ambiente regulado, monitorado e formalizado. E o setor não pode chegar a esse evento tratado como experimento. 

No primeiro ano completo de regulação, 25,2 milhões de brasileiros apostaram em empresas autorizadas. No mesmo período, mais de 25 mil sites ilegais foram bloqueados pela Secretaria de Prêmios e Apostas, do Ministério da Fazenda, em parceria com a Anatel. 

A Copa vai ampliar todas as frentes ao mesmo tempo: audiência, tráfego, campanhas, pressão sobre meios de pagamento, atendimento ao consumidor, exposição das marcas, risco de comunicação inadequada, atuação de operadores ilegais e demanda por mecanismos reais de proteção. 

Esse cenário exige que o debate público abandone o atalho fácil. Não se regula um setor dessa escala com manchetes, moralismo ou resposta emocional de curto prazo. Regula-se com dados, fiscalização, tecnologia, cooperação institucional e capacidade de separar, de forma objetiva, quem opera dentro da lei de quem continua à margem dela. 

Apostas exigem controles concretos: KYC, prevenção à lavagem de dinheiro, jogo responsável, bloqueio de menores e impedidos, autoexclusão, publicidade responsável, monitoramento de integridade e canais efetivos de resposta ao consumidor. 

Esse é o ponto central às vésperas da Copa: a demanda por apostas não desaparece porque parte do debate público prefere que ela não exista. Ela apenas muda de endereço. 

A escolha é entre canalizar essa demanda para operadores autorizados, auditáveis, tributados e sujeitos a obrigações regulatórias, ou empurrá-la para sites clandestinos, sem identificação adequada, sem ferramentas de proteção, sem arrecadação, sem fiscalização e sem responsabilização. 

A Copa será vitrine, mas também será filtro. Vai expor quem investiu em tecnologia, compliance, atendimento, prevenção e integridade. E vai escancarar as brechas exploradas pelo mercado ilegal. 

O Brasil deu um passo relevante ao tirar esse setor da informalidade e colocá-lo sob supervisão estatal. Agora precisa resistir à tentação de tratar uma agenda complexa como se fosse um problema simples. 

Por isso, a discussão séria não é ser contra ou a favor das apostas. É como garantir que uma atividade que já existe, movimenta bilhões, arrecada bilhões, reúne milhões de usuários e será colocada sob forte pressão durante a Copa opere com mais controle, transparência, proteção ao consumidor e menos espaço para o ilegal. 

A Copa vai testar o setor. Mas também vai testar a qualidade da regulação, da fiscalização e do debate público. E nenhum deles pode funcionar no improviso. 

As relações econômicas entre Brasil, Portugal e Espanha atravessam uma das fases mais dinâmicas das últimas décadas. Levantamento próprio, com base nos dados abertos do sistema ComexStat/SECEX-MDIC, atualizados em maio de 2026, mostra que o comércio bilateral entre o Brasil e a Península Ibérica manteve trajetória estrutural de crescimento entre 2020 e 2026, impulsionado pela recuperação pós-pandemia, pela expansão das exportações energéticas brasileiras, pelo fortalecimento da integração aeronáutica e pela crescente presença empresarial brasileira na União Europeia.

Os números mais recentes indicam que, mantido o ritmo observado no primeiro quadrimestre, 2026 pode encerrar com um dos maiores patamares da série histórica. Mais do que crescimento absoluto, chama atenção a mudança qualitativa da relação econômica. Portugal e Espanha passaram a funcionar cada vez mais como plataformas europeias de integração logística, regulatória, tecnológica e industrial para empresas brasileiras.

Tabela 1 — Comércio bilateral Brasil–Portugal

Janeiro–abril de cada ano — US$ bilhões FOB

* Dados acumulados janeiro–abril de 2026.

Fonte: elaboração própria com base no sistema oficial ComexStat/SECEX-MDIC.

2026 pode registrar o maior fluxo comercial pós-pandemia

Mantido o ritmo observado no primeiro quadrimestre, a corrente comercial bilateral poderá superar US$ 4,8 bilhões em 2026.  Importante destacar que o desempenho final dependerá da evolução do mercado energético internacional, do câmbio e do comportamento das exportações brasileiras no segundo semestre.

Tabela 2 — Projeção anual Brasil–Portugal 2026

Metodologia

• extrapolação proporcional baseada no fluxo janeiro–abril;
• ajuste pela sazonalidade média observada entre 2020–2025;
• ponderação do comportamento histórico do segundo semestre.

Espanha aumenta relevância no comércio brasileiro

Embora Portugal mantenha relação histórica mais profunda com o Brasil, a Espanha possui participação comercial significativamente superior à de Portugal no comércio exterior brasileiro. Segundo os dados do MDIC/SECEX, a Espanha opera como: mercado consumidor industrial; plataforma logística mediterrânea; centro financeiro europeu; polo energético; e destino crescente de exportações brasileiras de maior valor agregado.

 Tabela 3 — Comparação econômica Brasil–Portugal x Brasil–Espanha (2026)

O novo mapa das exportações para a UE

A União Europeia voltou a ampliar sua relevância para o comércio exterior brasileiro após a pandemia. O bloco europeu continua entre os principais destinos das exportações brasileiras de: petróleo; minério; celulose; alimentos; produtos agrícolas; e aeronaves. Mas ocorre uma mudança importante: cresce também a presença brasileira em: serviços; tecnologia; defesa; logística; e internacionalização empresarial. Portugal e Espanha passaram a funcionar como plataformas complementares dentro desse processo.

Dados do ComexStat/SECEX-MDIC e levantamentos da FazComex mostram que as exportações brasileiras para Portugal permanecem fortemente concentradas em: combustíveis minerais; petróleo bruto; matérias-primas industriais; celulose; produtos agrícolas; e produtos metálicos.

Portugal atua simultaneamente como: mercado consumidor; funciona como ponto relevante de processamento energético e redistribuição logística no Atlântico europeu.

Aviação e defesa transformam relação Brasil–Portugal

O principal símbolo da transformação qualitativa da relação econômica bilateral é a integração industrial entre a Embraer e a OGMA (empresa portuguesa da qual participam Embraer e o Estado português e que se consolidou-se como peça estratégica da presença industrial brasileira na Europa).

A versão do Super Tucano para a OTAN tornou-se um dos projetos mais relevantes da expansão europeia da Embraer. Em dezembro de 2024, Portugal anunciou a aquisição do A-29N Super Tucano. Segundo a Embraer, a aeronave incorpora: interoperabilidade multinacional; novos sistemas de comunicação; e adaptação aos padrões operacionais da NATO.

Analistas do setor apontam que: a expansão do KC-390; o fortalecimento do programa A-29N; e a integração crescente com a OGMA podem transformar 2026 em um dos anos mais relevantes da cooperação aeroespacial luso-brasileira.

Península Ibérica: pesos e medidas

Portugal tornou-se relevante para o Brasil como porta de entrada regulatória da União Europeia; parceiro aeronáutico; hub de serviços; centro de internacionalização; e plataforma de expansão empresarial. A Espanha, por sua vez, apresenta vantagens distintas: mercado interno maior; economia industrial mais robusta; forte infraestrutura logística; conexão com América Latina; e crescimento acelerado da comunidade brasileira. Madri, Barcelona, Málaga e Valência passaram a atrair: startups brasileiras; empresas tecnológicas; profissionais qualificados; estudantes; e investidores imobiliários.

Os dados sugerem a formação de um corredor econômico transatlântico cada vez mais estruturado entre Brasil, Portugal, Espanha e União Europeia.

Esse processo é impulsionado por: migração qualificada; internacionalização empresarial; investimentos; logística; educação; turismo; e integração tecnológica.

A próxima década deverá mostrar se Portugal e Espanha consolidarão definitivamente posição como principais plataformas brasileiras dentro do mercado europeu.

Fontes utilizadas

• ComexStat / SECEX / MDIC
• Balança Comercial Brasileira – MDIC
• Estatísticas de Comércio Exterior – Gov.br
• FazComex – Exportações para Portugal
• AICEP Portugal Global
• Embraer
• OGMA

Tramita no Congresso, ainda sem a devida atenção, um projeto de lei que, a depender da redação atual, colocará o Brasil na rota de um erro cometido na década passada pelo Reino Unido. Ao prever a interoperabilidade e compartilhamento de dados de todos os brasileiros, a iniciativa mira em algo correto, mas peca na forma ao prever a centralização dos dados sem os mecanismos necessários de segurança e proteção das informações de toda a sociedade.

O PL 5.875/2013 tramita há cerca de 13 anos desde que foi apresentado no Senado. Era para ser meramente uma matéria atinente ao cartão do SUS. De lá para cá, mudou para um modelo de gestão de dados que enseja muitas preocupações éticas e jurídicas. Hoje, a depender do que está para ser apreciado na Comissão de Saúde da Câmara dos Deputados, criará um controle centralizado de dados de todos os pacientes públicos e privados — desde os atendidos pelo SUS àqueles que passam por laboratórios e hospitais privados.

A existência de dados compartilhados não é ruim. Na verdade, é medida necessária. A questão é como se faz isso, o modelo. O exemplo da Inglaterra, onde tentativa semelhante resultou num fracasso retumbante, serve de alerta.

No Reino Unido, o programa care.data, criado entre 2013 e 2016, pretendia centralizar dados clínicos de milhões de cidadãos em um grande repositório nacional. A promessa era de eficiência e integração. O resultado foi o oposto: denúncias de compartilhamento indevido com seguradoras, falta de transparência e falhas de governança produziram uma grave crise de confiança pública, além de prejuízo estimado em 12 bilhões de libras.

O problema britânico não foi a digitalização da saúde, mas a arquitetura escolhida. Em vez de uma rede federada, na qual os dados permanecem nos sistemas que os geram e são acessados apenas quando necessário, optou-se por um modelo centralizado de armazenamento massivo de informações sensíveis. É justamente esse o risco que o Brasil corre agora.

O texto em discussão transforma a Rede Nacional de Dados em Saúde (RNDS), do Ministério da Saúde, em algo muito além de uma camada de interoperabilidade. Na prática, cria um gigantesco repositório nacional com dados clínicos, administrativos e cadastrais de aproximadamente 215 milhões de brasileiros.

A preocupação aumenta quando se observa o histórico recente do país. Em 2020, o episódio do e-SUS Notifica expôs dados de cerca de 243 milhões de brasileiros, incluindo CPF, endereço e informações clínicas. O caso evidenciou fragilidades relevantes em segurança cibernética e governança de dados sensíveis.

Mesmo assim, o substitutivo atual concentra no Ministério da Saúde funções simultâneas de operador, regulador, fiscalizador e definidor das regras técnicas da própria rede. Entidades do setor alertam que praticamente nenhuma infraestrutura crítica brasileira funciona sem instâncias independentes de auditoria e participação multissetorial efetiva.

Há ainda outro aspecto pouco debatido: uma estrutura dessa magnitude movimentará bilhões em contratos de tecnologia, armazenamento e processamento de dados. Toda arquitetura centralizada cria dependências econômicas e tecnológicas difíceis de reverter.

O debate, portanto, carece de ser aprofundado. O Brasil precisa integrar seus sistemas de saúde, mas corre o risco de criar uma estrutura vulnerável a ataques cibernéticos, disputas políticas, conflitos regulatórios e perda de confiança da própria população. O Reino Unido já mostrou como essa história pode terminar. O risco agora é o Brasil insistir em repetir exatamente o mesmo erro.

Vanessa Souza é advogada com atuação no Brasil e Reino Unido. É mestre em leis de tecnologia pela Queen Mary University of London e tem extensão em Contratos e Privacidade pela Universidade de São Francisco (Califórnia, EUA)

• Empresas de caráter estatal ou semi-estatal operando no centro do tabuleiro financeiro;
• Decisões políticas discricionárias que beneficiam diretamente entes particulares em detrimento do erário;
• A destruição dos canais formais de comunicação, substituídos por redes informais de WhatsApp sem qualquer registo ou transparência pública.

Lisboa – A trajetória de David Neeleman na TAP Air Portugal, outrora celebrada como a salvação da companhia de bandeira, enfrenta agora um escrutínio rigoroso. O empresário encontra-se no centro de um complexo imbróglio financeiro em que os papéis de “vítima” e “vilão” se confundem. O Ministério Público (MP) de Portugal, impulsionado pelos fortes indícios remetidos no Relatório Final da Comissão Parlamentar de Inquérito (CPI) de 2023, conduz uma investigação criminal para apurar a suspeita de que o fundador da Azul utilizou o próprio patrimônio da TAP para financiar a compra do controle da companhia aérea lusa.

O Ministério Público (MP) de Portugal, atendendo ao pedido dos parlamentares da CPI (ver Relatório Final), abriu investigação para apurar se o empresário cometeu o crime  de  gestão danosa, que seria utilizar  o próprio património da TAP para financiar a compra do controle da companhia aérea lusa, enquanto, em outra frente, a Azul, da qual é controlador, cobra do Estado português uma dívida milionária decorrente da reestruturação da companhia – conforme o RR informou na edição de ontem. São os dois lados de uma moeda que gira freneticamente na Justiça e vai muito além do espaço aéreo corporativo: qualquer assunto referente à TAP é fator de turbulência política em Portugal. Principalmente quando um ex-acionista da empresa, como Neeleman, é investigado de fraude. É o que vamos tratar hoje na segunda matéria desta série especial do RR sobre o contencioso entre a Azul e seu acionista controlador com o governo português.

O lado “vilão”: a engenharia dos 241 milhões de euros

A tese central da investigação criminal é que Neeleman teria realizado uma capitalização fictícia, utilizando benefícios que pertenciam à TAP para se tornar dono da companhia.  O que os deputados concluíram no relatório enviado ao MP é que existem indícios suficientes para investigue se Neeleman cometeu crime de infidelidade.

A suspeita central é que o empresário tenha utilizado fundos da própria companhia (através do negócio dos aviões da Airbus e dos “prestações acessórias”) para financiar a capitalização da empresa no momento da compra, o que lesaria o património da transportadora aérea.

Contexto da Investigação em Portugal

O Ministério Público (MP) e o Departamento Central de Investigação e Ação Penal (DCIAP) investigam se a operação de capitalização da TAP com fundos provenientes de um desconto obtido junto da Airbus (cerca de US$ 226 milhões) constituiu um esquema de “autofinanciamento” ilegal.

Na prática, se Neeleman usou um benefício que pertencia à TAP para pagar a sua própria entrada na empresa, ele poderá ter cometido: Burla qualificada (Artigo 203.º e 204.º do Código Penal) e/ou Abuso de Confiança (Artigo 205.º do Código Penal).

As investigações ainda decorrem para apurar se houve violação das regras de mercado e prejuízo direto ao erário público português.

As suspeitas e apurações alcançam a gigante francesa Airbus, uma das maiores montadoras de aviões do mundo. O MP de Portugal investiga se o grupo participou de engenharia financeira ilegal, para viabilizar a compra da TAP por Neeleman. O principal indício nessa direção vem de 2015, quando a TAP desistiu da encomenda de 12 aviões A350. Em troca da nova encomenda de 53 aviões A320neo, a Airbus entregou US$ 226 milhões à empresa DGN, pertencente a Neeleman.

O empresário usou este “desconto comercial” — que por direito deveria abater o preço dos aviões para a TAP — como se fosse capital próprio para comprar 61% da companhia através do consórcio Atlantic Gateway. O sócio de Neeleman, Humberto Pedrosa, admitiu à CPI que os fundos eram um “empréstimo ou doação da Airbus”.

Soma-se a isto o pagamento de 15 milhões de euros à consultora Seabury, que assessorou Neeleman na compra, conforme descrito no relatório final da CPI do Parlamento português (Página 187).

O lado “vítima”: a cobrança de 189 milhões de euros

Enquanto é investigado pela maneira como entrou no capital da TAP, David Neeleman (via Azul) posiciona-se como credor lesado pela forma como o Estado geriu a sua saída.

Em 2016, a Azul injetou 90 milhões de euros na TAP SGPS com juros de 7,5%. Com a capitalização dos juros até março de 2026, o valor atingiu os 188,98 milhões de euros. A companhia brasileira alega que o governo português, ao nacionalizar a TAP em 2020, separou a empresa em uma “parte boa” (TAP S.A.) e uma “parte má” (Siavilo/SGPS). Em outras palavras, cometeu uma estratégia fraudulenta. O Estado teria esvaziado propositadamente a entidade devedora (Siavilo) para que ela falisse sem pagar à Azul, o que configuraria abuso de direito conforme o Art. 334.º do Código Civil Português.

O nó reputacional

David Neeleman utiliza o tribunal para confrontar o Estado português e a TAP. Vale-se de estruturas societárias complexas e de uma boa dose de agressividade jurídica.

O conflito de 2026

A antiga relação societária transformou-se em um contencioso além-mar, com três vértices: Portugal, Brasil e Estados Unidos. O Estado Português utiliza investigações sobre suspeitas criminais que pesam sobre a compra de 2015 como defesa política para descredibilizar a Azul. Já a companhia brasileira argumenta que, independentemente da entrada, o empréstimo de 90 milhões de euros foi um aporte real de dinheiro vivo, que a TAP utilizou e o Estado agora se recusa a devolver.

Nesse jogo de espelhos, a imagem de Neeleman se reflete com diferentes formas e tonalidades. O empresário é, simultaneamente, autor de uma ação cível milionária pelas condições da sua saída da TAP e alvo de uma investigação criminal por dilapidação de patrimônio pelas condições da sua entrada. O desfecho deste caso poderá redefinir as próprias regras de privatizações e a responsabilidade de gestores privados perante ativos públicos em Portugal.

Neeleman é vítima ou vilão?

A resposta depende de qual “chapéu” cabe a ele no tribunal. Neeleman pode vir a ser considerado “criminoso” (ou Gestor Improbo) se ficar provado que a sua entrada na TAP em 2015 foi uma operação de engenharia financeira por meio da qual ele não pôs capital próprio real, mas, sim, fundos retirados da própria empresa (via Seabury e Airbus). A CPI enviou estes dados ao Ministério Público precisamente por considerar que houve crime de delapidação da empresa pública.

Por outro lado, Neeleman pode ser considerado “vítima” por conta do empréstimo de 2016. Juridicamente, um empréstimo é um contrato. Se a Azul injetou 90 milhões em dinheiro vivo na TAP e o Estado, por meio de manobras societárias, “matou” a empresa devedora para limpar o balanço antes de vender à Lufthansa, a Azul e consequentemente Neeleman estão sendo lesados como qualquer outro credor privado num processo de falência forçada.

O governo português, claro, centra sua ofensiva na tese do Neeleman “criminoso”. As suspeitas de irregularidades estão expressas e são alimentadas pelo relatório final da CPI da TAP:

O nó jurídico de 2026

A gigante francesa Airbus é um dos eixos centrais da investigação do MP luso no âmbito do processo que analisa as acusações de irregularidades na privatização e gestão da TAP.  O envolvimento da Airbus não é apenas como fabricante de aviões, mas sim como a fornecedora que disponibilizou os chamados “Fundos Airbus”, que são considerados pelo MP e pela CPI como um indício determinante de crime. Abaixo os pontos específicos da investigação sobre a Airbus:

1. O mecanismo dos US$ 226 milhões

O Ministério Público investiga a suspeita de que a Airbus tenha participado em um esquema de engenharia financeira para permitir que David Neeleman comprasse a TAP com o próprio dinheiro da companhia. O governo português suspeita que o já citado repasse de US$ 226 milhões à DGN, de Neeleman, era, na verdade, um desconto comercial que pertencia à TAP e não a um empresário privado, ainda que ele fosse um dos acionistas da companhia. A investigação foca em saber se houve conivência da Airbus ao entregar fundos que deveriam ser um benefício da transportadora aérea diretamente ao comprador privado.

O Código das Sociedades Comerciais proíbe que uma empresa financie a sua própria compra (assistência financeira). O MP analisa se a Airbus facilitou este mecanismo através da novação dos contratos. Humberto Pedrosa, sócio de Neeleman, jogou querosene de aviação no imbróglio, ao admitir à CPI que estes fundos eram “um empréstimo ou uma doação da Airbus”, o que reforçou a tese de que o capital não era próprio dos acionistas.

Com base no Relatório Final da CPI de 2023, os indícios foram remetidos ao DCIAP (Departamento Central de Investigação e Ação Penal). A investigação inclui o exame de contratos assinados entre a Airbus e as empresas de Neeleman (DGN e Atlantic Gateway) antes e depois da venda da TAP. O MP procura determinar se houve prejuízo para o erário público, uma vez que a TAP assumiu o compromisso de comprar 53 aviões à Airbus em condições que poderiam ser desfavoráveis para justificar a libertação dos 226 milhões.

Em resumo, embora a Airbus seja sediada fora de Portugal, os seus contratos com a TAP estão sob escrutínio direto. Se ficar provado que o contrato foi simulado para desviar benefícios da TAP para os privados, os executivos envolvidos na época e a própria validade desses contratos de aquisição de frota podem ser questionados judicialmente.

No entender de parlamentares da CPI, para a Airbus, a operação de disponibilizar os US$ 226 milhões não foi um ato de filantropia, mas, sim, uma decisão comercial estratégica para garantir um contrato massivo e eliminar um risco financeiro.

De acordo com o relatório da CPI e os indícios sob investigação do Ministério Público, a Airbus obteve três grandes vantagens ao viabilizar este mecanismo para David Neeleman:

2. Garantia de encomenda de 53 novos aviões

Em troca da disponibilização dos fundos à empresa de Neeleman, a TAP (sob a nova gestão privada) comprometeu-se a adquirir 53 aviões novos da família A320neo. No setor aeronáutico, garantir um pedido desta magnitude de uma companhia de bandeira europeia é uma vitória comercial gigantesca contra a principal concorrente, a Boeing. Se a TAP não comprasse os aviões, surgiria uma dívida direta da TAP para com a Airbus correspondente ao valor adiantado.

3. Resolução do “Problema A350”

A TAP tinha uma encomenda anterior de 12 aviões modelo A350. A Airbus enfrentava a possibilidade de a companhia portuguesa (em crise financeira na altura) cancelar ou não conseguir pagar esses aviões de longo curso, que são muito mais caros e complexos de produzir. Os franceses, então, trocaram um pássaro voando por outro que aterrissou nas suas mãos. A Airbus aceitou a desistência dos A350 em troca da encomenda dos 53 modelos A320neo (mais versáteis para a TAP) e da novação do contrato. Os 226 milhões foram apresentados como um “upfront cash credit” resultante desta troca de modelos.

4. Fidelização tecnológica e operacional

Ao renovar a frota da TAP exclusivamente com modelos da sua nova geração (Neo), a Airbus garantiu décadas de receitas em rubricas como manutenção e peças e treinamento de pilotos. A TAP ficaria “amarrada” ao ecossistema tecnológico da Airbus. Ao mesmo tempos os franceses consolidaram sua posição como única fornecedora.

A investigação do Ministério Público não foca no fato de a Airbus vender aviões, mas, sim, no destino do dinheiro: se os US$ 226 milhões eram um “crédito” ou “desconto” pela compra dos aviões, esse valor pertencia por direito à TAP (que é quem paga os aviões) e deveria servir para baixar o preço das aeronaves. Ao permitir que esse crédito fosse entregue a uma empresa privada de Neeleman (DGN) para que ele o usasse para capitalizar a própria TAP e comprá-la ao Estado, a Airbus teria ajudado a consumar uma operação onde o comprador usa o património da empresa visada para financiar a sua própria aquisição.

A tese que o MP persegue é se a Airbus “deu” o dinheiro para fechar uma venda bilionária de 53 aviões e resolver um contrato problemático de A350. O crime investigado, reside no fato de as partes terem acordado que um benefício que era da companhia aérea servisse, em vez disso, para o comprador privado adquirir essa mesma companhia quase de graça. Procurados pelo RR, TAP, MP de Portugal, governo de Portugal não retornaram. Também consultada, a Azul não quis comentar o assunto.

Um voo de razoável risco para a Azul

Essas suspeições pairam, como aviões de carreira, sobre a Azul e sobre David Neeleman. Ainda que a companhia brasileira tente separar juridicamente o empréstimo de 90 milhões de euros das acusações sobre a privatização da TAP, a fronteira reputacional é menos nítida. O caso envolve o controlador da Azul, operações cruzadas entre empresas do seu grupo de influência, contratos com uma das maiores fabricantes de aeronaves do mundo e uma disputa direta com o Estado português. Se a investigação avançar, os impactos potenciais podem ir além do tribunal: percepção de risco por credores, questionamentos de investidores, ruído com arrendadores de aeronaves, maior escrutínio de financiadores internacionais e pressão sobre futuras operações de mercado de capitais. Em um setor intensivo em dívida, leasing, confiança regulatória e acesso recorrente a financiamento, reputação não é ativo acessório; é parte do combustível. Ressalte-se que a Azul acabou de sair de um intricado processo de recuperação judicial nos Estados Unidos, o Chapter 11, que envolveu a renegociação de uma dívida líquida próxima dos US$ 7 bilhões. Até que sua recuperação financeira se consume, a companhia está sob escrutínio permanente de credores e investidores.

Riscos similares se aplicam a David Neeleman. O empresário construiu sua trajetória em torno da imagem de empreendedor serial da aviação, capaz de erguer companhias, destravar ativos e negociar em múltiplas jurisdições. Uma eventual confirmação de irregularidades na entrada da TAP atingiria justamente esse capital simbólico: a ideia de que suas operações são apenas fruto de engenhosidade financeira e visão estratégica. Ao mesmo tempo, a ação da Azul contra o Estado português pode manter viva a tese inversa, a de que a companhia brasileira foi vítima de uma reestruturação desenhada para empurrar credores para uma carcaça societária sem ativos. É essa ambiguidade que torna o caso explosivo. Neeleman processa Portugal como credor lesado enquanto é investigado, no mesmo enredo, como beneficiário de uma alegada engenharia que teria lesado a TAP.

Com a palavra, a Justiça portuguesa.

Ainda ontem, baseado em tudo que dizia a mídia brasileira, publiquei neste espaço um artigo intitulado “White House Blues” em que atribuí a Donald Trump a iniciativa de convidar Lula para um encontro na Casa Branca. Sabe-se agora que a iniciativa do tête-à-tête partiu mesmo de Lula, num telefonema não planejado feito na sexta-feira, dia 30 de abril, sem a presença que seria de esperar do Ministro das Relações Exteriores ou mesmo de qualquer diplomata.

Bem que, no citado artigo, eu questionava o que teria levado Trump a fazer aquela “convocação” sem motivos claros e com certo grau de urgência, afirmando que ele não deveria estar interessado apenas “em proporcionar um santinho eleitoral para Lula em que os dois aparecem sorrindo”. E, num comentário profético, acrescentei que “o tempo provavelmente deve fornecer uma explicação mais satisfatória”.

Pois o prestativo tempo nos socorreu com a explicação, agora perfeitamente racional, de que coube ao próprio Lula sair em busca de um feito externo capaz de mitigar o desgaste causado pelas derrotas nos casos de Jorge Messias e do veto à dosimetria, bem como pelos números declinantes em todas as pesquisas de opinião. E, com sua inegável sensibilidade política, ele estava pronto até mesmo a viver um episódio conflitivo na Casa Branca porque ainda assim sairia ganhando. No entanto, teve a dupla sorte de encontrar um primeiro mandatário norte-americano surpreendentemente afável e interessado em normalizar as relações sobretudo econômicas com o Brasil, aproveitando inclusive a ausência de Marco Rubio para evitar qualquer atrito em torno das questões da Venezuela e de Cuba.

Mas essa nova e plausível rearrumação do tabuleiro gerou um novo conjunto de enigmas. Se me permitem uma nota pessoal de orgulho, no citado artigo, sem nenhuma justificativa fática, eu farejei a presença do senhor Joesley Batista nesta trama, ali especulando que ele e seu irmão poderiam estar envolvidos em alguma transação de vulto no terreno crucial dos minerais críticos. E não é que o famoso encontro dos dois chefes de Estado foi intermediado por Joesley, em seu celular e o tendo como intérprete? Convenhamos que não é pouco para ninguém na face do planeta chamar um número na Casa Branca e rapidinho conseguir que venha ao telefone o senhor Trump para um descontraído bate-papo de 40 minutos com alguém que ele só viu duas vezes na vida, em especial terminando com um sonoro “I love you”! E o que estava fazendo o senhor Joesley no Palácio da Alvorada, aparentemente sem constar da agenda oficial, na véspera de um feriado?

Mas o mistério se aprofunda. Em 4 de maio, três dias antes da visita de Lula a Washington, o Procurador Geral dos Estados Unidos Todd Blanche, a Secretária de Agricultura, Brooke Rollins e o Assessor Econômico da Presidência Peter Navarro deram uma conferência de imprensa conjunta em que, entre outras coisas, anunciaram o início das investigações federais antitruste com relação às quatro maiores empresas processadoras de carne do país, com foco especial nas questões de concentração e conluio na fixação de preços. Como duas delas pertencem a brasileiros – JBS e National Beef (Marfrig) – as autoridades citadas cuidaram de apelar para as preocupações de soberania no melhor estilo trumpiano, identificando a segurança alimentar com a segurança nacional. E a JBS, dos irmãos Batista, foi simplesmente acusada de ter um histórico de corrupção, associação com cartéis e trabalho escravo. Nas palavras de Navarro, “o lobby da carne representado pelos brasileiros ameaçou silenciosamente a Casa Branca e vimos o que de outro modo deveria haver estado nas gôndolas dos supermercados norte-americanos ser enviado para onde? Para a China. Os brasileiros, particularmente a JBS, distribuem milhões de dólares ao sistema político norte-americano como se fossem caramelos. A taxa de retorno que obtêm com isso faria ruborizar um fundo de investimento em Wall Street”.

Pelo que se sabe, esse saboroso assunto não foi comentado nas três horas de reunião entre Trump e Lula, que declarou não ter tido a coragem de perguntar se o bife servido no almoço era de procedência brasileira. Mas há notícia de que Joesley estava na capital dos Estados Unidos no mesmo dia do encontro presidencial. As coincidências abundam, porém não custa esperar que o tempo volte a nos dar uma mãozinha para entendermos qual o caroço debaixo desse angu.

Lisboa – Uma batalha jurídica de proporções transatlânticas, que envolve cerca de 189 milhões de euros, ameaça agora o desfecho da privatização da TAP Air Portugal. O valor da empresa (enterprise value) é estimado entre 2,5 bilhões e 3,5 bilhões de euros e tem seu controle nas mãos do governo de Portugal. Duas gigantes aéreas europeia estão na disputa: os grupos alemão Lufthansa e Air France-KLM. Mas no centro desse processo aparece a Azul, que, no último mês de março, entrou com uma ação na Justiça de Lisboa acusando o Governo de Portugal e a gestão da TAP de arquitetaram propositadamente um modelo de “Good Bank / Bad Bank”, para isolar dívidas e lesar credores privados, entre eles a própria companhia aérea brasileira. A nova ação judicial, protocolada em 13 de março de 2026 (Processo 7121/26.8T8LSB), utiliza como “munição” principal as conclusões e os e-mails revelados pela Comissão Parlamentar de Inquérito (CPI) à TAP de 2023, que investigou atos de gestão da TAP.

A gênese do conflito: empréstimo de 2016

Para compreender o imbróglio, é preciso recuar a 2016. Naquele ano, no âmbito da reconfiguração acionista da TAP, a Azul concedeu um empréstimo obrigacionista de 90 milhões de euros à TAP SGPS (a holding do grupo). O contrato previa juros anuais de 7,5% e um prazo de vencimento que expirou em março de 2026.

O valor acumulado, que hoje ascende a quase 190 milhões de euros, tornou-se o “esqueleto no armário” que o Estado português tentou, alegadamente pela companhia brasileira, esconder através de uma complexa manobra societária.

A “divisão celular”: criando a TAP “Boa” e a TAP “Má”

De acordo com os registos da CPI e a petição da Azul, o plano de reestruturação aprovado pelo Governo e pela União Europeia, entre 2020 e 2021, não foi apenas uma medida de salvamento financeiro, mas uma estratégia de seleção de passivos.

O Estado português, através do Ministério das Infraestruturas e do Ministério das Finanças, conduziu uma separação operacional radical:

• TAP S.A. (A empresa “Boa”): Recebeu todos os ativos valiosos — os aviões, os slots nos aeroportos, as rotas lucrativas (incluindo o lucrativo mercado Brasil-Portugal) e a marca. O Estado tornou-se acionista único desta entidade em dezembro de 2021 através de injeções de capital de 536 M€.
• TAP SGPS / Siavilo (A empresa “Má”): Foi deixada para trás com as dívidas consideradas “tóxicas” e os passivos que o Estado não pretendia assumir perante os futuros compradores da privatização. Entre essas dívidas estava, precisamente, o empréstimo da Azul.

O resultado prático desta manobra foi a declaração de insolvência da holding em 2025, deixando a Azul com um crédito sobre uma empresa “vazia” de ativos.

O processo de salvamento da TAP lembra o Programa de Estímulo à Reestruturação e ao Fortalecimento do Sistema Financeiro Nacional (PROER), criado em 1995, no governo Fernando Henrique Cardoso. O PROER foi um mecanismo de salvamento e reorganização de bancos quebrados, com dois objetivos: evitar colapso do sistema financeiro e proteger depositantes (correntistas). Enquanto o Estado português conduziu uma separação operacional radical. A TAP S.A. recebeu os ativos saudáveis, enquanto a TAP SGPS foi deixada com os passivos “tóxicos”. O resultado prático foi a declaração de insolvência da holding em 2025, deixando a Azul com um crédito sobre uma empresa sem patrimônio. A estratégia da Azul é de sustentar que, ao contrário do PROER brasileiro — que visava à estabilidade do sistema com transparência —, a manobra lusa foi opaca e desenhada para lesar credores específicos.

Como funcionava:

• O Banco Central:
  • intervinha em bancos em crise
  • separava:
    • parte “boa” (ativos saudáveis)
    • parte “ruim” (dívidas/problemas)
• A parte boa era:
  • vendida ou incorporada por outro banco
• A parte ruim:
  • ficava sob liquidação controlada

É exatamente a lógica “good bank / bad bank”
Bancos envolvidos (principais casos): Banco Nacional; Banco Econômico; Bamerindus; Banco Mercantil de Pernambuco.
Resultado: evitou uma crise sistêmica no Brasil nos anos 90; consolidou o setor bancário e transferiu ativos saudáveis para bancos mais fortes
É importante destacar:

• PROER → feito com transparência regulatória e proteção sistêmica
• TAP (segundo a Azul) → teria isolado dívida sem proteção equivalente aos credores

A “prova de fogo”: o que o governo português sabia

A Azul argumenta na ação que este processo de quebra da TAP SGPS não foi um acidente de mercado, mas uma ação deliberada e que contou com a participação do governo lusitano. A prova reside em documentos citados no Relatório da CPI:

• A confissão de João Leão (Página 168)

Em depoimento à CPI, o ex-Ministro das Finanças, João Leão, admitiu que, já nas negociações de 2020 para a saída de David Neeleman, o acionista privado exigiu “maior proteção para os 90 milhões de euros de obrigações”. O Estado recusou dar essa garantia, sabendo que, sem ela, o crédito da Azul ficaria desprotegido na estrutura da holding que seria esvaziada.

• Os alertas de Manuel Beja (Páginas 50-52)

O então presidente do Conselho de Administração (PCA), Manuel Beja, enviou cartas formais aos Ministros das Finanças e das Infraestruturas alertando para a necessidade de regularizar a situação dos administradores e os riscos associados à gestão. A Azul sustenta que estas comunicações provam que o topo da pirâmide política tinha plena consciência de que a reestruturação estava a lesar credores específicos em benefício da “limpeza” do balanço da TAP operacional.

• A gestão via WhatsApp (Páginas 59-64)

A CPI revelou uma rede informal de decisões entre o ex-Secretário de Estado Hugo Mendes e a ex-CEO Christine Ourmières-Widener. A Azul utiliza estas trocas de mensagens para demonstrar que existia uma “tutela de facto”. Ou seja: as decisões que levaram ao esvaziamento da holding foram ordens políticas diretas, o que permite juridicamente a “desconsideração da personalidade jurídica” para que o Estado responda pela dívida.

Gestão fraudulenta

Na ação de março de 2026, a Azul invoca o Artigo 334º do Código Civil Português, alegando “abuso de direito”. A tese é didática: o Estado português, na qualidade de acionista controlador, usou o seu poder legislativo (através de Decretos-Lei) e administrativo para transferir a riqueza de uma empresa devedora para outra, com o objetivo único de não pagar a um credor privado.

A Azul define este comportamento como “vulnerabilidade preditiva”: o Estado sabia, anos antes, que a holding faliria e agiu para garantir que os ativos estivessem a salvo de qualquer penhora da Azul quando o vencimento chegasse em 2026.

O relatório final da CPI da TAP, realizada em 2023 na Assembleia da República (congresso luso), deixa claro que o governo sabia da situação de insolvência da TAP a muitos anos. Na página 125, está explicitamente citado um e-mail de 7 de janeiro de 2022 enviado por Christine Ourmières-Widener (ex-CEO da TAP) a Hugo Mendes (o ex-Secretário de Estado) e Miguel Cruz (Secretário de Estado do Tesouro). Embora o tema central fosse bónus, a Azul utiliza esta cadeia de e-mails no processo para provar que a gestão de topo e as duas tutelas (Infraestruturas e Finanças) mantinham um canal direto e constante sobre todas as variáveis financeiras críticas, incluindo o passivo de 90 milhões. Na página 170 do relatório, fica claro que tanto o governo luso como a União Europeia sabiam há anos da crise da TAP e atuaram juntos com a administração da estatal lusa para encontrar uma solução, que a Azul acusa de ter sido deletéria e proposital para prejudicar a aérea brasileira:

Na página 170, o relatório não deixa dúvidas:

“…depois de, numa primeira fase, o Governo ter notificado a Comissão Europeia da intenção de conceder um auxílio de estado à TAP, em junho de 2021, apresenta formalmente um pedido de reestruturação da TAP, para assegurar a sua recuperação e sustentabilidade futura.  O plano de reestruturação, que viria a ser aprovado em dezembro de 2021, prevê várias medidas de redução de custos da empresa, entre elas o número de slots, a redução da massa salarial e de custos operacionais. O Governo conseguiu negociar uma menor redução do número de slots do que aquilo que era a pretensão inicial da Comissão Europeia, facto especialmente relevante para permitir à TAP manter uma operação na dimensão que vinha a desenvolver.”

Em fevereiro deste ano, Christine Ourmières-Widener (demitida em 2023) – em meio a uma crise de suspeita de corrução que derrubou o governo do Partido Socialista – decidiu falar com a mídia lusa: “Não é uma questão sensacionalista, mas foi provado novamente que fui escudo político, ou escudo humano, se quiser, porque não foi sobre a minha competência como diretora de uma companhia aérea, foi uma manobra do Governo para me usar como escudo político numa altura difícil para eles”.

Na Página 168, o relatório, no Item 3, traz “depoimento de João Leão (ex-Ministro das Finanças), onde ele admite que, já em 2020, o acionista privado (Azul/Neeleman) exigia maior proteção para os 90 milhões de euros de obrigações”. Este trecho sustenta a petição da Azul, de que o Governo agiu conscientemente e o Estado já sabia da exigência de proteção da dívida, mas recusou-a na negociação de 2020. A Azul argumenta que o governo avançou com um modelo de insolvência da holding (2025/2026), que anulou o crédito, e levou ao prejuízo de cerca de 200 milhões de Euros, segundo a Azul.

Riscos

Fontes de mercado envolvidas na operação, incluindo assessores financeiros e jurídicos próximos ao processo, indicam que: KLM e Air-France já mandaram recados ao governo luso que não aceitam assumir passivos contingentes relevantes. o litígio com a Azul é tratado como risco material, é os dois grupos querem garantias explícitas do Estado português, eu não constam do edital de privatização. Na prática, isso se traduz em cláusulas de não assunção de passivos; indenidades do Estado; pressão por redução do valuation. Esse tipo de estrutura é consistente com práticas de M&A em ativos com contingências jurídicas relevantes.

O vazio no edital de privatização

A Azul contestou este decreto alega que o edital atual de privatização da TAP (Decreto-Lei 92/2025) tenta prever a imunidade de responsabilidade para administradores e sucessores. Isso, segundo a aérea, seria visto pelos compradores como uma insegurança jurídica, que o edital sozinho não resolve.

O governo do atual primeiro-ministro Luís Montenegro, que é do partido PSD, já sinalizou publicamente que pretende assumir as responsabilidades ligadas ao litígio para não “contaminar” o ativo a ser vendido. Na semana passada o presidente executivo do grupo Lufthansa, Carsten Spohr, numa conferência telefônica com jornalistas no âmbito dos resultados do primeiro trimestre, disse: “O nosso interesse na TAP não mudou”, afirmou

O cenário de 2026 é de um impasse. De um lado, a Azul apresenta e-mails e o relatório da CPI da TAP, para mostrar que foi vítima de uma fraude arquitetada pela administração da estatal e de integrantes do governo de Portugal. Do outro, o Estado tenta anular a dívida, alegando que Neeleman nunca pôs dinheiro próprio real na companhia.

O RR entrou em contato com o Juízo 17 de Lisboa, com a TAP e com o governo de Portugal, mas não obteve retorno. Também consultada, a Azul não quis comentar o assunto. A justiça de Lisboa analisa a montanha de documentos, a Lufthansa e a Air France-KLM aguardam nas margens, esperando para ver quem vai pagar essa conta de 189 milhões de euros.

O peso do Brasil: domínio da TAP no eixo Brasil–Portugal

Comparação de capacidade: Brasil – Europa

O nó jurídico internacional

Como companhia aberta listada na B3 e na NYSE, a gestão da Azul não possui apenas uma escolha estratégica; possui um imperativo jurídico. Ignorar um crédito de €189 milhões (cerca de R$ 1,1 bilhão) poderia caracterizar uma violação do dever de diligência (Art. 153 da Lei 6.404/76) e do Fiduciary Duty exigido pela SEC. Se a diretoria for omissa, pode tornar-se alvo de ações coletivas (Class Actions) nos EUA por “desperdício de ativos corporativos”.

O dever fiduciário no Brasil (Lei das S.A. e CVM)

No Brasil, a Lei 6.404/76 estabelece o Dever de Diligência (Art. 153), que obriga o administrador a empregar, no exercício de suas funções, o cuidado que todo homem ativo e probo costuma empregar na administração de seus próprios negócios.

• Proteção do Patrimônio: Os administradores têm o dever de zelar pela integridade dos ativos da companhia. Deixar de buscar um crédito bilionário contra o Estado Português, especialmente quando há indícios de “esvaziamento de ativos” e “gestão fraudulenta”, pode ser caracterizado como omissão culposa.
• Responsabilidade Civil: Se a gestão for passiva, acionistas minoritários podem ingressar com uma Ação Civil de Responsabilidade contra os diretores e conselheiros por prejuízo causado ao patrimônio social.

O rigor da SEC e o “Fiduciary Duty” (EUA)

Nos Estados Unidos, as regras da Securities and Exchange Commission (SEC) e a doutrina de Common Law impõem dois pilares rígidos: o Duty of Care (Zelo) e o Duty of Loyalty (Lealdade).

• Transparência e Materialidade: A dívida de 189 milhões de euros é considerada um fato relevante material. A gestão é obrigada a informar aos investidores americanos como pretende recuperar esse valor. Omissões ou falhas na busca desse ativo podem levar a Class Actions (ações coletivas) movidas por escritórios de advocacia especializados em litígios de acionistas nos EUA.
• Sarbanes-Oxley (SOX): Como empresa listada nos EUA, a Azul precisa certificar seus controles internos. A gestão de grandes passivos e ativos contingentes é monitorada; a negligência na recuperação de ativos pode ser apontada como falha de controle financeiro.

Consequências da omissão da gestão

Se a diretoria da Azul decidir não processar a TAP ou o Estado Português em 2026, as consequências seriam severas:

• Processos de Acionistas: Investidores dos Estados Unidos poderiam alegar que a gestão agiu em benefício de interesses outros (como alianças políticas ou comerciais futuras) em detrimento do caixa da empresa.
• Multas Regulatórias: Tanto a CVM quanto a SEC poderiam abrir inquéritos administrativos para apurar se os administradores falharam em agir no melhor interesse da companhia.
• Dano Reputacional e Queda de Valor: O mercado penalizaria o valor das ações caso percebesse que a gestão “abriu mão” de um montante que impacta diretamente a solvência e o balanço da empresa, especialmente após a Azul ter passado por reestruturações financeiras recentes.

A internacionalização como estratégia de defesa

A gestão da Azul, ao protocolar a ação em março de 2026, cumpre sua obrigação legal de esgotar os meios de defesa do patrimônio. O texto de apoio destaca que a disputa se tornou uma variável estrutural.

• Questionamentos na Comissão Europeia: Ao levar a disputa para instâncias internacionais, a gestão demonstra aos seus acionistas que está utilizando todos os caminhos jurídicos possíveis para mitigar os limites da imunidade soberana e as manobras de isolamento de dívida na holding Siavilo.

Para a Azul, o litígio de 189 milhões de euros não é apenas uma briga comercial com Portugal, mas uma blindagem jurídica necessária para a própria diretoria da companhia. Atuar contra a “arquitetura do esvaziamento” da TAP é a única forma de evitar que os próprios diretores da Azul se tornem réus em processos movidos pelos seus acionistas no Brasil e nos Estados Unidos.

Fontes e localização das provas:

• • Empréstimo e Juros: Petição Inicial da Azul (Março 2026) e Relatórios RI Azul.
  • Ciência do Governo sobre a Proteção da Dívida: Relatório Final CPI TAP, página 168 (Depoimento João Leão).
  • Separação TAP S.A. / SGPS: Relatório Final CPI TAP, página 169 (Plano de Reestruturação).
  • Comunicações e Tutela de Facto: Relatório Final CPI TAP, páginas 50-52 e 59-64.
• Indícios Criminais contra a Compra: Relatório Final CPI TAP, página 187 (Informação ao Ministério Público).

Para desespero da extrema direita brasileira – em especial daqueles reles antipatriotas que já sonharam em ter acesso indiscriminado à Casa Branca – a visita de Lula a Washington superou as melhores expectativas do Planalto e de muita gente que simplesmente temia algum desastre nacional do tipo 7 x 1. Isso ficou visível desde o cumprimento afável na chegada (sem aquele “abraço de urso” que esconde um gesto de supremacia pessoal), até os elogios posteriores do presidente norte-americano (caracterizando o nosso como “bom”, “dinâmico” e “inteligente”). Com a duração inesperadamente longa de três horas, o encontro inquestionavelmente positivo permitiu um exame superficial de temas geopolíticos, mas se concentrou, como era correto, nas questões relativas aos minerais críticos, luta contra as facções criminosas e comércio bilateral.

No entanto, como certamente Donald Trump não estava interessado apenas em proporcionar um santinho eleitoral para Lula em que os dois aparecem sorrindo, cabe analisar de início por que foi feita a “convocação” numa sexta-feira para um encontro realizado seis dias depois, o que lhe conferiu certo caráter de urgência. A menos que as pessoas acreditem em coincidências que beiram as raias do absurdo, a única explicação plausível que me ocorre tem a ver com a ausência na reunião do Secretário Marco Rubio, que não poderia deixar de participar da visita do principal mandatário da América Latina. No entanto, como ele se encontrava em visita ao Papa (!) e não foi substituído na comitiva de Trump por nenhum funcionário do Departamento de Estado (hoje comandado por radicais da direita), deixaram de constar da pauta as espinhosas questões da Venezuela e de Cuba, aparentemente suscitadas por Lula num oferecimento de mediação que também não parece ter encontrado eco.

Como também não estiveram presentes as queixas dos grandes bancos e das big techs sobretudo com respeito ao Pix, antes vistas como assuntos de fundamental interesse para o vizinho do Norte, cumpre reconhecer que, após ano e meio de turbulências causadas por Trump, ele agora desejava “normalizar” as relações com o Brasil dando ênfase às matérias econômicas. Sinal claro disso foi o fato de se fazer ladear pelo vice. J.D. Vance e pela Chefe de Gabinete. Susie Wiles, mas operacionalmente apenas por Scott Bessent (Secretário do Tesouro), Howard Lutnick (Secretário de Comércio) e Jamieson Greer (USTR – Representante de Comércio dos Estados Unidos).

Até aí tudo bem, tudo normal… Mas será só isso mesmo? Tendo que lidar com graves problemas bélicos no exterior e crescentes dificuldades políticas no cenário interno, o que levaria Trump nesse exato momento a fazer acontecer uma reunião anunciada desde março e que parecia dormitar nas gavetas dos dois países sem nada que exigisse solução a curto prazo?  Num raciocínio diabólico, será que Trump desejava aproveitar o momento de fraqueza de Lula, com a derrota da indicação de Messias e a rejeição de seu veto à lei da dosimetria? Será que queria dar um boost fenomenal a seu adversário bolsonarista, interferindo na eleição presidencial como muitos desejavam na direita e outros tantos temiam na esquerda? Ah, mas se fosse assim por que razão, como dono da casa, Trump teria aceitado gostosamente o pedido brasileiro para abrir mão daquele famoso encontro prévio no Salão Oval onde já humilhou mais de um visitante internacional? E só existe uma resposta válida para isso: simplesmente porque não tinha tal intenção, porque seu objetivo era, pelo contrário, mostrar ao mundo (aos europeus?) que é possível manter um relacionamento produtivo e respeitoso até com governantes que defendem ostensivamente posturas contrárias à sua visão imperialista do mundo.

Ótima explicação, não é mesmo? Dessas que fazem a alegria das chancelarias em seus comunicados de imprensa, dos comentaristas na mídia, dos inocentes de plantão.  Mas será mesmo só isso? A montanha pariu o rato de um grupo de trabalho que tem 30 dias para afinar os instrumentos na orquestra da seção 301? O tempo provavelmente deve fornecer uma explicação mais satisfatória, porém até lá vale a pena contemplar duas hipóteses que atendem basicamente aos interesses de Trump.

A primeira tem a ver com sua acelerada perda de popularidade, até mesmo nas hostes republicanas, à medida que se aproximam as cruciais eleições de meio de mandato. Reconhecendo que, com exceção da Venezuela, suas aventuras no exterior fracassaram e têm crescente impacto inflacionário, Trump estaria disposto a adotar um postura internacional menos agressiva, de que são exemplos seus ansiosos esforços para cessar as hostilidades no Irã, na Ucrânia e no Líbano. Com relação ao Brasil, além de saber que os ataques a Lula saem pela culatra, Trump conhece bem o que significa para seus compatriotas o preço do café e da carne para hambúrguer, não havendo de fato justificativa alguma para punir um parceiro que tem déficit tradicional nas trocas comerciais e financeiras com os Estados Unidos. Nesse cenário mais benigno, a invasão de Cuba seria vista como mais uma de suas típicas bazófias, talvez cedendo lugar aos entendimentos informais que vêm sendo conduzidos na ilha inclusive por portadores do sobrenome Castro.

A segunda hipótese, que não conflita com a primeira, tem a ver com as famosas terras raras ou minerais críticos em geral. Pautado pela recente decisão da Câmara de Deputados em favor da multilateralidade internacional na exploração desses produtos, Lula já chegou a Washington sem precisar combater eventualmente a esdrúxula ideia de exclusividade norte-americana que circulava como balão de ensaio. Por outro lado, como mera coincidência ou não, tem se falado que a LHG Mining, braço de mineração dos irmãos Batista, vem discutindo com a Vale um investimento conjunto nessa área, o qual poderia – quem sabe? – vir a incluir algum grande parceiro norte-americano sócio de Jared Kushner. E, por fim, Trump visitará Xi nos dias 14 e 15 do corrente mês, curiosamente tornando realidade um encontro também anunciado em março, mas no qual, além de Ormuz, as terras raras serão objeto de intenso debate. Como China, Brasil e Estados Unidos detêm as maiores reservas mundiais dessas matérias estratégicas, somos parte essencial desse comboio que ditará o futuro da humanidade.

A inteligência artificial consolidou-se, em poucos anos, como o principal eixo de transformação da economia contemporânea. Mais do que um setor específico, ela opera como uma tecnologia de uso geral, capaz de reorganizar processos produtivos, reduzir custos marginais e acelerar a inovação em praticamente todas as atividades — da indústria à logística, dos serviços à pesquisa científica. Nesse contexto, a inteligência deixa de ser apenas um atributo humano ou organizacional e passa a funcionar como um verdadeiro fator de produção, comparável, em alcance sistêmico, à energia ou à computação em momentos anteriores da história econômica.

Essa transformação, no entanto, repousa sobre uma base material frequentemente subestimada. A produção de inteligência artificial depende de infraestrutura computacional intensiva, ancorada em hardware de alto desempenho, particularmente GPUs. São esses sistemas que viabilizam os ciclos iterativos de treinamento, ajuste e aplicação que definem a dinâmica da IA moderna. Em outras palavras, a inteligência, enquanto fator produtivo, tem um custo — e esse custo é, em grande medida, o custo da computação.

Quando esse custo é estruturalmente elevado, como ocorre no Brasil, as implicações vão muito além do encarecimento de equipamentos tecnológicos. Trata-se de uma distorção no preço do próprio fator “inteligência”. Ao elevar o custo de aquisição de hardware, o sistema encarece a implantação de datacenters, aumenta o preço da computação como serviço e reduz a intensidade com que a IA pode ser utilizada ao longo da economia. O efeito não é apenas quantitativo, mas dinâmico: menos experimentação, menos iteração, menos aprendizado acumulado.

A estrutura tributária brasileira aplicada a hardware computacional — composta por imposto de importação, IPI, PIS/COFINS e ICMS em regime cumulativo — produz um diferencial de preços que se observa de forma concreta no mercado de GPUs, hoje o principal insumo da inteligência artificial. Placas da geração Ada Lovelace, como a RTX 4060, foram lançadas com preço sugerido internacional de US$ 299 e chegaram ao mercado brasileiro com preço oficial em torno de R$ 2.399, enquanto modelos de alto desempenho como a RTX 4090, lançados a US$ 1.599, são comumente ofertados no Brasil em patamares que variam de aproximadamente R$ 14.000 a R$ 20.000 em varejistas especializados. No segmento profissional, diretamente voltado à infraestrutura de IA, placas como a NVIDIA RTX 6000 Ada Generation — cujo preço internacional situa-se na faixa de US$ 6.800 a US$ 10.000 — podem atingir valores superiores a R$ 70.000 no mercado brasileiro, dependendo da configuração e do canal de aquisição.

Esse padrão se mantém ao longo das gerações — incluindo a série 50 — e evidencia um descolamento consistente entre preços domésticos e internacionais, que em casos extremos se aproxima ou ultrapassa um fator de três vezes. A consequência é que o custo da computação de alto desempenho, em vez de refletir predominantemente seu conteúdo tecnológico, passa a incorporar uma distorção estrutural que incide diretamente sobre a base material da inteligência artificial.

Essa dinâmica é particularmente crítica porque a inteligência artificial é, por natureza, um processo iterativo. Sua eficácia depende da capacidade de testar, errar, ajustar e escalar em ciclos rápidos. Quando cada tentativa se torna mais cara, a taxa de aprendizado desacelera. E, em um ambiente global competitivo, onde a vantagem se acumula precisamente pela velocidade de aprendizado, pequenas diferenças de custo tendem a produzir grandes divergências de resultado ao longo do tempo.

O impacto se estende à própria estrutura da provisão de serviços digitais. Datacenters localizados em ambientes de alto custo enfrentam uma dupla restrição: ou repassam os preços aos usuários, reduzindo a competitividade doméstica, ou perdem demanda para provedores internacionais, mais eficientes. Em ambos os casos, o resultado converge para o mesmo ponto: encarece-se o acesso à computação avançada e limita-se a difusão da inteligência artificial como infraestrutura econômica.

Surge, então, uma consequência menos visível, mas mais profunda: a centralização global da capacidade computacional. À medida que operar infraestrutura de IA se torna relativamente mais barato em algumas jurisdições, a produção de inteligência tende a se concentrar nesses polos. Economias onde o custo de acesso é mais elevado não deixam de utilizar IA, mas passam a fazê-lo de maneira dependente — consumindo serviços externos, com menor autonomia sobre os sistemas que estruturam sua própria atividade produtiva.

É nesse ponto que o debate sobre soberania tecnológica assume uma nova dimensão. Não se trata apenas de formar talentos ou desenvolver algoritmos, mas de garantir condições materiais para operar, iterar e escalar sistemas de inteligência em bases competitivas. A soberania, nesse contexto, não é definida pelo acesso formal à tecnologia, mas pela capacidade efetiva de utilizá-la intensivamente.

A implicação final é clara: em uma economia orientada pela inteligência artificial, a tributação incidente sobre hardware computacional deixa de ser um tema setorial e passa a funcionar, na prática, como um imposto sobre o próprio processo de inovação. Ao encarecer o principal insumo da infraestrutura de inteligência, o sistema limita sua difusão, reduz a velocidade de aprendizado e comprime a competitividade de todos os segmentos de atividade.

Não se trata de uma exclusão absoluta, mas de uma desvantagem acumulativa. O país não perde acesso à inteligência artificial — perde a capacidade de competir no seu uso intensivo. E, em um mundo onde a intensidade de uso da inteligência define a fronteira da produtividade e da inovação, essa diferença tende a se ampliar com o tempo.

Em última instância, a questão não é se a inteligência artificial estará presente na economia, mas em que condições ela será utilizada. E essas condições são, antes de tudo, materiais.

Hoje, converso com Amanda Rattes, sócia do escritório Gutman, Rattes, Pimenta & Cleistenes (GRPC). Com uma atuação transnacional consolidada entre o Brasil e a Europa, Amanda é uma voz respeitada na área de sustentabilidade e governança. Nesta entrevista, ela nos traz um panorama de como a Europa está acelerando sua transição energética para se descolar da volatilidade do petróleo e como as novas exigências de ESG (Ambiental, Social e Governança) europeias irão redefinir as regras de jogo para a implementação definitiva do acordo entre a União Europeia e o Mercosul. Fica o alerta: a transição energética é, acima de tudo, uma decisão sobre o futuro da nossa autonomia econômica. 

Fernando Thompson: Entre os dias 21 e 25 de abril de 2026, a Europa iniciou uma transição definitiva da era dos combustíveis fósseis para a era da energia limpa. O que esses dados recordes de produção renovável no primeiro trimestre de 2026 nos dizem sobre a resiliência europeia? 

Amanda Rattes: Esse recorde é emblemático porque aconteceu no pior momento possível: o inverno. Normalmente, o sol é escasso e os ventos são instáveis. Mesmo assim, a Europa produziu o recorde de 384,9 terawatts-hora de energia renovável no 1º trimestre. O segredo aqui foi a escala. A eólica cresceu 22% e a solar 15%. O que vimos foi que países como Espanha e Portugal, que investiram pesado em matrizes limpas, conseguiram descolar seus preços da volatilidade do mercado de gás e petróleo. 

FT: Você mencionou o petróleo, e não podemos ignorar o elefante na sala. Estamos vivendo um momento em que a política externa de Donald Trump nos Estados Unidos tem gerado uma pressão inflacionária enorme sobre os combustíveis fósseis. Como essa postura americana influenciou o lançamento do Plano AccelerateEU em Bruxelas? 

AR: Influenciou totalmente. A Europa percebeu que não pode mais ser refém do humor de mercados que ela não controla ou de políticas externas imprevisíveis que elevam o barril do petróleo a níveis astronômicos. O Comissário de Energia da Europa, Dan Jørgensen, foi claro: essa é uma “crise fóssil” e deve ser um ponto de virada. O plano não é apenas sobre metas climáticas para 2050; é sobre segurança econômica agora. Eles anunciou que a transição exige €660 bilhões por ano, até 2030. 

FT: Para o nosso público brasileiro ter uma ideia, €660 bilhões anuais é um valor que foge à compreensão comum. Eu fiz um cálculo: isso equivale a cerca de R$ 3,96 trilhões. Só para comparar, esse valor, apenas no primeiro ano, daria para pagar o nosso Bolsa Família por 23 anos seguidos. A Europa vai gastar isso em apenas 12 meses. É um esforço de guerra, não é? 

AR: Exatamente! É um movimento econômico sem precedentes para atrair capital privado. Por outro lado, temos um desafio novo e silencioso: a Inteligência Artificial. Enquanto celebramos os recordes verdes, a demanda elétrica dos data centers deve dobrar até 2030. Processar uma IA generativa consome dez vezes mais energia que uma busca comum. Gigantes como Google e Microsoft viram suas emissões subirem mais de 20% recentemente por causa disso. É a “sombra” que a IA projeta sobre as metas climáticas. 

FT: E onde o Brasil entra nessa jornada? Vejo o Brasil como um porto seguro para data centers, justamente pela nossa matriz energética mais limpa. Como você enxerga o papel do Brasil comparado ao esforço europeu? 

AR: O Brasil está em uma posição de vanguarda, que a Europa agora corre para replicar. Mais de 80% da nossa eletricidade já é renovável. Nós já temos a escala que eles estão tentando construir com esses bilhões de euros. No entanto, o Brasil enfrenta um dilema: a tentação de explorar petróleo na Margem Equatorial. Avançar nos fósseis agora, quando o mundo prova que a transição é economicamente vantajosa, seria abandonar a liderança. O Brasil conhece o caminho das hidrelétricas e das eólicas como ninguém. O desafio agora é não retroceder pelo peso fiscal do petróleo, que ainda sustenta muitos orçamentos públicos. 

FT: Para encerrar, qual a lição que fica dessa semana intensa na Europa para o gestor brasileiro de ESG ou para o investidor? 

AR: A lição é que a transição energética deixou de ser um debate ideológico para ser política econômica pura. A sustentabilidade é agora sinônimo de estabilidade de preços. No Brasil, já promovemos avanços que são o sonho de consumo dos europeus, mas precisamos de consistência regulatória e coragem para manter a direção. A transição não é linear, mas quem detiver a energia limpa terá a chave da competitividade neste século XXI. 

O estudo da Confederação Nacional do Comércio de Bens, Serviços e Turismo (CNC), publicado no último dia 28 de abril, precisa ser contestado com firmeza, porque parte de premissas equivocadas, mistura conceitos econômicos básicos e apresenta conclusões alarmistas sem respaldo técnico compatível com a gravidade do tema.

A CNC afirma que o “gasto mensal” com bets já supera R$ 30 bilhões e que isso teria levado 268 mil famílias à inadimplência severa. O problema começa justamente aí: segundo a própria Secretaria de Prêmios e Apostas do Ministério da Fazenda, o dado oficial do mercado regulado em 2025 aponta GGR de cerca de R$ 37 bilhões no ano inteiro. GGR significa o total apostado menos os prêmios pagos, ou seja, o gasto líquido efetivo dos apostadores.

Se o gasto efetivo anual reconhecido pela autoridade reguladora foi de aproximadamente R$ 37 bilhões, não faz sentido tratar R$ 30 bilhões por mês como se fosse perda líquida das famílias. Isso projetaria algo próximo de R$ 360 bilhões por ano, quase dez vezes o GGR oficial do setor regulado.

A própria SPA informou, no balanço do primeiro semestre de 2025, que o GGR foi de R$ 17,4 bilhões no período, com média de gasto por apostador ativo de cerca de R$ 164 por mês. Esse é o indicador que deveria servir de base para qualquer análise séria sobre impacto no orçamento familiar.

A CNC parece confundir, ou não separar com clareza, volume financeiro movimentado, valor apostado bruto, depósitos, reapostas e perda líquida efetiva. Para medir impacto no orçamento das famílias, o dado relevante não é o giro bruto dentro das plataformas, mas aquilo que efetivamente sai do bolso do apostador após os prêmios pagos.

Também é frágil atribuir causalidade direta entre bets e inadimplência sem demonstrar como foram isoladas variáveis historicamente muito mais relevantes no endividamento brasileiro, como juros altos, inflação, perda de renda, desemprego, informalidade, crédito caro e endividamento prévio.

Outro ponto ignorado é que o brasileiro não começou a apostar agora. Há décadas existem loterias oficiais, jogo do bicho e mercados paralelos. O que mudou foi a migração de parte dessa atividade para um ambiente regulado, auditável e rastreável.

Hoje existem mecanismos de identificação de usuário, monitoramento de transações, autoexclusão, limites operacionais, compliance, tributação e envio diário de dados via SIGAP. A regulação não criou o fenômeno. Apenas retirou parte dele da informalidade.

O Brasil finalmente dispõe de dados oficiais e auditáveis. Ignorá-los e substituí-los por estimativas incompatíveis com a métrica oficial não fortalece o debate público – apenas o contamina.

Lisboa — O debate sobre o uso de inteligência artificial nas universidades europeias ganhou, em 2026, uma camada adicional que vai além da pedagogia: o impacto econômico. Em Portugal, onde estudantes estrangeiros — sobretudo brasileiros — se tornaram parte estrutural do sistema de ensino superior, a forma como a IA é regulada pode afetar não apenas salas de aula, mas receitas, mercados urbanos e o equilíbrio financeiro das instituições.

Em abril, o Ministério da Educação do Brasil publicou o documento “Inteligência Artificial na Educação Básica: Caminhos para o Currículo e a Prática Docente”, que orienta escolas e universidades a integrar a tecnologia como ferramenta pedagógica. A diretriz aposta na formação crítica e no uso orientado da IA, tratando-a como instrumento de ampliação da capacidade de pesquisa.

Na Europa, o avanço do EU AI Act segue outra lógica. O regulamento não proíbe o uso de IA na educação, mas impõe um sistema de classificação por risco e obrigações rigorosas de transparência. Na prática, universidades têm adotado políticas internas mais restritivas, sobretudo para evitar acusações de plágio e garantir integridade acadêmica.

Essa diferença de abordagem ocorre em um momento em que o ensino superior português depende, cada vez mais, de estudantes internacionais.

Um sistema sustentado por estrangeiros

Dados da DGEEC (Direção-Geral de Estatísticas da Educação e Ciência) indicam que Portugal ultrapassou 447 mil estudantes no ensino superior em 2025/2026. Dentro desse universo, os brasileiros representam o maior grupo estrangeiro, com cerca de 19 mil matrículas, segundo a DGES (Direção-Geral do Ensino Superior) e a AIMA (Agência para a Integração, Migrações e Asilo).

O peso desse contingente vai além da diversidade acadêmica. Ele tem impacto direto nas finanças das instituições.

Estudantes internacionais pagam propinas significativamente mais altas — em média entre 4 mil e 7 mil euros por ano. Com base nesses valores, a presença brasileira gera uma receita anual estimada em torno de 95 milhões de euros apenas em propinas.

Mas esse é apenas o primeiro nível do impacto.

A economia invisível do estudante

Fora das universidades, o efeito é ainda mais amplo. Um estudante internacional em cidades como Lisboa ou Porto gasta, em média, entre 900 e 1.500 euros por mês com habitação, alimentação, transporte e serviços.

Aplicando um valor conservador de 12 mil euros anuais por estudante, os cerca de 19 mil brasileiros injetam aproximadamente 228 milhões de euros por ano na economia local.

Somando propinas e consumo, o impacto econômico total ultrapassa 300 milhões de euros anuais, ou R$ 1,8 bilhão/ano.

Esse fluxo beneficia diretamente setores como:

• Mercado imobiliário (arrendamento estudantil)
• Restauração
• Transportes
• Telecomunicações
• Serviços financeiros

Na prática, o ensino superior tornou-se uma forma de exportação de serviços — uma indústria silenciosa, mas relevante para a economia portuguesa.

O paradoxo regulatório

É nesse contexto que a questão da inteligência artificial ganha peso econômico. Enquanto o Brasil incentiva o uso de IA como ferramenta de produtividade acadêmica, estudantes em Portugal enfrentam um ambiente mais restritivo. Reportagens de veículos de mídia lusos apontam um clima de desconfiança e medo em relação ao uso dessas ferramentas, com relatos de sanções acadêmicas associadas ao seu uso indevido.

Para estudantes brasileiros, isso cria um descompasso formativo. Ferramentas que são estimuladas em seu país de origem passam a ser vistas como risco disciplinar em universidades portuguesas.

A insegurança aumenta com o uso de sistemas de detecção de IA. Estudos conduzidos por instituições como a Stanford University e o MIT indicam que essas ferramentas apresentam falhas relevantes, incluindo falsos positivos — o que levanta dúvidas sobre seu uso como base para punições acadêmicas.

Dependência e risco

O modelo atual traz benefícios claros, mas também fragilidades. Universidades portuguesas enfrentam:

• Redução do número de estudantes nacionais
• Envelhecimento demográfico
• Necessidade de receitas próprias 

Nesse cenário, estudantes internacionais — especialmente brasileiros — deixaram de ser complementares e passaram a ser estruturais. Essa dependência cria riscos:

• Mudanças nas regras migratórias
• Aumento do custo de vida
• Percepção de hostilidade acadêmica
• Concorrência de outros países europeus

Qualquer alteração nesses fatores pode afetar diretamente a sustentabilidade financeira de cursos e instituições.

Mais do que tecnologia, uma escolha de modelo
A divergência entre Brasil e Europa no uso da inteligência artificial reflete, no fundo, duas visões de ensino. De um lado, um modelo que aposta na adaptação rápida às novas ferramentas; de outro, um sistema que prioriza controle, integridade e mitigação de riscos.

Para Portugal, a questão é particularmente sensível. O país precisa equilibrar rigor acadêmico com a manutenção de um ecossistema que depende, em parte significativa, de estudantes estrangeiros. Para os brasileiros, que investem recursos próprios em busca de formação internacional, o desafio é outro: navegar entre dois sistemas que tratam a mesma tecnologia de formas radicalmente distintas.

Fontes

Ministério da Educação do Brasil

Inteligência Artificial na Educação Básica: Caminhos para o Currículo e a Prática Docente (2026)

https://www.gov.br/mec

EU AI Act

Regulamento Europeu de Inteligência Artificial

https://eur-lex.europa.eu

DGEEC

Estatísticas do Ensino Superior 2025/2026

https://www.dgeec.mec.pt

DGES

Dados sobre estudantes internacionais

https://www.dges.gov.pt

AIMA

Estatísticas migratórias

https://aima.gov.pt

Agência Brasil

Dados do Censo da Educação Superior (2026)

https://agenciabrasil.ebc.com.br

Público; Expresso; Pplware

Reportagens sobre IA e ensino superior em Portugal (2025–2026)

Stanford University; MIT

O setor agrícola europeu atravessa uma transformação estrutural profunda, caracterizada pela substituição do trabalho familiar por modelos empresariais altamente produtivos. De acordo com o estudo desenvolvido pela Consulai — uma das consultorias mais respeitadas do setor da Europa —, a produtividade agrícola em Portugal cresceu 277% nas últimas três décadas.

Esta evolução permite que o setor gere hoje muito mais valor com uma base laboral reduzida e profissionalizada, preparando-se para um cenário de maior abertura comercial com a entrada em vigor do acordo UE/Mercosul.
Para a União Europeia, o acesso dos produtos do Mercosul é visto sob uma ótica de proteção estratégica e rigor técnico. Bruxelas impôs salvaguardas para produtos sensíveis, limitando as importações de carne de bovino a apenas 1,5% da produção total da UE e a 1,3% no caso das aves.

A Consulai destaca que o setor em Portugal já caminha para uma agricultura de “duas velocidades”, onde regiões como o Alentejo utilizam modelos de grande escala e mecanizados para manter a competitividade face a grandes produtores externos. O objetivo é garantir que o fluxo de importações não desestabilize a sustentabilidade social e as normas exigentes praticadas no bloco europeu.

Paralelamente, a UE vê no acordo uma oportunidade para consolidar o seu papel como líder na exportação de bens de alto valor acrescentado. Com a eliminação de tarifas, as exportações europeias de vinhos, chocolates e azeites para o Mercosul podem crescer cerca de 50% até 2040.

A assinatura histórica do tratado ocorreu no Brasil em 17 de janeiro de 2026, e o acordo entra em vigor de forma provisória a partir de 1º de maio de 2026 (amanhã), conforme decreto promulgado recentemente.

Atualmente, a corrente de comércio entre Brasil e União Europeia atingiu o recorde de US$ 100 bilhões. Projeções do governo brasileiro indicam que o pacto pode acrescentar US$ 9 bilhões ao PIB do país até 2040.

Finalmente, o estudo da Consulai prevê que o futuro da agricultura dependerá da evolução do trabalhador para um perfil de “operador tecnológico”. Como as explorações europeias enfrentam escassez de mão-de-obra nacional, a resposta estratégica passa pela automação de tarefas repetitivas e pelo uso de inteligência artificial. Este avanço tecnológico, aliado a políticas migratórias estáveis e formação contínua, é o que permitirá à agricultura europeia coexistir com o Mercosul, transformando desafios de concorrência em oportunidades de modernização e liderança digital no campo.

Fontes:
Consulai — Evolução do Trabalho na Agricultura em Portugal (2026)
Agência Brasil — Promulgação do acordo UE-Mercosul (2026)
Portal CNA Brasil — Detalhes da parceria Mercosul e União Europeia (2026)
Revista Oeste — Impacto do acordo no PIB brasileiro até 2040 (2026)

A crítica à jornada 6×1 — seis dias de trabalho para um de descanso — tornou-se um raro ponto de convergência no debate contemporâneo sobre o trabalho. Seus proponentes partem de uma intuição simples e difícil de refutar: em ocupações operacionais intensivas, marcadas por repetição, pressão constante e baixa autonomia, jornadas longas produzem um desgaste que já não se justifica à luz das possibilidades atuais de organização produtiva. Poucos defenderiam hoje, de forma genérica, a desejabilidade de jornadas de 48 horas semanais — nem tampouco de 44 horas — em funções como caixa de supermercado ou atendente de varejo. A aspiração de reduzir essas jornadas aponta, nesse sentido, para um horizonte mais equilibrado entre trabalho e vida.

O problema começa quando se supõe que essa transição deva ocorrer por simples restrição legal. A ideia de que bastaria proibir ou limitar a jornada atual para que o mercado se reorganizasse automaticamente ignora o papel decisivo das instituições que estruturam o trabalho no Brasil.

A CLT, concebida em outro momento histórico, organiza o mercado em torno de vínculos rígidos, com elevada densidade regulatória. Cada contratação ativa um conjunto de obrigações administrativas e riscos jurídicos que independe do número de horas trabalhadas, e se associa ao vínculo em si. Isso altera os incentivos de forma clara: reduzir a jornada de um trabalhador é uma operação simples; substituir as horas suprimidas de um trabalhador por meio da contratação regular de outro, ainda que por poucas horas semanais, implica assumir um novo pacote completo de exigências e incertezas.

Mas uma crítica aos opositores de primeira hora da redução da jornada também se impõe. A ideia de que hoje basta “deixar o mercado funcionar” para que trabalhadores negociem livremente suas horas de trabalho ignora a estrutura real de incentivos do mercado de trabalho brasileiro. Diante de um sistema que encarece e complexifica cada novo vínculo, os empregadores tendem a concentrar horas em menos trabalhadores, oferecendo vagas apenas no limite máximo permitido — e muito frequentemente acrescidas do máximo permitido de horas extras. Desejável ou não, a liberdade de escolha, nesse contexto, na verdade não existe.

A experiência internacional mostra que há alternativas. Nos países da OCDE, observa-se uma diversidade maior na organização do tempo de trabalho. O trabalho em tempo parcial é amplamente utilizado em economias como Holanda e Alemanha, permitindo que a redução da jornada média ocorra por meio da distribuição do trabalho entre mais pessoas, sem abandono da proteção social. Nos Estados Unidos, por sua vez, a organização do trabalho em diversos setores de serviços baseia-se no salário por hora, e não em um salário mensal rigidamente vinculado a uma jornada padrão, o que permite ajustar com mais precisão o número de horas trabalhadas à demanda dos empregadores e à disponibilidade e interesse de cada trabalhador.

Os modelos adotados nesses países poderiam ser adaptados a outras economias. No caso brasileiro, porém, essa adaptação permanece limitada enquanto o vínculo de trabalho continuar sendo uma unidade estruturalmente rígida, com custos e riscos que não se reduzem na mesma proporção que a jornada.

A chegada da inteligência artificial tornou essa discussão ainda mais relevante. Ao aumentar a produtividade e permitir maior precisão na organização das tarefas, a IA abriu e continuará abrindo espaço para reduzir jornadas sem perda de produção — e, potencialmente, para distribuir melhor o trabalho disponível.

Mas essa possibilidade depende de instituições compatíveis com esse novo cenário. Quando a contratação adicional permanece complexa e arriscada, ainda mais se em números de horas não padronizados, os ganhos de produtividade tendem a se concentrar — seja na forma de maior intensidade de trabalho, seja na redução do número de trabalhadores — em vez de se dividirem em jornadas menores, padronizadas ou não.

O debate sobre o fim da jornada 6×1, portanto, não se resolve apenas com boas intenções. Ele exige uma revisão das regras que organizam o trabalho. Reduzir jornadas de forma sustentável implica permitir sua redistribuição — e isso depende de um ambiente mais flexível, capaz de operar com diferentes combinações de tempo e vínculo.

A boa notícia é que a própria tecnologia que torna isso urgente pode também ajudar a encaminhar soluções nessa direção. Resta saber se governo e legisladores brasileiros acompanharão o movimento global, ou deixarão nossas instituições continuarem organizadas para um mundo que já não existe mais.

Milhares de brasileiros que compõem a maior comunidade estrangeira em Portugal — hoje estimada em mais de 500 mil pessoas – iniciaram uma ofensiva jurídica para assegurar o direito à nacionalidade antes da plena vigência da nova reforma da lei. O movimento foca no cumprimento do Artigo 15.º, n.º 4, da atual lei, que permite contar os cinco anos de residência a partir do pedido da morada, e não apenas da emissão do cartão de residência (que chega a levar dois anos para ser emitido).

Diante da lentidão do Instituto dos Registos e do Notariado (IRN) e do receio da entrada em vigor, em maio, da nova lei (que restringe o acesso à cidadania lusitana), advogados têm protocolado em massa ações de “intimação para proteção de direitos” nos tribunais administrativos.

A urgência é motivada pelo colapso operacional no processamento de dados. Embora a lei atual favoreça o imigrante ao retroagir o tempo de espera, o IRN enfrenta um gargalo de centenas de milhares de processos parados.

Apesar da mobilização e da angústia de milhares de migrantes, o tema ficou fora da agenda oficial da Presidência do Brasil. Em sua passagem por Portugal no último dia 21, o presidente Lula optou por não tratar da crise da nacionalidade com as autoridades lusas. Ao focar em acordos comerciais e diplomacia de alto nível, o mandatário brasileiro evitou temas sensíveis da política interna de Portugal, frustrando as expectativas de quem esperava uma intervenção diplomática que aliviasse a incerteza jurídica enfrentada pela comunidade brasileira no país.

Fontes Oficiais e Referências:
Lei da Nacionalidade (Consolidada):** Diário da República Eletrónico – Lei n.º 37/81
Alteração de 2024 (Artigo 15.º, n.º 4) Decreto da Assembleia da República 15/XVI
Portal de Serviços do IRN: Instituto dos Registos e do Notariado – Nacionalidade
Estatísticas de Imigração (AIMA): Agência para a Integração, Migrações e Asilo
Conselho Superior dos Tribunais Administrativos e Fiscais: Relatórios de Movimento Processual

Falecido há mais de 30 anos, Tom Jobim já dizia que “o Brasil não é para principiantes”. Mais certeiro, impossível.
Na última terça-feira (14/04), o líder do Partido dos Trabalhadores na Câmara, Pedro Uczai, protocolou o PL 1.808/2026, com apoio de mais de 60 deputados da própria bancada, além de parlamentares do PSOL e da Rede, propondo simplesmente proibir as apostas esportivas no país.

Sim, proibir. Encerrar. Apagar tudo.

É impossível ignorar a contradição. O mesmo grupo político que participou da regulamentação agora trata o setor como erro a ser eliminado. O que até ontem era atividade legal e regulada passa a ser tratado como problema.

Mais do que equivocada, a proposta revela falta de consistência do próprio Estado.

A experiência internacional é clara: proibir não elimina a atividade. Apenas a empurra para a informalidade. O apostador não desaparece — ele migra. Sai de um ambiente regulado, com controle e proteção, para um mercado ilegal, sem KYC (Know Your Costumer), sem rastreabilidade e sem qualquer proteção ao consumidor.

Mas há um ponto ainda mais sensível. O próprio Estado que regulamentou, arrecadou e exigiu investimentos em compliance, agora cogita criminalizar quem seguiu as regras que ele mesmo estabeleceu. Isso não é só incoerência — é insegurança jurídica.

Segundo dados do Ministério da Fazenda, a arrecadação federal com as bets somou R$ 9,95 bilhões em 2025, com tributação de 12% sobre a receita bruta. Além disso, cada operador autorizado desembolsou cerca de R$ 35 milhões em outorga para atuar legalmente no país.

E o que esse projeto oferece em troca? Nada.

Não há previsão de indenização, regra de transição ou preocupação com investimentos realizados. Empresas entraram no Brasil de forma regular, pagaram para operar e estruturaram operações — e agora podem ser excluídas sem compensação.

Isso é ruptura de confiança.

O recado ao investidor é direto: no Brasil, a regra pode mudar depois do jogo começar.

E isso não impacta só apostas. Afeta tecnologia, inovação e qualquer setor que dependa de previsibilidade. Afeta, no limite, a credibilidade do país.

Também preocupa a superficialidade do debate. Reduzir apostas à origem de problemas sociais ignora a realidade. Esses desafios existem em vários setores. A diferença é que, no ambiente regulado, há mecanismos para mitigá-los. No ilegal, não há nada.

Proibir, nesse contexto, não é solução. É abdicação.

E há um risco maior: o precedente. Se um setor recém-regulado pode ser eliminado por mudança de narrativa, qual é o próximo?

No fim, o PL 1.808/2026 não resolve os problemas que “pretende” enfrentar.

Pelo contrário, enfraquece o controle estatal, reduz arrecadação, afasta investimentos e empurra o consumidor para um ambiente mais arriscado.

Se há ajustes a fazer — e sempre há — o caminho é melhorar a regulação, não destruí-la.

Um leitor atento alertou quanto a possível apologia à economia do O&G e da mineração no último texto de 27 de março de 2026¹. Faço alguns esclarecimentos:

Primeiro, temos defendido que a bioeconomia do mar pode ser um vetor de desenvolvimento socioeconômico para o nosso país, com a geração de emprego e renda. A inclusão produtiva será necessária especialmente no estado do Rio de Janeiro, que tem sua economia fortemente calcada no setor de óleo e gás.

Em segundo lugar, royalties serão bem empregados para o desenvolvimento da bioeconomia do mar, permitindo ampliar a matriz econômica, como outros países já fizeram, por exemplo a Noruega. Investimentos em educação e cultura, para formação de novos programas de ensino médio, graduação, pós-graduação, novos profissionais, tais como cientistas de dados, (bio)tecnólogos, e engenheiros de bioprocessos, serão necessários.

Como terceiro ponto, a bioeconomia do mar poderá ser fundamental como atividade regenerativa, melhorando a saúde do oceano, por exemplo, com a reconstrução de recifes de corais e repovoamento de sistemas marinhos diversos empobrecidos de biodiversidade². Outro exemplo relevante é o uso de algas e microalgas para a descarbonização de processos industriais que imprimem pesada externalidade negativa em plantas de produção.

Paralelamente, precisaremos reforçar a soberania da ciência, tecnologia e inovação brasileira, reforçando iniciativas nacionais de estudo e uso sustentável dos recursos biológicos. Aqui cabe relembrar o trabalho pioneiro de Dr C.F. Hartt já em 1867, que conduziu levantamentos sobre a biodiversidade de corais no Brasil, e levou a biodiversidade de corais endêmicos brasileiros para o Museu da Universidade Particular de Yale, nos EUA³. Desde então recifes no Brasil e no mundo, vem sofrendo processo de destruição.

No último dia primeiro de abril de 2026 o governo federal lançou o Plano Nacional de Desenvolvimento da Bioeconomia (PNDBio) para desenvolvimento da bioindústria, fitoterápicos e ampliação de unidades de conservação para ecoturismo para a próxima década⁴ ⁵. A pilocarpina é um bom exemplo de medicamento oriundo de plantas brasileiras que reverteu em recursos para o estrangeiro. Este plano pode ser uma alavanca para o desenvolvimento da bioeconomia do mar no Brasil.

Este plano federal está alinhado com recente diretiva da FAPESP que elencou temas estratégicos para CTI em 18 de março de 2026⁶. Entre os temas priorizados pela FAPESP estão Biotecnologia, Transição Energética, e Biodiversidade, produção sustentável de alimentos e segurança alimentar. Em recente entrevista, Mariangela Hungria da Embrapa, sugere que poderíamos substituir 40% do fertilizante inorgânico por biofertilizantes ⁷. É uma oportunidade para os bioinsumos marinhos.

Finalmente, cabe destacar que embora o Brasil venha participando de reuniões de estado do G7, por conta de sua forte economia de comodities, é notória a marca de externalidades negativas no nosso país, e especialmente no estado do Rio de Janeiro, onde é produzida a maior parcela do O&G brasileiro, enquanto divisas e lucros saem do estado fluminense.

1. https://relatorioreservado.com.br/noticias/economia-azul-paz-soberania-e-desenvolvimento/
2. https://oglobo.globo.com/blogs/ancelmo-gois/post/2026/03/pesquisadores-da-ufrj-realizam-a-primeira-reproducao-de-corais-em-uma-universidade-brasileira.ghtml
3. Verrill, A.E. (1868). Notes on Radiata in the Museum of Yale College, with descriptions of new genera and species. No. 4. Notice of the corals and Echinoderms collected by Prof. C.F. Hartt, at the Abrolhos Reefs, Province of Bahia, Brazil, 1867. Transactions of the Connecticut Academy of Arts and Sciences. 1 (2): 351-376., available online at https://biodiversitylibrary.org/page/13380325 [details]
4. https://www.gov.br/mre/pt-br/canais_atendimento/imprensa/notas-a-imprensa/participacao-do-ministro-mauro-vieira-na-reuniao-de-chanceleres-do-g7
5. https://www.gov.br/mma/pt-br/composicao/sbc/dpeb/estrategia-nacional-de-bioeconomia/plano-nacional-de-desenvolvimento-da-bioeconomia
6. https://fapesp.br/publicacoes/2026/temasestrategicos.pdf
7. https://www.youtube.com/watch?v=J_xBeyzwlP4

A criminalidade e a violência consolidaram-se como a principal preocupação da sociedade brasileira. Nesse cenário, há um ponto específico, reiterado e estrutural, que já não pode ser tratado como anomalia: a capacidade de organizações criminosas de operar e coordenar suas atividades a partir do interior do sistema prisional.

Quando celulares entram de forma recorrente, quando comunicações ilícitas persistem e quando ordens externas continuam a ser emitidas de dentro das unidades, o que se revela não é apenas uma falha operacional, mas algo mais direto: em determinadas circunstâncias, o Estado não exerce controle pleno sobre um ambiente que deveria dominar por completo. Essa perda de controle pode decorrer de limitações estruturais, de gestão deficiente ou de conivência ativa ou passiva. Qualquer que seja a combinação desses fatores, o sistema prisional deixa de cumprir integralmente a função de interromper a capacidade de comando de indivíduos privados de liberdade.

O aspecto mais perturbador dessa situação é que ela não decorre da ausência de soluções. As tecnologias necessárias são conhecidas, maduras e amplamente utilizadas em ambientes de alta segurança. Scanners corporais, sistemas de visão computacional, algoritmos capazes de analisar imagens com consistência superior à humana e sensores de detecção eletrônica compõem um conjunto que não exige inovação disruptiva, apenas integração competente. A incorporação recente da IA generativa acrescenta a esse arranjo a capacidade de registrar decisões, interpretar eventos e produzir auditorias automatizadas.

Essa transformação incide sobre um ponto sensível do sistema atual: a discricionariedade. O modelo tradicional depende da interpretação humana em etapas críticas, o que abre espaço para erro, fadiga e permissividade. O modelo emergente desloca essa lógica ao tornar os protocolos verificáveis por construção: o ingresso passa a depender de etapas inescapáveis, a análise deixa de ser omitível e cada decisão passa a gerar registro. Nesse contexto, a IA não atua apenas como instrumento de eficiência, mas como mecanismo de contenção.

A experiência internacional oferece um contraponto claro. Países que enfrentaram a circulação de celulares em presídios trataram o problema como questão de engenharia organizacional. Em Cingapura, o sistema foi concebido de modo a eliminar etapas não auditadas, com controle de entrada rigoroso e rastreabilidade integral.

Em contextos distintos, a Coreia do Sul avançou na integração de sistemas e monitoramento centralizado, enquanto Estados Unidos e Reino Unido demonstraram que a combinação de scanners, detecção de dispositivos e disciplina operacional reduz a circulação de celulares. O contraste entre unidades onde essas medidas funcionam e aquelas em que perdem eficácia evidencia o peso da execução.

A evolução mais recente desse campo introduz uma camada adicional que altera qualitativamente o problema: a incorporação sistemática de inteligência artificial, tanto na sua vertente mais consolidada — o reconhecimento de padrões — quanto na sua forma mais recente e versátil — a IA generativa. Essa combinação desloca o sistema de um modelo baseado em vigilância passiva para um regime de supervisão contínua e auditável.

A chamada IA “convencional”, já amplamente testada em ambientes industriais e de segurança, permite extrair valor direto do enorme volume de imagens geradas por câmeras e scanners. Sistemas de visão computacional identificam objetos suspeitos em imagens de raio-X com consistência superior à humana, detectam padrões de ocultação e monitoram a aderência a protocolos. Em um ambiente prisional, isso significa que o próprio processo — quem passou por onde, em que ordem — torna-se objeto de verificação automatizada, reduzindo o espaço para desvios não registrados.

A introdução da IA generativa amplia esse horizonte ao permitir que o sistema não apenas detecte, mas também interprete e documente o que ocorre. Ela viabiliza a produção de registros estruturados, a contextualização de eventos e o encaminhamento automático para revisão. A auditoria deixa de ser episódica e passa a ser permanente.

Ao transformar decisões operacionais em dados analisáveis, a IA generativa reduz a opacidade desses ambientes e permite identificar padrões ao longo do tempo, comparar unidades e detectar recorrências incomuns. Nesse sentido, não apenas melhora a eficiência, mas altera as condições de responsabilização.

A combinação dessas duas vertentes permite que o sistema opere como uma estrutura de verificação contínua, na qual objetos, processos e operadores passam a ser monitorados de forma sistemática. Trata-se de uma mudança que reorganiza a relação entre ação, controle e responsabilidade.

Ao contrário da intuição comum, essa sofisticação não implica custos proibitivos. Um scanner corporal, hoje, situa-se na faixa de R$ 500 mil a R$ 1,3 milhão. A camada de câmeras, processamento e inteligência artificial, incluindo software, servidores e integração, pode ser implementada por algo entre R$ 1 milhão e R$ 5 milhões.

Mesmo considerando adaptações físicas e instalação, um sistema funcional de controle de entrada pode ser implantado por valores na ordem de R$ 2,5 milhões a R$ 6 milhões por unidade. Se ampliado para incluir detecção interna de dispositivos e capacidade de resposta operacional, esse número sobe para algo entre R$ 5 milhões e R$ 14 milhões. Em um cenário mais robusto, com controle avançado de comunicações, pode-se atingir R$ 12 milhões a R$ 30 milhões por presídio. Ainda assim, a escala permanece modesta quando comparada ao orçamento público. Equipar 50 unidades críticas com um sistema intermediário custaria entre R$ 250 milhões e R$ 700 milhões; mesmo um programa mais ambicioso dificilmente ultrapassaria R$ 1,5 bilhão. Em um país cujo orçamento federal se mede em trilhões e cujo gasto anual em segurança pública alcança dezenas de bilhões, trata-se de um investimento claramente administrável — sobretudo diante do custo econômico e social dos crimes que se originam ou se organizam a partir do sistema prisional.

A conclusão que se impõe é desconfortável, mas inevitável. Se a tecnologia existe, se o custo é relativamente baixo e se o impacto potencial é elevado, a persistência do problema não pode ser atribuída à falta de soluções. Ela aponta, antes, para limitações mais profundas: dificuldades de coordenação entre níveis de governo, incapacidade de padronizar processos, fragilidade de mecanismos de auditoria e, em última instância, tolerância a um grau de descontrole que, em outras áreas do Estado, seria considerado inaceitável. Não se trata de um déficit de inteligência técnica, nem da ausência de ideias inovadoras. Trata-se de um problema de governança permeável aos interesses das organizações criminosas, de incentivos mal talhados para os agentes públicos atuantes em presídios e de severas e evidentes falhas de execução.

É precisamente por isso que o tema deveria ocupar posição central no debate eleitoral. A segurança pública não se resolve com declarações genéricas de prioridade, mas com a implementação de soluções concretas para problemas bem definidos. O controle de comunicações em presídios é um desses casos raros em que o diagnóstico é claro, a solução é conhecida, o custo é conhecido e relativamente reduzido e o impacto é significativamente elevado.

Diante disso, as perguntas que se colocam aos candidatos deixam de ser retóricas e passam a ser operacionais. Pretendem ou não implementar sistemas automatizados de controle de entrada com uso intensivo de IA? Em que unidades começarão, com que cronograma e com quais recursos? Como garantirão que esses sistemas funcionem independentemente de decisões locais, reduzindo a margem para exceções informais? Que mecanismos de auditoria serão instituídos para assegurar que o controle seja efetivo e contínuo? E, sobretudo, como reagirão quando esses próprios sistemas evidenciarem falhas internas que hoje permanecem invisíveis?

No limite, esta é uma questão de escolha institucional. A tecnologia já permite substituir confiança por verificação, e discricionariedade por controle automatizado. A decisão de não fazê-lo, portanto, não decorre de impossibilidade técnica. Decorre sim do nível de interesse do governante em exercer o poder que lhe foi conferido pelas urnas no enfretamento do problema que mais aflige os eleitores e que é um dos maiores entraves ao desenvolvimento do país.”

Contexto e motivações

A sucessão recente de episódios envolvendo estruturas financeiras sofisticadas, ativos de liquidez questionável e sinais patrimoniais aparentemente sólidos expôs, com rara nitidez, fragilidades que já não podem ser tratadas como disfunções episódicas. Some-se a esse quadro a persistência de fragilidades institucionais no próprio arranjo da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), cuja autoridade regulatória vem sendo tensionada, há meses, pela ausência de nomeação de seu presidente e pela composição incompleta de seu colegiado, hoje reduzido a apenas dois diretores, um deles no exercício interino da presidência.

Não se trata de detalhe administrativo, mas de circunstância que, em matéria de regulação de mercados, projeta questões relevantes sobre a plenitude decisória, a densidade institucional e a própria capacidade da CVM de responder, com a celeridade, a coerência e a robustez exigidas, a um ambiente cada vez mais sofisticado e sensível.

Em um sistema em que a confiança é indissociável da técnica, a vacância prolongada de cargos centrais não é mero hiato burocrático: é, em si, uma mensagem regulatória – e, no caso de uma autarquia cuja missão é assegurar transparência, disciplina informacional e proteção do investidor, uma mensagem particularmente eloquente, tanto mais inquietante quanto mais se estranha a aparente passividade governamental diante de uma situação que fragiliza, simbolicamente e na prática, o sofrimento institucional da própria CVM.

No todo, o que se revela, em verdade, é um problema estrutural: assimetria informacional entre gestores, reguladores e investidores; solvência aparente dissociada da substância econômica; supervisão tensionada por veículos híbridos e complexos; e insuficiente convergência entre autoridades incumbidas da preservação da confiança pública.

Nesse cenário, a audiência pública convocada pelo Supremo Tribunal Federal para 4 de maio de 2026 assume relevância que excede o plano meramente administrativo. Ela pode converter-se, se adequadamente compreendida, em marco de inflexão da discussão sobre a constituinte regulatória do art. 192 da Constituição Federal – ainda aguardando regulamentação compatível com a complexidade contemporânea dos mercados financeiros e de capitais.

A experiência mais recente reforça a gravidade do quadro. Depois do caso Lojas Americanas, percebido como um teste extremo aos mecanismos de supervisão, o episódio envolvendo o Banco Master parece dobrar a aposta: reabre as questões sobre transparência, valoração de ativos e governança e sugere que o pior talvez ainda esteja por começar.

O problema, aqui, não reside no evento isolado, mas na persistência de uma engenharia institucional capaz de produzir narrativas patrimoniais sedutoras, embora fragilizadas em sua substância econômica.

Esses episódios transcendem os casos concretos e revelam os limites do arcabouço regulatório atual. Quando a forma jurídica se afasta da realidade econômica e a confiança do mercado passa a depender mais de narrativas do que de verificabilidade, o sistema inteiro é colocado em risco.

A regulação, por isso mesmo, não pode ser compreendida como simples mecanismo repressivo, mas, antes de tudo, uma arquitetura de proteção da confiança pública, da poupança popular e da estabilidade sistêmica.

A arquitetura do Sistema Financeiro Nacional e a função pública da confiança

O Sistema Financeiro Nacional (SFN) foi concebido para organizar, disciplinar e supervisionar a circulação de recursos e a intermediação de crédito em bases compatíveis com a estabilidade, a eficiência e a proteção dos agentes econômicos. Trata-se de uma infraestrutura pública da economia, ainda que operada por entidades privadas. Sua finalidade não é apenas permitir a movimentação de capitais, mas fazê-lo sob parâmetros de integridade, transparência e segurança.

A Lei Federal nº 4.595, de 31 de dezembro de 1964, recepcionada pelo Supremo Tribunal Federal como lei complementar (RE 160.222-RJ), estruturou o sistema monetário nacional e atribuiu ao Banco Central do Brasil (BCB) papel central na execução da política monetária, na regulação do crédito e na supervisão prudencial das instituições financeiras. Já a Lei Federal nº 6.385, de 15 de dezembro de 1976, a CVM, conferindo-lhe a função de disciplinar, fiscalizar e desenvolver o mercado de valores mobiliários.

A Constituição Federal, em seu art. 192, ainda sem regulamentação plena e suficiente, reforça a natureza pública e estratégica do sistema financeiro, submetendo-o a uma disciplina constitucional voltada à estabilidade, à confiança e à proteção da poupança.

A confiança é o eixo invisível dessa construção. Ela não se confunde com otimismo subjetivo nem com reputação empresarial; é um pressuposto institucional da circulação do crédito, da precificação do risco e da formação de expectativas no mercado. Quando a informação é opaca, quando a supervisão é deficiente e quando a solvência aparente substitui a realidade econômica, o sistema inteiro é afetado.

A regulação, por tais razões, não pode ser reduzida ao mero instrumento sancionador. Sua verdadeira função é preventiva: evitar assimetrias, conter opacidades e preservar a confiança pública como bem econômico e institucional.

BCB e CVM: especialização funcional e zonas de interseção

A repartição de competências entre BCB e CVM constitui um dos pilares do modelo regulatório brasileiro. Historicamente, o BCB exerceu funções que hoje se encontram claramente associadas ao mercado de capitais. Com a Lei nº 6.385, de 1976, e com a consolidação institucional da CVM, houve deslocamento normativo e funcional para uma estrutura regulatória especializada, compatível com a sofisticação crescente dos mercados de valores mobiliários.

O BCB passou a concentrar sua atuação na supervisão prudencial das instituições financeiras, na estabilidade do sistema bancário e na política monetária. A CVM, por sua vez, assumiu a regulação dos valores mobiliários, a proteção dos investidores, a exigência de divulgação adequada de informações e a fiscalização de administradores, gestores, intermediários e emissores.

Essa divisão, porém, não é rígida nem absoluta.

Em mercados integrados, a delimitação formal de competências frequentemente encontra zonas de interseção, especialmente diante de estruturas híbridas, produtos complexos e canais digitais de distribuição. Nessas hipóteses, a resposta institucional mais adequada não é a fusão de competências, mas a coordenação entre os órgãos.

A unicidade de regras, no que couber, deve ser entendida como convergência de “standards” regulatórios, harmonização de critérios de supervisão e interoperabilidade informacional. Não se trata de homogeneizar artificialmente instituições distintas, mas de impedir que a fragmentação regulatória crie espaços de arbitragem, opacidade ou captura.

A experiência contemporânea demonstra que a sofisticação dos mercados exige supervisão igualmente sofisticada. Quanto mais complexo o instrumento financeiro, maior deve ser o rigor do controle sobre sua estrutura, sua divulgação e sua substância econômica. O desafio regulatório, portanto, não é acumular poderes em um único órgão, mas fazer com que o sistema fale uma linguagem coerente diante de riscos comuns.

Fundos de investimento: da órbita bancária à especialização regulatória da CVM

Um dos capítulos mais importantes da evolução institucional do SFN diz respeito aos fundos de investimento. Historicamente, esses veículos estiveram associados a uma lógica mais próxima da supervisão bancária, especialmente em período anterior à consolidação do mercado de capitais como espaço regulatório autônomo.

A disciplina dos fundos refletia, então, uma visão mais centralizada da intermediação financeira, com forte presença do BCB na estrutura normativa e supervisionária.

A virada regulatória ocorreu progressivamente, com a especialização da CVM e com o reconhecimento de que os fundos de investimento não deveriam ser tratados apenas como instrumentos financeiros sob supervisão bancária, mas como veículos de investimento coletivo sujeitos a um regime próprio de governança, transparência, segregação patrimonial e proteção dos cotistas.

Nesse processo, a Resolução nº 2.183, de 21 de julho de 1995, do Conselho Monetário Nacional (CMN) representou marco relevante na reorganização do regime aplicável aos fundos, preparando o terreno para sua inserção mais clara na órbita regulatória da CVM.

Posteriormente, a Instrução nº 555, de 17 de dezembro de 2014, da CVM aprimorou de forma expressiva a disciplina dos fundos de investimento, ao consolidar regras sobre classificação, deveres de administradores e gestores, divulgação de informações, gestão de risco e proteção do investidor.

Mais recentemente, a Resolução nº 175, de 23 de dezembro de 2022, da CVM, já com alterações, promoveu novo salto de qualidade normativa, modernizando a estrutura dos fundos, fortalecendo a separação patrimonial, ampliando a flexibilidade operacional com preservação de segurança jurídica e conferindo maior aderência regulatória à realidade contemporânea dos mercados.

Esse percurso revela um aprimoramento institucional muito significativo.

A CVM passou a tratar os fundos com uma lógica mais próxima do mercado de capitais do que do sistema bancário tradicional, o que se mostra mais compatível com sua natureza de investimento coletivo. O avanço regulatório fortaleceu a proteção do cotista e aumentou a transparência, a previsibilidade e a confiança do mercado. Em um ambiente de crescente sofisticação de produtos, a atuação da CVM mostrou-se decisiva para reduzir assimetrias de informação e elevar o padrão de governança.

A importância do tema é ainda maior porque os fundos se tornaram um dos principais instrumentos de democratização do acesso ao mercado de capitais. Isso amplia a base de investidores, mas também exige maior rigor normativo. Quanto mais ampla a distribuição, mais intenso deve ser o controle sobre riscos, informações e deveres fiduciários. Em outras palavras: a popularização dos fundos não dispensa a sofisticação regulatória; ao contrário, a exige.

A necessidade de unicidade de regras

No estudo anterior elaborado pela autora, já haviam sido identificados os problemas estruturais revelados por episódios como aquele então analisado. Entre os principais pontos diagnosticados, destacavam-se a assimetria informacional, a solvência aparente, a fragilidade da supervisão sobre estruturas híbridas, a opacidade na valoração dos ativos e a insuficiência de convergência regulatória entre BCB e CVM.

Esses problemas não dizem respeito apenas a um episódio específico. Eles expõem a vulnerabilidade de um sistema que, em determinadas circunstâncias, pode permitir a construção de narrativas patrimoniais artificialmente sólidas, sem correspondência plena com a realidade econômica. A consequência é grave: investidores, credores e o próprio mercado passam a operar sob sinais distorcidos, comprometendo a formação de preços, a alocação de capital e a credibilidade institucional.

A solução mais promissora continua sendo a unicidade de regras, no que couber, entre os agentes reguladores.

Tal proposta não significa fusão institucional nem supressão da especialização. Significa, antes, construir um sistema mais coerente, com standards compatíveis, supervisão coordenada, troca de informações em tempo real e capacidade de identificar, em conjunto, os riscos que transcendem a fronteira formal de cada autarquia. Em matéria financeira, a harmonia regulatória não é ornamento técnico; é condição de estabilidade.

Regulação, confiança e estabilidade dos mercados financeiros e de capitais

A literatura econômica da regulação oferece bases sólidas para compreender por que a confiança é tão central. Em mercados de capitais, a assimetria informacional é estrutural. O emissor conhece mais do que o investidor, o gestor sabe mais do que o cotista, o intermediário sabe mais do que o cliente, e o regulador, embora tecnicamente aparelhado, enfrenta limites naturais para acompanhar a totalidade dos riscos em tempo real.

A regulação corrige falhas de mercado e contorna riscos morais; não é antítese da liberdade econômica, mas sua condição de exercício legítimo. Onde reina a opacidade, a liberdade é ilusória; onde falta supervisão, a eficiência desmorona. A literatura econômica reafirma que regras bem concebidas reduzem ruídos informacionais, protegem investidores e estabilizam o custo do capital – objetivos que só se alcançam mediante instituições claras, interoperáveis e tecnicamente capacitadas.

Em resumo, a proteção ao investidor não é apenas uma norma legal, mas um ativo econômico que, quando bem implantado por instituições técnicas, reduz o risco percebido e, consequentemente, o custo de financiamento das empresas.

Renê Garcia Jr. (em “Os fundamentos econômicos para uma teoria da regulação em mercados de capitais em processo de globalização”) há tempo destacou que a regulação deve ser vista como mecanismo de correção de falhas de mercado, redução de ruídos e contenção do risco moral.

Essa perspectiva permanece plenamente atual.

A regulação não existe para sufocar a liberdade econômica, mas para permitir que ela se exerça em ambiente minimamente transparente e confiável. Onde há informação opaca, a liberdade é ilusória; onde há supervisão frágil, o mercado se degrada; onde há confiança abalada, o custo do capital aumenta e a eficiência econômica se compromete.

O mercado livre não é o mercado sem regras; é o mercado em que as regras asseguram liberdade com responsabilidade, concorrência com transparência e inovação com estabilidade.

A audiência pública do STF: dimensão constitucional, institucional e missão real

A audiência pública convocada pelo STF para 4 de maio de 2026 projeta sobre o tema uma dimensão constitucional particularmente relevante. Segundo os informes institucionais do STF e a cobertura da mídia jurídica e econômica, a Corte pretende ouvir especialistas, autoridades regulatórias, acadêmicos e representantes do mercado sobre os limites e as possibilidades do atual modelo de regulação financeira.

Esse tipo de audiência é importante por permitir que o debate alcance uma esfera mais ampla do que a mera controvérsia administrativa.

A convocação do STF para audiência pública insere o debate em dimensão constitucional. A Corte tem legitimidade para ouvir e oferecer parâmetros constitucionais sobre a arquitetura regulatória, mas não para legislar.

A audiência deve ser espaço de esclarecimento institucional: delimitar princípios de legitimidade, proporcionalidade e segurança jurídica. Deve, igualmente, repudiar agendas de captura – como propostas de concentrar toda a fiscalização no BCB em prejuízo da CVM – que confundem centralização com eficiência e desprezam a especialização adquirida pelo mercado de capitais.

O que se discute é a racionalidade do arranjo regulatório, a coerência entre as competências atribuídas aos órgãos e a proteção da poupança popular em um ambiente de crescente complexidade financeira.

Mais do que isso: há, nesse momento, a oportunidade de reconhecer que a audiência pública pode operar como marco simbólico e institucional de uma constituinte regulatória no sentido do art. 192 da Constituição Federal – isto é, como o instante em que o país, enfim, se vê compelido a pensar a disciplina constitucional do sistema financeiro não como promessa remota, mas como tarefa concreta de estruturação institucional.

O STF, nesse cenário, cumpre papel de mediação constitucional, sem substituir o legislador ou o regulador, mas indicando parâmetros de legitimidade, proporcionalidade e segurança institucional.

E aqui se impõe o ponto essencial: o STF não pode se deixar contaminar por pressões de interesses estranhos à finalidade constitucional do sistema. Em audiências dessa natureza, não têm legitimidade para prevalecer agendas voltadas à captura institucional, à disputa por protagonismo, à concentração artificial de poderes, à busca de holofotes ou à produção de narrativas corporativas travestidas de técnica.

O único interesse legítimo é o regular funcionamento do SFN.

A missão real da audiência pública, portanto, não é consagrar uma determinada pretensão setorial, mas iluminar os contornos constitucionais de uma arquitetura regulatória eficiente, coordenada e segura. A audiência deve servir para esclarecer, não para capturar; para delimitar, não para desorganizar; para aperfeiçoar o sistema, não para mutilá-lo.

Se houver aprimoramentos necessários, eles devem ser buscados nos parâmetros do direito, e não sob a lógica da conveniência de grupos momentâneos.

Nesse sentido, é preciso afastar, com firmeza, a narrativa simplificadora que por vezes vem sendo disseminada em artigos e matérias jornalísticas, segundo a qual a solução estaria na concentração de toda a atividade regulatória e fiscalizatória no BCB, com a consequente eliminação da CVM.

Essa pretensão ignora a especialização funcional construída historicamente pelo sistema brasileiro, compromete a própria inteligência institucional do mercado de capitais e desconsidera a evolução normativa dos fundos de investimento.

Algumas manifestações públicas têm sugerido essa concentração absoluta como se a centralização por si só fosse sinônimo de eficiência. Não é.

A literatura institucional e a experiência regulatória demonstram justamente o contrário: a concentração excessiva pode gerar opacidade, sobrecarga decisória, redução da especialização e enfraquecimento do controle setorial.

A resposta adequada não é a eliminação da CVM, mas a sua integração harmônica ao arranjo do SFN, com standards comuns, cooperação real e delimitação clara de competências.

A audiência do STF, por conseguinte, deve afirmar com nitidez a missão constitucional da Corte: preservar a Constituição, assegurar a racionalidade do modelo, conter excessos discursivos e blindar o processo decisório de interesses escusos.

O STF não está ali para acomodar disputas de poder, mas para proteger a legalidade, a segurança jurídica e o regular funcionamento do sistema.

A missão do Poder Legislativo e a disciplina legítima da matéria

Cabe ao Parlamento deliberar, com transparência e debate público, eventuais mudanças na distribuição de competências. A tentativa de deslocar função legislativa ao Judiciário seria atípica e institucionalmente prejudicial. A resposta legítima deve nascer de proposições legislativas amadurecidas, não de atalhos judiciais ou executivos.

Ao Poder Legislativo cumpre a missão própria de formular normas gerais, deliberar sobre eventuais aperfeiçoamentos estruturais e promover, por meio de projetos de lei legítimos e abertamente debatidos, a atualização do arcabouço do SFN.

É no Parlamento que residem os eleitos pelo povo, investidos da competência democrática para propor, discutir e aprovar mudanças normativas. Isso significa que o Legislativo não deve delegar ao STF uma função legislativa substitutiva. A audiência pública não é espaço para transferir ao Judiciário aquilo que compete ao Congresso Nacional. Se houver necessidade de reformar a distribuição de competências, de atualizar normas sobre fundos, de ajustar padrões de fiscalização ou de redefinir a coordenação entre os órgãos, isso deve ser feito por meio de projeto de lei formal, em processo legislativo regular e transparente.

A missão parlamentar, nesse contexto, é dupla: de um lado, ouvir a sociedade, o mercado, os reguladores e a academia; de outro, converter esse debate em proposições normativas sólidas, legítimas e constitucionalmente adequadas.

A resposta legislativa, quando necessária, deve nascer da lei, não de atalhos institucionais nem de impulsos de ocasião.

Por isso, é preciso reafirmar que o STF não deve ser instrumentalizado como substituto do Congresso. A Corte presta sua função quando esclarece, delimita e protege a Constituição.

O Parlamento presta a sua quando legisla com responsabilidade, sem capturas e sem omissões.

 A missão do Poder Executivo e a governação do SFN

Ao Poder Executivo cabe a condução administrativa, a formulação de políticas públicas e a supervisão operacional da máquina estatal, especialmente por intermédio dos órgãos e entidades que integram o SFN. Isso inclui o BCB, a CVM e demais estruturas regulatórias incumbidas da preservação da estabilidade financeira.

Sua missão, portanto, não é substituir o Legislativo nem disputar com o Judiciário o desenho constitucional do sistema. Sua missão é aplicar a lei com eficiência, coordenar políticas, fortalecer a supervisão, aprimorando a integração informacional entre órgãos e evitando que a fragmentação administrativa comprometa o funcionamento do mercado.

O Executivo deve atuar com prudência, integridade e foco na finalidade pública maior: o regular funcionamento do SFN. Isso exige evitar a politização excessiva da regulação, repelir capturas setoriais e impedir que pressões exógenas contaminem a ação regulatória. Em matéria financeira, o Estado não pode ser palco de vaidades institucionais nem de expedientes voltados à ampliação de espaços de poder sem base técnica.

A boa governança executiva também pressupõe a defesa da unicidade de regras, no que couber, e o fortalecimento de uma cultura de cooperação entre CVM, BCB e demais agentes. O Poder Executivo tem o dever de promover integração, não dispersão; racionalidade, não fragmentação; estabilidade, não competição desordenada entre instituições públicas.

Preservar o interesse público: norte do debate

O objetivo superior é o regular funcionamento do SFN, mediante a proteção da poupança popular, a integridade dos mercados e a manutenção da confiança sistêmica.

Pressões por protagonismos institucionais, narrativas corporativas ou interesses estranhos à missão pública devem ser rejeitadas. Decisões sobre arranjos regulatórios exigem sobriedade técnica, transparência e compromisso com o interesse geral.

São necessárias propostas de aprimoramento, institucionalizando comitês técnicos permanentes entre BCB e CVM, com mandato regulatório claro para supervisão conjunta de produtos híbridos e crises sistêmicas. Outro ponto relevante é a formalização de memorandos de entendimento com obrigações de troca de dados em tempo real e cláusulas de confidencialidade adequadas à proteção de informação sensível.

Entre outros pontos, é necessário:

• Harmonizar metodologias de valoração de ativos ilíquidos e “disclosure” para fundos, com referência a padrões internacionais e mecanismos de validação independente, é essencial. A criação de unidades conjuntas de investigação e supervisão de estruturas complexas, dotadas de pessoal com expertise cruzada, trará resultados eficazes.
• Promover capacitação contínua e mecanismos de rotação de especialistas entre autoridades para diminuir assimetrias técnicas e fomentar cultura colaborativa.
• Avaliar, por iniciativa legislativa, ajustes normativos que convertam a cooperação em deveres legalmente vinculantes, evitando soluções puramente administrativas frágeis.

O interesse maior: preservar o regular funcionamento do SFN

Em todo o debate, é preciso não perder de vista o que realmente importa: o regular funcionamento do SFN. Esse deve ser o norte constitucional, administrativo e político de qualquer discussão. A proteção da poupança popular, da confiança nos mercados e da integridade do crédito não pode ser subordinada a agendas de ocasião, disputas de protagonismo ou ambições de ocupação de espaços institucionais.

A presença de interesses escusos – aqueles que buscam holofotes, prestígio indevido ou influência desprovida de legitimidade técnica – deve ser peremptoriamente afastada desse processo. Não há espaço, nesse tema, para oportunismo regulatório nem para narrativas construídas em benefício de grupos particulares. O que se exige é rigor, sobriedade e compromisso com a finalidade pública.

Se o STF é um dos nervos centrais da economia, sua regulação não pode ser convertida em moeda de negociação política de baixa densidade republicana. A missão de todos os poderes, nesse ponto, é comum: preservar o interesse público, assegurar a confiança sistêmica e impedir que a máquina institucional seja desviada de sua função constitucional.

Conclusão

A revisão do presente artigo conduz a uma conclusão inequívoca: a solidez do SFN depende menos da multiplicação formal de competências e mais da coerência material da regulação. O BCB e a CVM desempenham funções distintas, mas complementares, e sua atuação precisa ser lida à luz de uma exigência comum: preservar a confiança pública nos mercados financeiros e de capitais.

A evolução histórica dos fundos de investimento demonstra que a passagem da órbita bancária para a disciplina especializada da CVM representou avanço significativo, ao permitir maior sofisticação normativa, melhor proteção do investidor e maior aderência à realidade dos mercados de capitais. Esse movimento confirma que a especialização institucional, quando acompanhada de atualização normativa e coordenação com os demais órgãos, tende a gerar maior proteção ao investidor e melhor alinhamento entre forma jurídica e substância econômica.

No estudo anterior, a autora já havia exposto os pontos mais delicados de episódios como aquele então analisado: assimetria informacional, solvência aparente, fragilidade de supervisão, opacidade na valoração dos ativos e necessidade de convergência regulatória.

Essas lições não se esgotam no caso concreto; elas apontam para uma necessidade mais ampla de reorganização da governança regulatória. A solução mais promissora continua sendo a unicidade de regras, no que couber, entre os agentes reguladores: não como fusão, mas como coordenação; não como sobreposição caótica, mas como harmonização sistêmica.

A audiência pública do STF surge como momento institucional adequado para aprofundar essa reflexão.

Ao reunir diferentes perspectivas, o STF poderá contribuir para que o debate ultrapasse a superfície das competências formais e alcance o núcleo do problema: como preservar a confiança, proteger a poupança e assegurar que a liberdade econômica se exerça em ambiente de verdade informacional e supervisão efetiva, sem capturas, sem mutilações institucionais e sem o esvaziamento da CVM.

Em última análise, a força do SFN não se mede pelo volume de ativos, mas pela qualidade das instituições que o sustentam. E a qualidade institucional, no caso brasileiro, dependerá cada vez mais da capacidade do BCB, da CVM, do Legislativo e do Executivo falarem uma linguagem regulatória comum diante de riscos igualmente comuns.

Referências

BRASIL. Constituição da República Federativa do Brasil de 1988.

BRASIL. Conselho Monetário Nacional. Resolução CMN nº 2.183, de 21 de julho de 1995.

BRASIL. Comissão de Valores Mobiliários. Instrução CVM nº 555, de 17 de dezembro de 2014.

BRASIL. Comissão de Valores Mobiliários. Resolução CVM nº 175, de 23 de dezembro de 2022.

BRASIL. Lei Federal nº 4.595, de 31 de dezembro de 1964.

BRASIL. Lei Federal nº 6.385, de 15 de dezembro de 1976.

GARCIA JR., Renê. Os fundamentos econômicos para uma teoria da regulação em mercados de capitais em processo de globalização. Revista da CVM, 2001, p. 13-25.

SUPREMO TRIBUNAL FEDERAL. Informações institucionais sobre audiência pública em matéria econômico-financeira, maio de 2026.

Rita Maria Scarponi é advogada especialista em direito societário e administrativo, regulação, mercados financeiro e de capitais e meio ambiente. Ex-Advogada da Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA), ex‑Coordenadora do Colegiado e Assessora da Presidência da Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Ex‑Superintendente Jurídica da Bolsa de Valores do Rio de Janeiro (BVRJ). Ex‑Advogada da Bolsa de Mercadorias & de Futuros (BM&F). Ex‑membro titular e vice‑presidente do Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (CRSFN).

Homenagem: Dedico este artigo ao povo cubano, alma vibrante, que, em 2026, resiste ao que o jargão popular descreveria como o “pó da gaita” – uma fragilidade extrema que, contudo, não apaga a dignidade de sua essência. Escrevo sob o influxo das lembranças de minhas diversas idas à Ilha no final dos anos 80, no início dos anos 90 e em outras esparsas vezes. Naquele tempo, jovem e movida por idealismo, encontrei em Cuba um território de observação política e um universo humano que redesenhou meu entendimento da realidade, das estruturas de poder e da distância, muitas vezes abissal, entre discurso e vida concreta.

 Minha gratidão volta-se a Alberto, Andrés, Dr. Huegas, Jorge, Augusto, Manuela e Gloria. Em nome deles, presto meu apreço a todos os que comigo conviveram e àqueles com quem mantenho contato até os dias atuais. Foram essas pessoas, com suas histórias, conhecimentos, perplexidades, esperanças e dores, que me ofereceram informações, impressões e dados imprescindíveis para a elaboração deste artigo e, especialmente, ensinaram a mim que a essência de Cuba não está nos “slogans”, mas em sua gente.

Introdução

Em abril de 2026, Cuba enfrenta uma convergência crítica: colapso econômico, exaustão institucional, crise energética, fadiga social e pressão geopolítica. Como observado perlo jornalista Luiz Cesar Faro, a Ilha transita de um “museu castrista” para uma possível dependência externa, sob urgência histórica.

A análise requer exame objetivo de sua riqueza cultural contrastada com escassez material, cerceamento político e perda de autossustentação.

A soberania remanescente opera mais como conceito jurídico do que capacidade prática, com o risco de erosão irreversível de identidade e estabilidade social.

Paraíso escondido: beleza natural e urbana de Cuba

Cuba preserva patrimônio natural e urbano notável, apesar dos desafios. Praias como Guardalavaca (Holguín), Cayo Coco, Cayo Guillermo e Cayo Largo oferecem águas translúcidas e recifes de coral, com Playa Paraíso e Playa Sirena destacadas em “rankings” internacionais. Cidades como Trinidad, Camagüey e Cienfuegos, Patrimônios da Unesco, exibem arquitetura colonial espanhola e neoclássica preservada. Santiago de Cuba integra herança musical afro-caribenha, e o Valle de Viñales destaca mogotes e plantações de tabaco. Esses ativos, submetidos a desgaste e carências, representam potencial turístico subutilizado em meio à estagnação.

Havana Velha: decadência e patrimônio histórico

Declarada Patrimônio da Unesco em 1982, Havana Velha exemplifica tensão entre deterioração urbana e valor histórico. Edifícios coloniais degradados abrigam condições precárias, com fachadas desbotadas e estruturas enfraquecidas. Automóveis americanos dos anos 1950 circulam como relíquias funcionais, sinalizando engenhosidade e estagnação econômica. A arquitetura corroída preserva narrativas seculares, configurando um retrato de grandeza em declínio.

Alma cubana: resiliência cultural e social

A população cubana demonstra adaptação a décadas de escassez, com vitalidade cotidiana ancorada em música (son, salsa, bolero, rumba), culinária (“ropa vieja”, “morros y cristianos” e “lechón asado”) e hospitalidade, especialmente com brasileiros.

A educação básica, reconhecida por organismos multilaterais como Unesco pela alfabetização, contrasta com limitações materiais. Nas ruas, veem-se crianças e jovens com notável desenvoltura verbal, familiaridade com mais de um idioma e aguda percepção do mundo que os cerca.

O tabaco de Pinar del Río sustenta prestígio exportador. Essa dinâmica resiste a narrativas extremas, equilibrando conquistas históricas e fragilidades atuais.

O crepúsculo de um modelo e a marcha para a ruptura

O conflito no Oriente Médio, ao deslocar o centro da atenção internacional, ofereceu a Cuba apenas um adiamento tático de seu desfecho mais provável. Como sugerido por Luiz Cesar Faro, esse deslocamento funcionou menos como alívio do que como prorrogação dramática: a Ilha saiu do foco sem sair do risco.

Cuba continuou a perder relevância estratégica positiva e a acumular vulnerabilidade negativa. Em vez de se reposicionar, permaneceu presa a um modelo incapaz de gerar produtividade, divisas suficientes, segurança energética e confiança institucional.

A percepção dominante em centros de formulação geopolítica é a de que a estrutura estatal cubana se aproxima de um ponto de saturação. Não se trata necessariamente de um colapso instantâneo, mas de uma erosão acelerada da governabilidade. A Ilha, comprimida entre crise interna e pressão externa, passou a ser lida não como parceiro potencial, mas como problema a ser administrado.

Nesse contexto, a hipótese de tutela, protetorado informal ou integração assimétrica a uma esfera de comando norte-americana deixou de ser especulação extravagante e passou a compor, ainda que de modo controverso, o horizonte das possibilidades políticas. Em registro próximo ao de Luiz Cesar Faro, essa passagem de Cuba de “museu castrista” a eventual protetorado não significaria mera alternância de comando, mas uma dolorosa mutação de natureza histórica, institucional e simbólica.

A intervenção aberta continua juridicamente problemática e politicamente sensível. Ainda assim, a realidade mostra que há múltiplas formas de intervenção: econômica, diplomática, tecnológica, informacional e, em último caso, militar. Cuba já vive, em grande medida, sob a pressão acumulada dessas formas indiretas de condicionamento.

Os protetorados contemporâneos nem sempre se anunciam como tal. Por vezes chegam sem bandeira, sem decreto e sem ocupação formal; instalam-se por meio da dependência energética, da asfixia financeira, da mediação securitária e da captura progressiva das decisões estratégicas.

Tempestades econômica e energética

A economia cubana em 2026 apresenta sinais consistentes de esgotamento estrutural.

Os dados de organismos multilaterais e centros independentes apontam retração do PIB, inflação severa, desabastecimento, erosão do poder de compra, queda do turismo e aumento da informalidade. A escassez de alimentos, medicamentos, combustíveis e insumos básicos deixa de ser fenômeno episódico para se transformar em regime cotidiano.

A crise energética agravou dramaticamente esse quadro. A interrupção do fornecimento venezuelano, em um contexto de elevada dependência do petróleo importado, expôs a fragilidade da matriz cubana.

O apagão massivo de 4 de março de 2026 foi um evento técnico e um marco político. Ele revelou, de modo quase brutal, o grau de vulnerabilidade sistêmica de um Estado cuja infraestrutura já não consegue garantir continuidade mínima de serviços essenciais.

Sem energia confiável, não há logística estável, não há atividade industrial minimamente contínua, não há refrigeração adequada de alimentos e medicamentos, não há previsibilidade para o cotidiano urbano. O apagão e sua continuidade deixou de ser apenas símbolo de decadência e tornou-se vetor de aceleração da crise social.

Quando falta energia, falta muito mais do que eletricidade: falta previsibilidade, autoridade funcional do Estado e confiança mínima na continuidade da vida civil. Em sociedades exauridas, a escuridão prolongada é, claro, material, mas corrói também o pacto psicológico entre governo e governados.

Quadro 1 – Contração do PIB cubano (2019-2025)

Fontes: Elaboração da autora com base em Banco Internacional para Reconstrução e Desenvolvimento (BIRD), comumente referido pela sigla BIRD (IBRD em inglês) ou apenas como Banco Mundial, Fundo Monetário Internacional (FMI) e “Economist Intelligence Unit”.

Quadro 2 – Dependência petrolífera de Cuba por origem estimada de importação (2025)

Fontes: Elaboração da autora com base em “International Energy Agency” e “S&P Global”.

Doutrina Trump: máxima pressão e desejo americano para Cuba

A política de máxima pressão imposta pela administração Trump contra Cuba, com o apoio ostensivo de figuras como Marco Rubio, tornou-se um dos vetores mais agressivos da crise contemporânea da Ilha.

As sanções foram reforçadas, e a permanência de Cuba na lista norte-americana de Estados patrocinadores do terrorismo ampliou os custos de transação, restringiu o acesso a crédito, elevou o risco-país e agravou o isolamento econômico.

A retórica de Rubio, frequentemente assentada na ideia de “libertar Cuba do comunismo”, exprime uma linha dura que não trabalha com concessões graduais, mas com a lógica da asfixia como instrumento de mudança política.

Estudos de think tanks e análises de imprensa internacional têm mostrado que a pressão norte-americana não se limita ao campo diplomático: ela busca acelerar o desgaste interno, inviabilizar a normalização econômica e empurrar o regime para um ponto de ruptura.

Ao mesmo tempo, o projeto implícito nessa política é claro. Washington imagina uma Cuba reordenada como economia de mercado, aberta a investimentos estrangeiros, especialmente em turismo, infraestrutura, logística e serviços, e orientada por uma gramática liberal de consumo, propriedade e circulação de capitais.

Na visão de Luiz Cesar Faro, esse projeto norte-americano para Cuba não se limita à simples abertura econômica, mas sugere uma refundação de Cuba sob novos parâmetros de subordinação, agora embalados pela linguagem da eficiência, do investimento e do consumo.

Entretanto, a memória histórica cubana impõe cautela.

A promessa de abertura encontra o fantasma da era Batista, associada à desigualdade aguda, à corrupção sistêmica e à forte influência de interesses mafiosos e estrangeiros. Como sugerido por Luiz Cesar Faro, a população cubana vive hoje uma tensão moral e material profunda entre o cansaço da pobreza e a recusa de regressar ao “prostíbulo” político e social de Fulgêncio Batista.

Também aqui emerge um dilema particularmente cruel: a fome pode enfraquecer convicções, mas não apaga automaticamente a memória dos regimes degradantes. Entre o “hambúrguer” e a dignidade ou o consumo e a soberania, não há escolha simples; há apenas formas distintas de dependência.

Por isso, a eventual americanização da economia cubana aparece como esperança para alguns e como ameaça para outros.

Os riscos incluem a perda de conquistas sociais remanescentes, a gentrificação de áreas históricas, a exploração de trabalho barato e a constituição de uma nova elite econômica divorciada das necessidades da maioria.

A intervenção, portanto, não se projeta apenas como gesto geopolítico. Ela se apresenta, no imaginário norte-americano mais duro, como uma refundação econômica da Ilha sob novos parâmetros de subordinação e eficiência.

Resposta do regime: intransigência e legado dos Castro

Diante da crescente pressão externa e da deterioração interna, a nomenclatura cubana, liderada por Miguel Díaz-Canel, tem demonstrado notável intransigência.

Com efeito, a retórica do regime continua orientada pela tentativa de projetar coesão e resistência, mesmo quando a realidade material de Cuba sugere esgotamento. A aproximação discursiva com aliados ideológicos distantes e a persistência em um vocabulário de confronto funcionam, em grande medida, como mecanismo de preservação simbólica do poder.

A morte de Fidel Castro, em 2016, não produziu o colapso imediato do regime, mas marcou o início inequívoco de uma transição de autoridade.

Em 2026, o centenário de seu nascimento paira como lembrança incômoda de uma figura que, para os mais velhos, ainda representa soberania, justiça social e resistência ao imperialismo, enquanto para muitos jovens se associa à estagnação econômica, ao cerceamento político e ao fechamento de horizontes. Essa duplicidade é central para compreender a psique coletiva cubana contemporânea.

Raúl Castro, por sua vez, permanece como a última dobradiça viva entre o presente exaurido e a legitimidade originária de 1959. Para usar a imagem proposta por Luiz Cesar Faro, essas dobradiças que ainda sustentam fragilmente o regime – os comandos e o sobrenome Castro – representam a estrutura mínima que impede, por ora, a queda completa do edifício político.

No entanto, sua idade avançada e sua fragilidade física ampliam a percepção de que o regime já não conta com uma sucessão dotada da mesma densidade simbólica.

A persistência do sobrenome Castro nos pavilhões e nas representações oficiais não altera o fato de que a força política real associada a esse legado se reduziu drasticamente.

Também o legado de Che Guevara se tornou paradoxal. A imagem do revolucionário sobrevive multiplicada em camisetas, pôsteres e “souvenirs”, muitas vezes dissociada de sua trajetória histórica e convertida em ícone “pop” global. Para grande parte da juventude, Che já não opera como chamado revolucionário, mas como símbolo vago de identidade cultural, esvaziado de seu conteúdo político originário.

A posteridade dos ícones é, por vezes, impiedosa: conserva o rosto, mas dissolve a doutrina; preserva a estampa, mas neutraliza a convocação histórica.

Quadro 3 – Aspirações da juventude cubana

Fontes: Elaboração da autora com base em “Observatorio Cubano de Derechos Humanos” e “Americas Quarterly”.

Eco das ruas: manifestações pró e contra o regime

A crise cubana não se limita às cúpulas do poder. Ela também ecoa nas ruas, em protestos, filas, apagões, murmúrios e atos de exaustão coletiva. Desde 2024, Cuba passou a registrar manifestações esporádicas, porém crescentes, motivadas pela escassez, pela crise energética e pela falta de liberdades públicas.

Relatórios do “Observatorio Cubano de Derechos Humanos” indicaram dezenas de protestos apenas nos primeiros meses de 2026, revelando um aumento palpável da insatisfação social. Em muitos casos, essas manifestações foram reprimidas ou contidas por forças de segurança, o que reforça a percepção de que o Estado já não governa apenas pela persuasão ideológica, mas crescentemente pela contenção.

Em contrapartida, o regime organizou atos de apoio, mobilizações e passeatas de afirmação simbólica, frequentemente difundidos pelos canais oficiais. Tais manifestações pró-governo pretendem demonstrar que a revolução ainda mobiliza respaldo popular e coesão institucional.

Todavia, o peso de funcionários públicos, estruturas partidárias e obrigações indiretas nesses atos suscita dúvidas sobre sua espontaneidade real.

Entre a exaustão das ruas e o teatro da coesão oficial, Cuba revela uma sociedade fraturada, na qual a rua deixou de ser mero cenário e voltou a ser linguagem política.

GAESA: poder militar e economia de transição

O Grupo de “Administración Empresarial del Estado”, o GAESA, constitui uma das chaves mais sensíveis para compreender qualquer cenário de transição cubana.

Mais do que um conglomerado militar, ele é uma estrutura concentrada de poder econômico, com presença em setores centrais como turismo, hotelaria, portos, telecomunicações, comércio varejista, logística e operações estratégicas de importação e exportação. Sua relevância decorre do volume de ativos e do fato de articular poder militar, poder administrativo e controle econômico sob uma mesma arquitetura opaca.

Do ponto de vista jurídico, o GAESA ocupa uma zona ambígua. Formalmente empresarial, substancialmente estatal e politicamente militarizado, não se submete a padrões usuais de transparência, auditoria pública ou “accountability” compatíveis com economias abertas. Essa natureza híbrida faz dele, simultaneamente, peça de sustentação do regime e variável incontornável de qualquer recomposição futura.

Em uma transição, o GAESA poderá seguir caminhos diversos: converter-se em instrumento de resistência, funcionando como base material para a continuidade de estruturas militares e de comando ou ser utilizado como moeda de negociação, caso uma fração do “establishment” cubano conclua que a preservação de alguma influência vale mais do que a defesa integral do “status quo”.

Em um cenário de reordenação institucional, seus ativos poderão ser submetidos à gestão fiduciária internacional, reestruturados sob nova legitimidade estatal ou parcialmente privatizados, desde que haja arcabouço normativo capaz de evitar mera transferência patrimonial oportunista.

Quem desejar compreender o destino de Cuba deverá olhar menos para os “slogans” oficiais e mais para a cartografia real do poder. E essa cartografia passa, inevitavelmente, pelas engrenagens econômicas e militares do GAESA.

Rugido dos leões: militares cubanos e baixas inevitáveis

O papel dos generais cubanos é essencial para a sustentação do regime, e sua resistência a uma intervenção americana tende a ser tratada como dado plausível, não como hipótese remota.

Diferentemente de outros contextos latino-americanos em que houve maior porosidade entre elites civis e militares, os comandos cubanos permanecem profundamente enraizados na estrutura de poder e na ideologia revolucionária.

Embora disponham de recursos limitados quando comparados a grandes potências, décadas de doutrinação e o controle sobre setores estratégicos da economia – em especial por meio do GAESA – conferem às Forças Armadas Revolucionárias densidade política e capacidade de resistência superiores ao que uma leitura puramente quantitativa sugeriria.

Analistas de centros como o “Center for Strategic and International Studies” (CSIS) e a “Americas Quarterly” têm destacado que, em caso de enfrentamento, os militares cubanos tenderiam a resistir com forte senso de missão histórica.

A lealdade das Forças Armadas Revolucionárias ao Partido Comunista permanece um dos pilares do sistema. Qualquer tentativa de desmantelar abruptamente essa engrenagem poderá produzir reações violentas, fragmentação do comando e risco de prolongamento do conflito.

Em um cenário de intervenção direta, o desequilíbrio militar entre Cuba e os Estados Unidos da América é absoluto.

O orçamento de defesa americano, sua superioridade aérea, sua capacidade naval e sua tecnologia de precisão tornam improvável qualquer equivalência operacional. Ainda assim, a assimetria militar não elimina o custo humano. Pelo contrário: ela o desloca para o lado mais vulnerável.

Na imagem expressiva de Luiz Cesar Faro, os generais da Ilha podem ter bem menos recursos de defesa do que os norte-americanos, mas “cairiam atirando” – e essa resistência, ainda que militarmente condenada, produziria baixas humanas inevitáveis e prolongaria o sofrimento da população civil.

Mais preocupante ainda é o destino dos civis.

A densidade populacional cubana, sobretudo em áreas urbanas como Havana, e a eventual adoção de táticas de resistência urbana colocariam a população no centro do fogo cruzado.

Organismos humanitários internacionais já alertaram para a fragilidade da capacidade de resposta da infraestrutura cubana diante de uma crise armada prolongada.

Quando a superioridade militar de um lado é absoluta, o heroísmo do outro não altera o desfecho estratégico; altera apenas a escala da dor.

Quadro 4 – Comparativo militar entre Cuba e Estados Unidos (estimativas de 2026)

Fontes: Elaboração da autora com base em “Global Firepower” e CSIS.

Destino dos defensores do regime: entre a anistia e a responsabilização

O que poderá ocorrer com militares, dirigentes e defensores do atual governo constitui uma das questões mais sensíveis em qualquer cenário pós-intervenção ou pós-ruptura.

A retórica da ala mais dura da política norte-americana sugere que uma anistia ampla seria improvável.

A ideia predominante é a de responsabilização por violações de direitos humanos, corrupção estrutural e sustentação de um sistema repressivo.

Para os líderes civis e militares de maior escalão, não se pode excluir a possibilidade de prisão, extradição ou submissão a mecanismos penais internacionais ou híbridos, ainda que as bases jurídicas concretas variem conforme o cenário político da transição.

A hipótese de refúgio em países politicamente alinhados também é plausível, embora cercada de incertezas e pressões diplomáticas.

Já para quadros intermediários e inferiores, o problema será outro: como evitar que a desmontagem das estruturas de segurança e administração produza um vácuo de poder semelhante ao observado em outros processos abruptos de desinstitucionalização?

O precedente da “desbaathificação” no Iraque é frequentemente lembrado como advertência eloquente: a eliminação total e imediata das engrenagens do antigo regime pode gerar desemprego massivo, insurgência e caos prolongado.

Por isso, um modelo de depuração seletiva, verificação de antecedentes e reintegração condicionada de agentes sem histórico comprovado de abusos talvez seja juridicamente mais prudente e politicamente mais eficaz do que uma lógica de punição indiscriminada. Também aqui a tensão entre justiça e estabilidade será inevitável.

É precisamente nessa fronteira que voltam a ganhar relevo as ideias de comissões de verdade, programas de reconciliação e fórmulas híbridas de justiça transicional.

Embora uma linha dura de responsabilização continue mais provável na retórica externa, uma reconstrução minimamente sustentável talvez exija soluções menos espetaculares e mais institucionalmente inteligentes.

Possível integração econômica de Cuba às estruturas norte-americanas ou internacionais

Se o colapso do regime abrir caminho para uma reordenação orientada por Washington, a integração econômica de Cuba às estruturas norte-americanas ou internacionais dificilmente ocorreria de modo imediato ou pleno. O processo seria gradual, seletivo e condicionado.

Ainda assim, alguns eixos são previsíveis.

O primeiro seria a harmonização regulatória. Cuba teria de revisar profundamente suas normas sobre propriedade, contratos, investimento estrangeiro, sociedades empresárias, trabalho, concorrência, telecomunicações, infraestrutura, tributação e solução de disputas. Um ambiente compatível com capital norte-americano ou internacional exigiria previsibilidade institucional, proteção de propriedade, regras claras de repatriação de lucros, mecanismos arbitrais confiáveis e redução drástica da discricionariedade estatal hoje concentrada em estruturas políticas e militares.

O segundo eixo seria a integração comercial. Ainda que uma adesão imediata ao USMCA (“United States-Mexico-Canada Agreement”, tratado de livre comércio entre Estados Unidos, México e Canadá, de 2020, em substituição ao NAFTA – “North American Free Trade Agreement” – Acordo de Livre-Comércio da América do Norte -, de 1994) pareça improvável, não é impossível imaginar uma trajetória de aproximação progressiva.

Antes de qualquer incorporação formal a uma área comercial mais ampla, Cuba precisaria cumprir requisitos severos de abertura econômica, segurança jurídica, adaptação aduaneira, padronização sanitária, proteção de investimentos e conformidade regulatória. Em tese, Washington poderia patrocinar um regime especial de transição, com preferências tarifárias graduais e acesso condicionado a determinados mercados, desde que a Ilha avançasse em reformas estruturais.

O terceiro eixo seria a reorganização monetária e institucional da vida econômica. Uma eventual integração assimétrica à órbita americana pressionaria por maior dolarização prática, reconfiguração bancária, redefinição cambial, interoperabilidade tecnológica de pagamentos e incorporação de padrões contábeis e de conformidade mais próximos do ambiente regulatório norte-americano. Esse processo, embora tecnicamente possível, produziria forte impacto social.

O quarto eixo seria a transformação da base produtiva. Cuba poderia ser atraída para cadeias norte-americanas e internacionais de turismo, logística portuária, agronegócio, telecomunicações, infraestrutura, energia e serviços. Em termos geoeconômicos, a Ilha possui localização extraordinária, mão-de-obra relativamente qualificada e patrimônio natural e urbano com elevado potencial de captura de valor.

Ao mesmo tempo, esse potencial carrega risco. Sem governança pública séria, o país poderia ser convertido em território de exploração intensiva, com baixa agregação local de valor e perda acelerada de autonomia econômica, como o passado já demonstrou.

Há aqui uma ironia histórica de rara crueldade: Cuba, que durante décadas apresentou-se como bastião de resistência ao capitalismo, poderia reaparecer ao mundo como vitrine tropical de um capitalismo de enclave, vocacionado mais ao entretenimento externo do que à dignidade interna.

Quadro 5 – Posicionamento internacional sobre Cuba (março de 2026)

Fontes: Elaboração da autora com base em “Chatham House”, “Council on Foreign Relations” e “Al Jazeera”.

Quadro 6 – Eixos da integração econômica de Cuba às estruturas norte-americanas

 Fonte: Elaboração da autora com base em “Carnegie Endowment For International Peace” (2026) e “Atlantic Council” (2025).

Justiça de transição, restituição patrimonial e arbitragem internacional

Qualquer mutação profunda do regime cubano fará emergir, de modo inevitável, a questão da justiça de transição.

Não se trata apenas de encarar violações de direitos humanos, restrições severas à liberdade política, perseguições, prisões, censura e a responsabilidade por abusos pretéritos; trata-se, sobretudo, de impedir que tais feridas sejam soterradas por uma paz aparente, sempre frágil quando construída sobre o silêncio. Mas também é preciso reconhecer que a pura vocação punitiva, se levada ao extremo, pode comprometer a delicada arquitetura de estabilidade que se espera do tempo posterior à ruptura.

Nesse território incerto, será inevitável escolher entre modelos distintos de elaboração do passado: tribunais especiais, jurisdição internacional, comissões de verdade e reconciliação, anistias condicionadas, fórmulas híbridas de responsabilização e memória.

A experiência comparada sugere que a alternativa entre justiça retributiva e justiça restaurativa não é um detalhe técnico; é uma decisão de fundo, capaz de moldar o horizonte moral e político de sociedades em reconstrução.

A isso se soma a questão patrimonial, talvez uma das mais sensíveis e litigiosas.

As propriedades confiscadas ao longo das décadas – especialmente aquelas pertencentes a cubanos que emigraram e aos seus descendentes – poderão desencadear vastas disputas de restituição ou compensação.

O direito internacional oferece princípios de proteção patrimonial, mas a tradução desses princípios em solução concreta raramente é simples. Haverá de se lidar com prova documental, reconstituição histórica de valores, definição de critérios de compensação e criação de engrenagens institucionais aptas a evitar que a reconstrução de Cuba se converta em uma arena de choque entre exilados, investidores e novos administradores.

É nesse ponto que a arbitragem internacional pode assumir papel decisivo.

Em um cenário de transição, Cuba poderá ser compelida a resolver litígios patrimoniais por diferentes vias arbitrais, segundo a natureza da controvérsia e a qualidade jurídica das partes envolvidas.

Se o conflito opuser investidores estrangeiros ao novo Estado cubano, a via mais provável será a arbitragem de investimento, sob as regras do ICSID (“International Centre for Settlement of Investment Disputes” – Centro Internacional para Resolução de Disputas sobre Investimentos -, instituição do Grupo Banco Mundial dedicada à arbitragem e à conciliação entre investidores estrangeiros e Estados, criada em 1965), quando houver tratado bilateral de investimentos aplicável, ou sob as regras da UNCITRAL (Comissão das Nações Unidas para o Direito Comercial Internacional – principal órgão jurídico da ONU para o comércio internacional, criado em 1966), quando o consentimento arbitral decorrer de cláusulas contratuais ou de atos normativos próprios do período de transição.

Se a controvérsia for estritamente contratual, envolvendo empresas privadas, concessionárias, operadores de infraestrutura e grupos turísticos, portuários ou imobiliários, poderão ser acionados centros arbitrais internacionais como a ICC (“International Chamber of Commerce” – Câmara de Comércio Internacional, entidade privada e independente), a LCIA (“London Court of International Arbitration” – Tribunal de Arbitragem Internacional de Londres), a ICDR (“International Centre for Dispute Resolution” – Centro Internacional para Resolução de Disputas, divisão internacional da “American Arbitration Association” – AAA) ou outras câmaras livremente eleitas pelas partes.

A arbitragem oferece, nesse quadro, vantagens evidentes: neutralidade do foro, especialização técnica dos árbitros, maior previsibilidade decisória, executividade internacional das sentenças arbitrais à luz da Convenção de Nova York de 1958 e aptidão superior para a solução de litígios complexos, de elevada densidade econômica e documental.

No caso cubano, tais atributos ganham relevo singular, porque a reconstrução da confiança institucional dependerá menos de promessas políticas do que da credibilidade dos mecanismos de solução de controvérsias.

Ainda assim, a arbitragem não dissipará os dilemas essenciais.

Um dos mais graves será a definição da base jurídica das antigas expropriações e confiscos.

Muitos pedidos de restituição envolverão a mensuração do valor do bem e a reconstrução histórica da cadeia dominial, a apreciação da legalidade dos atos revolucionários, a sucessão das titularidades, o cálculo das compensações em diferentes moedas e a eventual colisão entre justiça histórica e estabilidade social.

É plausível, portanto, que se venha a conceber um sistema misto: arbitragem para disputas empresariais e de investimento; comissões especiais ou câmaras de compensação para reivindicações massificadas de antigos proprietários; e, talvez, fundos de indenização com critérios padronizados, aptos a evitar um congestionamento judicial ou arbitral de proporções insustentáveis.

Cumprirá ainda definir, com precisão, a relação entre as decisões arbitrais e a ordem pública do novo Estado cubano.

Países em reconstrução institucional costumam preservar alguma margem soberana justamente para impedir que a arbitragem se converta em instrumento de captura patrimonial por atores estruturalmente mais fortes. Por isso, o desenho normativo cubano, se e quando vier a ser reformado, terá de buscar um equilíbrio difícil e indispensável: de um lado, atratividade ao investimento; de outro, preservação mínima da autodeterminação econômica e social.

Quadro 7 – Possíveis mecanismos de solução de disputas patrimoniais em Cuba

Fontes: Elaboração da autora com base em UNCITRAL (2026), Convenção de Nova York (1958) e ICRC (2023).

Quadro 8 – Cenários futuros para Cuba

Fonte: Elaboração da autora com base em “Carnegie Endowment For International Peace” (2026) e CSIS (2025).

Conclusão

Cuba vive o fim de um ciclo.

O que se dissolve, diante dos olhos do mundo, é um regime político e um sistema de sentidos, de promessas e de formas de pertencimento que, durante décadas, estruturou a vida de uma sociedade inteira.

O chamado “museu castrista” aproxima-se de seu momento terminal, pressionado por colapso material, exaustão ideológica e redesenho geopolítico. E seria um erro imaginar que o que vem depois será simples redenção.

A promessa de liberdade, abertura e prosperidade poderá trazer consigo tutela, desigualdade, perda de identidade, mercantilização agressiva da Ilha e novas formas de dependência.

Cuba poderá sair de um cativeiro histórico para ingressar em outro, mais sofisticado e talvez mais sedutor.

O risco não é apenas o fim do regime; é a conversão de Cuba em mercadoria geopolítica, em plataforma de negócios, em vitrine exótica de uma normalização que talvez lhe exija, como preço, a amputação de sua memória social.

A grande questão, portanto, não é se o regime cairá, mas sob que forma o país renascerá.

O desafio mais alto será impedir que a reconstrução econômica ocorra ao preço da amputação moral de sua memória, de sua cultura e de sua gente.

Minhas diversas viagens à Ilha ensinaram-me isto: Cuba jamais foi apenas um problema ideológico. Cuba é, antes de tudo, um povo. E é por esse povo, em sua grandeza ferida, que toda análise séria deve começar e terminar.

Fontes consultadas

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UNCITRAL. Technical Guide on Investment Arbitration and Dispute Settlement. Vienna: United Nations, 2026. Disponível em: https://uncitral.un.org/en/texts/arbitration. Acesso em: 12 mar. 2026.

Rita Maria Scarponi (rscarponi@scarponiadv.com.br) – Advogada especializada em direito societário e administrativo, regulação, mercados financeiro e de capitais e meio ambiente. Ex-membro titular e vice-presidente do Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (CRSFN). Dedicada a estudos nas interfaces entre Direito Internacional, Filosofia Jurídica e Direitos Humanos.

Na primeira parte desta artigo, publicada ontem, reconstituímos os bastidores do julgamento da CVM no caso Ambipar, um dos mais controversos dos últimos anos, marcado por uma divisão inédita no Colegiado e decidido no voto de qualidade. Apresentamos a engenharia financeira que envolveu Tércio Borlenghi, Nelson Tanure e o Banco Master na operação da EMAE, bem como seus impactos sobre o free float e a liquidez das ações da companhia. Também detalhamos o arcabouço jurídico das OPAs, com foco na modalidade por aumento de participação, e expusemos, em profundidade, os fundamentos dos votos de cada diretor.

Agora, o grand finale:

“VAR Eletrônico” da final do “BBB Ambipar”

Não há surpresa de que o placar do julgamento tenha terminado em 2 a 2, e que a dupla Lobo/Accioly tenha vencido nos pênaltis, com o voto de qualidade de Otto enquanto presidente interino da CVM (cuja legalidade será explorada na seção subsequente). O que o tribunal da internet quer saber é se esse resultado apertado seria condizente com a dificuldade dos temas enfrentados.

Não foi por acaso que o julgamento da CVM da Ambipar ganhou as primeiras páginas da mídia financeira brasileira. O que estava em jogo era uma das discussões regulatórias mais técnicas e explosivas dos últimos anos: uma OPA por aumento de participação que dividiu o Colegiado da CVM ao meio e terminou, por um fio, com a vitória do controlador Tércio Borlenghi Júnior, dos veículos ligados a Nelson Tanure e ao Banco Master sobre os minoritários que poderiam se beneficiar da oferta pública.

Para dar mais tempero à análise deste julgamento quase cinematográfico, vale lembrar que ele foi o último a contar com o voto do ex-presidente João Pedro Nascimento. Quando o placar estava 2 a 0 a favor da obrigatoriedade da OPA – com votos de Nascimento e da diretora Marina Copola -, o julgamento foi paralisado pelo pedido de vista do diretor Otto Lobo. Ocorre que, no interregno entre a suspensão e a retomada, o então presidente João Pedro Nascimento renunciou ao cargo.

Com a saída de JP da presidência, Otto Lobo assumiu interinamente e João Accioly entrou no jogo. O placar empatou em 2 a 2. E foi o voto de qualidade do diretor Lobo – exercido na condição de decano e presidente interino – que virou o resultado a favor da posição divergente. Então, naquele lugar & naquele local, o “nosso sonho dos minoritários” vai, sim, terminar desse jeito que o Colegiado encerrou a votação, por maioria.

Não se deixe se enganar pela leveza deste resumo: a análise de hoje promete. Diferentemente de Raul Seixas, que caminhava do início para o fim e depois para o meio, a nossa coluna já começou pelo fim, entregando o spoiler de como tudo acabou. Daqui para frente, daremos início a uma autópsia que não deixará pedra sobre pedra da causa mortis desta OPA por aumento de participação. Investigaremos as entranhas da ocorrência para responder tudo aquilo que pareça merecer um segundo olhar:

• O julgamento da CVM neste caso da Ambipar foi técnico ou político?

• O voto de qualidade do diretor Otto Lobo foi dentro ou fora das quatro linhas da Lei?

• Como foi que cada diretor votou?

• O tie break que desempatou o 2×2 estaria mais próximo ou mais longe da jurisprudência de 50 anos da CVM?

Partindo do fim e das perguntas que merecem resposta, vamos então caminhar para o princípio dessa batalha onde Golias (bloco composto por três players) aparentemente teve seu dia de sorte contra David (os minoritários). Faremos a reconstituição completa dos eventos que levaram a um desfecho inesperado na visão de muitos.

Daí, avançamos a nossa peregrinação para o meio desta história. Ali é justamente o lugar onde preenchemos o bolo com uma cobertura ‘sem miséria’ de brigadeiro e creme inglês, com pitadas de flor de sal generosamente salpicadas para acentuar todos os sabores. Comentaremos, detalhe por detalhe, tudo o que rolou no julgamento concluído com o voto de qualidade do Sr. Otto Lobo que, de lá para cá, aguarda a sua coroação como novo presidente da CVM – se D’us quiser e for confirmada a sua nomeação pelo Senado.

Mesmo que o caríssimo leitor já tenha uma visão formada sobre o caso e os envolvidos, insisto que permaneça até o verdadeiro fim deste artigo. Assim você poderá, juntamente com o seu cafezinho, desfrutar do relatório conclusivo que vem acompanhado de biscoitinhos da sorte e provocações que não ficarão em cima do muro.

Disclaimer: Por que eu deveria acreditar neste artigo?

Não acredite na minha palavra porque “la garantia soy yo”, mas porque tenho real skin in the game:

• Country Club e Fobia de Bolas Pretas: O mercado de capitais é o mundo do jiu-jitsu às avessas – sobram “faixas vermelhas” nas áreas financeira e jurídica. Neste meio, onde ser aspirante a faixa preta é o mesmo que estagiário, falar abobrinhas em rede nacional é o caminho mais curto para quebrar cedo a sua cara. Portanto, é presumível que algum tipo de curadoria séria existiu até esta edição sair do forno.

• Compliance e Relações Diplomáticas: A Presidente da OAB-RJ, Dra. Ana Basilio, promoveu nos últimos dois anos eventos acadêmicos em parceria com a CVM – que tive o prazer de ajudar a organizar e que estão disponíveis no YouTube. Há planejamento para outros em 2026, chamando diretores e ex-diretores.

• Sem conflito de interesses: Não fui consultado sobre qualquer discussão deste caso na CVM, nem contratado para atacar ou defender nenhum dos envolvidos – e, portanto, não teria interesse em fechar portas com ninguém. Faço, no entanto, a revelação de que já tive que me debruçar sobre questões que assolam o imaginário coletivo: ‘Doutor, vou ter que devolver o dinheiro para o FGC se a liquidação for anulada?’; ‘Meu assessor – e suposto melhor amigo de infância – me vendeu COE e CDB furados: quem eu processo além dele?’; “A hipótese de liquidação por extensão se aplicaria a uma entidade externa que contribuiu para o prejuízo causado pelo grupo liquidado?”. E a clássica: ‘Eles se esqueceram de listar meu crédito na RJ. Isto quer dizer que decidiram me poupar do haircut?’“

No princípio assim o mundo foi criado

Sente-se, para sair legal. Temos que começar começando; narrar, narrando [a gênese disso tudo].

Uma companhia aberta não é só uma empresa com ações na B3. Ela é um eixo vivo de interesses que precisa, todo santo dia, equilibrar poderes diferentes: o do controlador, o dos minoritários, o dos credores, o do mercado. Tem companhia que funciona com um dono só, tem outra que vive de um bloco difuso de investidores institucionais, e tem aquelas em que o poder se espalha entre fundos, famílias e pensionistas. Cada arranjo tem sua dinâmica própria, mas todos eles dependem de uma coisa básica: a capacidade de as ações circularem com facilidade.

Porque, quando a companhia abre o capital, entra em cena uma preocupação que não existe na Ltda ou na empresa familiar: a circulabilidade das ações. Quanto mais fácil for comprar e vender o papel, mais gente quer colocar dinheiro, mais barato fica o custo de capital e mais viva fica a companhia. Liquidez não é luxo de blue chip – é oxigênio.

Você já parou para pensar que tipo de informação o preço de uma ação realmente incorpora?

Não é só o balanço, o lucro ou o guidance. O preço incorpora, acima de tudo, a percepção de facilidade de saída. Se o mercado acredita que, na hora que eu quiser vender, vai ter alguém do outro lado disposto a comprar sem me dar um desconto absurdo, o papel vale mais. Se o mercado sente que, para sair, vou ter que “dar de graça” ou esperar meses, o papel vale menos – mesmo que a empresa seja a mesma.

É aí que entram três forças silenciosas que mandam no preço todos os dias: dispersão, concentração e liquidez.

• Quanto mais disperso o capital (milhares de acionistas pequenos e institucionais), maior a chance de ter liquidez real. Tem sempre alguém comprando ou vendendo por motivo diferente.

• Quanto mais concentrado (um ou poucos grandes controladores), maior o risco de o papel virar “papel de parede”: o volume some, o spread explode e o preço passa a refletir mais medo do que valor.

O preço, no fundo, é o encontro diário entre oferta e demanda. Mas essa oferta e demanda não são só de dinheiro – são de confiança. Quando o free float encolhe demais, o mercado perde a capacidade de dar um preço confiável à ação. O papel vira uma coisa opaca: ninguém sabe mais quanto ele realmente vale, porque não tem volume suficiente negociando. Isto acaba influenciando na queda do valor das ações não porque a empresa piorou, mas porque a porta de saída ficou mais estreita e mais cara.

Esse tipo de problema não existe numa companhia fechada. Pelo fato dela não ter preço diário, não tem spread, não tem gente entrando e saindo o tempo todo, é assegurado o direito de retirada. Quando rola um evento grande – fusão, incorporação, mudança radical de objeto -, o sócio que discordar pode bater na mesa e falar: “compra minha parte de volta por um preço justo”. É a válvula de escape clássica para quem não quer continuar no negócio depois de uma transformação importante. Outra possibilidade são as dissoluções parciais, que igualmente procuram apurar os haveres do acionista.

Já nos casos das companhias abertas, a dinâmica muda. Quando uma companhia tem liquidez e dispersão suficientes, há uma supressão relativa desses mecanismos de exit via retirada ou dissolução. Por quê? Porque, se o papel é realmente líquido, o minoritário já tem a melhor saída possível: vender no mercado, no preço que o mercado está pagando naquele momento. Não precisa pedir para a companhia comprar de volta. O mercado já faz o serviço.

Quando a liquidez e/ou a dispersão caem demais, da mesma forma quando acontece uma relevante reorganização societária abalando as estruturas, o mercado tem uma dificuldade maior para refletir todas as informações necessárias para que haja um preço justo à ação. O papel vira uma coisa opaca: ninguém sabe mais quanto ele realmente vale, porque não tem gente suficiente negociando. Aí surge uma pergunta incômoda: se o mercado não consegue mais precificar, qual seria o valor justo daquela ação?

Foi para responder a essa pergunta – e evitar que o minoritário ficasse à mercê da sorte e das incertezas – que a lei criou mecanismos específicos de saída forçada. Eles servem para preencher lacunas que o regime aberto acaba limitando em termos de vias de saída, como a dissolução parcial ou o direito de retirada, mediando as hipóteses de OPA (i.e., Oferta Pública de Aquisição).

Ao todo, a Lei e a regulamentação preveem seis modalidades distintas de OPA. Nem todas elas existem para proteger os minoritários. Focaremos nossa exposição nas três que foram pensadas como remédios jurídicos para a proteção dos grupos não majoritários: uma protege contra quem compra o poder e deixa o resto para trás; outra protege contra quem quer sair do mercado regulado; e a terceira protege contra quem vai matando a liquidez aos poucos, sem dar chance de saída para ninguém (de maior relevância para compreensão do caso Ambipar).

A primeira delas é a OPA por alienação de controle. Quando alguém compra o controle de outra pessoa, o minoritário não pode ser simplesmente ignorado e deixado para trás. A lei exige que ele tenha o direito de sair junto, recebendo o mesmo tratamento econômico que o vendedor do controle recebeu. Isso é o que se chama de solidarizar o prêmio de controle.

O prêmio de controle é aquela diferença entre o preço pago pelo bloco de poder (que dá direito a dirigir a companhia, escolher administradores, definir estratégia) e o preço que uma ação isolada valeria no mercado sem esse poder. É o “valor extra” que o mercado paga por quem manda de verdade. A OPA por alienação de controle existe exatamente para que o minoritário não fique preso a um novo controlador, enquanto o antigo vai saindo de cena cheio de dinheiro no bolso. Quem adquire o controle terá também que pagar um preço semelhante para todos os minoritários que desejem sair da companhia por um valuation próximo. Ou seja, a informação do prêmio de controle deverá ser incorporada sobre o valor da ação do minoritário.

Essa modalidade de OPA se inspirou (mas não replicou inteiramente) o que está regulamentado nos Estados Unidos nas hipóteses de “tender offers”. Grosso modo, o comprador do controle seria obrigado a fazer uma oferta pública para todos os acionistas, oferecendo o mesmo preço (ou muito próximo) que pagou para o antigo controlador. O objetivo é impedir que o novo dono entre “por cima”, mude toda a direção da empresa e tranque todos os antigos minoritários como esqueletos esquecidos em um armário – sem a possibilidade de sair fora e, muito menos, morder pedaço do upside que persuadiu o antigo comandante a abandonar o barco.

A segunda é a OPA para cancelamento de registro (o fechamento de capital). Aqui não tem troca de controle. A companhia simplesmente decide sair da B3 e retornar à vida privada. A lei não permite que o controlador apague as luzes, feche as portas e deixe os minoritários ‘no escuro’, presos dentro de uma empresa que perdeu sua vitrine de preço, sua visibilidade e, principalmente, a vigilância constante da CVM.

Ninguém deveria ser obrigado a permanecer sócio de uma empresa fechada tendo investido sob a confiança e a transparência do mercado regulado. Por isso, a regra exige que todos os que desejam pular fora tenham a possibilidade de desembarcar por um preço justo, amparado por um laudo de avaliação independente.

A terceira, foco deste artigo, é a OPA por aumento de participação. Ela não surge de uma venda de controle, nem de um desejo declarado de fechar o capital. Ela ocupa uma zona cinzenta e perigosa: aparece quando o controlador (ou quem age em concerto com ele) vai adquirindo ações no mercado de modo a minguar a liquidez do papel.

Na prática, o minoritário vê sua ação atingir níveis de iliquidez dignos de uma companhia fechada, enquanto assiste ao controlador se transformar em um verdadeiro “Faraó”. Trata-se de um “quase novo” controlador, que adquire um poder absoluto sem ter desembolsado o prêmio de controle da OPA de alienação e sem os custos do fechamento de capital.

O problema subjacente à OPA de aumento de participação é o risco de o acionista virar algo análogo a um escravo no Egito, que investe na construção de monumentos sem receber nenhuma contraprestação. As pessoas chamam este processo de “fechamento branco de capital”. Pense neste fenômeno como aquele jogo do Pac-Man, de modo que as ações que estão soltas no mercado vão sendo devoradas: a lil bit here, a little bit there – às vezes no pregão, outras no bloco privado e, quem sabe, através de fundos indivisíveis ou fiéis compadres.

Costuma ser um processo gradual e de paciência. Não tem anúncio bombástico, não tem leilão, não tem oferta pública obrigatória. Com o tempo, o free float (as ações que realmente circulam) vai minguando. O volume diário de negociação cai, o spread entre compra e venda aumenta, o papel fica cada vez mais ilíquido. Daí o preço passa a sentir vertigens, que viram quedas e se convertem em fobia de ser enterrado vivo. Um belo dia, é possível que o acionista desperte no Vale de Gósen, de onde Moisés e os judeus foram libertados: uma terra que já teve seus dias de prosperidade, mas que, com o tempo, deixou de ser acolhedora.

Note que tudo isso irá acontecer muito embora, no papel e superfície, a companhia continue listada e perfeitamente normal. Nos porões da realidade e da prática, ela já se transformou em uma câmara fechada onde o novo Rei nem se deu ao trabalho de te expulsar da terra arrasada onde havia a sua casa.

O racional da OPA por aumento de participação não é punir as pessoas que aumentam sua participação na companhia, mas manter abertas as rotas de fuga do minoritário do estômago do seu natural predador. Serve, portanto, para impedir que o controlador consiga engolir a todos vivos sem nem ao menos encenar a oferta de condições menos indignas para um divórcio – a todas as evidências, inevitável.

Como já falado, o caso da Ambipar envolve, justamente, a interpretação sobre a incidência de uma OPA por aumento de participação e interpretação da regra da Resolução CVM nº 85 – vigente na época dos fatos e do julgamento da Ambipar em 2024 (e que foi posteriormente revogada pela Resolução CVM nº 215, atualmente em vigor).

No momento oportuno, falarei sobre a diferença entre as resoluções 85 e 215. Guarde apenas esta informação: a OPA por aumento de participação seria acionada pela compra de 1/3 das ações disponíveis em cada classe (free float). Agora, falamos falar sobre a operação que gerou a polêmica que passamos a falar na sequência.

O tabuleiro, as regras e a tensão

Antes de mergulharmos nos votos que dividiram o Colegiado da CVM, precisamos entender o terreno onde essa batalha foi travada. E o terreno não é preto no branco. Porque, como veremos, a resposta muda completamente dependendo de qual lente você usa: a da Resolução CVM nº 85 (vigente à época) ou a da nova Resolução CVM nº 215 (que entrou em vigor depois).

De um lado, a Ambipar, uma companhia aberta com um ativo valioso: suas ações. Em maio de 2024, o papel tinha liquidez e uma cotação sólida. Do outro, a EMAE, uma empresa de energia do governo paulista, que estava em leilão de privatização.

O que une os dois tabuleiros são três players centrais: Tércio Borlenghi Júnior, o controlador da Ambipar; Nelson Tanure, o veterano investidor que há décadas atua em reestruturações empresariais; e o Banco Master, que tem no seu ecossistema a gestora Trustee DTVM.

A lógica da operação

O Phoenix FIP, fundo ligado a Nelson Tanure, venceu o leilão de privatização da EMAE em abril de 2024. Venceu, mas faltava o dinheiro para pagar. Em setembro, a estrutura de financiamento foi montada: uma emissão privada de R$ 520 milhões em debêntures.

Aqui entra o primeiro ponto de sofisticação. Para dar segurança aos credores, Tanure precisava dar garantias robustas. E uma das formas mais eficientes de garantir uma operação desse porte é com ativos de alta liquidez – uma ação de companhia aberta com bom free float é, para efeitos práticos, quase dinheiro.

É neste contexto que as ações da Ambipar entram em cena. Com a ajuda de Tércio e dos fundos ligados à Trustee DTVM – gestora do ecossistema Banco Master e dos veículos de Tanure -, Tanure conseguiu oferecer 25 milhões de ações da Ambipar como colateral sob a forma de alienação fiduciária para lastrear o financiamento da EMAE.

Tércio, além de ceder parte dessas ações, foi um amigo generoso e assinou como fiador pessoal da operação, assumindo responsabilidade solidária pela dívida caso o devedor principal não pagasse.

 Qual seria a motivação de Tércio?

Aqui, precisamos abrir um parêntese técnico que passou batido por muita gente. Por que Tércio Borlenghi Júnior, que já era o acionista controlador final do bloco de controle da Ambipar, precisou ir ao mercado comprar ainda mais ações?

A resposta está na arquitetura granular do poder dele. Tércio detinha cerca de 43% das ações de forma direta e individual. O restante do controle para atingir a maioria vinha da estrutura familiar: ações detidas pela esposa e, principalmente, por um veículo de investimento, o Everest FIP. Embora esse arranjo garantisse o poder de fato sobre a companhia, ele criava um problema de liquidez intransponível para a engenharia financeira pretendida.

Como se sabe, ações vinculadas a acordo de controle não circulam livremente. Elas carregam as amarras do acordo subjacente, o que as torna ativos “engessados” e imprestáveis para serem dadas em alienação fiduciária com a agilidade que o mercado exige. Foi por essa razão que Tércio, apesar de sua posição de 43%, viu-se compelido a adquirir ações “livres” diretamente no free float.

Tércio precisava de papéis desimpedidos de qualquer vínculo interno do bloco de controle para que pudessem servir como garantia idônea e líquida na operação de financiamento de Nelson Tanure e do Banco Master para a compra da EMAE.

Então, entre junho e agosto de 2024 a operação aconteceu desta forma:

 • Tércio Borlenghi Júnior adquiriu o equivalente a 5,8% adicional do capital da Ambipar diretamente no mercado; e

• De outro lado, completamente fora do bloco de controle da Ambipar, os fundos geridos pela Trustee DTVM – Esna Fundo de Investimento em Participações Multiestratégia, Texas I Fundo de Investimento em Ações e Kyra Fundo de Investimento em Ações, todos veículos ligados a Nelson Tanure e ao Banco Master – adquiriram 15% do capital.

• As compras desse triunvirato ocasionalmente formado por Tércio e os fundos de Tanure/Master retirou de circulação cerca de 67-70% dos papéis do free float, que despencou de aproximadamente 30,6% para cerca de 10,2% do capital total.

O efeito dessa compra foi brutal: a ação disparou de R$ 8,05 no fechamento de 28 de maio para R$ 109,98 em 12 de agosto – valorização de mais de 1.265% em menos de três meses. Basicamente, a compra em grande volume produziu um evento semelhante ao que ocorre quando uma companhia faz um stock buyback: a demanda adicional pelo papel e o aumento da sua concentração tendem a pressionar o preço para cima.

Agora vem a conta que deixa a operação ainda mais saborosa (e suspeita, dependendo do olhar). Supondo que boa parte dessas 25 milhões de ações que acabaram virando colateral tenha sido comprada na faixa de R$10 a R$15 (preços ainda relativamente baixos, no início ou meio da alta, antes do squeeze mais violento), o desembolso total para formar essa posição teria ficado na casa de R$ 250 milhões a R$ 375 milhões.

Essas mesmas 25 milhões de ações, que na cotação original de R$ 8,05 valeriam apenas cerca de R$ 201 milhões, passaram a valer, no pico de R$109,98, aproximadamente R$ 2,75 bilhões. Em outras palavras: com um investimento inicial estimado entre R$ 250 mi e R$ 375 mi, eles criaram um colateral que multiplicou por 7 a 11 vezes o valor em poucas semanas – o suficiente para dar conforto de sobra aos credores da emissão de R$ 520 milhões em debêntures que financiou a EMAE.

Com esses números em perspectiva, fica bem mais fácil fazer o exercício de engenharia reversa para encontrar qual seria a win-win situation por trás desse deal:

• Tércio agiu para ajudar Tanure e o Banco Master a viabilizar o negócio da EMAE. Em troca, viu as ações da sua própria companhia explodirem, valorizando fortemente a sua posição. Para ele, era um ótimo negócio: ganhava exposição adicional a um ativo que acreditava estar subavaliado e, de quebra, fortalecia uma parceria estratégica com players relevantes.

• Para os fundos de Tanure e do Banco Master, a oportunidade era ainda mais redonda. Eles conseguiram montar uma participação relevante numa companhia que, em 2024, estava na crista da onda – e tudo isso a um preço relativamente barato.

• De quebra, entregaram como colateral 25 milhões de ações que, no pico, valiam R$ 2,75 bilhões, ou seja, mais de cinco vezes o valor da dívida de R$ 520 milhões em debêntures. Resultado: financiaram a aquisição da EMAE com uma garantia superdimensionada, o que certamente barateou o custo do empréstimo e melhorou as condições da operação como um todo.

No final das contas, até aquele momento de 2024, tudo parecia um daqueles raros arranjos em que todo mundo saía ganhando. Tércio via sua posição se valorizar, Tanure e o Banco Master viabilizavam a EMAE com um colateral poderoso e a um custo mais baixo, e as ações da Ambipar subiam como foguete. O que ninguém imaginava é que, pouco mais de um ano depois, a Ambipar estaria enveredando pelo caminho da recuperação judicial…

Hoje fica evidente que, nesse jogo de soma aparentemente positiva, os minoritários acabaram sendo os únicos que não conseguiram surfar a alta. Viram o free float evaporar, o papel disparar e ficaram presos dentro de uma empresa cada vez mais ilíquida, sem ter tido a chance de realizar o prêmio que uma OPA por aumento de participação teria lhes garantido.

 Área técnica da CVM viu com maus olhos o envolvimento entre Tércio, Master e Tanure

A Superintendência de Registro (SRE) da CVM não enxergou na operação apenas uma engenharia financeira sofisticada ou uma coincidência oportuna de interesses. Para a área técnica, havia algo muito mais grave: uma atuação em conjunto – o famoso acting in concert – entre Tércio Borlenghi Júnior e os fundos ligados a Nelson Tanure e ao Banco Master.

Segundo a SRE, o limite previsto no art. 30 da Resolução CVM nº 85 foi estourado no dia 10 de julho de 2024. Mais do que isso: a valorização vertiginosa das ações da Ambipar não teria sido um efeito colateral inocente, mas um instrumento deliberado para viabilizar o financiamento da EMAE. O resultado, na visão da Superintendência, foi que os minoritários ficaram praticamente trancados dentro de uma companhia listada cujo free float havia sido reduzido a meros 10%, sem jamais terem recebido a oportunidade de sair carregando o prêmio que uma OPA por aumento de participação lhes asseguraria.

A disparada do preço, longe de ser uma boa notícia, seria um efeito colateral perigoso do enxugamento artificial de liquidez – um papel superfaturado dentro de uma companhia cada vez mais opaca e ilíquida. Por isso, além da OPA por aumento de participação, a Superintendência também levantou indícios de possível manipulação de mercado.

Para a SRE, o gatilho da Res 85 era claro: sempre que o controlador – ou quem atuasse em conjunto com ele – adquirisse, por meio diverso de OPA, mais de 1/3 das ações em circulação, estaria obrigado a realizar uma oferta pública de aquisição por aumento de participação, a um preço justo.

É importante notar que todo esse episódio se desenrolou exatamente no crepúsculo da Resolução CVM nº 85. A nova Resolução nº 215 já havia sido publicada em 29 de outubro de 2024, mas ainda se encontrava no período de vacatio legis – ela só entraria em vigor em 1º de outubro de 2025.

Como as aquisições ocorreram entre junho e agosto de 2024, estavam sob a égide exclusiva da Resolução 85. Esse detalhe temporal é relevante, pois expõe as tensões entre o que a regulação projetava para o futuro e o texto de uma norma virtualmente superada – uma zona cinzenta típica dos períodos de transição regulatória, onde o velho ainda comanda, mas o novo já respira no pescoço de todos.

Por isso, para compreender plenamente o que estava em jogo, é preciso contrastar as duas resoluções sobre o tema: 

Percebeu a diferença de abordagem? Enquanto no regime antigo (Resolução 85) o foco estava no comportamento do controlador e de quem eventualmente atuasse com ele, no regime novo o critério é mais objetivo: a OPA se torna obrigatória quando o free float de uma mesma classe e espécie cai abaixo de 15%, independentemente de quem tenha comprado as ações.

É importante chamar atenção para um ponto crucial: Tércio sozinho jamais teria disparado o gatilho – suas compras representaram apenas 5,8% do capital. O que levou a SRE a sustentar a obrigatoriedade da OPA foi a tese de que Tércio e os fundos da Trustee deveriam ser tratados como uma única coisa só.

Defesa: não há nenhum tipo de relação entre os envolvidos

A defesa contestou frontalmente o enquadramento feito pela SRE. Segundo os recorrentes, a área técnica estava tentando impor o rótulo de “pessoas vinculadas” aos fundos da Trustee sem qualquer sustentação na jurisprudência consolidada da CVM.

Para que alguém seja considerado vinculado ou atuando em conjunto com o controlador, a norma e a jurisprudência exigem algo concreto: é preciso que a pessoa atue representando o mesmo interesse do controlador, numa relação clara de subordinação, dependência ou comunhão duradoura de objetivos. Um acordo de acionistas formal, por exemplo, seria o caso clássico de vínculo.

No caso concreto, argumentou a defesa, não existia acordo de acionistas, não havia relação de controle e não havia qualquer prova de que os fundos da Trustee estivessem atuando com o propósito de beneficiar Tércio dentro da Ambipar. A ligação entre eles era estritamente pontual e circunscrita ao negócio da EMAE. Portanto, os fundos deveriam ser tratados exatamente como qualquer outro investidor institucional independente que decide comprar ações no mercado aberto.

E, se assim fosse – ou seja, se as aquisições realizadas pelos fundos da Trustee fossem excluídas do cálculo -, o limite de 1/3 do free float jamais teria sido atingido. As compras feitas por Tércio representaram apenas 5,8% do capital, percentual insuficiente para disparar a obrigação de oferta pública.

With or Without You e o sentido do que seria “Atuar em Conjunto”

Não se discutia se o preço das ações havia subido de forma vertiginosa – subiu, e muito. Não se discutia se o free float havia encolhido de forma dramática – encolheu, e de forma brutal. Esses eram fatos incontestáveis.

A briga era puramente jurídica e girava em torno de uma única pergunta: as compras realizadas pelos fundos da Trustee deviam ou não ser somadas às aquisições feitas por Tércio para fins de incidência da OPA por aumento de participação?

A resposta dependia inteiramente de como se interpretava a expressão “pessoas que atuem em conjunto com o acionista controlador” na Resolução CVM nº 85. Sob essa norma, não se tratava simplesmente de verificar se o free float havia caído – ele caiu, sim. Tratava-se de saber se as compras dos fundos deveriam ser imputadas ao controlador para fins de cálculo do limite de 1/3. Se a resposta fosse negativa – porque os fundos não eram “pessoas vinculadas” nem atuavam em conjunto com Tércio no sentido exigido pela jurisprudência histórica da CVM -, então não haveria obrigação de OPA por aumento de participação. Tércio, sozinho, não havia cruzado a linha.

A nova Resolução nº 215 teria resolvido toda essa controvérsia de forma muito mais objetiva e simples: bastaria olhar o resultado final (free float abaixo de 15%), independentemente de quem tivesse comprado as ações ou com qual intenção. Mas ela não estava em vigor na época dos fatos.

O julgamento, portanto, não era sobre a gravidade dos atos em si, nem sobre qualquer juízo de valor moral. Era sobre como interpretar corretamente a regra então vigente diante de um caso concreto que não tinha precedentes claros na história da CVM.

Foi exatamente nessa interpretação que o Colegiado se dividiu ao meio:

• A sessão que iniciou o julgamento ocorreu em 24 de junho de 2025. Naquela data, a Diretora Marina Copola foi a primeira a votar, seguida imediatamente pelo então Presidente João Pedro Nascimento. Ambos adiantaram seus votos no mesmo sentido: concordaram parcialmente com a SRE, entenderam que houve atuação em conjunto e que a OPA por aumento de participação era devida, mas imputaram a obrigação exclusivamente ao controlador Tércio Borlenghi Júnior, isentando os fundos ligados a Tanure e ao Banco Master.

• O placar abriu em 2 a 0 a favor da obrigatoriedade da OPA. Em seguida, o diretor Otto Lobo pediu vista dos autos e o julgamento foi interrompido. No intervalo entre a suspensão e a retomada, João Pedro Nascimento renunciou à presidência. Otto Lobo assumiu interinamente, João Accioly entrou no colegiado e o julgamento foi retomado com placar empatado em 2 a 2 – até o voto de qualidade de Otto Lobo virar o resultado.

Dito isto, agora é aquele momento gostoso em que vamos dar uma “espiadinha” nos votos de cada um dos diretores nesse nosso Big Brother Brasil CVM – Edição Ambipar:

Voto Marina

Marina Copola foi a primeira a votar no julgamento do caso Ambipar, estabelecendo o tom da discussão que se seguiria. Seu voto acompanhou a Superintendência de Registro de Valores Mobiliários (SRE) no mérito – ou seja, reconheceu a existência de atuação em conjunto e a consequente obrigatoriedade da OPA por aumento de participação – mas divergiu quanto à responsabilidade pela oferta.

Marina começa sua análise enfrentando a tese central dos recorrentes, que tentavam equiparar os conceitos de “pessoa vinculada” e “atuação em conjunto” para sustentar que, na ausência de vínculo formal (contrato, acordo de acionistas, relação de controle), as aquisições dos fundos não poderiam ser imputadas ao controlador.

Sua leitura do art. 30 da Resolução CVM nº 85 parte da estrutura literal da norma. A presença da conjunção aditiva “e” e do termo “outras pessoas” indica, para ela, que o legislador regulamentar não tratou “pessoa vinculada” e “pessoas que atuem em conjunto” como categorias coincidentes ou sobrepostas. Seriam conceitos distintos.

Segundo Marina, a previsão na resolução de que deveriam ser consideradas “pessoas que atuem em conjunto” foi inserida justamente para alcançar situações fáticas que não estariam cobertas pelo conceito mais formal e restritivo de vinculação – situações em que, embora não haja um vínculo jurídico pré-estabelecido, há uma concertação que produziria o mesmo efeito deletério de reduzir artificialmente a liquidez das ações em circulação.

Nesse contexto, Marina afasta a tese da defesa que a atuação em conjunto só poderia ser verificada dentro do perímetro da companhia-objeto. Para ela, a concertação pode ser demonstrada por eventos externos à Ambipar, desde que esses eventos revelem um mesmo propósito coordenado. O fato de as ações da Ambipar terem sido instrumentalizadas em outro negócio – no caso, dadas como colateral do financiamento da aquisição do controle da EMAE – não descaracteriza a atuação em conjunto; ao contrário, é justamente esse uso instrumental que a evidência e a torna juridicamente relevante.

Marina Copola consolidou as movimentações como um bloco unitário de interesses, sustentando que a aquisição de 9.699.450 ações por Tércio Borlenghi Júnior (5,8% do capital) deve ser somada aos 25.117.800 papéis (15,03%) detidos pelos fundos sob gestão da Trustee – Esna FIP, Texas FIA e Kyra FIA. Sob essa ótica, o avanço coordenado não apenas rompeu o patamar de 1/3 das ações em circulação previsto no art. 30 da Resolução CVM nº 85, como estrangulou a liquidez do mercado, reduzindo o free float de 30,6% para críticos 10,2% e impulsionando o preço das ações por meio de uma pressão compradora artificial.

Entretanto, Marina não se limitou à aritmética dos limites regulatórios. Ela fundamentou seu voto na tese de “atuação em conjunto” (acting in concert), elencando os elementos fáticos que conectam umbilicalmente essas aquisições à engenharia financeira de privatização da EMAE – mais especificamente, à formação do lastro necessário (colateral) para viabilizar o financiamento da operação externa de Nelson Tanure e do Banco Master.

A diretora destacou os seguintes pontos para o seu convencimento:

• O Esna FIP, que inicialmente tinha o Banco Master como cotista, foi transferido em 3 de setembro de 2024 para o Ilha de Patmos FIM, veículo de investimentos de Nelson Tanure. A operação foi feita com desconto de cerca de 40% sobre o valor de mercado das ações da Ambipar na data, sem que os recorrentes apresentassem justificativa econômica minimamente plausível para o deságio.

• Tércio Borlenghi e Nelson Tanure figuraram como fiadores das debêntures emitidas pela Phoenix S.A. (controlada pelo Phoenix FIP) para financiar a aquisição da EMAE

• Tércio cedeu em alienação fiduciária ações da Ambipar como garantia da mesma operação.

• A Trustee, que integra o mesmo grupo econômico do Banco Master, indicou Tércio para o conselho de administração da EMAE e também participou da indicação de um mesmo executivo para os conselhos da EMAE e da Ambipar.

Marina ressalta que esses fatos não podem ser tratados como coincidências ou como meros negócios paralelos sem relevância para a atuação em conjunto. Em suas palavras, “as ações da Ambipar, sobretudo naqueles novos patamares de preço, foram de fato instrumentais para a efetivação da operação de aquisição do controle da EMAE”.

Ela vê, nessa cadeia de eventos, não uma mera coincidência ou parceria pontual externa, mas “a coordenação de esforços para adquirir ações da Ambipar e valorizá-las, a fim de um objetivo comum significativo, que, neste caso, seria a valorização das ações da Ambipar, para usá-las como garantia no financiamento do pagamento da aquisição do controle da EMAE”

Em um trecho significativo, Marina afirma que aplicaria, neste caso, o mesmo rigor probatório exigido em processos administrativos sancionadores. Os indícios seriam tão fortes que, mesmo sob o mais alto grau de cautela, impõem o reconhecimento da atuação em conjunto. Para Marina, a SRE cumpriu integralmente o ônus de demonstrar a existência da concertação, e os recorrentes não lograram apresentar uma narrativa alternativa que explicasse, de forma coerente, o conjunto de eventos sem recorrer à hipótese de coordenação deliberada.

Copola defendeu que houve convergência deliberada de vontades que resultou no enxugamento brutal do free float (de cerca de 30,6% para cerca de 10,2%) e a redução drástica da liquidez do papel. A diretora disse que isto fez com que os minoritários ficassem “trancados” dentro de uma companhia listada com free float artificialmente reduzido, sem jamais terem recebido a oportunidade de sair carregando o prêmio que uma OPA por aumento de participação lhes asseguraria.

Ela contextualiza essa afirmação com uma reflexão sobre a função do instituto. O mecanismo da OPA por aumento de participação, segundo Marina, existe exatamente para impedir o “fechamento branco de capital” – o fenômeno em que o controlador, ou quem atua em conjunto com ele, vai aos poucos sugando a liquidez do papel sem dar chance de saída digna para quem está do outro lado.

A OPA funciona, nesse cenário, como uma válvula de escape obrigatória: permite que os minoritários se retirem da companhia por um preço justo antes que a liquidez se torne inexistente. Ela acompanhou a SRE na constatação de que o limite de 1/3 do art. 30 da Resolução 85 havia sido ultrapassado quando se somavam as compras de Tércio (5,8%) e dos fundos (15%).

Embora acompanhe a SRE na constatação de que o limite de 1/3 do art. 30 da Resolução 85 foi ultrapassado (considerando em conjunto as compras de Tércio e dos fundos), Marina diverge quanto a quem deve arcar com a obrigação de lançar a oferta. Para ela, a norma mira exclusivamente o controlador.

Em sua interpretação, quem detém o poder de controle e se vale de terceiros que atuam em conjunto para aumentar sua posição e comprometer a circulabilidade das ações é o responsável pela oferta. A lei não autoriza que a CVM estenda essa obrigação a terceiros, ainda que suas aquisições integrem o cálculo do limite. Marina condena, portanto, apenas Tércio Borlenghi Júnior como ofertante da OPA, absolvendo os fundos ligados a Tanure e ao Banco Master da obrigação de lançá-la.

Quanto ao preço a ser praticado na oferta, Marina é explícita. A oferta deve observar os termos do §4º do art. 4º da Lei das S.A., o que significa que o valor pago aos minoritários deve corresponder, prioritariamente, ao maior preço efetivamente pago pelo controlador (ou por quem atuou em conjunto com ele) nas aquisições recentes. Na ausência desse parâmetro concreto, o preço deverá ser apurado por laudo de avaliação independente que reflita o valor econômico da companhia.

Para Marina, essa definição decorre da própria lógica da OPA por aumento de participação. O minoritário tem direito a sair da companhia nas mesmas condições econômicas que o controlador obteve ao aumentar sua participação. Para ela, o mecanismo da OPA serve justamente para equalizar essa assimetria: permitir que o minoritário também capture a valorização e o ganho de capital que o controlador realizou com o aumento de sua posição e o consequente enxugamento do free float.

Assim, o placar 1 a 0 a favor da obrigatoriedade da OPA, concentrando a responsabilidade exclusivamente na figura do controlador – Tércio.

Voto Jota Pê

O voto de João Pedro Nascimento se divide em três blocos: primeiro, constrói um conceito próprio de “atuação em conjunto”, estabelecendo um teste de três quesitos; segundo, aplica esse teste aos fatos do caso e conclui que a coordenação existiu; terceiro, define os responsáveis, recorrendo à literalidade da Lei das S.A. para imputar a obrigação exclusivamente ao controlador.

JP apresenta uma posição de vanguarda sobre o tema. Ele rejeita a visão restritiva da defesa à luz dos julgados da CVM, que exigia relação de subordinação ou contrato formal para caracterizar a atuação em conjunto. Em vez disso, Nascimento propõe a adoção de um conceito mais elástico: o que importa é que a aquisição das ações tenha servido como instrumento para um objetivo comum externo à companhia.

Ele distingue duas hipóteses de atuação externa – aquela em que as compras não têm conexão com a coordenação externa e aquela em que são motivadas por ela – e afirma que apenas a segunda configura “atuação em conjunto” para fins do art. 30 da Resolução 85:

• Hipótese (a): as aquisições de ações não têm conexão econômica com a atuação conjunta externa. Nesse caso, não há atuação em conjunto relevante para o art. 30.

• Hipótese (b): as aquisições de ações são motivadas pela atuação conjunta externa e servem como instrumento para um objetivo comum.

Apenas a hipótese (b) justifica a aplicação do art. 30, pois é nela que a concentração de ações ocorre de forma coordenada para reduzir a liquidez. De acordo com JP, “os referidos agentes devem utilizar-se da aquisição de novas ações como instrumento para a busca do referido objetivo em comum”.

Para operacionalizar a análise, JP estabelece três quesitos:

1. Indícios robustos e convergentes de que controlador e minoritários se coordenaram para um objetivo comum, usando as aquisições como instrumento.

2. Se a atuação atende (a) legítimo interesse da companhia ou (b) interesses individuais estranhos ao interesse social.

3. Se a aquisição reduziu o free float em mais de 1/3, prejudicando a liquidez.

Na visão do Diretor João, as aquisições das ações da Ambipar entre junho e agosto de 2024 seriam inextricavelmente ligadas ao leilão da EMAE e à estruturação das debêntures que o financiaram.

O cronograma – compras antes da emissão das debêntures, valorização explosiva do papel, cessão fiduciária das ações como garantia – forma um quadro que ele considera “mais do que plausível” para demonstrar que a compra das ações foi instrumento para valorizar o colateral e viabilizar o negócio paralelo.

Entre junho e agosto de 2024, antes da emissão das debêntures, Tércio e os fundos (Esna, Texas e Kyra) adquirem ações da Ambipar. As ações sobem mais de 863% no período, tornando mais atrativas as garantias.

JP lista diversos indícios que considera “robustos e convergentes”:

• Tércio e Nelson Tanure são fiadores das debêntures.

• A Trustee gerencia tanto os fundos que compram ações da Ambipar quanto o Phoenix FIP.

• Há uma série de operações societárias entre Banco Master e veículos de Tanure envolvendo o Esna FIP, com desconto de 40% na transferência de cotas.

• A Trustee indica Tércio para o conselho da EMAE.

• O mesmo executivo é indicado pela Trustee para os conselhos da Ambipar e da EMAE.

Diante disso, Nascimento afirma: “Há claros indícios da existência de atuação em conjunto entre Tércio Borlenghi, Trustee, Banco Master e Nelson Tanure”. Ele rejeita as teses defensivas de “short squeeze” ou “análise fundamentalista”, afirmando que “independente de outras razões econômicas que podem ser argumentadas […] fato é que o Controlador e os Fundos atuaram em conjunto a fim de atender interesses individuais envolvidos na operação de aquisição da EMAE”.

Ele então concluiu que:

• Houve coordenação para um objetivo comum – viabilizar o financiamento da EMAE.

• A atuação atendeu a interesses individuais, estranhos ao interesse social da Ambipar.

• As aquisições reduziram o free float em mais de 1/3, prejudicando a liquidez.

Com isso, conclui que a OPA por aumento de participação seria exigível e que o limite foi ultrapassado em 10/07/2024 pelas aquisições do controlador e do Esna FIP.

Entretanto, na mesma linha que Marina, Nascimento divergiu da SRE. Enquanto a primeira, constatar a atuação conjunta, defendeu a responsabilidade solidária, JP afastou a corresponsabilidade e disse que a obrigação recairia exclusivamente sobre o acionista controlador.

Foram estes os seus argumentos:

• O art. 4º, §6º, da LSA impõe a obrigação apenas ao “acionista controlador ou a sociedade controladora”. Ele afirma que “a LSA não outorgou à CVM poderes para exigir a realização da OPA para ninguém além do acionista controlador”.

• A Resolução CVM nº 85, ao incluir as aquisições de “pessoas que atuem em conjunto” no cálculo do limite, não alterou o sujeito passivo.

• A solidariedade não se presume (art. 265 do Código Civil); sem previsão legal ou contratual, não pode ser aplicada.

Para João Pedro, “o acionista controlador é quem tem as melhores ferramentas e maior proximidade com os órgãos de administração da companhia para verificar e garantir que pessoas a ele vinculadas e pessoas que atuem em conjunto a ele respeitem o limite de liquidez”. E, como remate, diz que “nada impede que o Controlador e os Fundos que atuaram em conjunto estipulem, no exercício de sua autonomia da vontade, que a obrigação de realização da OPA […] será financeiramente suportada por todos eles”.

Com isso, JP conclui que a responsabilidade é apenas do Controlador (Tércio). Quanto aos fundos, diz que devem responder por eventuais infrações ao §5º do art. 30 (aquisições posteriores ao gatilho), mas não pela obrigação de ofertar.

Voto Lobo

Otto Lobo votou após João Pedro Nascimento, em um momento em que o placar já estava 2 a 0 favorável à obrigatoriedade da OPA (Marina Copola e JP). Seu voto interrompeu a sequência, pediu vista e, ao retornar, apresentou uma fundamentação que rejeitava integralmente a tese da SRE, afastando a própria existência de atuação em conjunto e, com ela, a necessidade de qualquer oferta pública.

Otto parte do art. 3º da Resolução CVM nº 85/2022, que define “pessoa vinculada” como aquela “que atue representando o mesmo interesse de outra pessoa”. Para ele, essa definição é o alicerce inescapável. A partir dela, ele estrutura dois pilares.

O primeiro é gramatical. Se a própria norma define “pessoa vinculada” pela atuação representando o mesmo interesse, então não há como distinguir entre “vinculação” e “atuação em conjunto” como categorias diferentes.

A conjunção “e” e a expressão “outras pessoas” no art. 30 não criariam uma categoria autônoma; seriam apenas uma forma de reforçar que o universo de agentes a serem considerados abrange qualquer um que atue naquela condição. Em suas palavras, “significados unidos pela norma não devem ser distinguidos pelo intérprete, sob pena de renúncia à segurança jurídica”.

O segundo é sistemático. A CVM, ao regulamentar a OPA por aumento de participação, atua nos limites do art. 4º, §6º, da Lei das S.A., que impõe a obrigação apenas ao “acionista controlador ou a sociedade controladora”. A inclusão de “pessoas vinculadas” e “pessoas que atuem em conjunto” na Resolução seria uma hipótese de “desconsideração atributiva da personalidade jurídica” – um instrumento para imputar ao controlador as aquisições feitas por interpostas pessoas que efetivamente atuem como sua extensão.

Não se trata, portanto, de criar um novo sujeito passivo, mas de evitar que o controlador simule o respeito ao limite de liquidez por meio de terceiros. Otto sustenta que “atuar representando o mesmo interesse” exige mais do que uma convergência ocasional de interesses. Ele exige uma “relação de subordinação e dependência” entre o terceiro e o controlador.

Não bastaria, portanto, que ambos tenham interesses comuns – todos os acionistas de uma companhia têm o interesse comum no seu sucesso. É preciso que o terceiro atue como se controlador fosse, mesmo sem sê-lo formalmente, numa relação que lhe retire a independência.

Para reforçar essa leitura, Otto recorre a precedentes da própria CVM. Ele cita pareceres de ex-diretores onde é mencionado que a CVM teria rejeitado, em consulta pública, a sugestão de ampliar o conceito de “atuação em conjunto” para além do exercício do controle na companhia objeto.

Na visão de Lobo, o entendimento consolidado é que “o interesse dos acionistas deve ser alinhado para exercício do controle na companhia objeto do investimento, e não a partir de outras relações comerciais que existam entre as partes”.

Ainda em seu voto, Otto aproveitou para examinar os elementos de convencimento que a área técnica e os votos anteriores. Para, em seguida, apresentar a sua contestação.

A SRE apontou que a Trustee indicou um mesmo executivo para os conselhos de administração da Ambipar e da EMAE, além de ter indicado Tércio para o conselho da EMAE. Para Otto, “a indicação dos mesmos membros para compor o Conselho de Administração de duas empresas distintas e sem qualquer relação entre elas não configura a vinculação exigida pela Resolução CVM nº 85/2022”. A nomeação em comum decorria naturalmente da participação de Tércio e da Trustee na operação da EMAE – um negócio independente da Ambipar.

Não há, nesse fato isolado, evidência de que os Fundos e o controlador estivessem coordenados para aumentar a participação do bloco de controle na Ambipar e, com isso, reduzir sua liquidez. A atuação em comum se daria em outro negócio, não na companhia objeto da OPA.

A SRE destacou a fiança conjunta de Tércio e Nelson Tanure, a cessão fiduciária de ações da Ambipar por Tércio e pelo Esna FIP como garantia das debêntures, e a transferência das cotas do Esna FIP com desconto de 40%. Otto reconhece a existência desses fatos, mas recusa a conclusão de que eles configuram “atuação representando o mesmo interesse” na Ambipar.

Para Lobo, o que esses elementos demonstram, no máximo, é uma parceria entre Tércio e a Trustee para viabilizar a aquisição do controle da EMAE – uma empresa completamente alheia à Ambipar. A norma que rege a OPA por aumento de participação, no entanto, exige que a atuação conjunta seja voltada à companhia objeto da oferta, ou seja, que a coordenação tenha como propósito ou efeito a concentração de ações e a redução da liquidez da Ambipar.

A utilização das ações da Ambipar como colateral em um negócio externo, em sua visão, não preencheria esse requisito. Como ele escreve, a garantia “desloca os interesses para uma terceira empresa que não é ou será objeto de OPA”. Em outras palavras, o fato de as ações terem sido usadas como garantia em uma operação paralela não prova que os Fundos e o controlador estavam coordenados para fechar o capital da Ambipar.

Na visão de Lobo, uma eventual parceria entre Tércio e a Trustee para a aquisição do controle da EMAE – uma empresa alheia à Ambipar – não se confunde com a atuação conjunta que a norma exige para a OPA por aumento de participação. A utilização das ações da Ambipar como garantia, em vez de aproximar os interesses, “desloca os interesses para uma terceira empresa que não é ou será objeto de OPA”.

O fato de a compra das ações ter sido motivada a compor uma garantia de uma dívida de outra empresa rompe com a logica de que o grupo estaria tentando aumentar a do bloco de controle dentro da Ambipar.

Com esses fundamentos, Otto vota pelo provimento dos recursos de todos os recorrentes, afastando integralmente a obrigatoriedade da OPA por aumento de participação. Ele conclui que “não há elementos concretos que provem a vinculação ou atuação conjunta entre o Controlador, Trustee e os Fundos”, razão pela qual a hipótese do art. 30 da Resolução CVM nº 85/2022 não se configurou.

Voto Accioly

João Accioly votou por último, após o voto-vista de Otto Lobo, e acompanhou integralmente a posição que acabou vencendo. Seu voto constrói uma fundamentação própria que reforça os argumentos de Lobo e acrescenta camadas adicionais de crítica à tese da SRE e aos votos vencidos.

Em seu voto, Accioly parte de uma análise gramatical, percorre a jurisprudência histórica da CVM, enfrenta a questão dos limites da competência regulatória e identifica uma contradição lógica que, em sua visão, tornaria a obrigatoriedade da OPA uma impossibilidade.

O diretor começa identificando o ponto central da controvérsia: se os Fundos Master/Tanure se enquadram na expressão “outras pessoas atuando em conjunto” do art. 30 da Resolução CVM nº 85. Ele reconhece que a SRE e os votos vencidos defendem uma interpretação nova – a de que “atuação em conjunto” seria uma categoria autônoma e mais ampla que “pessoa vinculada”, capaz de alcançar situações em que não há subordinação do terceiro ao controlador nem relação voltada ao exercício do controle na companhia objeto.

Accioly não nega que, em uma leitura puramente gramatical e isolada, essa interpretação seja possível. Mas ele a considera insuficiente e, sobretudo, incompatível com a forma como a norma foi concebida e aplicada por mais de duas décadas. Para ele, o fato de a interpretação ser nova não a torna correta; ao contrário, impõe um ônus argumentativo maior.

Segundo ele, todos os ex-diretores que apresentaram parecer foram unânimes ao que a noção de “atuação em conjunto” seria equivalente à de “pessoa vinculada”, exigindo relação de subordinação e representação do mesmo interesse no âmbito da companhia objeto.

Em seguida, o diretor enfrenta a análise do art. 30 feita nos pela SRE e nos votos de JP e Marina.  Segundo o diretor, a SRE e Marina Copola destacaram a conjunção aditiva “e” e o termo “outras pessoas” para concluir que “pessoa vinculada” e “pessoas que atuem em conjunto” seriam categorias estanques. Accioly, no entanto, observa que o uso de “outras” pressupõe que as “pessoas que atuem em conjunto” não são as únicas referidas no dispositivo; as únicas possíveis de serem consideradas como o grupo de referência são as “pessoas vinculadas”.

Ele ilustrou com um quadro comparativo, demonstrando que se o texto dissesse “acionista controlador e pessoa a ele vinculada”, teríamos duas categorias; se dissesse “acionista controlador, pessoa a ele vinculada, e pessoas que atuem em conjunto”, teríamos três categorias independentes.

Ocorre, porém, que o texto efetivamente utilizado é “acionista controlador, pessoa a ele vinculada, e outras pessoas que atuem em conjunto”. Para que “outras” tenha significado útil, é necessário que as “pessoas vinculadas” também sejam consideradas como “pessoas que atuam em conjunto”. Assim, arrematou o diretor que a “pessoa vinculada” seria um subgrupo das “pessoas que atuam em conjunto”.

Essa leitura seria reforçada pela própria SRE quando, em outros trechos, trata a vinculação como decorrente da atuação conjunta. A conclusão de Accioly é que as duas expressões não seriam independentes; ao contrário, “atuação em conjunto” é o gênero, e “pessoa vinculada” é uma de suas espécies.

Superada a discussão gramatical, Accioly avançou para seu argumento de que a Resolução CVM nº 85 não poderia criar uma categoria autônoma para fins de OPA aplicável às pessoas com “atuação em conjunto” ao controlador. Ele parte do art. 4º, § 6º, da Lei das S.A., que impõe a obrigação de OPA apenas ao “acionista controlador ou a sociedade controladora”.

A competência da CVM, nos termos do art. 8º, I, da Lei nº 6.385, é restrita às matérias expressamente previstas na lei. A delegação legal autoriza a CVM a estabelecer, por normas gerais, a porcentagem que impede a liquidez – não a definir quem são os sujeitos obrigados ou quais aquisições devem ser consideradas para o cálculo.

Accioly argumenta que, se a resolução pretendesse que as aquisições de terceiros não vinculados ao controlador pudessem disparar a obrigação de OPA, isso violaria a lei, pois a CVM não tem competência para ampliar o polo ativo do gatilho. A única forma de compatibilizar a resolução com a lei é interpretar “pessoas que atuem em conjunto” como abrangendo apenas aquelas que, nos termos do art. 116 da LSA, integram o próprio conceito de acionista controlador (por acordo de voto, controle comum etc.). Segundo Accioly, esta interpretação seria a única aplicada pela CVM ao longo de vários anos.

Ainda, o diretor criticou a posição dos votos vencidos pela aplicação de diferentes pesos a uma mesma medida: ao mesmo tempo em que reconhecem que a obrigação de ofertar só poderia recair sobre o controlador (e por isso isentam os fundos), mantêm a premissa de que as aquisições dos fundos podem ser somadas para o cálculo do gatilho. Para ele, a lei é igualmente clara em ambos os aspectos: só as aquisições do controlador podem determinar a obrigação.

Para além disso, Accioly identifica uma inconsistência adicional nos votos de Marina e JP em sua interpretação sobre a expressão “ações em circulação” prevista no art. 3º, II, da Resolução CVM nº 85. Segundo ele, estaria excluído do conceito do free float aquelas ações detidas “pelo acionista controlador, por pessoas a ele vinculadas, por administradores da companhia objeto, e aquelas em tesouraria”.

Consequentemente, os Fundos Master/Tanure não seriam “pessoas vinculadas” (como a própria SRE reconhece, ao não os tratar como tais para fins de responsabilidade) e, igualmente, não poderiam ser consideradas subtraídas do free float para fins de cálculo do limite de 1/3. O argumento de Accioly é, de fato, sedutor do ponto de vista lógico:

• Para que a OPA seja devida, é necessário que as aquisições dos Fundos sejam somadas às do controlador e que, com isso, o free float seja reduzido em mais de 1/3.

• Para que essa redução seja computada, é necessário que as ações dos Fundos sejam excluídas da definição de “ações em circulação”.

• A definição de “ações em circulação” só exclui ações de “pessoas vinculadas”, não de “pessoas que atuam em conjunto” (se estas forem consideradas categoria distinta).

• Se os Fundos não são “pessoas vinculadas”, suas ações permanecem no free float, e o limite de 1/3 nunca foi ultrapassado.

Accioly compara essa armadilha lógica ao problema do romance satírico “Catch-22” de Joseph Heller. Neste livro, os pilotos poderiam ser dispensados das missões de guerra se fossem considerados insanos. Mas a regra estabelecia que o pedido de dispensa por insanidade era, ele mesmo, prova de sanidade – afinal, quem é verdadeiramente louco não tem consciência de sua condição para pedir dispensa (i.e., ninguém conseguia se livrar das missões).

No caso Ambipar, o diretor identifica a mesma estrutura paradoxal. Para que a OPA fosse devida, seria necessário diferenciar os Fundos do controlador como “pessoas que atuam em conjunto” (categoria autônoma e distinta de “pessoa vinculada”) e, assim, somar suas aquisições às de Tércio para ultrapassar o limite de 1/3.

Ocorre que, ao fazê-lo, os Fundos deixam de ser “pessoas vinculadas”. E a definição de free float (art. 3º, II, da Resolução 85) só exclui as ações detidas por “pessoas vinculadas” – não as de uma categoria autônoma de “atuantes em conjunto”. Portanto, as ações dos Fundos permanecem no denominador do free float, e o limite de 1/3 nunca é efetivamente atingido.

A tese da SRE exige que os Fundos sejam, ao mesmo tempo, excluídos do free float (para reduzir o denominador) e considerados uma categoria diversa da vinculação (pois não se subordinam ao controlador). Mas a norma só permite a exclusão se eles forem “pessoas vinculadas”. O resultado é que, sob a própria estrutura da Resolução 85, o limite de 1/3 jamais poderia ter sido ultrapassado -ainda que houvesse coordenação.

Accioly conclui que a única forma de escapar desse contrassenso é reconhecer que “outras pessoas que atuem em conjunto” nada mais é do que uma forma técnica e redundante de se referir a “[outras] pessoas vinculadas”. Se assim for, os Fundos só seriam alcançados se houvesse prova de subordinação e representação do mesmo interesse – prova que a SRE admitiu não existir. Logo, sem vinculação, não há soma, e o limite de 1/3 não foi ultrapassado.

No entendimento do diretor, a proposta de diferenciar os Fundos do controlador como sendo “atuantes em conjunto”, mas, ao fazê-lo, eles deixam de ser “pessoas vinculadas” e, portanto, suas ações não podem ser subtraídas do free float, inviabilizando a própria aplicação do art. 30. A contradição só se resolve quando se reconhece que “outras pessoas que atuem em conjunto” nada mais é do que uma forma técnica e redundante de se referir a “[outras] pessoas vinculadas”.

Accioly acrescentou uma reflexão pontual, mas incisiva, sobre o bem jurídico tutelado pela OPA por aumento de participação. Se a liquidez é o valor a ser protegido, pergunta ele: teria ela sido efetivamente impedida a ponto de justificar a intervenção do regulador? Os fatos apontariam em sentido contrário:

• A valorização das ações foi brutal – os minoritários viram seus ativos se multiplicarem em poucas semanas;

• Não houve notícia de tentativa de aquisição por preços inadequados, nem de que qualquer minoritário tenha sido compelido a vender em condições desfavoráveis;

• O processo não nasceu de reclamação de investidores prejudicados, mas de atuação de ofício da área técnica – o que, Accioly sutilmente observou, seria sintomático da ausência de lesão concreta.

Não satisfeito, o diretor manifestou seu desconforto com o tratamento dado pela SRE à alegada concertação (i.e., coordenação de esforços entre pessoas para um fim comum). A área técnica tratou como fato consumado a existência de um esquema coordenado para distorcer preços, sem que qualquer processo sancionador tivesse sido instaurado, sem contraditório, sem ampla defesa.

Para Accioly, isso representaria uma relativização inaceitável de garantias fundamentais. Registra, ainda, discordância com a forma como o acesso aos documentos que embasaram a decisão foi restringido – algo que, em sua visão, comprometeria a própria legitimidade da conclusão, caso se fosse decidir pela obrigatoriedade da OPA.

Dissecados todos os votos, chegamos à pergunta que não quer calar: a CVM tomou ou não uma decisão técnica no polêmico caso da Ambipar?

É o que vamos perscrutar amanhã, na segunda e última parte deste artigo. 

Matheus Sousa Ramalho é advogado e sócio de Licks Attorneys. Doutor em direito comercial pela USP (Largo do São Francisco). Doutor em direito processual pela UERJ. Procurador do Instituto dos Advogados Brasileiros (IAB) do Núcleo Especializado em Direito Empresarial, Mercado Financeiro e Agências Reguladoras. Presidente da Comissão de Estudos e Acompanhamento de Projetos de Lei no Congresso Nacional da OAB-RJ. Membro da Comissão Nacional de Legislação do Conselho Federal da OAB.

LEIA AMANHÃ NO RR:

CVM no Caso Ambipar: vitória do sistema ou julgamento técnico? (Parte II)

Apesar das tantas peripécias ocorridas nos últimos anos, o chamado caso Master mostra-se como a mais contundente. Ele deve ser compreendido como um sintoma de uma insuficiência estrutural do Sistema Financeiro Nacional (SFN) diante de mercados cada vez mais complexos, integrados e sensíveis à assimetria informacional. Mais do que um episódio de crise, ele evidencia a necessidade de aperfeiçoamento do arranjo normativo, regulatório e de supervisão brasileiro, ao revelar a distância entre a aparência contábil de solvência e a efetiva substância econômica dos ativos contabilizados.

Em um ambiente em que a credibilidade é condição de funcionamento do SFN, a produção de sinais patrimoniais artificialmente robustos compromete a confiança dos investidores, a estabilidade das instituições e a eficiência alocativa do mercado.

A experiência do Banco Master, especialmente depois da reorganização societária e a expansão acelerada de sua atuação, expôs a fragilidade de mecanismos capazes de aferir, com rigor suficiente, a consistência dos ativos utilizados como lastro e a veracidade das informações prestadas ao mercado. O problema central não reside na eventual irregularidade de operações específicas, mas na possibilidade de estruturas financeiras terem sido organizadas para produzir solvência aparente com base em ativos de baixa liquidez, precificação controversa ou substância econômica duvidosa. Quando isso ocorre, não se trata de mera disfunção empresarial, mas de um quadro altamente propenso a gerar situações de risco não precificáveis aos mercados, porque a distorção informacional afeta a credibilidade do sistema afetando credores, investidores, distribuidores e o próprio funcionamento do mercado.

A leitura desse quadro ganha densidade à luz da literatura econômica de Renê Garcia Jr. (Garcia Jr., Renê, “Os fundamentos econômicos para uma teoria da regulação em mercados de capitais em processo de globalização”, Revista da CVM, 2001, pp.13-25), especialmente em seu estudo sobre os fundamentos econômicos da regulação em mercados de capitais em processo de globalização. O autor ressalta que, em mercados marcados por mobilidade de capitais, competição financeira e assimetria informacional, a regulação deve ser vista como instrumento de correção de falhas de mercado e de preservação da confiança.

Sua distinção entre regulação, fiscalização e supervisão é particularmente útil ao caso Master, pois evidencia que não basta a existência formal de normas, sendo necessário que o SFN seja capaz de observar, controlar e verificar a consistência operacional e informacional dos agentes regulados. Essa perspectiva permite compreender que o problema é jurídico, mas também econômico e institucional, já que a regulação cumpre função de bem público, indispensável à redução de ruídos, à limitação do risco moral e à proteção dos participantes menos informados.

Nesse sentido, o caso Master expõe a necessidade de maior convergência entre o Banco Central do Brasil (BCB) e a Comissão de Valores Mobiliários (CVM). A crescente interpenetração entre atividades bancárias, fundos, distribuição de valores mobiliários e estruturas híbridas impõe uma resposta regulatória coordenada, capaz de superar a fragmentação institucional.

No plano do direito público, isso significa aproximar os critérios de regulação, fiscalização, supervisão e governança, de modo a evitar zonas de sombra entre competências paralelas. No campo do direito privado, com o olhar às relações comerciais entre instituições e demais participantes e com os investidores, significa reforçar os deveres de diligência, lealdade, transparência, independência técnica e responsabilização de administradores, gestores, auditores e demais participantes dos mercados financeiros e de capitais.

A unicidade, no que couber, das regras aplicáveis aos agentes regulatórios não implica fusão institucional, mas coerência sistêmica, interoperabilidade informacional e convergência de “standards” regulatórios diante de riscos comuns. Como sugere a reflexão de Renê Garcia Jr., a regulação em mercados globalizados deve corrigir assimetrias informacionais, reduzir ruídos, prevenir falhas de mercado e produzir incentivos compatíveis com a estabilidade sistêmica. Em outras palavras, a regulação não pode se limitar a reagir depois da crise; precisa atuar preventivamente sobre a estrutura de incentivos que a antecede.

Não se pode olvidar que, nos últimos anos, as plataformas digitais de investimento passaram a desempenhar papel central na distribuição de produtos financeiros ao investidor de varejo no Brasil, o que trouxe ganhos relevantes de democratização do acesso, redução de custos e ampliação da concorrência, ao aproximar do público em geral instrumentos antes concentrados em nichos restritos do mercado. Contudo, a mesma arquitetura que ampliou o alcance da oferta também intensificou um problema estrutural: a assimetria entre a sofisticação do produto distribuído e a capacidade de avaliação do investidor final. Em um ambiente assim, a expansão do acesso não elimina o risco; apenas o redistribui em escala mais ampla.

Além disso, o mercado brasileiro reúne hoje numerosas instituições de menor porte, como bancos digitais e “fintechs” de crédito, que operam com lógica semelhante, captando a taxas mais elevadas, aplicando em carteiras de risco e distribuindo por meio de plataformas digitais. Há, sem dúvida, instituições sólidas e transparentes nesse universo “vis-à-vis” àquelas em que a qualidade dos ativos subjacentes não é facilmente perceptível ao investidor comum. E é exatamente aí que se localiza a fragilidade mais séria do modelo.

Para o público de varejo, os produtos frequentemente parecem comparáveis; as taxas são próximas, a embalagem comercial é semelhante e a referência ao Fundo Garantidor de Créditos (FGC) transmite uma impressão de proteção uniforme. No entanto, a variável que verdadeiramente importa – a qualidade dos ativos que sustentam a remuneração prometida – é, em regra, a menos acessível ao investidor.

A opacidade é agravada pelo fato de que a avaliação de carteiras complexas exige expertise técnica elevada, por parte dos gestores e dos distribuidores. Os reguladores dispõem de quadros qualificados, mas ainda insuficientes para acompanhar, com a profundidade necessária, o crescimento do volume e da sofisticação dos “portfólios”.

Nessa realidade, a assimetria informacional se torna estrutural: o gestor conhece mais do que o regulador, o regulador conhece mais do que o investidor, e a distribuição em larga escala transforma essa desproporção em um estado da natureza que pode contribuir para aumentar a percepção de risco sistêmico. Quando a precificação é interna e as metodologias de avaliação permanecem, em grande medida, proprietárias, a distância entre o que se divulga e o que efetivamente existe pode ser substancial.

A centralidade do problema está na insuficiência de um modelo regulatório ainda excessivamente dependente da forma jurídica e menos apto a capturar a substância econômica das operações.

O art. 192 da Constituição Federal de 1988 permanece sem plena regulamentação por uma lei complementar contemporânea, ao passo que o sistema ainda se apoia, em larga medida, na Lei Federal nº 4.595, de 31 de dezembro de 1964, recepcionada pelo Supremo Tribunal Federal como lei complementar (RE 160.222-RJ).

O caso Master evidencia, assim, que a fragmentação normativa dificulta respostas preventivas e favorece a atuação em zonas cinzentas, nas quais a inovação financeira pode ser usada como veículo de arbitragem regulatória.

É nesse ponto que a experiência envolvendo fundos do Banco Master e créditos de carbono de questionável lastro adquire especial relevo. Nelson Eizirik (EIZIRIK, Nelson. “A Lei das S.A. comentada”. São Paulo: Quartier Latin, 2021) destaca a centralidade da transparência e da fidedignidade informacional para a higidez dos mercados, enquanto Eros Roberto Grau (GRAU, Eros Roberto. O direito posto e o direito pressuposto. São Paulo: Malheiros, 2018) recorda que a confiança pública nas instituições financeiras não é mero efeito reputacional, mas condição estrutural de funcionamento do SFN. Quando a aparência patrimonial é construída artificialmente, a confiança deixa de ser um ativo institucional e passa a ser explorada como instrumento de desorganização sistêmica.

O problema, portanto, não reside no ativo ambiental em si, nem na necessária transição para instrumentos financeiros associados à sustentabilidade, mas no risco de instrumentalização de ativos cuja legitimidade depende de da conjugação de diversos elementos (registro, certificação, verificabilidade, auditoria etc.).

No caso dos Fundo de Investimento em Direitos Creditórios (FIDCs) e estruturas correlatas, o cerne da questão estava na natureza dos direitos creditórios que os lastreavam, muitos dos quais careciam de verificação independente ou provinham de projetos com duvidosa adicionalidade e permanência. A utilização de contratos supostamente vinculados à geração de Unidades de Conservação confere ao problema uma dimensão adicional, mas a evocação da finalidade ambiental não basta para conferir consistência econômica ao ativo. O erro hermenêutico consiste em demonizar o ativo ambiental e não a prática de valoração abusiva.

Por isso, a regulamentação da Lei Federal nº 15.042, de 11 de dezembro de 2024, a chamada Lei do Carbono, adquire importância ímpar, devendo estabelecer um regime mais rígido de metodologias credenciadas, registro, certificação, auditoria, rastreabilidade etc. dos créditos de carbono e de outros ativos ambientais, combatendo a opacidade, a dupla contagem e outros malefícios, bem como coibindo o “greenwashing” em sua raiz.

A lição que emerge é simples e decisiva: quanto maior a complexidade do ativo, maior deve ser o rigor de sua validação. A regulação ambiental e a regulação financeira precisam convergir para impedir que narrativas de sustentabilidade ocultem fragilidades patrimoniais ou operações desprovidas de lastro econômico suficiente.

O caso evidencia, em última análise, que o SFN não pode tolerar a substituição da verdade econômica pela aparência contábil.

A confiança pública, a proteção do investidor e a estabilidade do mercado dependem de uma regulação integrada, tecnicamente coerente e capaz de unir, no que couber, a atuação do BCB e da CVM, o que não se exaure na boa formulação normativa, exigindo, do poder público, a efetiva criação das estruturas institucionais, materiais, tecnológicas e humanas indispensáveis ao desempenho de suas funções regulatórias.

Sem órgãos adequadamente aparelhados, sem coordenação interinstitucional efetiva e sem meios compatíveis com a complexidade dos mercados contemporâneos, a regulação perde densidade e a supervisão se torna tardia. Daí, a necessidade de reforçar, em toda a cadeia, os deveres de transparência, diligência e responsabilidade, em um ambiente em que a integridade do mercado seja sustentada por regras bem desenhadas e por capacidade pública real de fazê-las cumprir.

Advogada especialista em direito societário e direito administrativo, regulação, mercados financeiro e de capitais e meio ambiente. É ex-membro titular do Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (CRSFN) e ex-vice-presidente do Órgão.
rscarponi@scarponiadv.com.br

A Economia do Mar é o maior tesouro do Brasil. O Brasil detém (i) vasta biodiversidade endêmica, (ii) diversos biomas marinhos (manguezais, ressurgência, recifes, bancos de algas, bancos de esponjas, exsudações frias de oceano profundo), (iii) áreas propícias para empreendimentos industriais marinhos (5,7 milhões Km2), (iv) recursos humanos e (v) demanda interna e externa por produtos, tais como biofertilizantes, minerais e alimentos. Segundo dados da FAO, até 2050 o Brasil representará 50% do mercado mundial de produção de alimentos e 80% do crescimento global do suprimento de nutrientes. É a partir do encontro da terra com o mar que o país será produtor de proteína sem previsão de escassez e de fertilizantes, dos quais dependemos, para continuar na situação privilegiada de uma das maiores agropecuárias convencionais do planeta.

Este encontro poderá nos inserir de forma proativa na geopolítica do petróleo, que muda com esse século da ameaça climática, guerras longevas e a transição energética – temos um enorme potencial em área marinha, biodiversidade e reservas de recursos minerais críticos. É neste contexto que poderíamos realinhar nossa reindustrialização. Porém, o nosso país enfrenta novos desafios, tais como a sobre-explotação dos recursos marinhos.

Estudo recente publicado na Nature demonstra que há queda nos investimentos públicos em CTI voltados para agricultura¹. Entre 1980 e 2021, a população cresceu 80% (3,5 bilhões de pessoas). Já os investimentos em PDI na agricultura e no sistema agroalimentar aumentaram 189% no mesmo intervalo. Em 1980, a cifra foi de US$ 38 bilhões; em 2021, chegou a US$ 110 bilhões. Nesse período, apenas a Ásia ampliou proporcionalmente sua fatia nesse bolo. Em 1980, a região respondeu por 22% dos investimentos em PDI no sistema agroalimentar (US$ 8,3 bilhões); em 2021, essa participação atingiu 50% (US$ 55 bilhões). Ou seja: em valores absolutos, os aportes cresceram seis vezes. Nesse mesmo espaço de tempo, os desembolsos da América Latina subiram de US$ 4,1 bilhões para US$ 7,7 bilhões, um acréscimo de 87%, bem inferior à média mundial. A participação da região nos investimentos totais, por sua vez, caiu de 11% em 1980 para 7% em 2021. Como cada real investido em PDI voltado ao sistema de PDI agroalimentar resulta em retorno social equivalente a R$ 10, é evidente que esta área merece atenção.

Existem três grandes tendências. Primeiro, houve queda de um terço na taxa de crescimento do investimento em PDI voltado ao setor da agricultura e alimentos entre 2015 e 2021. Segundo, ocorreu aumento da participação de países em desenvolvimento, notoriamente, Índia, China e Brasil, e diminuição da participação de países desenvolvidos. Índia e China superaram os EUA em investimentos públicos. Finalmente, foi verificado aumento do investimento oriundo do setor privado (1980: 32% do investimento global em PDI; 2021: subida para 50%). Trata-se de PDI voltado, sobretudo, a processamento de alimentos, cadeia de produção e armazenamento. Cerca de 90% do valor do alimento é devido a atividades pós-produção na fazenda.

Embora recomende retomada forte no investimento em PDI do sistema agroalimentar, o estudo antevê problemas no futuro, tais como redução dos recursos para desenvolvimento de novas variedades de plantas e animais. Este tipo de pesquisa é demorada e requer longos períodos para obtenção de variedades mais bem adaptadas a condições ambientais adversas, como aumento de temperatura e salinidade² ³ ⁴. A produção de sementes de novas variedades em escala também é um processo demorado e laborioso diante de mudanças climáticas e escassos recursos naturais.

Um exemplo notório da escassez é a redução nos estoques pesqueiros marinhos do Brasil. Embora a produção pesqueira marinha no Brasil tenha se mantido estável na última década, girando em torno de 500 mil toneladas por ano, a recente lista de espécies ameaçadas de extinção do Ministério do Meio Ambiente (Portaria MMA Nº 148, de 07 de Junho de 2022) demonstra que diversos estoques de peixes marinhos estão ameaçados pela sobre-explotação⁵. De acordo com esta lista, o pargo e a garoupa (comuns na foz do Amazonas) são considerados vulneráveis; o budião azul (comum em Abrolhos) é classificado em perigo; e o mero (comum em vários estados brasileiros) está criticamente em perigo. Mesmo a corvina já estaria sob risco*. Por outro lado, muitas espécies tais como sardinha e anchoíta ainda estão bastante saudáveis.

Há mais de uma década, um dos principais cientistas em biologia pesqueira do nosso país, o professor Jorge Pablo Castello, alertou que a produção pesqueira marinha apresentava diversos estoques sobre-explotados e em declínio⁶. Ele destacou também que apenas a maricultura atenderia adequadamente o aumento na demanda por pescado.

Embora o Brasil apresente vasta área marinha (5,7 milhões de Km2; denominada Amazônia Azul), apenas algumas regiões apresentam produtividade primária suficientes para sustentar pescarias, tais como Cabo Frio e Cabo de Santa Marta, devido à ressurgência, Foz do Amazonas, pelo aporte direto de nutrientes pelo Rio Amazonas, e Rio Grande do Sul, pela vinda de nutrientes do Rio da Prata da Argentina. Porém, há alternativas para o uso das regiões marinhas com menor produtividade. As pesquisas em biologia pesqueira revelam que a maricultura seria o caminho para ampliar a produção de alimentos, bioinsumos e de biofertilizantes. O Brasil tem alta dependência dos fertilizantes, especialmente o fósforo, vindo do estrangeiro⁷ ⁸.

Soberania científica e tecnológica

A Província de Shandong no norte da China investe US$ 30 bilhões por ano em CTI. Nesta província foi desenvolvido um navio- fábrica que produz três mil toneladas de peixe por ano⁹. A China responde por mais de 60% da produção de pescados, empregando uma área de um milhão de hectares (equivalente a menos de 20% da nossa Amazônia Azul). A China vem assumindo a liderança em oceano, incluindo desenvolvimento de novos equipamentos, pesquisa em oceano profundo, fármacos e compostos bioativos¹⁰. Por outro lado, o avanço científico no Atlântico Sul, ao largo do Brasil, e na Amazonia, está sendo protagonizado por iniciativas do estrangeiro¹¹.

É absolutamente vital que o Brasil crie mecanismos para explorar a biodiversidade endêmica por meio da biotecnologia, bioprocessos, biologia sintética, engenharia genética, fermentações e aplicações práticas, assim como obter novos fármacos, alimentos e bioinsumos a partir da biodiversidade do mar e de seus recifes de corais. O investimento em bioeconomia marinha permitirá alavancar o desenvolvimento socioeconômico, empreendedorismo e inclusão produtiva, incluindo uma cultura que envolva as comunidades tradicionais. O que está em pauta é o desenvolvimento da economia da inovação.

Minerais, energia e inovação

Embora o Brasil seja um dos campeões mundiais na exportação de minério de ferro e alumínio para o estrangeiro, e seja reconhecido como um dos maiores fornecedores de matéria-prima para manufaturas especialmente na Asia, existem desafios na sustentabilidade deste segmento. O ambiente marinho brasileiro foi impactado por desastres da mineração que ainda hoje afetam os sistemas aquático e marinho do nosso país¹². Estes desastres causaram externalidades negativas para a população dos estados de Minas Gerais, Espírito Santo e Bahia. O rejeito de minério de ferro da barragem do fundão no município de Mariana (Minas Gerais) atingiu o Banco de Abrolhos.

Divisas oriundas da exploração de petróleo na margem equatorial brasileira (estimativas de 30 bilhões de barris) e de minerais raros (possivelmente alcançando as cifras dos trilhões de reais) em diversas jazidas ainda inexploradas da vasta Amazônia Azul podem permitir que o Brasil seja o sétimo PIB do mundo. Por exemplo, uma pequena jazida de zircônio (tório) em Cumuruxatiba, na Bahia, teria 365 mil toneladas do minério, o que renderia 5 bilhões de reais. Já considerando a Elevação do Rio Grande (acima de 150 mil Km2), o tório/berílio representaria divisas na ordem de dois trilhões de reais. Titânio, níquel, cobalto e potássio presentes nesta elevação representariam adicionais R$ 10 trilhões. Existem diversas jazidas minerais no mar brasileiro. Royalties poderão ser investidos em uma nova (bio)economia do mar voltada a inovação. Precisamos proteger nossos recursos para o desenvolvimento da nossa nação em benefício dos brasileiros.

O Brasil está entre os dez países com maiores zonas marinhas exclusivas, ocupando a terceira posição, ficando atrás apenas da Austrália e da Rússia, se considerarmos área contígua como referência. Tudo que está no mar pertence a União e, como tal, são ativos disponíveis para associação com o capital privado em projetos de interesse comum. O Capital privado, fundos soberanos, a Marinha e a Embrapa poderiam abrir uma “joint venture” do mar?

Notas

[1]    https://www.nature.com/articles/d41586-025-03970-0
[2]    https://conexao.ufrj.br/2024/01/a-economia-dos-mares/
[3]    https://conexao.ufrj.br/2024/10/instituto-de-biologia-promove-aquicultura- sustentavel-em-pesquisa-internacional/
[4]    https://integridadeesg.insightnet.com.br/brasil-precisa-de-um-proalcool-marinho- para-desenvolver-bioeconomia-do-mar/
[5]    https://www.in.gov.br/en/web/dou/-/portaria-mma-n-148-de-7-de-junho-de-2022-406272733
[6] http://cienciaecultura.bvs.br/scielo.php?script=sci_arttext&pid=S0009-67252010000300013
[7] https://www1.folha.uol.com.br/colunas/braulio-borges/2026/03/lidando-com-o-choque-do-petroleo.shtml?pwgt=ktxqny361w1cir32fze9we2dbg7f5zt5stp0gprxm1n73rpe&utm_source=whatsapp&utm_medium=social&utm_campaign=compwagift
[8] https://valor.globo.com/brasil/coluna/guerra-expoe-elo-vulneravel-do-agro-brasileiro.ghtml
[9] https://www.youtube.com/shorts/r47INR_lf6U
[10] https://relatorioreservado.com.br/Fabiano%20Thompson/
[11] https://schmidtocean.org/cruises/schmidt-ocean-institute-2026-expeditions/
[12] https://conexao.ufrj.br/2026/01/analises-do-microbioma-podem-balizar-as-acoes-de-restauracao-ambiental-na-bacia-do-rio-doce/

*nomes científicos (corvina argentina: Umbrina canosai; corvina: Micropogonias furnieri; garoupa: Epinephelus marginans; Mero: Epinephelus itajara; Anchoíta: Engraulis anchoita; Sardinha: Sardinella brasiliensis; budião azul: Scarus trispinosus; pargo: Lutjanus purpureus).

O termo “vetting” vem do mundo das corridas de cavalos na Inglaterra do século XIX. A palavra “vet” é uma abreviação de “veterinary” (veterinário). Antes de uma corrida de cavalos começar, um veterinário precisava inspecionar o animal detalhadamente para garantir que ele estava saudável, em plena forma física e — crucialmente — que não havia sido dopado ou adulterado para fraudar o resultado da competição. Dizer que um cavalo passou pelo “vetting” significava que ele havia sido vistoriado por um perito independente e estava apto a competir de forma limpa.

Com o tempo, o termo saiu dos estábulos e entrou para o vocabulário da inteligência e da alta administração. O conceito de vistoriar um animal foi transferido para a análise de seres humanos. O processo de “Vetting” na Albânia é frequentemente citado como uma das reformas judiciárias mais radicais e profundas da história moderna. Implementado a partir de 2016 como condição sine qua non para a adesão do país à União Europeia, ele visava extirpar a corrupção sistêmica que paralisava o sistema de justiça albanês.

A reforma foi consolidada por meio de emendas constitucionais e uma “Lei de Vetting” (Lei nº 84/2016). O objetivo era reavaliar todos os cerca de 800 juízes e promotores do país. Para garantir a imparcialidade, foram criadas instituições temporárias e independentes: a Comissão de Qualificação Independente (IQC), para a primeira instância, e a Câmara de Recurso Especializada, vinculada ao Tribunal Constitucional. O diferencial crítico foi a criação da Operação Internacional de Monitoramento (IMO), composta por especialistas da UE e dos EUA, que supervisionaram cada etapa para evitar que a própria elite política local sabotasse o processo.

O processo foi dividido em três frentes de investigação independentes para cada um dos cerca de 800 juízes e promotores albaneses:

• Controle de Ativos (Patrimônio): foi a etapa mais rigorosa. O ônus da prova foi invertido: o magistrado deveria provar que cada centavo de seu patrimônio (e de seus familiares próximos) tinha origem lícita e declarada. Se um juiz possuísse um apartamento ou carro cujo valor não fosse compatível com seu salário histórico, e ele não conseguisse documentar a fonte do dinheiro, era automaticamente demitido.
• Controle de Integridade (Vínculos Criminais): analisou-se o contato de magistrados com o crime organizado. O “Serviço de Informação do Estado” (SHISH) e o Ministério do Interior forneciam relatórios. Se houvesse prova de reuniões não oficiais, troca de favores ou proximidade com figuras do submundo, o magistrado perdia o cargo.
• Avaliação de Competência: verificou-se o histórico de decisões judiciais, o respeito aos prazos processuais e a fundamentação jurídica dos vereditos.

Um dos pontos mais singulares da reforma albanesa foi a International Monitoring Operation (IMO). Diferente de outras reformas onde estrangeiros apenas dão conselhos, na Albânia os observadores internacionais (indicados pela Comissão Europeia) tinham o direito de participar de todas as audiências de reavaliação, ter acesso total aos dossiês de investigação e de apresentar provas e contestar as decisões das comissões locais se achassem que um juiz corrupto estava sendo “poupado”.

O impacto foi devastador para a estrutura antiga. Mais da metade dos juízes das altas cortes (Suprema e Constitucional) foi removida ou pediu demissão antes do início da avaliação para evitar a investigação de seus bens (alternativa conciliadora prevista na lei). Isso gerou o que juristas chamaram de “impasse institucional”: por vários anos, a Albânia ficou sem um Tribunal Constitucional funcional, pois não havia juízes “limpos” o suficiente para preencher as vagas. Atualmente, o país vive uma fase de reconstrução, onde uma nova geração de juristas está sendo treinada e empossada sob regras de transparência muito mais rigorosas.

A população albanesa apoiou o “Vetting” de forma esmagadora, mas com uma evolução para o ceticismo conforme surgiam efeitos colaterais. No início da reforma, o apoio popular ultrapassava os 80% em diversas pesquisas de opinião (como as realizadas pelo IDM e pelo PNUD). A população albanesa percebia o sistema judiciário como o setor mais corrupto do país, uma percepção alimentada por décadas de magistrados vivendo em mansões e dirigindo carros de luxo com salários de funcionários públicos. O “Vetting” foi visto como uma “operação de limpeza” necessária para cumprir a principal exigência para a entrada na União Europeia (um desejo da vasta maioria dos albaneses), mas também para acabar com a venda de sentenças em casos civis e criminais, percebida pela população como uma das principais responsáveis pela estagnação econômica do país.

Conforme o “Vetting” avançava, o apoio começou a ser testado pela realidade institucional. A demissão em massa de juízes (mais de 50% dos avaliados) deixou o Tribunal Constitucional e a Suprema Corte inoperantes por quase dois anos. A população começou a sentir o “preço da limpeza”: processos travados, falta de instâncias de recurso e um vácuo de poder. Nessa fase, o apoio continuava alto em relação ao objetivo da reforma, mas o pessimismo cresceu em relação à eficiência do Estado em repor os quadros técnicos.

Com o tempo, a oposição política começou a acusar o governo de usar o “Vetting” para aparelhar o judiciário, alegando que juízes próximos ao partido governante (Socialista) passavam mais facilmente, enquanto os ligados à oposição eram removidos. Isso dividiu a opinião pública. Embora a maioria ainda apoiasse a remoção de juízes ricos sem explicação, surgiu um medo real de que o sistema estivesse trocando “corruptos independentes” por “juízes politicamente leais”, e possivelmente também corruptos. Apesar disso, pesquisas recentes mostram que a população ainda prefere o sistema atual, em processo de purificação, ao sistema antigo, que era visto como um mercado aberto de decisões judiciais.

Vale ressaltar um aspecto que no Brasil e em muitas partes do mundo ofenderia aos brios dos mais nacionalistas: analistas que acompanharam as diferentes fases do processo apontam que o que manteve o apoio popular vivo durante os momentos mais críticos do “Vetting” foi a presença dos observadores da UE e dos EUA (IMO). O albanês médio confiava mais nos especialistas estrangeiros do que nas suas próprias instituições. Sem a chancela internacional, é muito provável que o apoio popular tivesse colapsado diante da paralisia do sistema de justiça.

Seria possível traçar um paralelo entre a Albânia e o Brasil nessa questão?

Traçar um paralelo entre o Judiciário da Albânia e o do Brasil exige, antes de tudo, uma distinção de escala e de natureza institucional. Enquanto a Albânia enfrentava uma corrupção de “balcão” (venda direta de sentenças e enriquecimento ilícito ostensivo), o Brasil apresenta um cenário de corrupção mais sofisticada, muitas vezes protegida por interpretações hermenêuticas e uma estrutura de privilégios legais que a Albânia não possuía de forma tão institucionalizada.

No Brasil, a percepção de corrupção no Judiciário não se limita apenas ao suborno direto, mas estende-se ao que se chama de “corrupção sistêmica” ou institucional. Isso inclui o uso político de liminares, o nepotismo cruzado e a forte presença de escritórios relacionados aos magistrados, especialmente nas cortes mais altas. Na Albânia, o problema era a origem do dinheiro: juízes com salários modestos possuindo frotas de carros de luxo. No Brasil, sem que se deixe de observar fenômeno semelhante, o foco recai também sobre a institucionalização de “supersalários” que extrapolam o teto constitucional através de penduricalhos, legalizados por decisões dos próprios tribunais, que é percebido pela população como uma forma encoberta de corrupção.

Outro ponto de contato é a impunidade interna. Tanto na Albânia pré-2016 quanto no Brasil atual, os órgãos de controle interno (como o CNJ no Brasil) são frequentemente criticados por aplicar penas brandas, como a aposentadoria compulsória com vencimentos proporcionais — o que, na prática, é visto pelo cidadão comum como um prêmio, e não como uma punição. A única saída honrosa oferecida pelo “Vetting” foi a opção entre o abandono do cargo sem qualquer regalia, ou a investigação criminal imediata e suas duríssimas consequências.

Se as imensas diferenças entre a Albânia e o Brasil desaconselham qualquer tentativa de replicação simplista da experiência, o caso do “Vetting” albanês demonstra, de maneira inequívoca, que quando uma nação decide de maneira afirmativa enfrentar seus problemas mais graves, até vendidos como insolúveis, ela encontra os caminhos, e os transforma em página virada de sua história de superação. 

Vivemos tempos de perplexidade com os superpoderes analíticos da Inteligência Artificial. Será que ela nos oferecerá os recursos para virar a página da corrupção de maneira menos traumática?

Acredito que sim, mas isso já é tema para outra reflexão.

O panorama das indústrias criativas em 2025 revela que o setor deixou de ser um mercado de nichos para se consolidar como o verdadeiro sistema circulatório da economia digital e do desenvolvimento sustentável contemporâneo. A convergência acelerada entre a tecnologia de ponta, as manifestações culturais e os novos modelos de negócio redefiniram as cadeias de valor globais, estabelecendo a criatividade como o núcleo central de qualquer processo de inovação. Neste cenário atual, profundamente marcado pela onipresença da inteligência artificial generativa e por uma busca incessante por conteúdos que carreguem autenticidade identitária, o Brasil se destaca sob um novo prisma. O país, reconhecido historicamente como uma potência cultural, agora enfrenta o desafio de converter esse capital simbólico em influência geopolítica e robustez econômica, aproveitando a maturidade de um ecossistema que aprendeu a transitar entre o analógico e o digital com uma versatilidade rara.

A gênese dessa força industrial brasileira remonta ao início do século XX, tendo encontrado na música o seu primeiro grande laboratório de profissionalização e exportação de imagem. O percurso iniciado na era do rádio, sob a égide pioneira de Carmen Miranda, estabeleceu o primeiro protótipo de um produto cultural brasileiro formatado para o consumo global. Ao transpor elementos da brasilidade para o mercado de Hollywood, criou-se um precedente de exportação que, embora estilizado, abriu caminho para a compreensão da cultura como um ativo comercial. Simultaneamente, dentro das fronteiras nacionais, a Rádio Nacional desempenhou um papel que ultrapassou o mero entretenimento, atuando como um agente de unificação nacional que conectou um território vasto por meio de ondas sonoras e forjou um repertório comum. Esse movimento não apenas consagrou figuras como Ary Barroso e Francisco Alves, mas efetivamente inventou a base do que viríamos a conhecer como música popular brasileira, estabelecendo os fundamentos de uma indústria que se provaria hegemônica.

Com sofisticação adicionada pela Bossa Nova e, posteriormente, o advento dos grandes festivais televisionados nas décadas de sessenta e setenta, a música brasileira consolidou-se como um produto de prestígio internacional e de consumo massivo interno. O suporte dado por uma indústria fonográfica pujante e o alcance amplificado pela televisão brasileira permitiram que artistas como Caetano Veloso, Gilberto Gil e Rita Lee se tornassem ícones de uma marca nacional resiliente. Em 2025, essa maturidade reflete-se em dados que confirmam a soberania absoluta da produção local no ambiente digital. Segundo os relatórios mais recentes da Pro-Música Brasil, a presença de artistas nacionais nas paradas de streaming superou todas as médias históricas anteriores, atingindo a marca surpreendente de 47 títulos nacionais entre os 50 títulos mais executados no Brasil, demonstrando que a conexão com o público nacional é o alicerce mais seguro para qualquer estratégia de expansão internacional.

A criatividade poética, melódica e rítmica que domina o mercado musical nativo se estende com vigor ao setor audiovisual. A televisão brasileira, que se profissionalizou ao ponto de se tornar uma das maiores do mundo, encontrou na telenovela audiências no mundo inteiro e o seu grande veículo de exportação de hábitos e estéticas, criando o hoje reconhecido “Brazilian way of life” – identificado, sim, como alegre e cordial, ainda que em meio à violência e a dificuldades de todas as ordens.

Em 2026, essa competência narrativa já não se limita ao formato tradicional da teledramaturgia. A indústria audiovisual brasileira vive hoje uma fase de expansão nas plataformas globais de streaming, nas quais séries e produções cinematográficas dialogam com audiências internacionais sem perder a essência local. O sucesso de obras premiadas em festivais e a presença constante de títulos brasileiros nos catálogos mundiais comprovam que a capacidade de produção nacional atingiu um nível de excelência técnica e competência narrativa que permite ao país competir em pé de igualdade nas grandes praças globais do entretenimento contemporâneo.

A força das indústrias criativas brasileiras encontra sua expressão mais evidente e vibrante na economia de experiências, um segmento que transcende o entretenimento para mobilizar infraestruturas críticas de logística, tecnologia e serviços. O Brasil consolidou-se como uma potência em eventos ao vivo, onde marcas históricas como o Rock in Rio e os grandes festivais de cultura regional funcionam como plataformas de inovação em tempo real. No topo dessa pirâmide está o Carnaval, que no cenário atual é compreendido como a indústria criativa mais complexa do planeta. Ele não representa apenas uma celebração sazonal, mas um ecossistema perene de alta tecnologia artesanal e engenharia logística que irriga o Produto Interno Bruto durante todo o ano, integrando desde a indústria têxtil e de novos materiais até sistemas avançados de gestão de fluxos urbanos e turismo inteligente.

Dentro desta dinâmica, o setor audiovisual emerge como o potencial catalisador da economia nacional, indo muito além da simples exportação de imagens ou do merchandising tradicional. O conteúdo audiovisual tornou-se o componente essencial na composição de produtos e serviços de naturezas diversas, atuando como a interface primária entre as empresas e seus consumidores em um mundo cada vez mais digitalizado. Na saúde e na educação, por exemplo, a produção de conteúdos imersivos e tutoriais de alta fidelidade permite a expansão de serviços à distância com uma eficácia sem precedentes. A instrução de procedimentos médicos complexos ou o treinamento técnico industrial agora dependem de uma narrativa audiovisual sofisticada, que transforma manuais de instrução estáticos em experiências de aprendizado dinâmicas, reduzindo custos operacionais e elevando o valor agregado de produtos físicos e serviços brasileiros no exterior.

Essa transversalidade ganhará contornos ainda mais estratégicos com a introdução massiva de avatares e robôs na prestação de serviços e com a expansão das fronteiras do metaverso. Nesse futuro próximo em acelerada construção, o audiovisual brasileiro, com sua competência para a criação de tipos e personagens carismáticos, poderá ocupar uma posição central na humanização de todo tipo de interfaces tecnológicas. As empresas de comunicação e tecnologia utilizam o design de movimento e a narrativa cênica para conferir identidade a assistentes virtuais e sistemas de atendimento, transformando interações automatizadas em experiências de engajamento profundo.

Assim, o audiovisual deixa de ser um setor isolado para se tornar a linguagem fundamental da economia de serviços, onde a venda de um ativo turístico ou de um empreendimento imobiliário ainda em projeto ou construção é indissociável de uma representação narrativa digital que permita ao potencial cliente antecipar com realismo a experiência do produto antes que haja possibilidade de qualquer contato físico.

Portanto, o desafio brasileiro em 2026 não é apenas o de produzir cada vez mais cultura, mas o de integrar essa capacidade criativa em todas as camadas da economia. A inteligência narrativa aplicada ao desenvolvimento de plataformas e à sofisticação de serviços à distância permitirá que o Brasil exporte não apenas o produto, mas a própria experiência emocional de consumo à brasileira, carregada da empatia que o mundo vê existir entre nós mais do que na média do mundo, e da simpatia, que inegavelmente esbanjamos.

Quando manuais de vídeo substituem papéis e avatares expressivos mediarem todas as transações comerciais globais, o país deverá utilizar sua diversidade cultural e seu capital criativo para aumentar a produtividade e a competitividade de sua indústria. Ao reconhecer o audiovisual como esse eixo integrador, o Brasil conecta seu passado de rádio e televisão ao futuro da automação e do metaverso, garantindo que sua voz e sua estética sejam os motores de um novo desenvolvimento econômico, mais sustentável, inclusivo e sistêmico.

No ar rarefeito das nomeações para cargos de alta envergadura na administração pública brasileira, especialmente em autarquias como a Comissão de Valores Mobiliários (CVM), o processo de indicação para diretor ou presidente revela-se uma intricada teia de critérios e uma acirrada disputa. 

Vamos dissecar os pilares que pautam essa escolha, a saber: 

critério técnico; reputação ilibada; afinidade com a autoridade que nomeia (o presidente da República, no caso da CVM); e a natureza competitiva e profissional do certame. 

Esses quatro elementos não operam em silos isolados, mas entrelaçam-se em uma dinâmica que equilibra competência, confiança e realpolitik, garantindo que o indicado não seja apenas um teoricamente especialista, mas um operador eficaz no tabuleiro regulatório do mercado de capitais. 

Capacidade técnica 

Começando pelo critério técnico, é fundamental esclarecer que não se trata de um campeonato de “pontos corridos”, no qual quem acumula mais medalhas leva. Muito menos, encontrar um candidato que tenha um conhecimento comparável ao do Professor Fábio Konder Comparato em sua respectiva modalidade. Ter conhecimento técnico suficiente para o cargo significa ser alguém cuja formação técnica e experiência se mostra – à primeira vista – compatível com o cargo. 

Formação e conhecimento são importantes, mas não são tudo. Para além do conhecimento bruto, é preciso levar em conta a maneira como a pessoa aplica estes conhecimentos (i.e., como decide sob pressão; previsibilidade; traquejo; sensibilidade). O fato de o Stephen Hawking ter sido um gênio da física não o transformava automaticamente no melhor para o cargo de astronauta. 

Essa nuance é crucial porque a CVM não é um laboratório teórico; é um campo de batalha onde decisões regulatórias impactam bilhões em ativos, exigindo não só erudição, mas uma aplicação pragmática que navegue ambiguidades jurídicas, pressões econômicas e escrutínio público com equilíbrio e foresight. Um candidato pode arrebentar na publicação dos seus papers, mas tropeçar na hora de julgar um caso complexo sob holofotes, em que o timing e a sensibilidade ao ecossistema de mercado contam tanto quanto o domínio doutrinário. 

Reputação ilibada 

Em paralelo, a reputação ilibada não é sinônimo de ausência de inimigos – afinal, quem navega águas profundas inevitavelmente roça em recifes –, mas, sim, de uma “ficha limpa” em sentido amplo: não ter contra si inquéritos ou processos; e, mais importante, não ter acumulado “bolas pretas” ao longo de sua carreira. 

Por bola preta entende-se aquela entrada dura que você deu em alguém no verão passado, no intuito de levar uma vantagem. Não é qualquer namoro de faculdade mal terminado que resulta neste tipo de veto. Sabe por quê? A depender do mover da roda da fortuna, a sua bola preta de hoje pode custar a sua cabeça amanhã. 

Ninguém gosta de acumular inimizades reais por motivos frívolos. Por isso, a checagem de antecedentes vai além do jurídico formal; é uma avaliação holística de trajetória, em que episódios de conduta questionável – como conflitos de interesse mal geridos em passagens anteriores ou manobras éticas duvidosas em disputas e/ou negociações – podem emergir como vetos silenciosos. Em um ambiente no qual a integridade é a principal moeda de troca, ter uma má reputação deixa uma série de rastros e facilita a aparição de opositores de peso. 

Existência de mínima afinidade entre Aquele que Nomeia e o seu Nomeado 

Depois, é preciso ter uma afinidade com a autoridade nomeante. Isto porque, superados o preenchimento dos dois primeiros critérios, a pessoa a ser indicada é alguém da escolha do presidente. A exigência dos critérios de filtro anteriores não afasta o caráter pessoal da indicação. 

O fato de o Paulo Guedes ter boas qualificações e ser um queridinho de alguns não torna a sua indicação obrigatória pelo Presidente Lula. Poder indicar pessoas de sua confiança e capazes é uma das expressões do poder da autoridade nomeante. É importante que exista confiança e alinhamentos para além do jogo técnico. 

Nessa parte, entra o elemento humano e estratégico: o presidente não nomeia robôs; ele seleciona indivíduos cujos valores, visões de regulação e lealdades se alinhem ao projeto governamental, garantindo coesão em decisões que podem tensionar interesses de mercado versus proteção ao investidor. Sem que haja esta afinidade, mesmo o mais qualificado pode se tornar um cavalo de Troia interno, minando agendas de longo prazo. 

Acirrada disputa para diretoria 

Assentados todos os critérios, vamos sair do geral e ir para o específico. A disputa por uma vaga na CVM é um processo disputadíssimo. Muitas pessoas têm os seus favoritos. No entanto, até a escolha presidencial e a formação da lista de nomes, muita coisa acontece. 

Geralmente, o candidato que finalmente é indicado é aquela pessoa que sobreviveu às milhares de peneiras desse processo. O presidente tem à disposição Abin, Polícia Federal, Receita, Casa Civil e uma rede de aliados e opositores para levantar ou derrubar a indicação. Não seria crível, portanto, imaginar que ele colocaria as suas fichas dentro de um barco com o casco furado. 

Por mais que, no imaginário popular, esteja incutida uma ideia de que a administração da res publica seja feita de maneira atabalhoada, a verdade é que o funcionamento regular das instituições envolve o manejo de uma estrutura extremamente profissional e complexa. O discurso dominante de terra arrasada não se confirma na realidade. 

Apenas um observador muito distante acreditará que bastaria sacudir um pouco a árvore pública e magicamente apareceria um cargo comissionado. Posso assegurar ao leitor que é mais fácil ser aprovado em um concurso de nível médio do que reunir capital político suficiente para conseguir uma posição no nível mais simples de qualquer cargo de assessor. A posição por qualquer cargo de confiança é extremamente disputada. 

E quem ainda duvida desta afirmação eu convido a fazer um “teste”: tente se candidatar a síndico de um prédio cujo valor do condomínio é acima de R$ 5 mil e que dá ao condômino no exercício da gestão isenção da sua quota. Pode ter certeza de que, em um condomínio repleto de banqueiros e/ou advogados com noções básicas de administração financeira, você encontrará pessoas com bala na agulha imprimindo panfletos com sua cartilha de propostas. 

Saindo desse contexto micro de uma simples disputa sindical e indo para algo ainda mais elaborado, qual chance de um processo envolvendo a nomeação de um diretor da CVM ser menos competitivo? 

Guerra de qualificação técnica 

Foi amplamente noticiado que a indicação do advogado Otto Lobo seria “política”. Embora toda indicação que parte do presidente da República tenha indiscutível natureza política, suponho que o uso desta nomenclatura seja um eufemismo para diminuir a qualificação técnica da pessoa nomeada. 

Pelo que levantei, o Sr. Otto Lobo foi julgador do “Conselhinho”, exerceu mandato completo como diretor da CVM, tem mestrado no exterior e é doutor em direito comercial pela USP. Antes de abrir seu próprio escritório, ele trabalhou por mais de 10 anos no tradicional Motta Fernandes Rocha, lá ocupando a posição de sócio sênior. Por fim, lecionou durante muito tempo na FGV-RJ. 

Se essa formação não refletiria uma razoável presunção de aptidão técnica para o cargo, gostaria que alguém me atualizasse qual seria, então, o novo filtro de seleção que estaria em vigor hoje. Afinal, se esse tipo de profissional seria desqualificado, fico até preocupado de, quem sabe, estar precisando de alguma reciclagem para sobreviver ao crivo dessa nova régua supremacista de medição de aptidão técnica… 

Por todos esses fatores, acredito que seria positivo a divulgação de uma lista oficial com o nome de todos os profissionais que disputaram a cadeira com o Dr. Otto Lobo. Tendo em vista a natureza “política” (leia-se desprovida de técnica) da sua indicação, vejo com bons olhos a divulgação dos outros candidatos capazes de eclipsar por completo todos os predicativos do Sr. Otto. Afinal, para ser capaz de fazer com que a indicação de um ex-diretor da casa seja reputada imprópria para Presidência, é fundamental fazermos um benchmark entre o que entrou e todos os que saíram. Se ao final desse exercício comparativo for inequívoca a derrota do Lobo por 7×1, tenho certeza de que ninguém apoiaria sua indicação para a presidência. 

Já que, infelizmente, não consegui ter acesso à lista oficial e sigilosa dos nomes efetivamente considerados para o cargo, acredito que seria um gesto de utilidade pública que o grupo em posse dessa informação divulgasse com transparência todos os grandes nomes que aparentemente teriam se perdido no meio do caminho. O povo brasileiro precisa saber que não está comprando Lobo por lebre! 

Concurso da melhor reputação (quem leva menos bola preta) 

Complementarmente, no plano da reputação ilibada, não consegui encontrar nada que desabonasse o Dr. Lobo a nível pessoal e profissional. Olha que procurei atecnias em seus vários votos publicados, por inquéritos, processos, dívida ativa, Serasa, conversa com veteranos da CVM, banqueiros e, até mesmo, nas reservadas rodinhas do clube de golfe. Cheguei ao cúmulo de pegar uma cópia da tese de doutorado dele na biblioteca da USP sobre demonstrações financeiras. 

Não fui capaz de identificar o rastro para qualquer tipo de esqueleto no armário de Otto. Tamanha dificuldade me fez concluir que a indicação dele, provavelmente, foi aquela com perfil técnico compatível para o cargo (talvez não o melhor) e que, ao final e ao cabo, teve a menor resistência, na medida em que tenham sido verificados todos os filtros. 

Considerações finais 

Dizem que a política é a arte do possível ilustrada no retrato entre Vargas e Prestes de 04.11.1947. Sem que sejam trazidos elementos concretos para colocar em xeque a capacidade técnica e/ou a idoneidade do Dr. Otto Lobo, minha impressão é que o sensacionalismo de algumas matérias parece ter cruzado a linha do desrespeito, seja em relação ao homem indicado à presidência da CVM, aos profissionais que trabalharam na seleção pelo governo, à escolha presidencial da indicação para a Autarquia (reduzida a um quase fantoche de forças políticas) e a diversos agentes políticos que direta ou indiretamente tenham participado da seleção. 

Se engana quem pensa que o baixo índice de recusa das indicações que batem no Senado se deve à natureza protocolar da sabatina. A verdadeira sabatina acontece meses antes da mensagem presidencial sequer começar a ser minutada. Não consigo acreditar que um candidato que foi indicado para a CVM pela administração anterior e, posteriormente, veio a ser indicado para a Presidência no atual governo seria alguém notoriamente despreparado e de péssima reputação. A toda evidência, o que parece ter acontecido foi o oposto disso. 

Como da última vez que olhei a Constituição havia a previsão da presunção de inocência, acreditava que o correto seria analisar a indicação de um brasileiro pelo valor dos seus méritos e aquilo que se tem de concreto contra ele; não pelo recurso a insinuações e especulações de deméritos não comprovados. Mas, quem sabe, é possível que eu só esteja mal-informado. 

Se D’us quiser (e pode não querer), teremos em breve o agendamento da sabatina no Senado. Pela falta de qualquer tipo de prova negativa até o fechamento deste editorial, declaro que estarei na torcida pela confirmação das indicações dos advogados Otto Lobo e Igor Muniz na CVM. 

Por fim, enquanto a sabatina no Senado não ocorre, analisaremos na próxima coluna o caso Ambipar, julgado pelo Colegiado da CVM, que versou sobre a possibilidade de imposição de Oferta Pública de Aquisição (OPA) a partir do conceito de “Parte Vinculada”. O julgamento, decidido por maioria, será uma oportunidade de ouro para avaliarmos, na prática, o posicionamento do indicado à presidência em um cenário de pressão e escrutínio do mercado. Verificaremos se a atuação técnica de Otto Lobo se traduziu – ou não – no fortalecimento de uma jurisprudência equilibrada e pragmática para a Autarquia. 

Matheus Sousa Ramalho é advogado e sócio de Licks Attorneys. Doutor em direito comercial pela USP (Largo do São Francisco) e Doutor em direito Processual pela UERJ.
https://www.linkedin.com/in/matheus-sousa-ramalho-56042a375/

O debate sobre a moralidade e a legalidade das remunerações no serviço público brasileiro atingiu um ponto de saturação que exige um retorno rigoroso à fonte da lei fundamental. A Constituição Federal de 1988, em seu Artigo 37, inciso XI, estabelece de forma inequívoca que a remuneração e o subsídio dos ocupantes de cargos, funções e empregos públicos não poderão exceder o subsídio mensal, em espécie, dos ministros do Supremo Tribunal Federal. A redação constitucional é claríssima ao determinar um teto global, uma barreira que deveria servir como o limite máximo de exaustão do erário com o pagamento de indivíduos. No entanto, o que se observa na prática das últimas décadas é a construção de uma engenharia jurídica sofisticada, dedicada a “regulamentar” o que não precisa de regulamentação, buscando brechas para contornar um mandamento que deveria ser autoexecutável e absoluto.

A grande distorção desse sistema reside na manipulação terminológica das chamadas “verbas indenizatórias” ou “adicionais indenizatórios”. Por definição lógica e jurídica, uma indenização serve para recompor o patrimônio de quem sofreu um dano ou realizou uma despesa em nome do serviço. No entanto, o cenário brasileiro consolidou uma “loucura normativa” na qual pagamentos recorrentes, de valores fixos e natureza nitidamente salarial, são batizados de indenização apenas para serem expelidos do cálculo do teto. É uma contradição em termos: se uma verba é paga todos os meses, sem variação e sem a necessidade de prova de desembolso prévio, ela não é indenizatória; ela compõe a remuneração e, portanto, deveria estar compulsoriamente contida no limite teto. A tentativa de criar leis para validar esses penduricalhos sob a máscara da indenização é uma afronta direta à clareza do texto constitucional que não faz distinção entre rubricas ao fixar o limite máximo de gastos por servidor.

Para resgatar a integridade do teto, é preciso confrontar o que se consagrou como indenizável no setor público com os parâmetros do mundo real e da própria administração indireta. Por uma questão de coerência administrativa e ética, o parâmetro para o que é passível de indenização deveria ser o que já é praticado pelas empresas estatais e pelas grandes multinacionais em relação aos seus executivos e funcionários. Nesses ambientes, a indenização é restrita a despesas comprovadas de deslocamento em serviço — e não o trajeto rotineiro para o trabalho —, missões de representação devidamente documentadas e gastos excepcionais realizados no estrito interesse da organização. Trata-se do reembolso de um custo real e comprovado, e não de um acréscimo patrimonial disfarçado que visa inflar o contracheque acima do que a Constituição permite.

Ao se afastar dessa lógica, o legislador brasileiro permitiu a proliferação de uma lista absurda de “direitos” que desafiam o bom senso e a saúde fiscal do país. Não há justificativa racional ou constitucional para que o erário suporte verbas destinadas a cobrir o desgaste de vestimentas, despesas com festividades de final de ano ou qualquer outra das dezenas de rubricas criativas que surgem nos tribunais e assembleias. Cada um desses penduricalhos, ao ser validado à revelia da Constituição, contribui para uma casta de servidores que vive em uma realidade paralela ao cidadão comum, subvertendo a função pública e transformando o teto em uma linha meramente sugestiva, enquanto a regra deveria ser a contenção absoluta e o respeito ao limite estabelecido pela Carta Magna.

É imperativo desmascarar a falácia jurídica que tenta conferir legalidade ao que é, em essência, um drible administrativo sobre a vontade do constituinte. A tentativa de usar a lei para flexibilizar o que é claramente estabelecido no texto constitucional — o limite intransponível do teto — revela um esforço deliberado de se criar uma “Constituição de exceção” para as elites do funcionalismo. Quando o legislador ou os órgãos de controle e os tribunais se prestam a criar caminhos para que verbas supostamente indenizatórias ignorem o teto, eles estão, na verdade, ferindo o princípio da unidade da Constituição. Sabemos que nosso déficit educacional gera analfabetos funcionais, que não conseguem entender um texto que uma criança de nove anos, que teve acesso à boa alfabetização, não tem dificuldades para interpretar. A ideia de um “teto de remuneração” pode envolver conceitos não empregados por crianças, mas qualquer adulto bem alfabetizado entende perfeitamente o que isso quer dizer.

Flexibilizar o que é indenizatório pode virar (e já virou) um saco sem fundo: ao final, toda remuneração é indenizatória, como sugere sua própria etimologia – ela nos indeniza pelo esforço já empreendido, e é recorrente. Marx falava de condição de reprodução da capacidade de trabalhar: repor nossas energias com alimentos, trocar as roupas já desgastadas, recompor os gastos das férias e do Natal passado para que se repitam neste ano e nos anos vindouros. Não faz sentido lógico que o mesmo Estado que exige o rigor fiscal e a contenção de gastos em setores essenciais, como saúde e educação, permita que sua cúpula desenhe mecanismos para garantir rendimentos reais que, em muitos casos, dobram ou triplicam o valor que a lei máxima define como o ápice da pirâmide remuneratória.

Se um servidor recebe um “auxílio” qualquer que não requer a apresentação de uma nota fiscal de serviço prestado ou de um custo incorrido, esse valor é recorrente, é reposição da condição de trabalho e compensação indenizatória pelo esforço previamente empreendido. É inequivocamente parte da remuneração, e qualquer argumento em contrário não deveria sequer ser aceito pelo STF, pois as horas de trabalho dos magistrados também são remuneradas pelo contribuinte. Adicionar receitas recorrentes é também uma afronta ao conceito de subsídio, que foi desenhado na reforma administrativa de 1997 justamente para ser uma parcela única, eliminando a balbúrdia de gratificações e adicionais que serviam de sombra para os excessos do passado. O que vemos hoje é o ressurgimento dessa mesma balbúrdia, agora travestida de indenização, criando um abismo entre o texto da lei e a folha de pagamento.

A convergência com os padrões de governança global não é apenas uma sugestão ética, mas uma necessidade de sobrevivência institucional. Nas democracias desenvolvidas e no setor corporativo de alto nível, o conceito de indenização é tratado com o rigor de uma prestação de contas: indeniza-se o combustível da viagem de trabalho, a diária de hospedagem em missão oficial e o custo de representação em eventos de Estado, sempre mediante comprovação. No Brasil, o desvirtuamento chegou ao ponto de se pretender indenizar o ócio, o tempo de moradia ou o simples exercício da função. Essa distorção drena recursos que deveriam financiar a modernização do próprio Estado e a prestação de serviços ao cidadão, servindo apenas para sustentar privilégios que não encontram eco em nenhum outro lugar do mundo desenvolvido ou no mercado privado nacional.

Em última análise, a defesa do teto global — sem aspas e sem exceções — é a defesa da própria República. Enquanto houver espaço para que leis ordinárias ou resoluções internas “interpretem” o artigo 37 da Constituição para além do seu sentido literal, o Brasil continuará a ser um país onde a lei vale para todos, mas há alguns que estão acima desses todos, e fazem o que quiserem. É preciso encerrar a era da criatividade legislativa em benefício próprio e de apaniguados.  A única regulamentação necessária para o teto constitucional é o seu cumprimento imediato e integral, devolvendo à verba indenizatória o seu único papel legítimo: o de reembolso estrito, documentalmente provado, por despesas excepcionais realizadas no exercício do dever e no interesse exclusivo da sociedade.

O Fundo Garantidor de Crédito (FGC) costuma ser apresentado ao público como um selo de tranquilidade. Um mecanismo quase automático que transforma qualquer CDB em investimento seguro. Mas essa é a versão simplificada, pensada para o investidor de varejo. Quando se observa o FGC pela ótica dos bancos que o financiam, a pergunta relevante muda completamente. Não é mais sobre proteção ao investidor. É sobre quem sustenta a estabilidade do sistema financeiro brasileiro e como esse custo é distribuído.

Como o FGC é financiado na prática

O FGC é mantido por contribuições mensais obrigatórias das instituições financeiras associadas. A base de cálculo são os saldos médios dos depósitos e instrumentos elegíveis à garantia, como CDBs, LCIs, LCAs e depósitos à vista. A alíquota é uniforme e incide sobre o volume captado. Isso significa que bancos com maior estoque de passivos garantidos contribuem mais em termos absolutos. Não há, no modelo brasileiro, um sistema plenamente ajustado ao risco individual de cada instituição.

Na prática, o rateio do custo da segurança sistêmica é proporcional ao tamanho do balanço, não ao risco assumido.

Esse desenho gera um efeito pouco discutido fora do meio técnico. Os grandes bancos, com balanços diversificados, governança robusta e histórico de solvência, são os principais financiadores do FGC. Eles concentram a maior parte dos depósitos do sistema e, por consequência, respondem pela maior parcela do montante que entra para permitir que o fundo cumpra seus objetivos.

Já bancos menores, que frequentemente adotam estratégias de crescimento acelerado via captação agressiva, contribuem menos em valor absoluto. Ainda assim, são eles que concentram a maior probabilidade estatística de eventos de insolvência.

O resultado é uma assimetria clara. Quem gera menos risco sustenta uma fatia maior do custo coletivo. Quem opera mais próximo da borda do risco paga proporcionalmente menos. Ou seja, na prática o FGC funciona como uma forma silenciosa de subsídio cruzado, por meio da qual instituições mais sólidas financiam a tolerância sistêmica a estratégias mais agressivas.

Em termos práticos, o sistema opera numa lógica próxima ao Princípio de Pareto, já que cerca de 20% das instituições respondem por quase 70% da contribuição financeira, enquanto 80% dos eventos de estresse se concentram no restante do sistema.

Tamanho não define risco sistêmico

Há uma confusão recorrente entre tamanho e risco sistêmico.

A quebra de um grande banco seria, sem dúvida, um evento sistêmico. Algo próximo do que o professor americano-libanês Nassim Taleb, célebre por criticar modelos econômicos e estatísticos tradicionais, define como um cisne negro: raro, extremo e potencialmente desorganizador do sistema. Mas justamente por isso é também um evento altamente improvável, cercado por camadas de supervisão, capital regulatório e intervenção preventiva. É o tipo de cenário que se discute em exercícios teóricos, não aquele que consome recursos do FGC no dia a dia.

Já a quebra de instituições menores é outra história. Não é um cisne negro no sentido talebiano. Pelo contrário: é um evento esperado, recorrente e estatisticamente observável ao longo do tempo. São essas quebras “ordinárias”, somadas ano após ano, que drenam o caixa do fundo.

O risco relevante para o FGC não está no colapso improvável de um gigante, mas na repetição previsível de falhas em instituições que operam com modelos mais frágeis, captação agressiva e margens estreitas.

O modelo brasileiro parte da premissa de que a diversificação do sistema dilui o risco agregado. Na prática, isso significa que os grandes bancos funcionam como pilares de estabilidade, enquanto parte do sistema opera sabendo que existe um colchão coletivo para absorver perdas frequentes, porém individualmente pequenas.

Quem deveria pagar mais: quem é maior ou quem gera mais risco?

Do ponto de vista econômico, a resposta é relativamente clara. O custo da segurança sistêmica deveria ser proporcional ao risco marginal gerado ao sistema, não apenas ao volume de captação.

Modelos baseados em risco criam incentivos mais eficientes. Penalizam estratégias excessivamente agressivas, desestimulam arbitragem regulatória e alinham melhor custo e comportamento. O Brasil ainda opera majoritariamente em um modelo baseado em volume. Simples, previsível, mas pouco preciso do ponto de vista de incentivos.

Onde entram as fintechs nessa equação?

Aqui surge outro ponto relevante. Um ponto extremamente relevante.

Fintechs que não são bancos não contribuem diretamente para o FGC. Muitas operam por meio de estruturas regulatórias específicas, como IP, SCD e SEP. IP é a Instituição de Pagamento, que pode oferecer contas e meios de pagamento, mas não pode captar depósitos como um banco tradicional. SCD é a Sociedade de Crédito Direto, autorizada a conceder crédito com capital próprio, sem captar recursos do público.

SEP é a Sociedade de Empréstimo entre Pessoas.

Quando essas fintechs oferecem produtos com “FGC”, normalmente estão utilizando CDBs ou instrumentos emitidos por bancos parceiros. O risco pode ser originado na fintech, mas o custo da garantia recai sobre o banco emissor, que é quem contribui para o fundo.

Parte do risco é distribuída de forma indireta. O funding da proteção, não. O risco se descentraliza. O custo da estabilidade permanece concentrado.

Quem contribui efetivamente para o FGC

Apenas instituições financeiras associadas aportam recursos ao fundo. Bancos comerciais, bancos múltiplos, caixas econômicas e cooperativas de crédito associadas. Fundos de investimento, corretoras, plataformas digitais e fintechs puras não contribuem diretamente.

Isso reforça a concentração do custo da estabilidade no sistema bancário tradicional.

Como o modelo brasileiro se compara ao exterior

Nos Estados Unidos, o FDIC utiliza um sistema de contribuições ajustadas ao risco. Bancos mais arriscados pagam prêmios mais elevados. Instituições mais sólidas são recompensadas com alíquotas menores. Na Europa, o desenho é híbrido, combinando volume e risco, com ajustes progressivos conforme o perfil de cada banco.

O modelo brasileiro é mais simples, mas também mais permissivo. Ele privilegia simplicidade regulatória, mas sacrifica precisão na precificação do risco.

O dilema estrutural do FGC

O FGC brasileiro cumpre bem seu papel como amortecedor sistêmico. Ele reduz a probabilidade de pânico bancário e protege o pequeno investidor de perdas abruptas.

Mas ele não transforma risco em segurança. Não equaliza qualidade de crédito. E não elimina a necessidade de análise. O custo da estabilidade existe. Ele só não aparece de forma explícita para quem olha apenas para a taxa oferecida.

Segundo o último relatório semestral publicado em 2025, o FGC acumulava cerca de R$ 118 bilhões em patrimônio. Cerca de 70% desse volume foi aportado pelos grandes bancos, justamente aqueles que raramente recorrem ao fundo.

Ao mesmo tempo, a quase totalidade dos eventos de intervenção e liquidação se concentra em instituições pequenas e médias, criando um retrato clássico de assimetria: quem menos quebra financia quem mais quebra.

O que precisa ser dito

O FGC não é um selo de qualidade. É um mecanismo de socialização de perdas que não existe para lidar com cisnes negros.

Ele funciona porque alguém paga a conta para amortecer riscos conhecidos, recorrentes e amplamente mapeáveis. E, no Brasil, essa conta recai de forma desproporcional sobre quem menos gera risco.

Entender isso muda a leitura do sistema bancário, das taxas oferecidas e da real natureza do risco que se aceita quando se persegue alguns pontos percentuais a mais. E separa quem confia cegamente no selo de quem entende a engrenagem por trás dele.

O debate relevante, portanto, não é se o fundo funciona, pois sabemos que ele funciona. É quem financia essa estabilidade e quem opera sabendo que ela existe. Taleb alerta que sistemas frágeis não quebram por causa de eventos raros, mas por causa de incentivos mal distribuídos. Quando quem gera mais risco não paga proporcionalmente por ele, o sistema parece estável… até não estar mais.

Entender o FGC por essa ótica não muda apenas a leitura sobre proteção bancária. Muda a forma de enxergar spreads, taxas, fintechs e quem, silenciosamente, sustenta a engrenagem quando algo previsível dá errado.

Na manhã de hoje foi formalizada a criação do Conselho da Paz proposto por Donald Trump numa cerimônia realizada em Davos em que estiveram presentes, além do atual ocupante da Casa Branca, chefes de Estado de numerosos países, incluindo Argentina, Catar, Hungria, Indonésia, Paquistão e Paraguai, além de altos representantes da Arábia Saudita, Emirados, Jordânia e Turquia. Segundo autoridades norte-americanas, dos cerca de 60 países convidados mais da metade já teria concordado em participar, embora muitos países ainda estudem o convite (incluindo China e Rússia) e seis já o tenham recusado (Dinamarca, Eslovênia, França, Itália, Noruega e Suécia).

Com essa formalização, deixa de ser a válida a sugestão que fiz em artigo anterior, intitulado “O aviário de Trump” (https://relatorioreservado.com.br/noticias/o-aviario-de-donald-trump/), no sentido de que o Brasil poderia condicionar sua presença no órgão a determinadas modificações (certamente inaceitáveis) no projeto de estatuto que havia acompanhado o convite de Trump a Lula. Isso porque, segundo o próprio estatuto, não são admitidas reservas ao texto depois que a entidade entrasse em vigor como acaba de ocorrer.

Nessas circunstâncias, só resta agora ao Brasil negar sua participação devido à série de graves defeitos que apontei em outro artigo neste espaço, intitulado “Uma pomba sobrevoa o Palácio do Planalto”  (https://relatorioreservado.com.br/noticias/uma-pomba-sobrevoa-o-palacio-do-planalto/). Entre os mais obviamente impossíveis de serem aceitos pelo Brasil constavam a possibilidade de atuação do Conselho da Paz fora da Faixa de Gaza (que foi exclusivamente contemplada na Resolução 2083 do Conselho de Segurança das Nações Unidas) e o fato de que Donald Trump deterá a presidência vitalícia da nova entidade, devendo designar seu sucessor de maneira a gerar naquele território um feudo dinástico.

No entanto, como não há o menor interesse de que o Brasil hostilize o proponente do Conselho e os numerosos membros já confirmados, é recomendável que nossa recusa seja justificada por razões constitucionais. Com efeito, o artigo 4 da Carta Magna lista os princípios que regem as relações internacionais do país e, entre eles, como item quinto, se afirma a igualdade entre os Estados. Ora, o estatuto do Conselho da Paz viola esse princípio ao estabelecer diferenças frontais entre a) Estados convidados e não convidados por Trump, e b) Estados com mandato inicial de três anos sujeito a renovação por decisão monocrática de Trump e Estados com assento permanente caso paguem US$ 1 bilhão pela cadeira cativa.

Valendo-se desse argumento perfeitamente válido e correto, a ser explicitado em carta sóbria do presidente Lula ao presidente Trump, ficam nossas autoridades eximidas de declarar quaisquer outros motivos para sua decisão. Nessa comunicação, aliás, é fundamental enfatizar nosso desejo de que se estabeleça a paz duradoura na Faixa de Gaza, de que os palestinos gozem de padrões de vida condizentes com sua condição de cidadãos de pleno direito daquele território e de que as novas condições a serem ali criadas conduzam à formação definitiva do Estado palestino e à solução dos dois Estados.

Nada impedirá que possamos contribuir com o Conselho da Paz na realização de tais objetivos e até mesmo formar, com outros países que se neguem a dele participar, um grupo permanente de acompanhamento de suas atividades.

Cabe, porém uma última palavra dirigida àqueles que têm ótimas razões para crer que esse Conselho, tal como constituído, possa se transformar numa gigantesca fonte adicional de riqueza para o genro de Trump, Jared Kushner, outros membros de sua família e os multibilionários que o cercam. Os dirigentes de Egito, Catar e Turquia (conegociadores do cessar-fogo com os Estados Unidos em novembro de 2024), bem como os da Jordânia, Emirados e Arábia Saudita – em suma, todos os países árabes da região direta ou indiretamente envolvidos no conflito -, têm pleno conhecimento do que está em jogo. Se aceitam participar do Conselho é devido à convicção de que o mesmo ocorreria caso Israel anexasse a Faixa de Gaza e os palestinos que ali moram se transformassem eternamente em cidadãos de segunda classe sem qualquer respeito por suas vidas, bem-estar ou o direito de um dia criarem um Estado próprio.

O problema das emendas parlamentares é que elas são essencialmente dinheiro público mal usado, quando não simplesmente perdido. Mas por quê?

Tudo começa com um evidente desvio de finalidade. Os deputados federais não são vereadores, e o orçamento federal não se destina a arcar com despesas e custos de investimentos da alçada dos municípios. O mandato dos parlamentares federais é discutir, aprovar e fiscalizar a execução do orçamento federal. Não há espaço nas agendas do Congresso Nacional para discutir pequenos investimentos municipais. Para isso existem as Câmaras de Vereadores. Contudo, as Câmaras não têm mandato para discutir a destinação de remessas voluntárias do governo federal. Isso, em princípio, não está errado quando as remessas voluntárias são originadas de programas federais, devidamente concebidos de maneira técnica nos ministérios e autarquias federais e discutidos e aprovados pelo Congresso Nacional, como parte do orçamento federal.

Mas, quando se trata das tais emendas parlamentares, não se sabe nada sobre a concepção dos projetos, e se tem certeza apenas de uma coisa: eles não passaram pelo escrutínio de nenhuma instância eleita para aprovar gastos públicos. São investimentos de alçada municipal, destinados de maneira nada transparente para algumas centenas dentre os milhares de municípios brasileiros. Ainda que os recursos transferidos por esse mecanismo fossem executados com probidade, tais gastos seriam ilegítimos, pois nunca foram justificados, defendidos, discutidos e aprovados, nem pelo Congresso nem pelas Câmaras de Vereadores. Desse vício de origem se desenrola toda uma série de consequências, nenhuma delas boa para a cidadania, para o federalismo ou para a democracia.

Ao propor esse tipo de emendas ao orçamento, os deputados, alguns talvez sem perceber, comprometem dinheiro público como se faz numa ação entre amigos – só que com dinheiro que não é nem deles, nem do amigo. Frutos de negociação pessoal não transparente entre parlamentar, prefeito e talvez algumas poucas autoridades municipais, a ninguém deve surpreender o fato de que essas emendas, ao final, não resultem em nenhuma contribuição relevante para o bem público.

Mas não fica por aí. Como sentenciou em conferência recente a professora Aspásia Camargo, no Brasil acabamos por criar um desequilíbrio estável ao buscarmos acomodar aquilo que por vício de origem deveria ser extirpado ou radicalmente transformado. No caso, o vício de origem verdadeiro pode ser localizado na iniquidade distributiva consignada na Constituição de 1988, que tornou os municípios clientes passivos do governo central. A excessiva centralização dos recursos na União torna o presidente da República, o Congresso Nacional e até os tribunais superiores participantes de uma barganha absolutamente descabida e necessariamente viciada para definir prioridades de investimentos da alçada municipal.

As consequências se espalham como os tentáculos de um polvo mal-formado, incapaz de se equilibrar: o dinheiro remetido não pode ser complementado por contrapartidas locais, pois os projetos que são objetos de emendas geralmente não constam dos minguados orçamentos municipais. Os municípios não estão preparados para executar os investimentos propostos, pois suas já débeis estruturas administrativas mal dão conta dos projetos previstos nos orçamentos municipais. Os projetos não são executados a contento, ou simplesmente não são executados. De muitos desses projetos, parte dos recursos ou sua totalidade é destinada a outras finalidades. De outros, parte ou todo é simplesmente apropriado indevidamente por alguém.

A Controladoria-Geral da União e o Tribunal de Contas da União não podem se omitir, pois se trata de dinheiro federal. Contudo, quem governa o TCU são os parlamentares, eleitos pelo povo para aprovar o orçamento federal e fiscalizar sua execução, enquanto a CGU atua preventivamente para garantir que, na ponta, os órgãos federais ajam na forma da lei e conforme as prioridades do presidente da República devidamente consignadas no orçamento federal. No caso das emendas parlamentares, é evidente que isso não tem como funcionar. A CGU não tem mandato nem possibilidade legal para imiscuir-se nos assuntos municipais. Os governadores do TCU, que são os parlamentares, não querem que emendas parlamentares sejam objeto de restrições do TCU.

A bem da verdade, a execução dessas emendas foge da alçada do TCU, pois, se tratando de despesas municipais, sua eventual má execução jamais poderia motivar a rejeição das contas do presidente da República e menos ainda motivar o seu impedimento – razão de ser primeira dos tribunais de contas, que devem zelar pela boa governança das esferas administrativas de suas alçadas – e apenas delas. Além disso, esses órgãos de controle são federais e não foram desenhados para realizar tarefa tão fragmentada e dispersa no território nacional. Eles inventam formas mais ou menos desajeitadas, amostragens e sorteios, para controlar esse gasto diluído que não foi jamais discutido ou apresentado a segmento algum da União de forma transparente. É totalmente claro que uma coisa dessas não tem chance nenhuma de dar certo.

O vício de origem está, portanto, inscrito na Constituição de 1988. A União concentra recursos em excesso e isso cria a necessidade de repasses obrigatórios e voluntários. Esses últimos, por sua vez, são tudo que se pode precisar para que o patrimonialismo brasileiro se ponha em ação. Eles ensejam a oportunidade da distribuição clientelista de recursos pelos parlamentares federais aos prefeitos a que são organicamente vinculados no tabuleiro eleitoral.

Se o volume total desses recursos hoje destinados às emendas fosse canalizado diretamente para os municípios, distribuídos segundo critérios razoáveis de rateio, isso aportaria em média cerca de R$ 14 milhões para investimentos a cada município. Parece pouco, mas não é. O número de quase seis mil municípios é que é grande demais, o que faz com que cada cidade brasileira tenha, em média, 35 mil habitantes. O montante das emendas corresponde a quase R$ 400 por habitante. Em uma família de quatro pessoas, representa R$ 1.600 por ano. O primeiro ponto a destacar deve ser este: em um país muito pobre, com renda familiar modal anual de menos de R$ 20 mil, se esse dinheiro fosse igualmente distribuído entre os cidadãos, ele representaria de um a dois rendimentos mensais adicionais para mais de 70% das famílias brasileiras.

Um caminho positivo, até pelo ineditismo na cultura tributária brasileira, seria, portanto, simplesmente reduzir a tributação, desonerando, por exemplo, a folha de pagamentos e direcionando os recursos que vão para as emendas parlamentares para as destinações hoje consideradas meritórias das contribuições sociais que, ainda que bem aplicadas, inexoravelmente depreciam os salários já baixíssimos da economia brasileira.

Mas qualquer forma racional de repasse compulsório desses recursos aos municípios seria também muito positiva. Os mais de R$ 70 bilhões destinados às emendas teriam alocação mais transparente e justa do que a produzida pelas emendas discricionárias, pois assim não se beneficiariam apenas os municípios selecionados de maneira clientelista pelos parlamentares, e se teria oportunidade de discutir, no foro adequado, as prioridades que deveriam ser atendidas. O controle seria automaticamente transferido para os órgãos de contas municipais e estaduais, subordinados, como devem, às Câmaras de Vereadores e às Assembleias Legislativas dos estados.

Alguns hão de estranhar essa proposição. Afinal, não é voz corrente entre prestadores de serviços que as contratações dos municípios brasileiros são objeto de descarada corrupção? Não se ouve pelos corredores que praticamente não há pagamentos efetuados pelos municípios sem a exigência de rebates, contribuições para “caixas de campanha” ou favores de alguma espécie? Que, apesar de ser isso de conhecimento público, os órgãos de controle pouco são capazes de fazer para evitá-lo?

Sim, disso sabemos todos, mesmo sem querer. Mas colocar cada coisa em seu lugar é o começo necessário para se desestabilizar a má gestão e a corrupção, removendo-as da zona de conforto da absoluta falta de transparência e possibilidade de controle. Enquanto o investimento municipal se mantiver em desequilíbrio estável, sustentado por mecanismos disfuncionais como as já tão mal afamadas emendas parlamentares, muitos governadores e prefeitos continuarão removendo gestores públicos eficientes e honestos por “não apresentarem resultados”. Leia-se: por não contribuírem para o caixa paralelo de alguma das inúmeras ações entre amigos bancadas pelo contribuinte, perplexo e impotente diante de tamanho descalabro.

Tomando conhecimento da minuta do estatuto do Conselho da Paz proposto por Donald Trump a cerca de 60 chefes de Estado, fica claro que a pomba mencionada em meu artigo anterior sobre o assunto ganha características de filhote de urubu.

São os seguintes os mais graves inconvenientes da referida Carta:

1. ir além das questões relativas a Gaza nos termos da Resolução 2083 do Conselho de Segurança das Nações Unidas ao estabelecer como sua missão, no Artigo 1, “promover a estabilidade, restaurar a governança confiável e legítima e assegurar a paz duradoura em áreas afetadas ou ameaçadas por conflitos”. Ora, tal amplitude de ação faria do Conselho um órgão tão ou mais importante quanto a ONU, criticada indiretamente no preâmbulo por sua falta de efetividade; e
2. conceder poderes vastíssimos a Trump como presidente do Conselho, dentre os quais: escolher seus membros (artigo 2.1); renovar ou não a participação de qualquer membro após 3 anos caso ele não tenha contribuído com US$ 1 bilhão (2.2.c); criar, modificar e dissolver entidades subsidiárias (3.2.b); designar seu sucessor e só deixar de ser presidente por decisão voluntária ou voto unânime de incapacidade pelo Comitê Executivo cujos membros são de sua escolha (3.3); ter autoridade final com respeito ao significado, interpretação e aplicação do estatuto (7); adotar resoluções e diretivas em nome do Conselho (9); dissolver o Conselho quando achar necessário ou adequado (10.2).

Diante desses sérios defeitos do documento constitutivo do Conselho, como deve o Brasil reagir ao convite que Trump dirigiu a Lula para integrá-lo?  

O primeiro ponto a considerar é que o Conselho de Paz mandatado pelas Nações Unidas efetivamente previa a presidência de Donald Trump sem entrar em detalhes sobre a estrutura e funcionamento do órgão. Sua finalidade, porém, era de fato impedir a continuidade do genocídio conduzido por Israel em Gaza e a anexação pura e simples da Faixa. Como as forças militares israelenses ainda controlam mais da metade daquele território e limitam fortemente os fluxos de assistência aos dois milhões de seres que ali sobrevivem em condições subumanas, não surpreende que Benjamin Netanyahu e seus comparsas da direita radical estejam furibundos com a iniciativa de Trump. Mais certo ainda, uma das milhares de mães palestinas que vive numa tenda e cuida de filhos sem comida suficiente, sem remédios, sem escolas e sem perspectivas não terá um minuto de sua triste existência para dedicar-se às questões geopolíticas em jogo ainda hoje. Nada impedirá que Israel alcance seus terríveis propósitos sem uma ação internacional eficaz.

Por tal motivo, e também pelos outros elementos de juízo que expus no artigo anterior sob o título de “Uma pomba sobrevoa o Palácio do Planalto”, não seria cabível uma negativa peremptória – coisa que até agora só foi feita pela França sem dúvida sob a influência do tratamento humilhante que Trump vem dando à Europa, ameaçando inclusive tomar a Groenlândia à força. Igualmente não caberia apressar-se com um sim sicofântico como tratou de fazer, por exemplo, o áulico Javier Milei. Na realidade, tal como já declarado pelo porta-voz do Kremlin. Putin e dezenas de chefes de Estado em todo o planeta estudam neste momento com seus chanceleres como responder a tão incômodo convite sem sacrificar o futuro dos palestinos em Gaza e sem provocar uma crise política com o vingativo ocupante da Casa Branca.

Durante esse período necessário de reflexão, os agentes diplomáticos devem estar realizando consultas urgentes a fim de tentar conhecer a posição de outros players importantes. Assim, por exemplo, o Brasil teria muito a ganhar caso esteja auscultando as opiniões de Canadá, Austrália, Reino Unido, Alemanha, Arábia Saudita, Egito e Emirados – para só citar algumas das nações que não reagirão de forma amadorística ao se verem confrontadas com situação tão desafiadora. Quem sabe pode até surgir uma resposta coletiva ou coordenada que evite a particularização aceita por Emmanuel Macron em troca de uma possível tarifa de 200% sobre os vinhos franceses nos Estados Unidos. Embora o artigo 12 diga que o estatuto não admite reservas, uma possibilidade consiste em que o Brasil aceite o convite, mas condicione sua entrada no Conselho à efetivação de determinadas alterações no texto plenamente explicadas. Caso tais mudanças sejam rechaçadas por Trump, isso faria com que nossa não participação se devesse a ele próprio.

Enquanto isso, as atenções devem continuar concentradas em buscar conhecer que outras criaturas habitam o estranho aviário de Donald Trump.

No dia 14 de janeiro, Donald Trump anunciou o lançamento da Fase 2 do seu plano de 20 pontos que resultara no cessar-fogo em Gaza e que, sob a supervisão de um Conselho de Paz e de um órgão executivo, previa o estabelecimento de uma administração transitória e tecnocrática de palestinos no território. 

Entretanto, talvez poucos se lembrem de que, no dia 17 de novembro de 2025, o Conselho de Segurança das Nações Unidas havia aprovado por surpreendente unanimidade (com a mera abstenção de China e Rússia) a Resolução 2803 que inter alia: a) endossava o Plano Compreensivo para encerrar o conflito de Gaza; b) agradecia o papel desempenhado por Estados Unidos, Catar, Egito e Turquia na concretização do cessar-fogo; e c) aprovava o estabelecimento de um Conselho de Paz (Board of Peace – BoP) com personalidade jurídica internacional. A resolução indicava também que “após a fiel execução do programa de reforma da Autoridade Palestina e que tenha progredido a reconstrução de Gaza, as condições poderão finalmente estar reunidas para um caminho crível rumo à autodeterminação e à criação de um Estado palestino”.

É para este Conselho que Lula está sendo convidado por Trump, convite que deve ser aceito sem delongas ou tergiversações por ser um órgão devidamente mandatado pelas Nações Unidas mediante a única resolução sobre Gaza do Conselho de Segurança que, ao longo dos dois anos de conflito, não foi bloqueada por vetos de um ou mais dos cinco países que detém esse poder. 

Além disso, a participação do presidente Lula se justifica pelas seguintes razões:

1) garante a presença no Conselho, juntamente com o presidente da Turquia, Recep Erdogan, e do primeiro-ministro do Catar, xeique Al Thani, de pelo menos três líderes que assumiram posições inequívocas de crítica a Israel pelo uso excessivo de força na Faixa de Gaza ao mesmo tempo em que condenavam os bárbaros ataques terroristas do Hamas que provocaram o morticínio de palestinos e judeus;

2) demonstra a importância internacional do Brasil, cujo presidente é convidado sem que, como os também convidados Javier Milei (Argentina) e Santiago Peña (Paraguai), represente um país caudatário de Washington;

3) por pressão dos países árabes que endossaram o plano de cessar-fogo de Trump e a histórica resolução 2083, oferece a única possibilidade de criação de um Estado palestino. A alternativa (contemplada inicialmente pelo próprio Trump) consistia na anexação de Gaza por Israel e até mesmo na expulsão dos palestinos de um território ocupado há séculos, hipóteses formalmente rechaçadas nos documentos acima citados. Aliás, não surpreende que Benjamin Netanyahu e seus seguidores da extrema-direita estejam furiosos com todos os anúncios de Trump nos últimos dias, declarando que não foram consultados sobre os membros dos órgãos que estão sendo criados e ameaçando até mesmo retomar os bombardeios na Faixa. Mas isso significaria o rompimento frontal com o patrão que condenaria Israel a uma condição de absoluto pária internacional, cortando os vínculos de apoio financeiro e de fornecimento de armas que o tornam totalmente dependente dos Estados Unidos.

Por fim e obviamente, o Brasil não deve pagar o bilhão de dólares que seriam supostamente destinados ao fundo de reconstrução de Gaza e estão sendo cobrados por Trump daqueles países que desejem manter um assento permanente do Conselho de Paz além dos três anos a que todos farão jus inicialmente. Até lá o voo ainda hesitante da pomba da paz estará sendo acompanhado por muitos milhões de olhos ansiosos. 

A conversa telefônica realizada no dia 2 de dezembro entre Lula e Donald Trump teve uma característica inédita e crucial que talvez não haja merecido a devida atenção dos comentaristas: foi a primeira vez em que coube ao presidente brasileiro a iniciativa de estabelecer um contato pessoal com o ocupante da Casa Branca. Na verdade, até então todas as interlocuções entre os dois haviam sido iniciadas por Trump e atendiam prioritariamente a seus interesses político-econômicos – e isso desde o encontro nada fortuito em 24 de setembro nas Nações Unidas, passando por um primeiro telefonema em 6 de outubro e coroado pela reunião presencial na Malásia 20 dias depois. Ao longo de todo esse tempo, também é importante assinalar, desapareceu da pauta a suposta perseguição política ao ex-presidente Jair Bolsonaro que servira de pretexto para as posturas intervencionistas ensaiadas por Trump e também para o tarifaço imposto em julho.

Nas últimas semanas, haviam sido registrados movimentos na área comercial que muito favoreceram diversos produtos brasileiros, a começar pelo desmonte global das “tarifas compensatórias” de 10% em 14 de novembro e, em 20 do mês passado, a anulação das tarifas punitivas de 40%, medida especifica que beneficiou as vendas de café, carnes, frutas, açaí e outros produtos agrícolas não produzidos nos Estados Unidos ou produzidos em escala insuficiente para abastecer o mercado interno. Em todos esses casos, a motivação de Trump nada teve a ver com os sacrifícios antes sofridos pelos países produtores, e sim, exclusivamente, com os efeitos inflacionários que vinham corroendo sua imagem política tal como visto nas eleições realizadas em Virginia, Nova Jersey e Nova York.

Não obstante, malgrado um encontro entre os chanceleres Mauro Vieira e Marco Rubio em Washington no dia 13 de novembro, não ocorreram as negociações técnicas entre os dois governos anunciadas naquele encontro. Com isso, continuam a enfrentar tarifas proibitivas no mercado norte-americano inúmeros produtos, tais como pescados, móveis, sapatos, café solúvel, armas e equipamentos industriais.

Só isso seria bastante para justificar o recente telefonema em que Lula comprovou transitar agora por uma rua de duas mãos, podendo efetivamente assumir a iniciativa de suscitar questões de nosso interesse junto a Trump.

Adicionalmente, aquele que tinha sido caracterizado como um imperador, passou a declarar que gosta de um chefe de Estado antes visto como um perigo comunista na América Latina. (Nessa categoria, aliás, Lula se une a outras figuras de relevo na cena internacional como Xi Jinping, Vladimir Putin, King Jong-un e Benjamin Netanyahu.) Mas, ao que sabe, também foram tratadas outras matérias relevantes, entre as quais se destacam as sanções impostas a autoridades brasileiras e a necessidade de colaboração no ataque às organizações criminosas – item em que, invertendo a direção costumeira das queixas sobre o assunto, Lula mostrou como a lavagem de dinheiro efetuada nos Estados Unidos também precisa ser combatida com rigor.

Sobrou um tema que deixou de ser mencionado nas positivas declarações posteriores dos dois interlocutores, mas que certamente constou do menu: a Venezuela. Será o silêncio, obviamente combinado, uma indicação de absoluto desencontro nas visões de um e outro com respeito ao futuro do regime de Maduro? Ou, como é da praxe diplomática, a omissão terá servido para salvaguardar algum entendimento no sentido de que o Brasil sirva como intermediário na solução da crise?

É bem provável que, nas próximas semanas, veremos progressos nas áreas reconhecidamente discutidas, assim como nessa última que permanece na sombra. Mas o fato fundamental é que existe entre Lula e Trump um diálogo desimpedido e cordial onde antes reinavam a desconfiança e as recriminações de lado a lado.

Dezembro chegou.

E, junto com o 13º salário e as confraternizações, chega também uma outra tradição brasileira: a temporada em que todo gerente de banco se apresenta como um ‘domador do Leão’ para te vender planos de previdência PGBL.

A promessa é simples: um grande desconto no imposto de renda — como se fosse possível entrar na jaula do Leão só com um spray calmante. A verdade é que o Leão continua lá — desperto, forte e só esperando um movimento descuidado!

Você provavelmente já recebeu — ou ainda vai receber — aquela ligação animada dizendo: “Não perca: você pode reduzir seu Imposto de Renda aportando em PGBL até 31 de dezembro!”

É verdade.

O PGBL oferece um benefício tributário real — mas só para quem se enquadra nas regras. E aqui está o ponto que quase ninguém explica (e muitos gerentes de banco deliberadamente omitem): se você não estiver enquadrado nas regras do benefício, o PGBL não reduz seu imposto. Ele aumenta! E, ao contrário do que te vendem, o prejuízo pode ser grande.

Dezembro é o mês perfeito para isso: o Leão parece calmo, e é justamente quando mais gente entra na jaula do PGBL sem saber se deveria. E se descobre tarde demais que ele só estava aguardando o momento certo para morder com mais força.

Este artigo é sobre isso. Sobre como o PGBL funciona, quem realmente se beneficia, quem perde dinheiro com ele — e porque dezembro é o pior mês para tomar decisões apressadas.

PGBL x VGBL: o que ninguém no banco explica direito

Antes de entender o problema, precisamos separar o básico — que ironicamente é o ponto em que muitos assessores confundem o investidor.

PGBL — Plano Gerador de Benefício Livre

✅Permite adiar o pagamento de IR.
✅Permite abater da base do IR até 12% da renda bruta anual.
❌Mas, no resgate, paga imposto sobre o valor total acumulado (aporte + rentabilidade).

VGBL — Vida Gerador de Benefício Livre

❌Não dá abatimento fiscal.
✅No resgate, paga IR apenas sobre o rendimento, como qualquer investimento.

E é aqui que dezembro se torna perigoso: milhares de investidores aportam em PGBL achando que “vão economizar imposto”, quando, na prática, terão um imposto muito maior no futuro sem ter o benefício fiscal no presente.

A lógica tributária do PGBL — e por que ela não funciona para todo mundo

O PGBL permite que você “empurre” parte do IR para o futuro.
É uma estratégia de elisão fiscal simples:

1. Você deixa de pagar IR agora ao deduzir a contribuição (até 12% da renda anual tributável).
2. O dinheiro cresce sem come-cotas e com benefício de juros compostos.
3. Paga IR lá na frente sobre tudo, em tabela regressiva ou progressiva.

Para quem se enquadra, é excelente. Para quem não se enquadra, é um desastre.

Quem realmente deve usar PGBL (e por quê)

O PGBL só funciona de verdade para um grupo bastante específico de contribuintes:

✅Entrega declaração de IR no modelo completo
✅Tem renda tributável suficiente para usar a dedução dos 12%
✅Contribui para o INSS ou para regime próprio (RPPS)
✅Pretende usar tabela regressiva no futuro, com alíquotas mais baixas

Esse é o grupo que realmente se beneficia. Nele, o PGBL funciona como uma “conta fiscal eficiente”, que turbina o efeito dos juros compostos.

Mas agora vem o ponto que o gerente do banco “esquece” de te contar:

Quem usa PGBL sem se enquadrar perde dinheiro — e perde feio

❌Se você não declara no modelo completo → PGBL não dá benefício fiscal.
❌Se você não tem renda tributável suficiente → simplesmente não há dedução para aproveitar.
❌Se você resgatar em poucos anos → IR pode ser maior que o benefício.
❌Se usar a tabela progressiva sem estratégia → vira uma bomba tributária.

E o pior: o investidor só descobre o erro anos depois, quando percebe que ao resgatar, o IR incidirá sobre o montante total, e não somente sobre o lucro.

O marketing da “vantagem” omite a parte mais importante

Sim, todo plano de previdência tem vantagens reais:

• Não tem come-cotas
• Permite sucessão mais simples
• Permite portabilidade sem IR
• Tem blindagem patrimonial em alguns estados
• Pode usar tabela regressiva
• Facilita planejamento de longo prazo

Mas nada disso compensa quando o produto errado é vendido para a pessoa errada.

O que precisa ser dito — especialmente agora, no fim do ano

O PGBL é um excelente produto para quem se encaixa nas regras de uso.
Mas é uma armadilha cara para quem usa sem entender. PGBL não foi feito para todo mundo. Foi feito para quem se enquadra — e só para estes, ele funciona de verdade. E essa diferença — entre estar ou não enquadrado — define se você reduz a mordida do Leão… Ou se vai tomar uma abocanhada ainda maior, entregando ao felino um pedaço do patrimônio que nunca precisaria ter sido colocado na jaula.

O julgamento do acordo entre a Axia Energia (ex-Eletrobras) e a União no Supremo Tribunal Federal não é apenas mais um capítulo de briga pelo poder de voto numa estatal privatizada. Ele expõe algo mais incômodo: o quanto o mercado e a gestão pública passaram a gostar de modelos de governança em que ninguém parece mandar – e, principalmente, ninguém parece responder.

Desde 2023, quando a AGU levou ao STF a ADI 7.385 para questionar o voting cap de 10% sobre uma participação de 43% da União, o contencioso foi apresentado como uma história de “injustiça societária”: o Estado com capital de sócio dominante, mas voz de acionista minoritário. A tese da AGU de “desapropriação indireta” de poder político na companhia ganhou contornos dramáticos, como se a União tivesse sido enganada por um arranjo que esvaziou seu papel numa empresa estratégica.

Do outro lado, a reação do mercado, encarnada pela Abrasca, também veio carregada de hipérbole: se o STF aceitasse a tese, assembleias virariam peças descartáveis e estatutos poderiam ser reescritos a cada mudança de governo. O pano de fundo era outro: a União participou da assembleia que aprovou o estatuto, votou a favor do voting cap e só depois, em outro governo, resolveu tratar o acordo como afronta ao interesse público.

O acordo agora submetido à aprovação do Supremo tenta escapar desse impasse sem que ninguém tenha de assumir a culpa. O julgamento da homologação desse acerto entre público e privado está programado para amanhã, prevendo os seguintes termos:

• Manutenção do voting cap de 10% de votos por acionista;
• União ganha três das 10 cadeiras do conselho e poder de veto em matérias estratégicas;
• Axia se livra de Angra 3, talvez o ativo mais tóxico da história recente do setor elétrico;
• É preservada a estrutura corporation (companhia aberta sem controlador definido) da ex-Eletrobras.

Essa previsão dos três assentos em voto separado não transforma a União em um “quase controlador”. O movimento é mais sutil: a construção de um acordo global, um regime de exceção societária negociado, com o selo do Supremo Tribunal Federal. No papel, todos seguem com o mesmo limite formal de voto. Na prática, um acionista que se ressentiu de ter deixado tanto na mesa ganha um pacote de direitos reforçados.

Se o Supremo chancelar o acordo, o recado institucional é direto: em um ambiente de conflitos societários complexos, especialmente em setores regulados, não vale o escrito; vale o que se acerta depois, nos termos e condições de amplos acordos híbridos – meio regulatórios, meio judiciais, meio políticos.

Como será que o mercado irá precificar isso? Será que o investidor ativista, em vez de simplesmente acumular ações e formar blocos de voto em companhias com ou sem a participação do Estado, passará a mirar a construção de “atalhos” de governança via negociações litigiosas? É possível, considerando o crescente apetite da Faria Lima em financiar litígios.

Independentemente do que o futuro nos reserva, uma análise fria dos termos do acordo levado a votação no Supremo não parece ter ficado particularmente ruim para nenhum dos lados.

Para os capitalistas que investiram na desestatização, continua sendo confortável operar numa companhia sem controlador definido e com liquidez em bolsa. A nova possibilidade de repactuação, pela via judicial, junto ao atual governo de um negócio firmado com a gestão anterior, mantendo-se o grosso do que foi combinado e fazendo concessões recíprocas, é interessante – ainda mais quando se consegue a liberação do compromisso de investimento em um projeto problemático como o caso das obras de Angra 3.

Para o Poder Público, é igualmente conveniente manter a narrativa de que a empresa foi privatizada e que o governo atual respeita acordos firmados pela administração anterior. Como já foi defendido da tribuna por um conhecido estatista de Alagoas, aqui parafraseado, neste acordo entre Axia e União não se estaria diante de uma mudança legislativa, mas apenas promovendo uma “equiparação” da posição do Estado aos direitos dos demais acionistas.

No fim, sobra uma pergunta que o acordo não responde: se, na assembleia que definiu o estatuto pós-privatização, a União não votou contra o modelo de desestatização que agora alega contrariar o interesse público, quem paga a conta dessa escolha? Não se fala em responsabilização de quem desenhou, aprovou e executou a privatização com voting cap de 10% para a União enquanto detentora de 43% do capital votante. O sistema apenas se adapta, redistribui cadeiras, reescreve vetos, para seguir o jogo.

Talvez seja justamente aí o ponto onde o mercado e o Poder Público se abraçam: nesse modelo de governança em que não se sabe quem é o controlador, que acidentes de percurso podem ser corrigidos sem derramamento de sangue, em mesas de conciliação onde não se apontam culpados e todos os supostamente envolvidos acabam anistiados de toda e qualquer culpa.

A desestatização da Eletrobras deixa de ser apenas um caso de privatização problemática e passa a ser um espelho de como o Brasil gosta de lidar com o poder econômico e o poder político: a arte cada vez mais sofisticada de nunca haver ninguém realmente no comando quando algo dá errado e de se fazer dos limões a limonada. Por vezes, o sumo é demasiadamente cítrico; em outras, mais açucarado no paladar.

Matheus Sousa Ramalho é advogado e sócio de Licks Attorneys. Doutor em direito comercial pela USP (Largo do São Francisco) e Doutor em direito Processual pela UERJ.

Há mais de uma década, exatamente no dia 10 de novembro de 2014, tive a honra de apresentar pesquisas em biotecnologia marinha e os recifes amazônicos para o então embaixador do Brasil no Japão, junto com o biólogo baiano Pedro Meirelles, hoje professor da UFBA, meu amigo da Universidade de Hokkaido, professor Tomoo Sawabe e o assessor do embaixador brasileiro em Tóquio, sobrinho de um grande compositor e músico brasileiro. Na ocasião destacamos a importância de projetos bilaterais, entre o Brasil e o Japão, em bioenergia e biorrecursos marinhos. Destaque especial foi dado aos estudos de recifes brasileiros, incluindo os recifes Amazônicos e Abrolhos, bem como aos recifes do Japão em Okinawa. Os corais “mesa” (table corals) japoneses formam imensos recifes que sustentam vasta biodiversidade. Estes projetos contavam com financiamento do CNPq (Conselho Nacional de Desenvolvimento Científico e Tecnológico) e da Capes (Coordenação de Aperfeiçoamento de Pessoal de Nível Superior), no lado brasileiro, e da JST (Japan Science and Technology Agency) e da JSPS (Japan Society for the Promotion of Science), no lado japonês. Desde então, o fomento público a parcerias como esta com o Japão só tem diminuído.

Neste ano, uma grande petroleira se manifesta a favor da exploração de petróleo na foz do Amazonas, e informa, em matéria de jornal de grande circulação, que não haveria corais na foz do Amazonas (1). Na esteira desta manifestação, poucos dias depois, a Academia Brasileira de Ciências se manifesta sobre a exploração do petróleo na foz do Amazonas (2). Esta manifestação da ABC foi debatida logo na sequência (3 e 4).

Por outro lado, algumas matérias destacaram a problemática da exploração do óleo e gás na foz do Amazonas durante a COP30, ressaltando que o Brasil não poderia buscar liderança global diante da crise climática, ao explorar “a última gota de óleo” (5 e 6). Paralelamente, a situação apenas se agrava no que se refere aos navios de pesquisa brasileiros, com a crise financeira da Marinha do Brasil, devido ao corte de verbas (7). A ausência de navios de pesquisa brasileiros impulsiona a pesquisa helicóptero aqui (8). Recentemente trouxemos uma proposta concreta para o desenvolvimento da bioeconomia marinha e para o uso sustentável dos recifes Amazônicos (9 e 10).

1) https://oglobo.globo.com/economia/negocios/noticia/2025/08/05/presidente-da-petrobras-diz-que-debate-sobre-exploracao-da-margem-equatorial-esta-beirando-o-consenso.ghtml
2) https://www.abc.org.br/2025/08/07/abc-lanca-relatorio-petroleo-margem-equatorial/.
3) https://www1.folha.uol.com.br/ambiente/2025/08/exploracao-de-petroleo-na-margem-equatorial-demanda-mais-estudos-e-salvaguardas-diz-academia-brasileira-de-ciencias.shtml
4) https://www.uol.com.br/ecoa/colunas/carlos-nobre/2025/11/22/transicao-alinhada-a-ciencia-exige-lideranca-coragem-e-coerencia.htm
5) https://www.science.org/doi/10.1126/science.aed3748
6) https://www.science.org/doi/10.1126/science.aed3752
7) https://oglobo.globo.com/economia/noticia/2025/06/29/nas-forcas-armadas-ha-escassez-de-verba-para-radares-cacas-e-navios.ghtml
8) https://www.nature.com/articles/d41586-021-01795-1
9) https://www.abc.org.br/2025/11/19/abc-lanca-resumo-do-que-ha-de-mais-atual-na-ciencia-sobre-a-regiao-amazonica/
10) https://relatorioreservado.com.br/noticias/fundo-de-recifes-tropicais-para-sempre/

Fabiano Thompson é professor da UFRJ, onde coordena o Laboratório de pesquisa (https://www.thompsonlab.com.br/). É membro da Academia Brasileira de Ciências.

Belém – O presidente Lula colocou sobre a mesa da COP30 boa parte do seu cacife ao propor um Mapa do Caminho que guiasse o mundo rumo ao fim definitivo do uso dos fósseis. A ideia rapidamente ganhou o apoio de dezenas de países e da comunidade científica presente em Belém. Mas fica a pergunta: será que não foi uma aposta alta demais para o quadro geopolítico atual? Embora não incluísse um prazo concreto para pressionar os países, e o próprio Lula tenha frisado em seu discurso, no nono dia da COP30, que o abandono dos fósseis deveria ser feito pelos países, mas “cada um no seu tempo”, o Mapa do Caminho foi de longe o assunto mais comentado nos corredores da primeira Conferência Climática realizada no Brasil. Para o “bem” e para o “mal”.

Não obstante as adesões, a ideia de substituição total dos combustíveis fósseis angariou oposições de peso, seja por parte dos maiores produtores, seja por parte dos países consumidores e dependentes do insumo. A ponto de a proposta não ser sequer incluída no primeiro rascunho de negociações. A verdade é que os silêncios foram falando cada vez mais alto em relação ao caminho sem fósseis na reta final do encontro climático.

A presidência da COP30 tentou até antecipar a conclusão da COP em um primeiro pacote que deveria ser entregue na quarta-feira (19/11), dia da única aparição de Lula na Blue Zone. Não deu certo. Na coletiva restrita a alguns veículos — em vez do modelo da coletiva tradicional da conferência, aberta a toda a imprensa nacional e internacional, sem restrição — o presidente brasileiro tinha um único anúncio concreto a fazer: a contribuição da Alemanha de um bilhão de euros ao TFFF. Uma contribuição que, na verdade, já era dada como certa: faltava apenas a informação sobre o valor. Os dissensos entre os países foram se aprofundando, e não havia nenhum acordo para antecipar em um primeiro pacote.

Neste momento, a principal batalha em Belém é travada em torno da referência aos fósseis no texto final. Caso os cientistas percam essa batalha, a COP30 pode ficar marcada como a “COP da verdade”, embora em um sentido menos otimista para os objetivos ambientais. As perspectivas da aprovação da proposta de triplicar o financiamento da adaptação climática, no entanto, são mais favoráveis, o que seria uma vitória parcial para a presidência brasileira. O consenso em torno da adaptação climática globais sem se chegar a um consenso a respeito da redução dos fósseis, no entanto, abriria uma imensa lacuna de incoerência na agenda climática global.

Cintia Salomão é jornalista e editora do portal Integridade ESG, editado pela Insight Comunicação.

A China oferece para o mundo hoje o que os Estados Unidos ofereceram há mais de um século?

Há mais de cem anos, os Estados Unidos receberam grande contingente de cientistas, especialmente europeus, das mais variadas áreas. Até meados do século passado, Ciência, Tecnologia e Inovação (CTI) era predominantemente liderada pelos europeus. Esta migração para a América resultou em mudanças significativas. Estes cientistas auxiliaram a alavancar as universidades e centros de pesquisas norte-americanos para os patamares hegemônicos atuais.

Hoje, a China oferece muitas oportunidades para profissionais de CTI, como infraestrutura sólida, salários competitivos (acima de US$ 300 mil/ano) e ótimas condições de trabalho, com a montagem, por exemplo, de laboratórios milionários. Embora o país asiático seja produtor de óleo & gás, inclusive aqui no Brasil, não podemos o considerá-lo uma “Petronação” ou um exportador de comodities. Pelo contrário. A China investe pesadamente em soberania alimentar e energética, com crescimento da energia renovável (solar, biomassa). Desenvolvimento de novos medicamentos, 5G, inteligência artificial, aquicultura, biotecnologia, bioeconomia, ciências de foguetes, satélites, trem-bala, carros elétricos são alguns exemplos relevantes do protagonismo chinês na ciência e na inovação.

E o Brasil nesse tabuleiro? Alguns estados vêm tentando recrutar cientistas internacionais, mas ainda de forma tímida e em uma escala pequena. O país tem pelo menos cinco mil pós-docs sem bolsa (sem trabalho?). Neste contexto, existem evidentes oportunidades para brasileiros, centradas especialmente nos recém-doutores que buscam se estabelecer no mercado de trabalho. Recente edital do CNPQ absorveu apenas 10% dos candidatos com PhD. A China tem mais de 2.500 universidades. É, portanto, um destino natural para cientistas. Temos um contingente enorme de doutores formados no Brasil que não estão vinculados formalmente e poderiam aproveitar esta oportunidade do gigante chinês. Se cada universidade chinesa absorvesse dois pós-docs brasileiros, o problema estaria resolvido, ao menos temporariamente. Há diversas oportunidades para CTI, incluindo a recuperação de sistemas marinhos destruídos, por exemplo, por sistemas coralíneos.

A China usa basicamente o mandarim. Mesmo em megacidades, como Shanghai, o inglês não é muito utilizado. A cultura chinesa é outro aspecto que merece destaque. Bastante hierárquica e formal, especialmente na região norte do país, remontando aos preceitos do Confucionismo, ainda há uma estrutura bem tradicional nas universidades e centros de pesquisa. Líderes de grupo estrangeiros são raros. Por outro lado, muitas instituições ainda requerem uma modernização para padrões de internacional. A força de trabalho na China é impressionante. Assim como o é a longa jornada de trabalho, podendo exceder 50 horas semanais mesmo dentro das universidades.

Fabiano Thompson é professor da UFRJ, onde coordena o Laboratório de pesquisa (https://www.thompsonlab.com.br/). É membro da Academia Brasileira de Ciências.

A COP da Implementação deveria ser a COP da esperança. Os pró e os contra

“Nenhum homem é uma ilha, isolado em si mesmo; cada homem é uma partícula do continente, uma parte do todo. Se o mar leva um torrão de terra, a Europa fica menor, A morte de qualquer homem me diminui, porque sou parte do gênero humano; e por isso nunca perguntes por quem os sinos dobram: eles dobram por ti”.

John Donne, poeta metafísico, escreveu isso em 1624, ao ouvir os sinos dobrarem pelas mortes de uma peste que dizimava Londres. Ernest Hemingway usou a mesma expressão, ‘Por quem os sinos dobram’, em um livro que ele escreveu para alertar o mundo sobre a letalidade da Guerra Civil espanhola. Era o prenúncio de algo pior, que viria em seguida. E veio. A ferocidade de Hitler que quase escravizou a humanidade.

Quatro séculos depois, os sinos dobram novamente em Belém na COP da Salvação, a COP da implementação em pleno caos amazônico. Eles dobram, não por um indivíduo, mas por um planeta que adoece. A cada conferência do clima a humanidade se reúne para medir a elevação de sua febre e discutir a sua cura — enquanto o tempo avança, implacável. Por quem os sinos dobram? Eles dobram por ti.

As COPs — Conferências das Partes da Convenção do Clima — tornaram-se o palco das contradições do nosso tempo. De um lado, a esperança da diplomacia multilateral, a busca de metas e acordos que traduzam o princípio universal da solidariedade ambiental. De outro, a frustração das promessas não cumpridas, o impasse entre países ricos e pobres, o abismo insuperável entre o discurso e a ação. Os sinos dobram pelos que se foram nas calamidades climáticas, e também pelos que não desistiram. Mas até quando?

Cada país, cada cidade, cada geração viva deveria ouvi-los como um chamado à responsabilidade compartilhada — pois, como em Donne, quando o sino dobra, ele dobra por todos nós.

Os resultados da COP30 só surgirão no tempo devido — em seu momento final, nos últimos minutos do segundo tempo. Nas COPS de que participei sempre foi assim. As conclusões desses famosos encontros ganham um upgrade apenas em seu desfecho, quando o impasse nas negociações ameaça se transformar em vexame diplomático.

Mesmo assim, para nós, a conferência começou mal. Em parte porque a Região Amazônica, abandonada e precária, não está preparada para eventos dessa grandeza diplomática. Logo nos primeiros dias, Belém revelou o cenário de contradições que ronda esta COP. Houve invasão indígena de arco e flecha no recinto sagrado das Nações Unidas, com danos a equipamentos de segurança e ferimentos em funcionários internacionais.

O local do evento, a outrora linda cidade de Belém, hoje está bastante degradado como cidade de terceiro mundo. Por ironia, o local da conferência fica próximo à Margem Equatorial, onde estão prestes a serem perfurados novos poços de petróleo. Um flagrante descompasso entre o discurso ambiental e a vil prática econômica da qual não iremos prescindir. Não somos santos. Enquanto isso, a ONG prestigiada denuncia o garimpo ilegal e o narcotráfico que compromete a integridade dos ecossistemas e dos povos originários.

Para piorar, nos dois primeiros dias faltou ar-condicionado e os visitantes improvisaram leques de abano. E as longas filas para o almoço demonstram que tudo ali foi improvisado por falta de infraestrutura e serviços. Além do mais, foi um esforço diplomático conseguir a presença de um número de delegados satisfatório. A diplomacia brasileira sabe fazer milagres.

O maior problema do Brasil foi ter herdado de Baku uma COP da Implementação, justamente quando há muito pouco a implementar. Ficamos com a batata quente na mão. As emissões continuam subindo, enquanto os discursos oficiais caem no descrédito. A meta de conter o aquecimento global em 1,5ºC até o fim do século – e de, para tanto, zerar as emissões de carbono até 2050 -, já caiu por terra. A expectativa alarmante   é que já estamos ultrapassando essa marca agora! E continuamos aumentando as emissões quando elas teriam que estar em regressão. Resultado: as projeções para o final do século já estão em 2,8ºC. Um desastre que pode custar nossa sobrevivência. Vamos esperar, diante de tal gravidade, o último minuto do segundo tempo aqui também?

Há mais de três décadas que o processo decisório do clima é insolúvel e perverso. Os três maiores poluidores do planeta — China, Estados Unidos e Índia —, são responsáveis por 56% das emissões, mas garantem o seu direito de poluir as usual, para não comprometer o seu desenvolvimento. Todos apostam em uma transição gradual e tolerante. Desta vez, nenhum deles sequer enviou seus principais mandatários a Belém, ao contrário do que ocorreu em Paris (COP15) e no Rio (1992). Xi Jinping, Donald Trump e Narendra Modi estão ausentes: um sinal eloquente do esgotamento da diplomacia climática; e do fracasso do multilateralismo. A contradição é gritante: os mocinhos, isto é, a maioria dos países que nada emitem, permanecem mudos e impotentes; enquanto isso, os garanhões poluidores seguem impunes, envenenando o planeta.

Outra ironia da história é que foi o presidente George W. Bush quem, em 1997, recusou o Protocolo de Kyoto, afirmando não confiar na diplomacia e, sim, na tecnologia como caminho eficaz para a transição energética que é o X do problema.  Ele acertou na mosca. Foi exatamente o que aconteceu. Só que foi a China quem colheu os frutos dessa aposta anti-diplomática: hoje é ela que lidera as emissões enquanto, ao mesmo tempo, recebe na COP o título de líder global em inovação, responsável pela queda vertiginosa dos preços de painéis solares, baterias e equipamentos verdes. Os EUA parece que perderam sua estratégia ofensiva para a China

Enquanto isso, os países em desenvolvimento repetem há 30 anos a mesma ladainha — exigindo que os ricos paguem a conta nas famosas “responsabilidades comuns, mas diferenciadas”. De início, era o paradoxo: os países em desenvolvimento continuam a poluir enquanto os países desenvolvidos pagam a conta. Não deu certo e os ambientalistas denunciaram este jogo perverso. Na lógica ambiental, todos deveriam pagar. E o impasse continua. China e Índia, os maiores poluidores, não querem pagar. Os Estados Unidos, em disputa com a China, também não. Mas quanto custaria, afinal, a transição energética?

A McKinsey calcula que a neutralidade de carbono até 2050 exigirá investimentos globais da ordem de US$ 9,2 trilhões por ano, enquanto a Agência Internacional de Energia (IEA) estima cerca de US$ 4 trilhões anuais apenas no setor energético. Já a secretária do Tesouro dos Estados Unidos, Janet Yellen, fala em US$ 3 trilhões por ano para financiar a transição para uma economia de baixo carbono. Os países ricos alegam não ter esse dinheiro todo. Argumentam também que a dívida histórica pelas emissões passadas não se justifica. Ninguém tinha consciência do problema quando as emissões começaram a aumentar.

Além disso, dizem eles, não há razão para financiar países que não têm governança e onde ditadores e regimes cleptocráticos se disfarçam de países pobres, desviando recursos e tentando representar a pobreza. Resultado: os NDCs, compromissos nacionais de redução de emissões, tornaram-se uma panaceia ou até mesmo uma fraude coletiva. Nenhum país cumpriu as metas ou se apresentou em tempo hábil para defendê-las, como estava previsto no programa. Nem a heroica Uniao Europeia, na vanguarda do combate às emissões, conseguiram, desta vez, apresentar-se como campeões do Clima, preocupados que estão com a segurança militar de seu continente.

Apesar destes dissabores, o Brasil merece o título legítimo de superpotência ambiental. Detentor da maior floresta tropical do planeta, de uma matriz energética 50% limpa, ele se apresenta em contraste com os demais países do mundo oferecendo um imenso potencial de energia verde — do etanol à bioeconomia amazônica e marinha.  O país conserva, portanto, um capital moral e ecológico que poucos têm a honra de possuir. O Sistema de Monitoramento por Satélite, a experiência (frustrada) da Agenda 21 brasileira e o avanço recente das fontes renováveis reforçam essa credibilidade.

No entanto, o maior desafio é transformar essa vantagem comparativa em liderança efetiva, com políticas consistentes, metas factíveis e governança transparente — sem ceder à tentação de discursos grandiloquentes que o país não consegue cumprir.

Sabendo que a situação seria difícil, a estratégia brasileira — conduzida por hábeis diplomatas como André Corrêa do Lago e Maurício Lyrio, a ambientalista Ana Toni e a ministra Marina Silva — reservou para a COP duas importantes cartadas. A primeira foi desviar-se das dificuldades na redução das emissões, isto é, do esforço de mitigação, deslocando o eixo central da conferência para o tema sempre relegado da adaptação climática. Mais dramático e inicialmente mais barato. Tal mudança visa proteger os países mais vulneráveis contra os devastadores eventos extremos — secas, enchentes, incêndios e colapsos alimentares — que se agravam com o aquecimento global. Resta agora garantir os recursos de US$ 300 bilhões prometidos para honrar este compromisso e transformar a adaptação climática em pilar real de justiça ambiental global.

A segunda estratégia está sendo conduzida pelo ministro da Fazenda, Fernando Haddad, e por Tatiana Rosito, sua secretária de Assuntos Internacionais. Eles decidiram apostar na reunião de ministros da Fazenda para explorar melhor os aspectos econômicos e financeiros da transição climática — uma medida acertada, que transfere o centro das operações do palco desgastado dos governos ineficientes para a área mais promissora das empresas inovadoras e das organizações da sociedade civil.

Essa inflexão reposiciona o Brasil como articulador de uma nova agenda, bem mais inteligente, que envolve iniciativas financeiras da economia verde, aproximando a diplomacia ambiental da economia real — e recolocando o país no eixo das soluções, e não apenas dos diagnósticos. Foi com esse propósito que o Ministro da Fazenda entregou ao urbanista Philip Yang o desafio de mobilizar, não o eixo azul das propostas, mas o eixo verde da ação climática, reunindo as cidades, que são as principais emissoras, e convocando o poder subnacional para assumir este papel de vanguarda que dependerá mais das empresas e das iniciativas civis.

Temas polêmicos — denominados de fight issues — serão resolvidos nos próximos dias. O Brasil tentará hoje ainda melhorar a NDC dos países preguiçosos, insistindo para que assumam compromissos mais firmes e coerentes com a urgência da crise climática. O Brasil deveria fazer o mesmo.

A estratégia perspicaz das NDCs brasileiras merece reparos: optou-se pela lei do menor esforço, concentrando-se apenas em zerar o desmatamento e reduzir as emissões no uso da terra- nossos vilões climáticos.  Ficou de fora a economia urbana, como setor de transportes, que poderia migrar para o transporte de massa e reduzir significativamente as emissões. Podemos também atacar o tema da eficiência energética, que permanece entre as mais precárias do mundo.

Há ainda para animar o país anfitrião, a luta pelo fundo de preservação das florestas tropicais. A nossa, a floresta amazônica, é a maior do mundo e compartilhada com países vizinhos. Esta é uma luta antiga que parecia perdida, mas que acabou dando certo, com a arrecadação de fundos que já alcançam US$ 5 bilhões e podem crescer mais.

A cartada de Lula na abertura da COP foi das mais oportunas: propor um Conselho Climático diretamente ligado ao Secretário-Geral e à Assembleia da ONU, livrando-se, assim, dos restos mortais da própria COP agonizante. Mas o problema é que o Secretário-Geral tampouco funciona. A ONU respira por aparelhos.

E, enquanto isso, os sinos de Belém continuam a tocar.  Por você? Por nós? Quem viver verá.

O imenso sistema recifal amazônico (o GARS; Great Amazon Reef System; superior a 56 mil Km2) volta ao foco das atenções durante a COP30. O GARS é um recife mesofótico biodiverso, ocorrendo em áreas mais profundas (até 220 metros), com reduzida disponibilidade de luz, podendo ser um santuário ainda protegido do aquecimento rápido de águas marinhas de superfície, um possível banco de “sementes” para recifes rasos. O GARS sustenta vastas pescarias nos estados do Amapá e Pará, com a possibilidade também de atuar como corredor ecológico entre a Margem Continental brasileira e o Caribe.  

Porém, este sistema recifal está sob ameaça, pois ocorre na mesma região onde, hoje, são ofertados 130 blocos de petróleo.  A exploração de petróleo nas proximidades da foz do Amazonas avança, com a liberação recente pelo Ibama, em 20 de outubro de 2025. Por outro lado, é necessário impulsionar, com urgência, a economia da inovação no nosso país. Uma alternativa seria considerar todo o petróleo e gás da foz do Amazonas e Margem Equatorial como uma reserva técnica. Esta reserva seria usada pelo nosso país apenas em casos extremos de instabilidade global. Manter estas riquezas de Óleo&Gás como reserva técnica, para episódios extremos, reduziria emissões de GHG (Greenhouse gases), inerentes ao processo de exploração e produção de combustíveis fósseis, e também permitiria o melhor conhecimento sobre a biodiversidade desta vasta Margem Equatorial. Um novo fundo poderia ser constituído pelo Brasil para manter esta reserva técnica. 

Assim como o Fundo de Florestas Tropicais Para Sempre, com mais de US$ 5 bilhões de investimentos iniciais, lançado durante a COP30, visa a preservação das Florestas Tropicais tais como a Amazonia, um novo fundo focado em recifes poderia também ser concebido. Para o novo Fundo de Florestas Tropicais para Sempre, duas Petronações já contribuíram (Noruega, com US$ 3 bilhões; e França com US$ 500 milhões). Um novo fundo voltado ao financiamento da preservação e uso sustentável de recifes com recursos públicos e privados, e retorno financeiro, poderia ser estabelecido. 

Porém, há desafios relevantes no que tange o conhecimento científico sobre a Margem Equatorial. Até hoje a região carece de ciência. Quatro grandes expedições culminaram no estado-da-arte atual (2012, 2014, 2017, 2018). Um breve histórico merece registro. Em 2012, junto com professor Carlos Rezende da UENF, coordenamos equipes de pesquisa sobre Pluma e Foz do Amazonas a bordo do Navio Atlantis dos EUA. À época, Rezende buscava liberação junto ao EMA-MB (Estado Maior da Armada da Marinha do Brasil) – portaria 150 de 2012, enquanto buscávamos coletas via MMA/ICMBIO/SISBIO (Ministério do Meio Ambiente, Instituto Chico Mendes de Conservação da Biodiversidade e Sistema de Autorização e Informação em Biodiversidade) – permissão de pesquisa 33823-2.  

Em 2014, com o auxílio do Navio Cruzeiro do Sul, sob os cuidados da Marinha e do Ministério da Ciência e Tecnologia, coordenamos pesquisas com coleta de biodiversidade no GARS (projeto descoberta de um novo bioma marinho recifal Amazônico) que culminou em um trabalho pioneiro na Sciences Advances1. Alguns anos mais tarde, coordenamos outra expedição importante, que permitiu os primeiros mergulhos com submersível tripulado, em 28 de Janeiro de 2017, a bordo do Navio Esperanza do Greenpeace. Nesta ocasião obtivemos as primeiras imagens do recife e da sua biodiversidade2. No ano seguinte, novamente a bordo do Esperanza, empregamos um grande ROV, e conseguimos filmagens nas proximidades do bloco FZA-M-059. Infelizmente, desde então, poucos estudos independentes têm ocorrido na região.  

O estabelecimento de um novo Fundo para os Recifes para Sempre poderia contribuir para investir em Ciência, Tecnologia e Inovação (CTI) e para alavancar as ciências do mar, incluindo a oceanografia, engenharia, sociologia e bioeconomia. Especial atenção poderia ser dada aos estudos sobre estrutura, função e dinâmica do GARS e do megabioma amazônico. Garantir a preservação da biodiversidade por meio de sistemas inovadores de cultivo da biota do GARS, incluindo cultivos de algas, esponjas e corais em sistemas controlados, e manutenção da biodiversidade, seu material genético em condições seguras e de salvaguarda, seria uma forma também de evitar que a biodiversidade do GARS seja levada para grandes museus e centros de pesquisa do estrangeiro.  

É absolutamente vital que o Brasil crie mecanismos para explorar a biodiversidade endêmica por meio da biotecnologia, biologia sintética, engenharia genética, fermentações e aplicações práticas, assim como obter novos fármacos, alimentos e bioinsumos a partir da biodiversidade do GARS. O investimento em bioeconomia marinha permitirá alavancar o desenvolvimento socioeconômico, empreendedorismo e inclusão produtiva, incluindo uma cultura que envolva as comunidades tradicionais, indígenas e quilombolas. O que está em pauta é o desenvolvimento da economia da inovação. 

1 https://www.science.org/doi/10.1126/sciadv.1501252  

2 https://doi.org/10.3389/fmars.2018.00142 

Fabiano Thompson é professor da UFRJ, onde coordena o Laboratório de pesquisa (https://www.thompsonlab.com.br/). É membro da Academia Brasileira de Ciências, colaborador especial do Relatório Reservado.

A cidade do Rio de Janeiro voltou a ser palco de violência extrema, estando nela envolvida a força pública de segurança, notadamente as polícias civil e militar.  

Estranho soaram, no entanto, as primeiras declarações do chefe do Poder Executivo estadual a mencionar que estamos vivendo “guerra ao narcotráfico”, certamente para justificar a quantidade de mortos, cerca de 100 ou mais, e procurando desde logo legitimar a operação policial.  

O certo é que não há guerra alguma, felizmente; esta só existe na mente insana de quem a concebeu.  

Vivemos, sim, e é bom insistir, sob o império das leis e do estado democrático de direito, e a ferocidade da ação policial deve ser analisada dentro da esfera legal.   

Não há solução fora da lei.  

Trazer o conceito de guerra para o debate talvez seja a forma mais simples de afastar responsabilidades de quem tem o dever de observar os direitos fundamentais de todos os moradores.  

Não podemos nos deixar enganar como alguns analistas que, à primeira vista, entendem que, se a maioria dos mortos for de “suspeitos” – a expressão está entre aspas, pois retirada de artigos – os homicídios se justificam.  

Não e não.  

Embora suspeitos fossem, não se pode aceitar que determinada operação policial possua credenciais para exterminá-los.   

Dentro da lei só há uma possibilidade para se entender como legítimas as tais mortes: se tiver ocorrido legítima defesa.  

Como, desgraçadamente, quatro policiais perderam a vida, em princípio pode-se aceitar a ideia de que tenha havido disparos contra os policiais e estes reagiram no pleno exercício de suas garantias físicas.  

Por outro lado, ainda à primeira vista, é difícil acreditar que a totalidade dos mortos estava em posição de beligerância relativamente aos policiais.  

Só a investigação isenta dos fatos poderá revelar em futuro breve a causa das mortes.  

Alguns pontos, no entanto, necessitam de apuração a começar pelas razões inspiradoras da chamada operação policial, que seria a execução de cerca de 100 mandados de prisão.  

A primeira observação é: mandado de prisão não é ordem judicial para matar.  

A segunda observação é: quem seriam os alvos dos mandados e se de fato foram presos, questão esta ainda não divulgada.  

Não se desconsidera o fato de que a pena de morte encontra defensores na sociedade, a começar pelos seguidores do ex-presidente da República, senhor Jair Bolsonaro, dentre eles o Governador do Estado do Rio de Janeiro.  

Mas mesmo quem defenda a instituição da pena de morte, necessário reconhecer que para a sua aplicação essencial é o devido processo legal, garantido o exercício pleno do direito de defesa e observadas as garantias constitucionais, dentre elas a de ser proferida sentença por juiz de Direito imparcial.  

A concretização, portanto, da pena capital, só através de sentença judicial proferida por quem tenha credencial institucional: juíza ou juiz de Direito.  

Nesse quadro, a discussão seria a forma de matar o condenado -guilhotina, fuzilamento, cadeira elétrica, injeção letal – e encontrar a pessoa do carrasco.

Fora disso, ingressamos em um mundo de barbárie no qual se reconheça como legítima a execução extrajudicial, que seria em essência a aplicação da pena de morte, só que sem o devido processo legal.  

E nessa última hipótese, não há lei, não há processo, não há juiz; somente existe o carrasco a desempenhar com fuzil no braço o papel que o estado de direito não lhe conferiu. 

Leonardo de Souza Chaves é Procurador de Justiça do Ministério Público do Estado do Rio de Janeiro e professor de Direito da PUC – RJ, colaborador especial do Relatório Reservado.

A reunião formal entre os presidentes do Brasil e dos Estados Unidos na Malásia confirmou a reviravolta prenunciada no rápido encontro entre ambos (que nada teve de fortuito) durante a Assembleia Geral da ONU. Astuto negociador, Donald Trump não teve o menor pejo de, em meio a cortesias de parte a parte, completar mais um acrobático TACO enterrando de vez a machadinha de guerra dos povos indígenas norte-americanos – que, aliás, se chamava “tomahawk”. Na realidade, ficou evidente que Trump compreendeu haver cometido dois erros no relacionamento com o Brasil que cabia corrigir o mais cedo possível. 

Do ponto de vista político, ele havia sido ludibriado pelas ideias fantasiosas da trinca Steve Bannon-Eduardo Bolsonaro-Paulo Figueiredo ao usar o julgamento do ex-presidente para justificar uma intervenção nos negócios soberanos do Brasil. No entanto, em vez de obrigar o país a se curvar covardemente, esbarraram na resistência impávida dos três Poderes, provocando um surto popular de nacionalismo e prestando imenso serviço eleitoral a Lula com o consequente efeito deletério sobre as pretensões da direita. De fato, o longo silêncio da Casa Branca e do Departamento de Estado sobre o julgamento e condenação de Jair Bolsonaro, antes objeto de estridentes e reiteradas objeções, foi, enfim, rompido em Kuala Lumpur pelo próprio Trump, mas não de moto próprio, como possível forma de intimidar Lula, e, sim, respondendo a um repórter brasileiro. E, para a infinita tristeza das cassandras bolsonaristas, que sempre previram que este assunto constituiria um carro-chefe de Trump e que Lula seria humilhado num encontro presencial, o presidente norte-americano se limitou a algumas expressões condescendentes de comiseração sobre aquele que antes era o pretexto-mor para punir o Brasil. Ao que se sabe, na reunião fechada que se seguiu à entrevista coletiva, teria cabido ao próprio Lula suscitar a questão Bolsonaro, mas, então, para explicar a Trump as circunstâncias que justificaram sua longa sentença. Portanto, em condições normais de temperatura e pressão se trata de uma página definitivamente virada.  

O segundo grande erro ocorreu na área comercial, embora desde o primeiro dia do tarifaço já houvessem sido excluídos numerosos itens sensíveis, tal como suco de laranja e aviões comerciais. No entanto, os produtos que continuam a enfrentar tarifas predatórias e arbitrárias de 50% vêm gerando sérias dificuldades para vários segmentos da economia norte-americana e provocando ameaçadores aumentos de preço para o consumidor, como é o caso do café e da carne (cujos cortes provenientes do Brasil servem sobretudo para a produção de hambúrgueres). Muito relevante também foi o fato de que as vendas do Brasil para o exterior não sofreram um baque generalizado como muitos desejavam, uma vez que, pelo contrário, provocaram a busca de novos mercados como China, México, Argentina, Oriente Médio, Índia e outros países asiáticos. Assim, conquanto em setembro as vendas para os Estados Unidos tenham caído 20,3% (sobretudo no tocante a ferro gusa, carnes, açúcar, armas e fumo), as exportações totais alcançaram US$ 30,5 bilhões, com um incremento de 7,2% sobre igual mês em 2024. Em suma, Trump e seus assessores compreenderam que estavam empurrando o Brasil para outros mercados, em particular o chinês, ao mesmo tempo em que estimulavam as tendências inflacionárias que são o maior pavor de qualquer ocupante da Casa Branca.    

Diante do desejo dos dois chefes de Estado de que começassem prontamente as tratativas sobre assuntos comerciais, já na manhã de hoje Mauro Vieira e seus interlocutores norte-americanos estabeleceram um cronograma de trabalho técnico que, como chegou a transpirar em Kuala Lumpur, pode incluir a suspensão ao menos temporária das tarifas punitivas de 40% sobre todos ou alguns produtos exportados pelo Brasil, em particular o café. Impossível prever a duração dessas tratativas, porém o importante é reconhecer que as relações com os Estados Unidos, se não alcançaram ainda o pleno estágio de “business as usual” invocado no título deste artigo, entram agora em terreno positivo que era impensável semanas atrás. 

Do lado brasileiro, além do discreto profissionalismo de nossa diplomacia, vale mencionar alguns pontos positivos que facilitaram a revisão das posturas de Trump: 1) o sistemático oferecimento de Lula para realizar um encontro presencial; 2) sua disposição de discutir qualquer assunto, até mesmo os de natureza política que muitos o aconselhavam a evitar; e 3) o oferecimento para servir como intermediário nas questões da Venezuela e da Ucrânia, evitando com isso se identificar com apenas um dos lados desses conflitos. 

Aguardemos, pois, notícias construtivas que poderão servir como grandes presentes natalinos a todos que vêm sofrendo com o tarifaço nos dois lados do balcão.

Jorio Dauster é diplomata de carreira e foi embaixador do Brasil junto à União Europeia, colaborador especial do Relatório Reservado. 

“O mundo levou mais de cem anos para reconhecer a genialidade de Schumpeter.”  

O grande homenageado do Prêmio Nobel de Economia de 2025 não está entre os vivos. Chama-se Joseph Schumpeter e há quase 90 anos, em seu livro “Capitalismo, Socialismo e Democracia” (1942), formulou a genial ideia que o mundo inteiro agora aplaude e reconhece: a força do capitalismo reside na sua capacidade de autodestruição criativa, isto é, de se reinventar. E a História comprova que este capitalismo, embora conserve o mesmo nome ao longo dos séculos, vem periodicamente sofrendo tais metamorfoses que às vezes a gente mal o reconhece. Schumpeter já havia antecipado o conceito em 1911, em “A Teoria do Desenvolvimento Econômico”, ao descrever o capitalismo como um sistema que vive de romper o próprio equilíbrio — uma intuição juvenil que a História levou um século para confirmar.  

Curiosamente, o grande economista nunca recebeu o Nobel — não por falta de mérito ou reconhecimento, mas porque o prêmio ainda não existia quando morreu, em 1950. O Prêmio de Economia só seria criado em 1968, pelo Banco Central da Suécia. O de 2025 é, portanto, uma reparação histórica tardia — uma homenagem a quem entendeu o futuro antes mesmo que ele chegasse. É apenas surpreendente que o conceito tenha levado tanto tempo para ser testado e comprovado. A criatividade humana, afinal, é veloz para inventar máquinas e aplicativos — mas lenta para compreender as ideias que as inspiram.  

A metade do prêmio deste ano coube ao brilho erudito do veterano Joel Mokyr, o historiador cuja obra reescreveu a Revolução Industrial no início da década de 90, não como epopeia das máquinas, mas como trama das ideias quando elas se sustentam em uma cultura de confiança no conhecimento na qual engenheiros, cientistas e artesãos qualificados exercem o seu talento e curiosidade. A outra metade foi repartida entre Philippe Aghion e Peter Howitt, dois economistas que traduziram a intuição de Schumpeter em equações — e provaram, matematicamente, que o progresso é um processo de substituições sucessivas através das quais o novo mata o velho com a elegância impiedosa de uma lei natural darwiniana.   

Há prêmios que celebram novas descobertas; mas este celebra uma evidência tardia. Afinal, hoje a inovação, que é o nome atual que damos para destruição criativa, está por toda parte e é vertiginosa, desdobrando-se e multiplicando-se incessantemente.  Virou um método de produzir, um estilo de vida, dos algoritmos à inteligência artificial que não nos dá sossego.   

No Brasil, a cultura oficial dominante tem se revelado hostil à inovação, isto é, a qualquer mudança profunda que possa abalar o status quo.  Vivemos a inovação por tabela, inventada por outros longe daqui. E, além do mais, ainda não percebemos que a destruição criativa também se dedica a demolir ideias, elites fracassadas e instituições que envelhecem. Nossas elites estão fora de compasso, comprometendo o futuro de um país que precisa se reinventar.  

Outra questão crucial que permanece em aberto é se o capitalismo, nesta sucessão de metamorfoses que ele viveu nos dois últimos séculos, continua o mesmo, ou se não foi perdendo também a sua própria identidade.  Mudou de figura, mas não mudou de nome. Não estamos, talvez, caminhando para uma sociedade pós-capitalista, ou que nome tenha, no limiar de uma nova civilização e de uma nova era? Caberá – quem sabe? – a outro prêmio Nobel nos esclarecer sobre essa importante controvérsia.

Aspásia Camargo é Doutora em Sociologia pela École des Hautes Études da Universidade de Paris, foi vereadora e deputada estadual, além de ter ocupado a Secretaria de Cultura do Estado do Rio de Janeiro. Presidiu o IPEA e comandou a Secretaria Executiva do Meio Ambiente, colaboradora especial do Relatório Reservado.

A conversa entre Mauro Vieira e Marco Rubio vem sendo devidamente festejada, pois é, de fato, incomum que dois ministros das Relações Exteriores se reúnam na Casa Branca com a participação do US Trade Representative, divulgando ao final uma nota conjunta que menciona “conversas muito positivas” e anunciando um programa de tratativas que incluirá o encontro em breve entre os dois presidentes. O ritual incluiu um tête-à-tête apenas entre os dois titulares, que durou 20 minutos, e a reunião entre as delegações seguida de almoço também na Casa Branca. Nada disso é casual. Tudo é simbólico e significativo.  

A primeira observação suscitada pelo encontro é que não houve qualquer referência a Jair Bolsonaro, usado inicialmente como pretexto por Donald Trump para impor o tarifaço ao Brasil e aplicar diversas medidas punitivas a autoridades brasileiras, em especial a lei Magnitsky no caso de Alexandre Moraes e sua esposa. Por sinal, essa foi a quarta oportunidade de diálogos entre os dois países em que o tema deixou de ser mencionado: o encontro dos dois presidentes durante a Assembleia da ONU e a videoconferência entre ambos, bem como as duas reuniões de Vieira com Rubio, a primeira “informal” e realizada num escritório de advocacia na fase mais crítica do relacionamento bilateral. Aliás, desde o encontro presidencial em Nova York já haviam cessado os reiterados e virulentos ataques ao Brasil comandados pelo Departamento de Estado norte-americano e dolorosamente repercutidos pela Embaixada daquele país em Brasília. Afinal, Trump tinha entendido que se tornara o maior cabo eleitoral de Lula enquanto a extrema direita, alegre e irresponsavelmente representada por Eduardo Bolsonaro junto à Casa Branca, se afundava no pântano da agressão à soberania da nação.  

Dados os necessários descontos à volubilidade de Trump, isso significa que foi posta uma pedra em cima das covas políticas de Bolsonaro e do seu filho autoexilado. 

A segunda e importante observação tem a ver com a conversa a dois, sem assistentes ou intérpretes, que tiveram Vieira e Rubio – sem dúvida facilitada pela circunstância de que o ex-embaixador do Brasil em Washington já conhecia de bem antes o ex-senador pela Flórida (e mais moderado do que se tornou ao passar a ser um dos porta-vozes de Trump na área externa). Com os cuidados de dois experimentados profissionais empenhados em dar um tom construtivo ao encontro, não houve vazamentos dessas tratativas, porém é praticamente certo que foram suscitadas por Rubio pelo menos algumas das diversas questões internacionais em que as posturas brasileiras perturbam a estratégia de Trump de voltar a transformar os países latino-americanos em um grande quintal dos Estados Unidos numa reedição da Doutrina Monroe.  

Não obstante, o prosseguimento das conversações técnicas e do encontro pessoal entre os dois presidentes não parece ter sido condicionado formalmente a mudanças na política externa do país – e, caso em algum momento elas venham a ser postas como exigência para avanços na área comercial e econômica, Lula terá de sopesá-las levando em conta seus interesses com candidato à reeleição em 2026. Muito caminho ainda pela frente em que a moderação precisa ser um método de trabalho. 

Jorio Dauster é diplomata de carreira e foi embaixador do Brasil junto à União Europeia, colaborador especial do Relatório Reservado.

Por trás da promessa de sofisticação, os COEs são um lembrete de que, se você trata o mercado financeiro como um cassino, a casa vai sempre ganhar de você.

Você compraria um investimento “sem risco” que pode te deixar preso por anos e ainda te pagar menos que o CDI? Pois é exatamente isso que muitos investidores têm feito — embalados pelo discurso sedutor dos COEs, os Certificados de Operações Estruturadas.

Criados para oferecer acesso a estratégias sofisticadas — normalmente restritas a investidores institucionais —, os COEs se tornaram o produto da moda nos bancões de varejo. A promessa é simples: combinar segurança com rentabilidade potencial. Mas, como em qualquer cassino bem montado, é preciso entender que a casa nunca joga para perder.

A anatomia de um COE

Na essência, o COE é a soma de dois mundos:

• Uma parte em renda fixa, que funciona como “colchão de segurança”, garantindo a devolução do capital investido no vencimento (nos COEs com capital protegido).
• E uma parte em derivativos, usada para tentar capturar ganhos de algum ativo — uma ação, índice, moeda ou cesta de ativos.

Se o ativo se movimentar dentro do cenário previsto, o investidor ganha.

Se não, leva de volta o principal — e, muitas vezes, leva junto o arrependimento de ter ficado travado por anos sem liquidez.

A falsa sensação de proteção

O marketing é poderoso: “capital protegido”.

Mas o termo engana. O COE pode até devolver o valor nominal, mas não protege contra inflação, perda de tempo nem custo de oportunidade.

Na prática, é como ter que pagar para entrar em um cassino — algo em torno de pelo menos 5% do valor que você vai apostar —, escolher entre o vermelho e o preto, e descobrir que a roleta só vai parar daqui a dez anos.

E mesmo que você acerte e ganhe, a casa já faturou o dela lá na entrada.

Nos COEs sem proteção de capital, o jogo é ainda mais arriscado: o investidor assume todo o risco de perda, mas continua acreditando que está em uma aposta controlada.

E, como em todo cassino, quem opera a roleta já lucrou antes da primeira jogada.

Quando o mercado mostra as cartas

Essa semana, o jogo ficou mais claro. COEs atrelados às ações da Ambipar e da Braskem — estruturados e distribuídos por grandes bancos e corretoras — foram desmontados após o disparo de eventos de crédito, deixando investidores num prejuízo total. Esses produtos eram COEs de crédito — certificados lastreados em títulos de dívida internacionais (credit linked notes), sem qualquer garantia de capital.

O mecanismo era simples — e cruel: se a empresa entrasse em processo de reestruturação, falência ou deixasse de honrar compromissos, o COE seria liquidado antecipadamente e o investidor receberia apenas o chamado “valor de recuperação”, calculado por leilão da ISDA (International Swaps and Derivatives Association) — uma entidade internacional que define padrões e procedimentos para contratos de derivativos e eventos de crédito no mercado global. Na prática, isso significou recuperar quase nada.

Foi exatamente o que ocorreu agora em outubro de 2025. Com a deterioração financeira da Ambipar Lux Sarl e os passivos emergentes da Braskem, ambos os papéis dispararam o gatilho de “evento de crédito” e os COEs colapsaram. Os investidores perderam praticamente 100% do capital, enquanto bancos e assessores já haviam embolsado suas comissões lá atrás, no momento da emissão.

Enquanto o investidor assistia ao prejuízo no placar, a casa já estava contando as fichas.

A engenharia do interesse

Os bancos e assessores amam COEs. E há um motivo simples: as comissões são generosas. Enquanto um CDB ou fundo DI gera retorno quase simbólico para o distribuidor, o COE pode render de 5% a 10% do valor aplicado só em remuneração comercial.

E como o custo não aparece no extrato, o investidor tem a impressão de que é um produto “sem taxa”. Mas, no mercado, quando o preço é invisível, o custo está embutido na estrutura. E no COE, ele costuma ser alto.

A assimetria disfarçada

O grande problema dos COEs é a assimetria entre risco e retorno.

O investidor participa de uma fração dos ganhos possíveis, mas assume todas as limitações contratuais. É o jogo do cassino financeiro: o cliente pode até ganhar algumas rodadas, mas a casa sempre ganha no final.

O que precisa ser dito

O COE é o exemplo moderno da velha aposta travestida de investimento.

Ele promete exclusividade, mas entrega complexidade. Promete segurança, mas embute risco travado. E, acima de tudo, promete potencial — mas quem colhe o ganho garantido é quem o vende.

O investidor que aprende a ler as entrelinhas entende que o mercado não é um cassino — mas quem age como apostador acaba sendo tratado como um.

Marcos Tanner é Engenheiro de Produção com MBA em Investimentos Financeiros e Private Banking pelo IBMEC, atua como consultor financeiro e investidor, colaborador especial do Relatório Reservado.

Hoje é certamente um dia de comemorações que todos nós esperamos não sejam apenas passageiras. Mas o grande perdedor nos embates das últimas semanas foi Benjamin Netanyahu, que, na Assembleia Geral da ONU de 2024, havia exibido arrogantemente ao mundo o mapa do Grande Israel que ia do rio Jordão ao Mediterrâneo, com a anexação definitiva de Gaza e da Cisjordânia.

Certo de contar com o apoio eterno e irrestrito dos Estados Unidos, o primeiro-ministro de Israel cometeu dois erros capitais. O primeiro consistiu em levar adiante, com renovado vigor, os processos de genocídio e domicídio (destruição da infraestrutura e de todos os imóveis) em curso desde outubro de 2023, após o bárbaro e indefensável ataque terrorista do Hamas em território israelense.

Combinado com a imagem de crianças famintas e cidades reduzidas a pó, isso fez com que a opinião pública mundial acabasse por se voltar contra Israel. E a maior prova disso foram as crescentes manifestações de apoio à criação de um Estado palestino por importantes países como França, Reino Unido, Portugal, Espanha, Canadá e Austrália, de tal modo que hoje 157 dos 193 membros das Nações Unidas tenham assumido essa postura.

O segundo erro – esse, sim, definitivo – foi o ataque aéreo realizado em 9 de setembro de 2025 que visava eliminar toda a liderança do Hamas na cidade de Doha, capital do Catar, quando ela já discutia a proposta de cessar-fogo feita pelos Estados Unidos. Entre os alvos se incluía Khalil al-Hayya, principal negociador do Hamas, mas a operação fracassou e só deixou como vítimas pessoas de menor projeção política, guarda-costas e até um agente de segurança catariano.

Há indicações de que Netanyahu comunicou previamente o ataque a Trump, pairando até hoje a dúvida se ele o autorizou ou apenas se deu por informado. O fato, contudo, é que o tiro saiu monumentalmente pela culatra: desejando interromper de imediato as tratativas de cessação das hostilidades, a aventura belicosa de Israel teve o fulminante efeito contrário de selar a aprovação do plano de pacificação norte-americano à revelia real de Netanyahu e de seus apoiadores da ultradireita política e religiosa.

Acontece que, durante a recente reunião da Assembleia Geral das Nações Unidas, enfurecidos com a agressão israelense a um país aliado que abriga a Base Aérea de Al Udeid, maior instalação militar norte-americana no Oriente Médio, os líderes de oito nações árabes e muçulmanas tiveram uma reunião pouco divulgada com Trump, onde deram um basta coletivo às ações atrabiliárias comandadas por Netanyahu.

O atual ocupante da Casa Branca, com sua esperteza em situações críticas, entendeu a mensagem definitiva e praticou mais uma de suas famosas TACOadas, levando na devida conta os fortíssimos interesses políticos e econômicos que o unem àqueles interlocutores. Cumpre não esquecer que a primeira viagem internacional de Trump neste segundo mandato foi para o Oriente Médio, visitando especificamente a Arábia Saudita, os Emirados e o injuriado Catar.

Os entendimentos, então formalizados numa proposta complexa de paz, representaram também uma significativa derrota para Trump: desapareceram, como num passe de mágica, suas reiteradas declarações anteriores de apoio à limpeza étnica da Faixa de Gaza com a expulsão dos mais de dois milhões de palestinos para a construção de imensos “resorts” turísticos.

Desfizeram-se no ar as ideias estapafúrdias de anexação de Gaza e da Cisjordânia por Israel. Surgiu até, modestamente, a possibilidade distante de criação do Estado palestino!

E, no dia 29 de setembro, Netanyahu foi convocado à Casa Branca para o “dá ou desce”, sendo obrigado a declarar formalmente seu apoio ao plano de Trump e submetido à humilhação pública de, diante das câmeras, telefonar para o primeiro-ministro do Catar, Mohammed bin Abdulrahman bin Jassim al-Thani, pedindo desculpas por haver violado a soberania de seu país e prometendo que Israel jamais voltaria a fazê-lo.

O Hamas, fragilizado e instado pelos países árabes e muçulmanos a aceitar os termos do plano ou ficar totalmente isolado, por fim concordou em entregar seu maior trunfo, que eram os reféns ainda vivos. Soube fazê-lo com a necessária circunspecção, sem os costumeiros espetáculos de poderio militar que de fato não mais possui sem o apoio material do Irã.

Recebe de volta dois mil de seus correligionários detidos em Israel, numerosos deles condenados à prisão perpétua, e viu começar a chegar a ajuda humanitária de que tanto necessitam os torturados seres humanos – crianças, mulheres e homens – que eles pretendem representar.

Na conferência de cúpula hoje realizada em Sharm El-Sheikh, os presidentes dos Estados Unidos, do Egito e da Turquia, bem como o primeiro-ministro do Catar, intermediários nos acertos entre Israel e o Hamas, assinaram o acordo de paz cuja complexíssima execução o mundo acompanhará com a respiração suspensa.

Vale notar que, convidado a participar, Netanyahu declinou na última hora invocando um feriado religioso judaico – embora seja voz corrente que o primeiro mandatário turco, Erdogan, e outros líderes não desejavam contar com sua presença.

Embora aguardada desde o encontro entre Lula e Trump na Assembleia Geral das Nações Unidas, foi auspiciosa a videoconferência desta manhã devido ao clima positivo e amistoso que ambas as partes confirmaram independentemente. Para um profissional que chama o Itamaraty de “minha Casa”, o mais importante foi o fato de que a notícia da reunião virtual pegou todo mundo de surpresa, não havendo ao que se saiba nenhum vazamento em Brasília ou Washington, embora certamente ela tivesse sido cercada de todo o ritual que envolve os diálogos entre chefes de Estado pois, de outra forma, nosso presidente não estaria acompanhado de seus principais auxiliares nos contatos com os Estados Unidos. Isso significa que a questão já se encontra na mão dos profissionais, quando são bem menores os riscos de acidentes de percurso.

Abre-se assim o espaço esperado para uma discussão de temas econômicos, ficando na lixeira da História a tentativa mal-sucedida de Trump de utilizar o julgamento de Jair Bolsonaro como um pretexto para atacar a soberania brasileira. Essa estratégia, sem dúvida preconizada por figuras malignas como Steve Bannon, atraiu Eduardo Bolsonaro para uma aventura suicida em que ele se julgou, junto a Paulo Figueiredo, capaz de ditar a política da Casa Branca com relação ao Brasil. Como recordação desse desvario, ficarão para sempre as imagens inesquecíveis da imensa bandeira norte-americana na Avenida Paulista e o boné MAGA usado por um Tarcisio sorridente.

Obviamente, Trump – que nada tem de louco pois é um frio negociador sempre disposto a voltar atrás quando as circunstâncias exigem – foi informado de que se transformara no melhor cabo eleitoral de Lula, vivendo meses atrás seu pior momento na política. Mais ainda, entregara de bandeja às forças da esquerda os símbolos nacionais verdes e amarelos que a direita vinha utilizando para caracterizar seu amor à Pátria e à família. Diante do comportamento impávido do Supremo Tribunal Federal, de importantes segmentos do próprio Congresso e sobretudo das ruas, as ameaças ruíram. Nada mais significativo disso do que a circunstância de Trump, em seu discurso na ONU, não haver nem mesmo mencionado o nome de Jair Bolsonaro ou sua condenação a vinte e sete anos de prisão. Para bons entendedores, página virada.

Há quem, ainda hoje, tenha ficado preocupado com a designação de Marco Rubio como principal responsável pelas futuras tratativas com a trinca Alckmin, Haddad e Vieira. Sem dúvida, o Secretário de Estado norte-americano, como muitos descendentes de famílias que tiveram de abandonar Cuba durante o regime de Castro, é uma figura que defende o alinhamento automático dos países da América Latina às diretrizes emanadas de Washington, que gostaria de ver o Brasil se afastar do BRICS, que prefere lidar com um Milei do que com Lula. Mas, a rigor, esses desejos sempre estiveram mais ou menos presentes em nosso relacionamento com os Estados Unidos e o que se vê ultimamente é um domínio absoluto de Trump sobre seus áulicos. Rubio fará o que seu mestre mandar.

Finalmente, conheceremos em breve, como era bem sabido, os reais interesses norte-americanos no tocante às Big Techs e seus data centers, bem como com aos minerais estratégicos e à maior presença do etanol no mercado brasileiro. No outro prato da balança estarão nossos interesses em eliminar os 40% de tarifas punitivas, já aplicada a uma gama bem menor de produtos do que se temia no primeiro momento, contando, nesse caso, com o trabalho dos empresários prejudicados nos dois países.

O que se recomenda agora é grande sobriedade da parte do Palácio do Planalto – aliás já visível desde que Lula se aprestava a ir a Nova York –, a necessária tranquilidade para que os profissionais possam trabalhar longe das luzes da ribalta. Repor um comboio de trens nos trilhos é tarefa de engenheiros especializados.

E se eu dissesse que você não precisa esperar a boa vontade das empresas para receber dividendos? Que é possível criar seu próprio fluxo de renda recorrente, mês a mês, usando apenas as ferramentas que a própria bolsa já oferece?

Não se trata de um atalho miraculoso. É o que muitos chamam de “dividendos sintéticos”: a estratégia de vender opções de compra (calls) e vender opções de venda (puts) para receber os valores das vendas (prêmios) como uma renda periódica.

Mas, afinal, o que são opções?

As opções são contratos derivativos que dão ao comprador o direito (mas não a obrigação) de comprar ou vender um ativo por um preço de exercício previamente acordado (chamado de strike), em uma data futura.

A palavra call vem do inglês “chamar” — ou seja, o direito de chamar o ativo para si, comprando-o. Já put vem de “colocar” — ou seja, o direito de colocar o ativo na mão de alguém, vendendo-o.

Independentemente do resultado da estratégia, quem compra opções paga um prêmio por esse direito. E quem vende opções recebe imediatamente esse prêmio em troca de assumir a obrigação.

O maior ponto cego do investidor tradicional é dirigir olhando apenas pelo retrovisor — acreditando que dividendos só podem vir das empresas, baseados em resultados já passados. Já o investidor que domina o mercado de opções amplia o campo de visão: olha para todos os lados — e também para frente — percebendo que pode transformar a volatilidade em fluxo de caixa imediato, capturando os prêmios que o mercado está disposto a pagar hoje, sem depender do calendário de dividendos.

Essa diferença muda tudo: no modelo tradicional, o investidor é passivo, refém da decisão da empresa. Com os dividendos sintéticos, ele se torna protagonista, capaz de desenhar o próprio fluxo de caixa.

Na prática, a mecânica é relativamente simples:
Venda de calls cobertas: o investidor já possui a ação e vende o direito de outro investidor comprá-la de você por um preço maior do que o atual. Se na data do vencimento a ação não chegar a esse preço, o investidor continua com o papel e o prêmio. Se chegar, vende mais caro do que venderia hoje — e ainda fica com o prêmio.

Venda de puts lastreadas em caixa: o investidor reserva dinheiro e vende o direito de outro investidor lhe “empurrar” a ação por um preço menor do que o atual. Se, na data do vencimento a ação não cair até esse preço, nada acontece e o investidor fica com o prêmio. Se cair, ele compra a ação desejada mais barata do que compraria hoje — com o prêmio já recebido funcionando como desconto.

Olhando pelo lado positivo, o pior que pode acontecer é:

• Na call, o investidor vender uma ação que já tinha em carteira por um preço maior do que venderia hoje.

• Na put, o investidor comprar uma ação que gostaria de ter, usando um caixa já reservado, por um preço menor do que pagaria hoje.

Por isso, a regra de ouro é clara: só venda calls de ações que você já tem em carteira e só venda puts de ações que você gostaria de ter — e para as quais já dispõe de caixa para comprar.

O discurso fácil seria dizer que isso garante uma renda passiva previsível. Mas o investidor sofisticado sabe: não existe almoço grátis.

• Na venda de calls, se o preço da ação disparar e a opção for exercida, você terá de vendê-la pelo valor previamente combinado. Isso significa abrir mão de parte da valorização extra acima desse preço — mas ainda assim venderá por um valor maior do que o de hoje, além de ficar com o prêmio recebido.

• Na venda de puts, se o preço da ação cair abaixo do valor combinado e a opção for exercida, você será obrigado a comprar pelo preço acordado, mesmo que ela esteja valendo menos no mercado. A diferença é que você já recebeu o prêmio, o que reduz o custo efetivo da compra.

É por isso que os dividendos sintéticos não são para qualquer perfil. Eles exigem disciplina, capital de margem e, sobretudo, consciência de risco. Mas, quando bem aplicados, permitem algo raro: extrair retorno do tempo, e não apenas do preço.

O que precisa ser dito?

Dividendos sintéticos não são simplesmente um espelho maior: são a prova de que, no mercado, quem enxerga além do retrovisor dirige com mais liberdade.

Enquanto a maioria fica parada esperando o próximo anúncio de dividendos, o investidor que entende de opções produz o próprio dividendo.

Ele transforma volatilidade em fluxo de caixa.

Ele transforma risco em prêmio.

Ele transforma tempo em renda.

O verdadeiro diferencial não está em encontrar a ação mais promissora ou esperar o dividendo mais generoso. Está em enxergar além do ponto cego: perceber que a sua renda não precisa ser decidida apenas pelas empresas. Quem domina os dividendos sintéticos descobre que o mercado paga prêmios todos os meses — e que a escolha de capturá-los está só nas suas mãos.

Marcos Tanner é Engenheiro de Produção com MBA em Investimentos Financeiros e Private Banking pelo IBMEC, atua como consultor financeiro e investidor, colaborador especial do Relatório Reservado.

É voz corrente entre os chamados especialistas, e atualmente parece ao observador comum, estar a sociedade brasileira dividida, na política e também na economia, entre dois polos extremos. Os últimos julgamentos pela mais alta Corte do país revelam que o núcleo de uma dessas posições assumiu a defesa da anistia para os condenados pelo Supremo Tribunal Federal por crimes contra o estado democrático de direito e golpe de estado, dentre eles o ex-presidente da República, Jair Bolsonaro.

Os defensores políticos dos condenados almejam obter, de modo geral, perdão ou anistia para os autores da depredação ocorrida na praça dos Três Poderes, em Brasília, a 8 de janeiro de 2023 e para os gerenciadores e articuladores das medidas que, se executadas, visariam depor do Poder quem legitimamente venceu as eleições populares.

No mundo jurídico, no entanto, tal gesto não faz parte da rotina, especialmente no campo processual, e isto porque se tem concebida a ideia de que a condenação penal, de modo geral, se é imposição de medida de força praticada pelo Judiciário contra o indivíduo tido como autor do crime, através da aplicação da pena de prisão, se dá para preservação da própria vida em sociedade; em defesa dos instintos da vida.

Em outras palavras: a condenação penal é muito menos nociva do que a agressividade dos crimes cometidos pelos condenados.

Na sociedade livre e democrática não se aceitam violações de direitos, individuais ou coletivos, como algo menor e sem importância. As instituições existem para regular a ordem social que permite a convivência pacífica e salutar entre os cidadãos e não para legitimar a balbúrdia e a desordem. Os rigores das leis também alcançam os comportamentos criminosos dos incivilizados e dos vândalos, mesmo que integrem a camada social mais poderosa do país.

Neste quadro, a Constituição da República proclamou o Brasil como estado democrático de direito. Não basta, entretanto, que o texto constitucional contenha este dispositivo para termos a garantia de que vivemos em ambiente democrático nem nos podemos iludir com a existência do referido diploma como fim em si mesmo. No Brasil, a história comprova através de exemplos eloquentes a quantidade de tentativas, algumas frustradas outras não, de solapar o poder através da violência.

Na sociedade democrática, os que pretendem usar o poder para oprimir estabelecem confronto permanente com o estado de direito e espera-se que nesses embates acabem por sucumbir, prevalecendo as razões das instituições como mediadoras desses conflitos. Tal se deu no julgamento da cúpula dos que tentaram o golpe cujo objetivo era o de abolir o estado democrático de direito e a partir daí passar a exigir a submissão da sociedade a seus abusos e desvios.

Perderam.
E por isso foram condenados. Muito bem condenados.
O estado de exceção, no entanto, continua ativo, sendo articuladas logo em seguida à proclamação do julgamento, em alguns setores da vida nacional, medidas com o objetivo de impor outros golpes de estado, para apagar o papel das instituições e desfazer a decisão da mais alta Corte do país.

Não se pode perder de vista que uma das características do estado de exceção é suprimir o Poder Legislativo e o Poder Judiciário. Afinal, foram esses os alvos do 08 de janeiro. Não cabe para os condenados pelo Supremo Tribunal Federal nenhum tipo de perdão, anistia ou redução das penas aplicadas. Se passasse, seria a vitória do estado de exceção sobre o estado democrático de direito.

Leonardo de Souza Chaves é Procurador de Justiça do Ministério Público do Estado do Rio de Janeiro e professor de Direito da PUC – RJ, colaborador especial do Relatório Reservado.

Quando Donald Trump declarou ontem na Assembleia Geral das Nações Unidas que tinha se encantado tanto com a figura de Lula a ponto de decidir manter uma conversa entre os dois na próxima semana, muitos de nossos analistas cantaram loas ao extraordinário charme e capacidade de persuasão do presidente brasileiro. Coisa incrível, não é mesmo? Num encontro de 40 segundos no relógio (ou melhor, no cronômetro), o experimentado Trump teria se derretido como uma mocinha ávida diante do olhar insinuante de um Marlon Brando ou Paulo Newman quando ambos tinham uns 25 anos. Suspiros na plateia…

E muitos deixaram por isso de ver que estávamos diante de mais uma típica manobra trumpiana, mais um TACO (Trump Always Chickens Out) de tantos que já o fizeram famoso! Mais uma vez, quando passou a lhe interessar, ele se fez de maluco ou impulsivo, acrescentando supostamente de improviso – “espontaneamente”, como definiu um funcionário de seu Departamento de Estado – palavras sobre o Brasil que nada tinham a ver com o corpo de seu discurso.

Nada disso, foi jogo jogado. Não se viram por acaso num corredor, e, sim, numa salinha que fica atrás do púlpito de mármore dos oradores. Sabiam que se encontrariam e há dias Lula já vinha adoçando suas falas a fim de permitir que Trump desse o primeiro passo para quebrar o gelo entre os dois países. Obviamente, ele teria visto ao longo das últimas semanas que os maus conselhos de Steve Bannon e seus asseclas brasileiros, Eduardo Bolsonaro e Paulo Figueiredo, tinham constituído um tremendo tiro no pé ou, quem sabe, um pouco mais acima em parte bem sensível da anatomia masculina. Afinal de contas, o eleitorado brasileiro demonstrava seu apoio à condenação e prisão de Jair Bolsonaro; os ministros do STF em sua maioria não haviam se borrado nas calças (e dois que não pertenciam à Primeira Turma deixaram claro que haveria maioria no plenário para o que faziam seus quatro colegas); o Congresso como todo não correra a aprovar, trêmulo, uma lei de anistia geral e irrestrita que permitisse ao ex-presidente até mesmo concorrer, livre como um passarinho, nas eleições do ano vindouro. Em suma, Trump e suas ameaças contra a soberania nacional, em vez de apavorarem uma republiqueta de bananas, haviam gerado um movimento de afirmação nacional poucas vezes visto: Trump se tornara o melhor cabo eleitoral de Lula.

Era hora, portanto, de cantar em outro terreiro e, significativamente, nos seus cândidos comentários sobre o Brasil na ONU, Trump não fez nenhuma menção ao julgamento e condenação de Bolsonaro. Nenhunzinho! Muito pelo contrário, concentrou suas observações nas reclamações que ouve das big techs – cujos donos se colocam entre seus maiores financiadores e sócios.

Nada impede, é evidente, que no contato marcado para daqui a alguns dias Trump volte a levantar todas as questões que fazem parte de seu arsenal contra o Brasil, incluindo a condenação de Bolsonaro e posturas internacionais pró-BRICS. Isso seria uma manobra natural para intimidar Lula, porém ele encontrará do outro lado do fio telefônico ou da videoconferência um político de larga quilometragem, que saberá rebater esses pontos e novamente se beneficiar como defensor da soberania nacional e do regime democrático. Depois desses pegas eventuais, caso de fato ocorram, haverá, enfim, espaço para o início de negociação sobre as tarifas (que incomodam os próprios empresários norte-americanos) e dos regulamentos que imporemos no Brasil às big techs.

Jorio Dauster é diplomata de carreira e foi embaixador do Brasil junto à União Europeia, colaborador especial do Relatório Reservado.

Segundo o primeiro relatório semestral do SIGAP (Ministério da Fazenda), divulgado em agosto,17,7 milhões de brasileiros realizaram apostas no 1º semestre de 2025. No perfil, 71% são homens, 28,9% mulheres e 27,8% têm entre 31 e 40 anos. O setor reportou R$ 17,4 bilhões em GGR (receita bruta do jogo: total apostado menos prêmios pagos), com gasto médio de R$ 983 por apostador ativo no semestre — cerca de R$ 164/mês.

Pelo lado fiscal, o governo informa que a arrecadação das empresas de apostas somou aproximadamente R$ 3,8 bilhões em tributos federais no semestre (IRPJ, CSLL, PIS/Cofins e contribuições previdenciárias). Além disso, as destinações sociais previstas em lei (12% do GGR) totalizaram R$ 2,14 bilhões. Houve ainda R$ 2,2 bilhões em outorgas de autorização e cerca de R$ 50 milhões em taxas de fiscalização. Esses números ajudam a dimensionar o impacto fiscal direto do mercado regulado.

É muito? É pouco? Depende do recorte. A média de R$ 164/mês por apostador não descreve toda a distribuição (há quem gaste bem menos e quem gaste mais). Também não se confunde GGR com “dinheiro perdido”: em mercados regulados, o RTP (Return to Player) costuma ficar acima de 90% nas apostas esportivas e entre 93% e 97% em slots, o que significa que parte substancial do valor apostado retorna como prêmio ao longo do tempo; o GGR é justamente a diferença — os R$ 17,4 bilhões no semestre. (RTP é expectativa de longo prazo, não garantia individual.)

Outro ponto estrutural é a regulação: com 2025 marcando a plena vigência das regras, o governo reporta fiscalização ativa (como o bloqueio de 15.463 páginas ilegais desde 2024) e diretrizes de jogo responsável (autolimites, educação em riscos, autoexclusão e cooperação com plataformas). Transparência e enforcement são partes do desenho regulatório — e devem seguir em aperfeiçoamento.

Em síntese: os dados indicam escala (17,7 milhões de apostadores), gasto médio relativamente baixo (cerca de R$ 5,50/dia) e relevância fiscal (bilhões em tributos, destinações sociais e outorgas). Isso não significa que “tudo bem” apostar indiscriminadamente; significa que o debate qualificado precisa considerar receitas públicas, retorno aos jogadores (RTP), medidas de proteção e a distribuição real de gastos, evitando tanto o alarmismo quanto a defesa automática do setor. Apostar não é investimento; é entretenimento — e políticas de jogo responsável devem ser tratadas como core de marca, não apenas obrigação legal.

Daniel Costa e Silva é jornalista e diretor de Relacionamento com o Ministério da Fazenda da Lindau Gaming Brasil, colaborador especial do Relatório Reservado.

A diplomacia sem aspas já foi caracterizada como arte ou ciência, mas é simplesmente uma forma milenar de conduzir as relações entre entidades soberanas buscando, pela via da negociação, soluções mutuamente aceitáveis que previnam a eclosão de conflitos. Esse utilíssimo instrumento civilizatório obedece a normas fixadas em tratados e se vale de rituais consagrados pela prática no curso dos séculos.

Ou assim era até janeiro deste ano, quando Donald J. Trump assumiu pela segunda vez a presidência dos Estados Unidos da América, ainda hoje o país mais rico e militarmente mais poderoso do mundo, que se autodeclara um exemplo magnífico de democracia e respeito aos direitos humanos. A partir de então, foi inaugurada aquilo que já chamei de “diplomacia da chantagem” pela qual, valendo-se de métodos aprendidos graças à sua formação no bairro nova-iorquino do Queens e às atividades do pai, que possuía moradias para aluguel segregadas racialmente, Trump tenta subjugar alguns países e extrair de todos vantagens obtidas por meio da aplicação de tarifas abusivas e sanções de todo tipo.

A fim de executar suas propostas de campanha, Trump adotou desde o primeiro dia uma postura autocrática e imperialista, ignorando ou violando abertamente leis federais, regulamentos e até mesmo a Constituição mediante o uso de ordens executivas baseadas em legislações emergenciais, uma delas datada de 1798! Apesar de ter vários desses “decretos” questionados na Justiça, a expectativa geral é de que a Corte Suprema, atualmente dominada por juízes conservadores (três dos quais designados pelo próprio Trump), endossará todas ou quase todas as medidas excepcionais impostas pelo Executivo.

Vale notar que tais medidas espelham total ou parcialmente as recomendações contidas no Project 2025, uma coletânea de propostas de políticas de direita ou de ultradireita que visam remodelar o governo dos Estados Unidos mediante o fortalecimento do poder executivo. Ou seja, contrariando a impressão muito difundida de que Trump é louco ou age com base em impulsos dignos de um egomaníaco, trata-se na essência de um plano de voo bem amadurecido que passou pela cooptação do Partido Republicano e ganhou poder no MAGA.

Na área multilateral, Trump iniciou o desmonte da rede de instituições criada basicamente pelos Estados Unidos após a Segunda Guerra Mundial, mais uma vez retirando seu país do Acordo de Paris e abandonando o Conselho de Direitos Humanos das Nações Unidas, a Unesco e a Organização Mundial da Saúde, além de suspender as contribuições para a Agência das Nações Unidas de Assistência aos Refugiados da Palestina no Oriente Próximo e à Organização Mundial do Comércio.

Repetidamente, anuncia seu humilhante desejo de anexar o Canadá como 51º estado e ameaça ocupar militarmente a Groenlândia (que é um território autônomo dentro do reino da Dinamarca) e o Canal do Panamá, além de oferecer apoio integral a Benjamin Netanyahu em suas ações voltadas à criação do Great Israel, que vai do rio Jordão ao Mediterrâneo e implica a submissão/expulsão/extermínio dos palestinos que lá vivem há séculos.

Nas visitas feitas por chefes de Estado a Washington, em vez de seguir o formato tradicional de uma entrevista conjunta à imprensa depois dos encontros reservados, Trump agora as inicia com uma conversa no Salão Oval a que tem amplo acesso a mídia. Nesse novo modelito, ele já humilhou publicamente Volodymyr Zelensky, presidente da Ucrânia, e Cyril Ramaphosa, presidente da África do Sul, nesse caso o acusando falsamente de conduzir uma “limpeza étnica” contra os brancos em seu país.

Revelando sua ignorância em matéria econômica, Trump escolheu as tarifas como arma preferencial para as incursões mafiosas, argumentando que os Estados Unidos vinham sendo vilmente explorados por todos os países que exibiam saldo positivo no intercâmbio bilateral. No entanto, essa vitimização sem fundamento ruiu quando ele impôs tarifas punitivas ao Brasil que, pelo contrário, apresentava um pequeno déficit na área de comércio e um gigantesco déficit na área de serviços com os Estados Unidos.

E foi quando a máscara do imperialismo trumpiano caiu de vez, pois ele precisou apelar para o falso argumento de que o Brasil perseguia politicamente o ex-presidente que tentara dar um golpe idêntico ao dele em 6 de janeiro de 2021, com a invasão do Capitólio. Não custa lembrar que, em seu primeiro dia na Casa Branca, Trump perdoou cerca de 1.600 pessoas já condenadas ou aguardando julgamento por crimes relacionados àquele episódio, comutando as penas de 14 que agiram com maior violência.

Qualquer semelhança com o pedido de anistia aos envolvidos nas arruaças ocorridas na Praça dos Três Poderes em 8 de janeiro de 2023 obviamente não é mera coincidência. Desde então, sem que necessitemos relembrar o que está gravado para sempre na mente dos brasileiros realmente patriotas, assistimos a uma série de ataques à nossa soberania e à independência dos poderes, com penalidades aplicadas a membros do Supremo Tribunal Federal e ameaças criminosas a autoridades do Executivo, Judiciário e Legislativo sob o acicate de um vendilhão da pátria que coloca os interesses de sua família acima dos interesses da nação.

Às provocações do Departamento de Estado, aqui repercutidas insolitamente pela Embaixada norte-americana, o Itamaraty tem respondido com a convocação do encarregado de negócios (já que Trump se recusa a nomear um embaixador enquanto Lula for presidente) para que um funcionário de menor gabarito lhe manifeste o repúdio do Governo à mensagem insultuosa.

A muitos que julgam insatisfatória tal reação, só posso recomendar que façam das tripas coração e entendam que nos está sendo oferecida uma isca envenenada. Caso expulsássemos o tal encarregado de negócios ou chamássemos ao Brasil nossa embaixadora em Washington — gestos compreensíveis diante da agressão em curso — estaríamos apenas oferecendo a Trump a oportunidade de se fazer de vítima e nos impor sanções praticamente equivalentes ao rompimento das relações diplomáticas ou mesmo rompê-las formalmente.

Se ele de fato quiser fazê-lo para demonstrar o repúdio a um país que não se curva a suas exigências imperialistas, que assuma a responsabilidade por haver conspurcado duzentos anos de relacionamento amigável e respeitoso.

Mas não tenhamos ilusões: outras provocações, outras ameaças mafiosas e outras sanções já se encontram na rampa de lançamento de foguetes da Casa Branca de Donald Trump.

A liquidez — frequentemente tratada como um detalhe técnico ou um atributo de curto prazo — tem sido subestimada no debate sobre investimentos de longo prazo. Em nome da disciplina, muitos investidores estão criando carteiras rígidas, excessivamente travadas, com ativos que não podem ser movimentados sem custos ou carências severas.

Durante anos, o discurso foi sedutor: “pense no longo prazo, trave agora, colha depois”. E assim nasceu uma geração de investidores que confundiu disciplina com rigidez, e acabou construindo carteiras que funcionam bem no Excel, mas travam a vida real.

COEs (Certificados de Operações Estruturadas), fundos ilíquidos, produtos com carência, ativos sem mercado secundário — todos prometem retornos sofisticados, mas impõem uma limitação silenciosa: a incapacidade de reação. O que parecia segurança virou clausura. O que era para libertar, passou a engessar.

Ao longo dos últimos anos, popularizou-se a ideia de que “travar o capital” é sinônimo de responsabilidade. Mas a verdade é que visão de longo prazo não se constrói com rigidez, e sim com capacidade de adaptação. A liquidez, quando bem utilizada, não representa fragilidade — representa margem de manobra.

Um portfólio que não permite reação é uma armadilha travada no tempo. E o tempo muda. Sempre.

A mudança pode vir de muitas frentes: ciclos econômicos, choques fiscais, alterações geopolíticas, eventos sanitários extremos ou transformações ambientais inesperadas. Investidores que operam com liquidez estruturada conseguem tomar decisões com agilidade, proteger o capital ou até reposicionar estratégias em momentos decisivos.

Adaptação, mudança e liquidez como forma de sobrevivência financeira.

O investidor Darwiniano sabe que o objetivo da liquidez não é sair correndo de um ativo — é seguir andando para ativos mais adequados.

A verdadeira visão de longo prazo não está em travar o presente. Está em construir flexibilidade estratégica. Liquidez não é inimiga da disciplina. Pelo contrário: é o que mantém você no jogo quando o jogo muda.

Porque o mundo muda. O cenário fiscal muda. Sua vida muda. E quando muda, quem tem liquidez responde. Quem não tem reage — ou pior: se paralisa.

Pare por um momento e olhe para a sua carteira de investimentos.

Em um cenário de mudança abrupta — seja política, econômica, sanitária ou ambiental — você teria capacidade de manobra? A sua carteira é um trampolim ou uma camisa de força?

É claro que há espaço — e importância — para ativos de longo prazo. Investimentos com horizonte estendido e compromissos com o tempo têm seu papel, especialmente em estratégias previdenciárias e sucessórias. Mas eles não podem ser o núcleo operacional da sua estratégia.

E isso não significa pular de um investimento para outro a todo momento — significa apenas garantir que você não esteja amarrado quando o contexto exigir movimento.

O que precisa ser dito?

Se tudo mudasse amanhã, quanto da sua carteira conseguiria se mover com você?

Você não precisa da carteira mais arrojada, nem da mais defensiva.

Você precisa da carteira mais adaptável.

Porque liberdade financeira não é só sobre ter tudo.

É também sobre poder mudar quando tudo muda.

No jogo do longo prazo, vence quem se adapta. Porque no mercado — como ensinou Darwin sobre a evolução — não sobrevive o mais forte, mas o que melhor responde às mudanças do ambiente.

Marcos Tanner é um colaborador especial do Relatório Reservado.

O furacão Trump vem incomodando e irritando a Deus e a todo mundo, desde que ele ganhou a eleição, provocando animosidade e revolta. Mas o fato real é que sua arrogância não conseguiu esconder as fraquezas cravadas em sua própria testa: “Make America Great Again”. Parece que o império americano, que já foi tão grande, deixou mesmo de ser. Assi como parece que Trump se tornou a busca da dignidade perdida. Dificilmente os Estados Unidos voltarão a ser tão grandes quanto no passado, e o “Maga” não é apenas uma frase de efeito, mas o sinal de debilidade que vinha se agravando por surtos desde o início dos anos 70.

O fato paradoxal é que a globalização dos anos 90, que deixou o Brasil de calças curtas, pode ter sido o último soluço de grandeza do império americano, que brotou dos escombros da velha União Soviética como o momento triunfal do liberalismo e da democracia. É surpreendente. Parece que a globalização americana deu errado… para os americanos! Mesmo com o enriquecimento colossal das big techs. Não obstante o poder mundial do capital financeiro, os Estados Unidos se protegem graças às lamúrias de Trump no altar dos sacrifícios de um liberalismo que parecia triunfal. Agora, ele o líder está tentando se livrar da ordem global a picaretas, quem sabe para inventar uma outra que lhe pareça melhor.

A demolição das instituições globais provoca protestos e revoltas, mas, para nós, brasileiros, pouco há do que lamentar. A globalização foi a grande madrasta do Brasil e não temos por que chorar no seu enterro, e muito menos no altar dos sacrifícios de um multilateralismo que pouco fez por nós. Na verdade, muita coisa permanece errada no multilateralismo tosco das Nações Unidas: as guerras incontroláveis e fratricidas que prosperam sob o olhar complacente do Conselho de Segurança da ONU; o acordo global sobre as mudanças climáticas, que já vem se arrastando há décadas sem produzir nenhum resultado; e o planeta Terra que já alcançou 1,5oC de aumento da temperatura global, ultrapassando o seu limite e aproximando-se de uma calamidade global.

Também pudera: seis países do mundo são os grandes poluidores que não assumem sua responsabilidade, enquanto os quase 200 restantes não emitem nada. Apenas participam como figurantes e vítimas que não mandam nada. É a tragédia dos Commons que respondem pelos crimes de uma minoria que tem poder de veto. As decisões são tomadas por unanimidade nesse falido sistema multilateral! Ninguém lamenta o morticínio que continua no coração da África. E o Haiti, continua violento, ignorando as tentativas frustradas das Nações Unidas de organizar o caos.

No caos da Era Trump estamos cercados pelo inesperado e pelas incertezas. Às vezes positivos. A última surpresa foi assistir ao ressurgimento no Brasil do pulsante nacionalismo que há muito parecia ter sido enterrado pela globalização. E o mais curioso é que este nacionalismo se espalhou no espectro político brasileiro, cobrindo de A a Z e chegando até os redutos do povão. Ouvimos daqui e dali vozes de admiração por uma “Embraer é nossa” e que trouxe de volta o orgulho perdido. Até o presidente Lula vem declarando solenemente que “o Brasil é nosso e nossos minerais estratégicos não estão à venda. Uma boa intenção logo desmentida por seu angustiado e menos patriótico ministro da Fazenda. Os minerais estratégicos, afinal, estão ou não estão à venda?

Os mais inveterados carnavalescos talvez se lembrem da marchinha de Bob Nelson, lançada em 1947, que deu origem ao título deste artigo. Na curta letra, o aflito autor da chamada pede auxílio porque uma quadrilha quer roubar o seu amor, explicando que “não é que eu tenha medo de bandido, apenas eu não quero é confusão”. Essa insólita recordação me veio à mente devido às intensas discussões na mídia sobre o telefonema de Lula a Donald Trump, embora, nesse caso, o que está em jogo seja a ação de outra quadrilha que desejou roubar uma eleição.

A cautela com respeito à eventual chamada de Lula é justificada devido ao espírito vingativo do atual ocupante da Casa Branca e de seu hábito, como bully de carteirinha, de humilhar publicamente os chefes de Estado que o procuram. Mas creio que os debates ignoram a forma simples e diplomaticamente correta de evitar qualquer embaraço caso finalmente tenha lugar esse contato telefônico.

Exceto em situações de emergência totalmente excepcionais, as conversas entre presidentes, presenciais ou virtuais, são precedidas de entendimentos meticulosos entre as Chancelarias, quando se definem as datas e horas, pautas e propósitos dos contatos. Ora, no caso em tela, confirmando o que Mauro Vieira disse a Marco Rubio na semana passada em Washington, bastaria que afirmássemos claramente que, na projetada conversa telefônica, Lula só cuidaria de temas comerciais, não admitindo discutir questões relativas à soberania nacional ou à independência dos poderes judiciário e legislativo. Não havendo concordância do lado norte-americano, muito bem, muito obrigado, voltamos a falar sobre o assunto se houver alguma mudança na postura de um ou outro. Havendo concordância, são assentados os detalhes pertinentes e o telefonema ocorrerá tal como aprazado.

Ah, dirão os espertinhos, e se o Trump ignorar o combinado e começar a desfiar as reclamações de cunho político de que se valeu para justificar o injustificável tarifaço? Nessa hipótese (bastante realista), é suficiente que Lula – lembrando que não fala com o “companheiro Donald” – use sua proverbial fleuma típica de um lorde inglês e diga com grande elegância: “Sr. Presidente, ficou acertado entre nossas Chancelarias que não trataríamos de matérias políticas neste telefonema, e, sim, exclusivamente de questões comerciais, Peço-lhe que esse compromisso formal seja respeitado pois, de outra maneira, serei obrigado a interromper a ligação e me reservarei o direito de explicar o motivo tornando pública a gravação de nossa conversa feita por ambas as partes.” Xeque mate.

Jorio Dauster é um colaborador especial do Relatório Reservado.

A pressão internacional pela retirada da COP30 de Belém exige um esforço concentrado de todos os agentes públicos e privados envolvidos na organização do evento. Uma solução que poderia ser pensada, se é que já não foi, seria o spin off da Conferência em várias cidades, a começar por Manaus, com todo o seu simbolismo de capital do estado que concentra quase um quarto da Amazônia Legal. Seria uma forma de o governo atenuar as dificuldades impostas pelo notório esgotamento de Belém. Do ponto de vista logístico, o deslocamento de parte da agenda e dos participantes para Manaus não exigiria grandes contorcionismos. A necessidade de descentralização da COP30 cresce em função da dimensão tomada pelo evento. Conforme o RR já informou, a expectativa no próprio governo é que a Conferência tenha uma ambiência próxima ao do Fórum Econômico de Davos, com um amplo ecossistema para muito além das autoridades e especialistas do clima presentes. Economistas, intelectuais e artistas deverão ter uma participação expressiva. Circula que Lula já teria convidado diretamente Chico Buarque. Seu ex-ministro da Cultura, Gilberto Gil é tido também como presença certa.

A desconcentração da COP30 em outras cidades facilitaria também a realização de importantes eventos paralelos vinculados à Conferência. É fundamental, por exemplo, a organização de espaços para negócios na esfera empresarial. O governo avalia deslocar essa agenda exatamente para Manaus. A COP30 desponta como o vitrine de ouro para o Brasil mostrar ao mundo, por exemplo, o potencial bioeconômico da Amazônia.

Francisco Ourique é um colaborador especial do Relatório Reservado.

É inegável que, quando se soube que Donald Trump antecipara a decretação do tarifaço a ser aplicado ao Brasil, houve um imenso suspiro coletivo de alívio ao se verificar que, num mero anexo, centenas de produtos haviam sido isentados da taxa adicional de 40%. E eram boas as razões para essa sensação de desafogo: caso não houvesse exceções, estaríamos efetivamente confrontados com um embargo comercial jamais visto que geraria pesados ônus para a economia nacional em termos de renda e de emprego.

Como a Casa Branca havia impedido qualquer tratativa tarifária com nossas autoridades apesar dos reiterados esforços de Geraldo Alckmin, felizmente os grandes lobbies norte-americanos trabalharam em silêncio e tiveram êxito em evitar os prejuízos significativos que eles também sofreriam como resultado da punição aplicada ao Brasil. Para tanto, se valeram do conhecimento da personalidade do seu presidente e de seu comportamento habitual nessa área: Trump canta de galo, proclama uma vitória arrasadora e depois volta atrás ou mitiga o efeito das medidas anunciadas. Trata-se do já famoso TACO (Trump Always Chickens Out), só que dessa vez embutido no decreto original que nenhum dos seus eleitores vai ler.

Evidente também, mais uma vez, o uso de leis de exceção em que Trump invoca autocraticamente uma “emergência nacional” a fim de driblar a Constituição que o obrigaria a submeter ao Congresso essas medidas tarifárias. Daí que o decreto afirma, ridiculamente, que “políticas, práticas e ações recentes do Governo do Brasil ameaçam a segurança nacional, a política externa e a economia dos Estados Unidos.” E só assim ficamos sabendo que possuíamos um arsenal de bombas atômicas…

Mas o fato é que ainda estão gravemente ameaçados vários produtos de grande importância no intercâmbio com os Estados Unidos, tais como café, carne bovina, pescados, frutas, armas, móveis de madeira, etc. Para alguns deles a solução poderia vir no bojo de um decreto de alcance geral, abrangendo todos os fornecedores mundiais, em particular o café e as frutas em que não há produção local (como, por exemplo, a manga e o açaí). Os demais, incluindo bens industriais diversificados, exigirão providências próprias que devem ser buscadas através da negociação entre governos – se possível – e por démarches conduzidas pelas empresas interessadas daqui e de lá. Nesse sentido, são relevantes as declarações de Alckmin e de Haddad de que as negociações começam agora – desde que encontrem interlocutores capazes de tratar das questões substantivas de comércio, inclusive no tocante às atividades das big techs.

Cumpre assinalar outro ponto positivo que, a meu juízo, não foi devidamente avaliado pela mídia: o chanceler Mauro Vieira foi recebido em Washington pelo Secretário de Estado norte-americano, Marco Rubio. A circunstância de que o encontro se deu na própria quarta-feira, depois de anunciadas as sanções contra Alexandre de Moraes e o tarifaço, não me parece mera coincidência, pois representaria o desejo de Rubio de demonstrar que aquelas medidas tinham sido tomadas sem consulta prévia com o governo brasileiro. No entanto, sendo ele um dos auxiliares mais próximos de Trump e para muitos o formulador da nova Doutrina Monroe de submissão da América Latina à hegemonia dos Estados Unidos, o encontro em si significa que não ocorreu (ainda?) um rompimento total dos laços diplomáticos entre as duas nações. Pelo que declarou posteriormente Mauro Vieira, na reunião ele pôde confirmar que o Brasil não admite negociar sua soberania, mas não sabemos o que lhe foi dito pelo Secretário de Estado norte-americano.

Seja como for, de nossa parte o momento agora é de circunspecção uma vez que constituiu surpresa positiva a extensão limitada do tarifaço e que há outros setores necessitados de tratamento menos severo. Não é hora de retaliações apressadas nem de declarações retumbantes porque devemos deixar a Trump o monopólio da bazófia. Salvaguardado corretamente nosso repúdio à capitulação por motivos e pretextos políticos, devemos buscar os caminhos do entendimento possível e, se preciso, amparar os segmentos da economia por ventura ainda prejudicados.

Jorio Dauster é um colaborador especial do Relatório Reservado.

A menos que Donald Trump desista inesperadamente do ultimato imperialista que lançou contra o Brasil, todos os produtos por nós exportados para os Estados Unidos estarão no dia 1º de agosto sobrecarregados com uma tarifa de 50%, o que corresponde na verdade a um embargo comercial. Os brasileiros não morrerão de fome como as crianças palestinas em Gaza sob o jugo genocida da dupla Trump-Netanyahu, porém os efeitos do tarifaço serão muito severos para alguns setores da economia, implicando perda de renda e desemprego quando não o fechamento de numerosas empresas.

É hora, pois, de pensarmos no “day after”, que para nós é o 2 de agosto, no famoso mês do desgosto assim chamado porque era quando as caravelas partiam de Portugal deixando chorosas as famílias dos bravos navegantes.

Ficamos sabendo pela mídia que o governo federal e alguns governos estaduais já preparam Planos B para auxiliar os setores atingidos, embora, segundo o que vazou, eles envolvam sobretudo empréstimos emergenciais. Sem desprezar a relevância dessas iniciativas, cumpre ter em mente que os recursos disponíveis são escassos e que o aumento da dívida do setor produtivo, mesmo em condições favoráveis de prazo e juros, não representa uma solução estrutural.

Em termos de retaliação direta, a primeira opção reside na aplicação da Lei de Reciprocidade com base na qual o governo poderia, por exemplo, aplicar tarifas sobre os produtos provenientes dos Estados Unidos e/ou tributar maiormente as remessas de dividendos de empresas norte-americanas. É fundamental que não caiamos nessas duas tentações porque a primeira só serviria para aumentar as pressões inflacionárias e a segunda para espantar o capital estrangeiro de todas as origens de que tanto necessitamos. Nada impede, contudo, que examinemos com cuidado a possibilidade de suspender as patentes de produtos farmacêuticos e sementes agrícolas detidas por grandes corporações norte-americanas, nesse caso com benefícios para o sistema de saúde e o agronegócio nacionais.

Paralelamente, cumpre buscar com afinco novos mercados para os bens afetados, porém sabemos que é impossível encontrar, a curto e médio prazos, consumidores para os grandes volumes de produtos agropecuários que vendemos tradicionalmente aos Estados Unidos. Uma alternativa seria vendê-los, a preços subsidiados, para as agências da ONU que cuidam de combater a fome em Gaza e outras regiões devastadas por conflitos que não ganham as manchetes de jornais.

No entanto, há um enorme mercado de mais de 200 milhões de consumidores que não aplica tarifas nem tem seu acesso dificultado por complexos problemas de logística: o Brasil brasileiro! Tratemos, assim, de comprar pelo menos parte dessas carnes, desses pescados, desses sucos de laranja, desses cafés e dessas frutas para reforçar as merendas escolares em todo o território nacional, para melhorar a qualidade das refeições servidas em restaurantes populares! Quem sabe essas medidas emergenciais só serão necessárias por alguns meses porque, quando os efeitos do embargo aos produtos nacionais chegar às prateleiras dos supermercados e aos balcões das lanchonetes, o imperador Donaldus verá que seu tiro saiu pela culatra.

Jorio Dauster é um colaborador especial do Relatório Reservado.

Enquanto a maioria persegue a próxima grande alta da Bolsa, um movimento silencioso traz o que realmente importa para o investidor sofisticado: descorrelação, proteção e equilíbrio intertemporal.

A estreia dos contratos futuros de ouro na B3 pode parecer, à primeira vista, apenas mais uma adição ao cardápio de derivativos. Mas por trás dessa inclusão técnica está um convite sutil — e necessário — a repensarmos o conceito de diversificação de portfólio no Brasil.

Por aqui, ainda se confunde “diversificação” com pulverização entre ativos nacionais. Troca-se ações por fundos imobiliários, pré-fixados por pós, mas tudo segue atrelado a um mesmo denominador comum: a maré da economia brasileira. O que falta, de fato, é descorrelação real.

Foi Harry Markowitz, o pai da Teoria Moderna do Portfólio, quem nos ensinou que o risco relevante não é o risco isolado dos ativos, mas o risco do portfólio como um todo, e que este pode ser reduzido pela combinação de ativos com comportamentos distintos em diferentes cenários. Não é sobre “o que sobe mais”, mas sobre o que se comporta de forma independente.

Nesse sentido, o ouro cumpre um papel fundamental — e historicamente comprovado — como ativo de baixa correlação com ações, renda fixa tradicional e moedas fiduciárias. Em momentos de estresse sistêmico, ele tende a preservar valor. Em ciclos inflacionários, pode funcionar como defesa. E em ambientes de juros negativos reais, como reserva de valor intergeracional. Mais do que uma proteção de crise, ele pode funcionar como um contraponto estrutural à volatilidade e aos ciclos econômicos dominados por política monetária. Não é uma aposta; é uma precaução inteligente.

Não se trata de fetichizar o metal. Trata-se de compreender sua função como componente racional de portfólios resilientes. Países com mercado de capitais maduros entendem isso há décadas. O Brasil está apenas começando a dispor dos instrumentos necessários para internalizar essa lógica.

O investidor local já contava com o ETF GOLD11, negociado na B3 desde 2020, que oferece uma forma prática de se expor ao ouro. O GOLD11 replica, de maneira passiva, a variação do preço do metal no mercado internacional — principalmente via contratos futuros listados nos EUA. Trata-se de uma alternativa simples, líquida e acessível para investidores de varejo.

O contrato GLD, por outro lado, introduz um grau de complexidade e sofisticação. Como todo derivativo, ele envolve ajuste diário de posições, alavancagem, margem de garantia e vencimentos mensais. Ele não é para todos, mas é valioso para quem precisa de hedge dinâmico, gestão ativa de risco ou estratégias táticas de curto prazo.

GOLD11 ou GLD: qual é o seu ouro?

A escolha entre GOLD11 e GLD depende menos do preço do ouro e mais do perfil e da intenção do investidor. Eis o resumo:

O que precisa ser dito?

O contrato futuro de ouro na B3 não é, por si só, revolucionário. Mas é uma peça relevante no quebra-cabeça da maturação do mercado local. Quando bem utilizado, o ouro não é um ativo de emergência — é um ativo de inteligência. E sua real utilidade aparece não quando tudo está desmoronando, mas quando o investidor está pensando em anos, e não em meses.

Marcos Tanner é um colaborador especial do Relatório Reservado

Em toda a imprensa, são frequentes as queixas de que o governo brasileiro tem alguma responsabilidade pela ameaça de imposição por Donald Trump do tarifaço por não contar com uma diplomacia econômica eficaz. Na realidade, embora não se conheçam os detalhes das tratativas ocorridas, é sabido que Geraldo Alckmin conversou com o Secretário de Comércio norte-americano, Howard Lutnick, e o Representante de Comércio dos Estados Unidos, Jamieson Greer, tendo havido também encontros de trabalho de seus assistentes. Como a tudo isso se seguiu uma carta-proposta do governo brasileiro em maio que nunca foi respondida, cumpre questionar a interpretação simplista de que tudo se deve a nosso desinteresse em encontrar soluções no campo comercial.

Porque, então, de surpresa, veio o tarifaço de 50% sobre o Brasil bem típico da diplomacia da chantagem executada há meses por Trump, mas certamente agora acionada por pressão das big techs (controle de postagens antidemocráticas etc.) e do sistema financeiro (PIX, etc.), numa decisão estimulada pela reunião de cúpula do BRICS+ no Rio de Janeiro e usando Bolsonaro como pretexto. Dessa forma, o que era uma negociação tarifária se transformou, num passe de mágica, no gravíssimo problema político-ideológico que estamos vivendo ao implicar inaceitáveis atentados à soberania nacional.

No entanto, numa análise fria do imbróglio é impossível escapar à conclusão de que se trata essencialmente de uma questão geopolítica em que as políticas “esquerdistas” do governo de Lula, tal como vistas pela direita norte-americana, constituem um risco a ser varrido daquilo que Trump e seus áulicos declaram ser o quintal dos Estados Unidos.

E o cerne deste movimento tem como foco o BRICS+, embora na realidade, devido à extraordinária diversidade de seus membros, ele não seja hoje e nunca será uma aliança política, e, sim, um agrupamento de cunho econômico e comercial. Todavia, é evidente que o BRICS+ refletirá o poder da China, a superpotência que se afirmou de forma quase milagrosa no curto período de três décadas e que já se ombreia com os Estados Unidos diante de uma Europa decadente e de uma América Latina e uma África quase irrelevantes em termos de influência internacional.

O fundamental é entender que as duas grandes potências JÁ ESTÃO ENGAJADAS NA SEGUNDA GRANDE GUERRA FRIA e que, por isso, todas as tensões internacionais estão se agravando (Ucrânia, Oriente Médio etc.) e tenderão a se tornar mais agudas no futuro. E o atual conflito entre o Brasil e os Estados Unidos de Trump, por iniciativa de Washington, é parte desse tsunami. Ladies and gentlemen, fasten your seat belts…

Por Jorio Dauster, colaborador especial.

O Projeto de Lei (PL) 2.985/2023, aprovado no fim de maio em votação simbólica no Senado, propõe restrições severas à publicidade, promoção e patrocínio das apostas de quota fixa. Posso apostar (sem trocadilho) que esse PL não passa na Câmara dos Deputados sob estes termos. De qualquer forma, ele dá uma ideia clara do quanto politizar um tema é muito mais importante do que discuti-lo com embasamento técnico, colocando em risco o futuro de um setor recém-regulado.

Em 2020, caso semelhante ocorreu na Espanha. O Real Decreto 958/2020 foi pensado com a intenção de restringir a publicidade em apostas de quota fixa online para grupos vulneráveis. E o resultado prático revelou-se desastroso. Imediatamente, o país perdeu 500 milhões de euros / ano em arrecadação fiscal. Além disso, o mercado ilegal explodiu, passando a representar 30% do total de apostas online.

No ano passado, o Supremo Tribunal da Espanha recuou, anulando artigos fundamentais do decreto, entre eles: proibição do uso de celebridades em campanhas publicitárias; vedação a promoções para novos clientes; bloqueio da publicidade online em redes sociais e plataformas de vídeo.

Na Itália, o Decreto Dignità proibiu totalmente a publicidade de apostas em 2018. O resultado gerou aumento expressivo na atividade de operadores ilegais, que se aproveitaram do vácuo deixado pelas marcas legalizadas. Sem a presença ostensiva das casas autorizadas no mercado publicitário, os consumidores passaram a ser alvo de mensagens camufladas e promessas de bônus atrativos de sites sem qualquer supervisão.

O Projeto de Lei apresentado pelo senador Carlos Portinho traz riscos claros ao recém-regulado mercado brasileiro. Entre eles: fuga de operadores licenciados para mercados menos restritivos, e consequente redução de arrecadação fiscal; enfraquecimento das estratégias de canalização para o mercado legal; desvantagem competitiva frente a países com modelos regulatórios mais inteligentes e atrativos.

A regulação tardia e incompleta das apostas no mercado brasileiro fomentou um ambiente caótico, no qual o número de bets ilegais cresceu exponencialmente. Essas plataformas clandestinas operam à margem da legislação, sem qualquer contribuição tributária, sem controles de integridade, sem proteção ao consumidor e, principalmente, sem qualquer respeito às regras publicitárias.

As bets legalizadas, por outro lado, vêm arcando com altos custos de compliance, contribuições fiscais, exigências de licenciamento e compromissos com a integridade esportiva. No entanto, até o momento, a única vantagem competitiva tangível que possuem diante do mar de concorrentes irregulares é o acesso legítimo ao mercado de publicidade e marketing — um canal essencial branding, fidelização de usuários e distinção em um ambiente saturado por operadores obscuros. Desde fevereiro, o Governo promete que fará propagandas ressaltando a importância do uso das casas de apostas “bet.br”. Até hoje, nada!

Que fique claro: as operadoras legalizadas não se opõem à regulação da publicidade, à necessidade de proteger menores, evitar mensagens enganosas e promover o jogo responsável. O que se questiona é a tentativa de eliminar ou tornar inviável sua visibilidade.

A hora é de ajuste, não de censura. Politizar o tema não interessa ao consumidor, que ficará mais vulnerável à atuação de operadores sem supervisão; e não interessa ao Estado, que arrecadação. O maior beneficiário é, ironicamente, o mercado ilegal, que ganhará espaço livre de concorrência institucionalizada.

Daniel Costa e Silva é um colaborador especial do Relatório Reservado.

A confiança é a viga mestra de um mercado de capitais saudável. Para que investidores — de pequenos poupadores a grandes fundos de pensão — aloquem seus recursos de forma eficiente, é indispensável que acreditem que as regras do jogo são justas e funcionam. Pessoas investem  convictas de que irão receber sua fatia do bolo quando ele crescer — ou, no mínimo, que haverá quem garanta a entrega do seu pedaço, ainda que mingado.

Naturalmente, cada novo escândalo — daqueles que ganham manchete de jornal ou sessão exclusiva em sala premium de cinema — vai corroendo essa confiança. Cada episódio repete, sob nova embalagem, a velha narrativa: acreditar na veracidade das informações divulgadas vira sinônimo de ingenuidade patológica, e quem ousa confiar acaba, ironicamente, “com a sacola na mão”. A punição por excesso de ambição se converte em espetáculo.

Em tempos em que más notícias monopolizam o imaginário coletivo, o debate sobre responsabilidade corporativa (“accountability”, para os íntimos) vira palco de polarização: de um lado, os “culpados”; do outro, as “vítimas”; e, em volta, os “alienados” — sempre prontos a alegar ignorância conveniente.

Nesse cenário de arena e gladiadores, emerge a ideia aparentemente natural de que só tornaremos o mercado mais seguro equipando os próprios agentes com mais ferramentas de fiscalização. Ou seja, um “colab” dos axiomas “o capital fiscaliza o capital” e “a grama só cresce aos olhos do dono”.

É aí que o debate sobre private enforcement ganha força —fortalecer instrumentos para que mais agentes do mercado possam buscar justiça pelas próprias mãos (dentro dos meios legais), atuando em paralelo às instituições tradicionais de defesa.

O tema é especialmente quente no Brasil, ainda mais diante da crescente movimentação de grupos de investidores recorrendo à Inglaterra, Holanda, EUA — e beyond — em busca da tutela dos seus direitos. Não vou me aprofundar aqui no debate, delicadíssimo, sobre se um país estrangeiro teria melhores instrumentos (ou legitimidade) para julgar litígios ocorridos no Brasil. O fato é: a discussão é atual, relevante, e precisa ser enfrentada por quem realmente quer ver as regras do jogo cumpridas e os transgressores responsabilizados.

Um debate legislativo recente e relevante no Congresso Nacional materializou essa discussão no Substitutivo ao Projeto de Lei (PL) n° 3.899/2012. Como o texto é um “combo” de pautas, adianto ao leitor que o foco aqui será justamente na absorção das propostas do PL n° 2.925/2023 — este, sim, com reforma cirúrgica na Lei das S.A. e do Mercado de Capitais, mirando o fortalecimento do private enforcement.

Dentro desse contexto, a análise será dividida em três atos: (i) o que, afinal, está proposto no PL n° 2.925/2023; (ii) como esse projeto se conecta e se entrelaça ao novo substitutivo do PL n° 3.899/2012, especialmente no capítulo do private enforcement; e (iii) uma reflexão crítica sobre o que, no fim das contas, há para celebrar — considerando o estado real do nosso mercado de capitais e a tendência nada lírica que se desenha para o futuro.

1. O Projeto de Lei n∘ 2.925/2023

Toda reforma legislativa no mercado de capitais é, em essência, uma recalibragem do risco. O Projeto de Lei n° 2.925/2023, apresentado pelo Ministério da Fazenda em abril de 2023, é talvez a tentativa mais ambiciosa dos últimos anos de redefinir — na marra — quem segura o abacaxi quando o caldo entorna. Nascido de um diagnóstico da OCDE que expôs a fragilidade da proteção dos acionistas no Brasil, o projeto vai além do ajuste técnico: propõe uma mudança de cultura.

O objetivo declarado? Fortalecer a governança corporativa, empurrando o pêndulo da responsabilidade para administradores e controladores, ao mesmo tempo em que “arma” os investidores com novas ferramentas de litígio.

O projeto introduzia mudanças significativas na Lei das S.A. e na Lei do Mercado de Capitais, com a bandeira de “alinhar” o Brasil a práticas internacionais — supostamente — mais robusta:

• Uma Nova “Arma” no Arsenal do Investidor: O PL propunha a criação da “ação civil coletiva de responsabilidade”. Investidores com 2,5% de uma classe de valores mobiliários, ou posição superior a R$ 50 milhões, poderiam processar administradores e controladores em nome de todos os lesados. Para incentivar o litígio, o prêmio ao autor saltaria de 5% para 20% do total recuperado. O recado era claro: mexer no equilíbrio risco/benefício de quem resolve ir à Justiça.
• Farol Aceso sobre a Confidencialidade Arbitral: O texto ousava ao determinar que arbitragens de companhias abertas seriam, em regra, públicas. E as câmaras de arbitragem teriam de publicar seus precedentes, jogando luz sobre um universo paralelo tradicionalmente mais opaco.
• “Acordões”, só com a Bênção da Assembleia: O projeto queria incluir na competência da assembleia-geral a autorização para qualquer acordo que encerrasse uma ação de responsabilidade. Mais que isso, criava um poder de veto inédito, permitindo que acionistas com 10% do capital votante rejeitassem a transação.
• Aprovação de Contas sem “Passar Pano”: Para corrigir o que muitos viam como falha do sistema atual, a aprovação de contas em assembleia não mais exoneraria automaticamente administradores e fiscais. O “quitus” dependeria de deliberação específica e expressa na ordem do dia, bem como revelação explícita.
• Big Brother CVM: O projeto ampliava os poderes de investigação da CVM, autorizando mandados de busca e apreensão via Judiciário e ampliando o papel da autarquia como amicus curiae também na arbitragem, garantindo a voz do regulador.

O projeto chegou ao Congresso como o cavaleiro branco do famoso livro atribuído ao Apóstolo João — “o que vem e vence triunfante” — embalado por um pedido de urgência na tramitação. Ou seja: pulando todos os obstáculos do rito congressual, dispensando o debate nas comissões técnicas e indo direto ao ponto, enquanto todos assistiam, de queixo caído, ao cavalo vencedor marchando rumo ao pódio.

Mas — como todo pacote ambicioso e aparentemente bem-intencionado que resolve mexer em pauta sensível — a proposta não passou ilesa. Entre “tudo muito bom e tudo muito bem”, sobraram perguntas incômodas no ar:

• Indenização ampla e irrestrita por qualquer tipo de falha? O texto do PL é de uma amplitude rara: bastaria uma infração à legislação ou à regulamentação do mercado para abrir as portas à indenização. Em tese, qualquer ato — do mais grotesco ao mais técnico — poderia embasar uma demanda coletiva. Isso tem dupla face: de um lado, reforça a proteção dos investidores; de outro, introduz um elemento de insegurança, já que a elasticidade do conceito de “infração” multiplica o potencial de litígio. E aqui, novamente, o PL mantém o freio clássico: tudo depende do investidor conseguir provar o nexo causal e, principalmente, a culpa ou dolo do agente. Amplidão na entrada, funil na saída.
• Afinal quem pagará essa conta? O texto do PL era, no mínimo, ambíguo: a responsabilidade por “infração à legislação e à regulamentação do mercado de valores mobiliários” recairia sobre a companhia ou diretamente “na física” do administrador e do controlador. Empreender ou administrar passa a ser território restrito aos ultra corajosos — verdadeiros gladiadores espartanos do capitalismo brasileiro — visto que ninguém saberia ao certo pelo que responde, nem até quando.
• Prejuízo pulverizado para os underwriters? O PL não esqueceu dos coordenadores e intermediários de ofertas públicas: incluiu-os expressamente no rol dos potenciais responsáveis civis. Mas, logo em seguida, ergueu um escudo processual: a responsabilização só se materializa mediante prova de culpa ou dolo. Na prática, tanto o investidor quanto o distribuidor ficam em terreno movediço: (i) para o investidor, recai o ônus de reconstruir, em juízo, não só o dano como também o estado mental do banqueiro no momento da oferta — tarefa hercúlea, digna de detetive de filme noir; (ii) para o distribuidor, resta operar sem saber, de antemão, o que seria ou não considerado crível nesse contexto.
• Como fica a ação coletiva com as regras de arbitragem do Novo Mercado? Como fica a ação coletiva diante das regras já existentes de arbitragem do Novo Mercado? O PL passou longe de harmonizar essas esferas — sequer dedicou um artigo ao tema — abrindo margem para um cenário inusitado: companhia e demais acusados podendo ser linchados, ao mesmo tempo, por uma arbitragem e por uma ação coletiva. E tem um ponto que também ficou fora do PL — aquele clássico “raro, mas acontece bastante” das terras tropicais: e se uma associação de investidores do Novo Mercado — todos sujeitos à arbitragem obrigatória pelo estatuto — resolvesse ajuizar uma Ação Civil Pública na Justiça comum? Assim e aparentemente, estaria escancarada a saída de emergência que permitiria, legalmente, que a associação aplicasse um “dibre” na arbitragem, transformando uma restrição contratual em atalho coletivo. No fim, a reforma que prometia clareza só sofisticou — e muito — o contencioso societário brasileiro e a vida de todos os seus agentes.

Não se sabe se algum desses pontos contribuiu, mas o PL n° 2.925/2023 sofreu um plot twist digno de roteiro: o pedido de urgência foi retirado e o projeto estrategicamente devolvido ao barril de vinho para maturar. Até então, ninguém sabia se as ideias seriam enterrados ou apenas recuando para melhor avançar.

2. Uma Aliança Inusitada: Economia Circular e Responsabilidade Corporativa:

O PL n° 2.925/2023 foi apensado ao PL n° 3.899/2012, uma proposta que se arrasta há mais de uma década e que, nesse tempo, virou guarda-chuva para dezenas de projetos sobre sustentabilidade. O relator, no melhor estilo “tudo junto e misturado”, optou por um Substitutivo unificador, criando a nova e abrangente “Política Nacional de Economia Circular” (PNEC).

Mas afinal, o que é Economia Circular? Segundo o próprio projeto, trata-se de um “sistema econômico regenerativo que mantém o fluxo circular de recursos e associa a atividade econômica à gestão inteligente de materiais, produtos e energia, por meio da adição, retenção ou recuperação de valor”. A meta declarada é abandonar o velho modelo linear (extrair, produzir, descartar) e migrar para um ciclo virtuoso: menos resíduos, mais vida útil para produtos, estratégias de reparo, remanufatura e reciclagem.

A justificativa oficial para fundir a reforma do private enforcement (PL 2.925) com essa pauta “verde” está no relatório: os instrumentos clássicos de comando-e-controle ambiental não dão conta dos desastres socioambientais de grande escala. A proposta, então, é criar incentivos privados: fortalecer a responsabilidade civil de administradores e dar mais poder aos investidores, apostando que o capital fiscaliza melhor o capital — e que, no bolso, o risco socioambiental será evitado antes que exploda.

A costura legislativa é elegante no papel, mas levanta uma dúvida estratégica: estamos diante de uma evolução genuína do conceito de sustentabilidade, ou de uma manobra para facilitar a aprovação de uma pauta espinhosa? Economia circular é aplaudida por todos; já uma reforma que amplia litígios contra administradores e controladores sempre enfrentou resistência dos setores empresariais — e seus respectivos defensores na arena política.

Ao empacotar a controversa agenda do private enforcement dentro da embalagem verde e popular da sustentabilidade, o projeto recebe um greenwash de modernidade e urgência ambiental. Mas a pergunta que fica é: a agenda sustentável virou apenas o “cavalo de Troia” para uma reforma estrutural da responsabilidade corporativa que, sozinha, teria um caminho muito mais árduo no Congresso?

Tecnicamente, até há racionalidade na junção das agendas — mas, politicamente, trata-se da mais clássica estratégia: uma pauta de consenso abrindo caminho para outra, de dissenso. E, no fim, todo mundo sai dizendo que venceu.

3. PL 2923 Reloaded

A manobra foi politicamente astuta. Ao enxertar a espinhosa reforma do private enforcement no popular — e aparentemente inofensivo — projeto da “Economia Circular” (PL n° 3.899/2012), os autores garantiram sobrevida à pauta, mas, no processo, a transformaram.

A versão reloaded do PL n° 2.925 veio ligeiramente mais contida — para alívio de muitos no mercado. Eis o que mudou:

• Menos Abstração, Mais Foco: Antes, o PL 2.925 responsabilizava administradores por qualquer prejuízo decorrente de “infração à legislação e à regulamentação do mercado de valores mobiliários” — um conceito amplo e vago. Agora, a indenização se restringe a danos causados por “infração à legislação e à regulamentação relativas à divulgação de informações ao mercado.” Procurou-se delimitar o risco dentro de 4 linhas.
• Quem paga a conta, afinal? No texto original, reinava a ambiguidade: companhia ou pessoas físicas de administradores e controladores? O novo Art. 27-G, §4º, resolve de forma taxativa: “As companhias não são responsáveis pelos danos sofridos pelos investidores nos termos do caput.” Só há exceção quando a companhia atua como ofertante em distribuição ou aquisição de valores mobiliários — alinhando o texto à prática europeia.
• Responsabilidade individualizada entre distribuidores: No PL original, a distinção entre ofertantes, coordenadores e demais distribuidores era nebulosa — e o texto também ignorava o peso da participação de cada um na oferta. O texto rebranded tenta resolver o ponto: cria um regime específico para coordenadores, condicionando sua responsabilidade ao descumprimento do “dever de diligência” e, principalmente, estabelece que a responsabilidade é proporcional à participação na oferta, deixando claro que não há solidariedade automática entre os distribuidores — ou seja, nada de responsabilidade coletiva pelo todo.
• Ação Coletiva: Jogo para Menos Jogadores: A legitimidade para propor ação civil coletiva ficou mais restrita. Se antes bastava deter 2,5% dos valores mobiliários ou R$ 50 milhões em posição, agora (Art. 27-H), o direito cabe à CVM, ao Ministério Público, a investidores com 5% dos valores mobiliários, e ao agente fiduciário de debenturistas. De quebra, a CVM passaria a ter poder para alterar esses critérios de legitimação, por regulamento.
• Morde e Assopra: O texto confere ao juiz o poder de reduzir equitativamente a indenização se houver “excessiva desproporção entre a gravidade da culpa e o dano”, podendo até excluir a responsabilidade se convencido da boa-fé do agente. Por mais que a clemência soe justa, dois problemas novos surgem: (i) entrega-se ao julgador o destino solitário da punição, num jogo de plateia; (ii) a ausência de critérios objetivos coloca o magistrado no fogo cruzado entre ser tachado de punitivista ou excessivamente leniente — nenhum dos rótulos é confortável para quem julga sob os holofotes do mercado e da opinião pública.

No fim, as aspirações originais da reforma perderam alguns dentes. O pêndulo, que no texto original pendia agressivamente a favor dos investidores, agora retorna a uma posição um pouco mais equilibrada — pelo menos até o fim deste episódio da saga.

Embora seja louvável o esforço de aprimorar o texto e as diversas audiências técnicas promovidas pelos autores junto às classes, o PL 2923 reloaded fechou algumas arestas, mas inevitavelmente abriu outras. Deixo no ar para o leitor algumas perguntas que me ocorreram ao analisar o novo texto:

• Vigiar e Punir: afinal, qualquer falha informacional pode gerar indenização, mesmo sem critério de materialidade ou avaliação da gravidade e do impacto real da falha?
• Seguro-Litígio do Investidor: E quem se beneficiou de um trade no período em que a informação errada estava no mercado, mas agiu de boa-fé — pode embolsar o lucro ou terá que devolver? Dar o direito de judicializar apenas para quem perdeu não seria, na prática, criar um “seguro de mercado”, nivelando o investidor por um valor flutuante e interminado, sem o compromisso de devolver ganhos assimétricos em cenários de falha?
• Liquidando a fatura pelo: Valor de Mercado, Valor do Valuation ou Roleta?: Como é que se calcula o valor desse dano e da indenização por uma “falha informacional”? Vale a flutuação do papel, a perda de valuation ou algum critério híbrido? Embora o debate americano sobre “event studies” já seja maduro — e amargo —, o PL reloaded parece querer importar para o Brasil um jogo de roleta à moda dos russos: tudo dependerá do olhar (e da metodologia) do perito na hora de isolar o efeito no preço de determinado valor mobiliário.
• Arbitragem ou Judiciário: Continua faltando clareza sobre como a ação civil pública vai dialogar com o sistema arbitral do Novo Mercado — especialmente: os investidores/acionistas poderão então ingressar no Judiciário a despeito da vinculação da cláusula arbitral estatutária?
• Risco Underwritter: Afinal, a limitação recai apenas sobre o fee recebido pelo distribuidor, ou haverá algum critério proporcional para calcular sua participação na oferta com base no valor total distribuído ou efetivamente transacionado pelo ofertante?

4. Conclusão: em busca da perfeição do mercado e dos motivos que temos para comemorar

Ninguém é contra os grandes axiomas: transparência, força vinculante das promessas, o dever de indenizar em caso de falhas. O zeitgeist do PL 2.923 é, sem dúvida, nobre e reflete essa preocupação. Mas, olhando com sensibilidade para o momento atual do mercado brasileiro, cabe perguntar: será mesmo que o nosso grande problema hoje é a falta de segurança jurídica para o investidor?

Mercado de capitais deveria ser palco de atividade econômica, inovação, geração de riqueza — não apenas um amontoado de regras “perfeitas” ou tecnicamente claras. Por mais que a lei seja o meu instrumento de trabalho, abrindo portas para consultorias, disputas ou debates em sala de aula, tenho plena consciência: a atividade mercantil e o empreendedorismo existiam muito antes da regulamentação das corporações.

A lei, por si só, não torna o mercado perfeito. O que faz um mercado pulsar é a circulação de riqueza. Não por acaso, o chamado “livre mercado” se autorregula pelo encontro real entre oferta e demanda.

Sim, a pauta do private enforcement é importante. Mas vivemos um momento singular da história em que, diariamente, mais companhias anunciam OPAs de fechamento do capital. Será mesmo que aprovar uma lei que multiplica a litigiosidade e distribui armas jurídicas de destruição em massa é o chamariz que falta para manter agentes e frequentadores nesse complexo parque de diversões chamado mercado de capitais? Spoiler Alert: não vai ser.

Com ameaças de obsolescência trazidas pela inteligência artificial, conflitos e incertezas vindos das reformas tributárias e da própria estrutura do Estado, Selic nas alturas, tarifaços, concorrência acirrada, rumores de guerra e uma insegurança jurídica que desorienta até nossos maiores juristas diante de questões comezinhas, a tão sonhada terra prometida da “proteção ao investidor” parece mais uma corrida armamentista do que uma iniciativa real de revitalização do mercado.

As moscas são atraídas pelo mel, não pelo vinagre — que, aliás, é o destino de certos vinhos que saem do barril na hora errada. Talvez esse seja o risco do PL 2.923: uma boa ideia que, se tirada prematuramente do barril do amadurecimento, só serviria amargor.

O momento pede regras de desburocratização, incentivos, parcelamentos, fresh start para o empreendedorismo, moratórias e vendas de ativos livres de sucessão — ferramentas para facilitar a circulação, não para punir. Em tempos de fome, todo grito parece ter razão e todas as sangrias se parecem. O que o mercado precisa agora é de fortalecimento dos seus agentes — e que novas armas jurídicas, por ora, permaneçam reservadas no fundo mais gelado da adega.

É possível — e talvez provável — que as novas leis de proteção, em vez de servirem como remédio, acabem funcionando como a gota de veneno que faltava para o enfermo cruzar a fronteira. Qualquer companhia que ainda hesite sobre fechar ou não seu capital dificilmente vai resistir à tentação diante dos rumores da mais nova class action brasileira e das perigosas indenizações por falha informacional que ninguém sabe ao certo como calcular.

Por isso, encerro com o alerta precioso de Renato Russo sobre as mazelas da própria perfeição — e meu pedido de desculpas ao nobre leitor pela extensão desta coluna e eventuais tropeços na “canção” de hoje:

“Vamos celebrar o horror
De tudo isso com festa, velório e caixão
Está tudo morto e enterrado agora
Já que também podemos celebrar
A estupidez de quem cantou esta canção”

Matheus Ramalho é colaborador especial do Relatório Reservado

Por fim, a bem conhecida “diplomacia da chantagem” de Trump chegou às terras brasileiras com um vil e inaceitável atentado contra nossa soberania, nossa dignidade como nação independente.

Mas, ao mesmo tempo, o megalomaníaco presidente dos Estados Unidos atentou também contra três sagradas instituições norte-americanas, o que pode lhe custar um notável surto de impopularidade se e quando seus efeitos chegarem às gôndolas dos supermercados e às lanchonetes. 

A primeira instituição atingida é o café, com que os cidadãos e cidadãs daquele país abrem o dia ligando a máquina na cozinha muitas vezes antes mesmo de escovar os dentes. Mas não ficam por aí. Segundo as estatísticas disponíveis na internet, cada americano bebe em média três xícaras de café por dia, o que significa um consumo total de 400 milhões de xícaras diárias ou 146 bilhões de xícaras por ano! Mas acontece que os Estados Unidos importam por ano 27 milhões de sacas de café de 60 quilos e UM TERÇO DESSE TOTAL É FORNECIDO PELO BRASIL sem que haja fontes de suprimento no mundo capazes de substituir nossos grãos.  

A segunda instituição afetada é o suco de laranja, essencial no breakfast americano. Embora não haja estatísticas precisas sobre o número de pessoas que tomam suco de laranja diariamente, o consumo anual per capita é superior a 10 litros e o setor movimenta cerca de 20 bilhões de dólares por ano. Mas acontece que O SUCO DE LARANJA IMPORTADO DO BRASIL REPRESENTA CERCA DE METADE DE TODO O CONSUMO DO PAÍS E MAIS DE 60% DAS IMPORTAÇÕES sem que haja fontes de suprimento no mundo capazes de substituir nosso produto.

A terceira instituição impactada é o hambúrguer, um ícone cultural americano que se espalhou pelo planeta. Segundo o Departamento de Agricultura, os americanos consomem em média 2,4 hambúrgueres por dia, o que significa 50 milhões por ano! Numa época em que os rebanhos de gado do país estão severamente reduzidos, os Estados Unidos são os segundos maiores importadores de carne brasileira, correspondendo atualmente a 21% do total. Mas acontece que A CARNE FORNECIDA PELO BRASIL É TODA OU EM GRANDE PARTE UTILIZADA NA PRODUÇÃO DE HAMBÚRGUERES sem que haja fontes de suprimento no mundo capazes de substituir nosso produto a preços competitivos.

Será que os americanos vão passar a tomar chá, beber água aromatizada no desjejum e comer misto-quente? Por favor, mande suas cartinhas para: Donald J. Trump, White House, Washington, DC. 

Ao anunciar que está criando o Partido da América, Elon Musk empurra todas as suas fichas para o centro da mesa e desafia Donald Trump a pagar para ver ou sofrer a suprema humilhação de jogar fora suas cartas. Que se trata de um jogo de vida e morte, ninguém duvida.

Do lado de Musk, o objetivo consiste simplesmente em se tornar de fato a figura dominante na política dos Estados Unidos – não porque seu novo partido se equipararia aos dois tradicionais donos do poder há mais de cem anos, mas porque, apenas com um punhado de senadores e representantes, ele passaria a ser o fiel da balança. Em sua declaração de guerra, mencionando como Epaminondas destruiu o mito da invencibilidade de Esparta em Leuctra, ele deixou claro que buscaria somente obter alguns assentos nas duas casas do Congresso “aplicando uma força extremamente concentrada em locais precisos do campo de batalha”. O possível impacto dessa estratégia bélica pode ser bem compreendido quando se vê que a famosa lei orçamentária de Trump foi aprovada no Senado por 51 votos a 50 (graças ao voto de minerva do vice-presidente Vance) e, na Casa dos Representantes, por 218 a 214. Assim, com um senador e três representantes, Musk teria detonado o carro-chefe legislativo de Trump!

Do lado de Trump, existe a caneta, com a qual já eliminou na nova lei substanciais incentivos aos carros elétricos fabricados pela Tesla, e que pode agora ser usada para cumprir a ameaça que Trump fez publicamente: “Elon talvez receba, de longe, mais subsídios que qualquer ser humano em todos os tempos. Elon provavelmente teria de fechar seus negócios e voltar para a África do Sul. Não mais lançamentos de foguetes, satélites ou a produção de carros elétricos, e nosso país economizaria uma FORTUNA”. Na verdade, estima-se que a SpaceX já firmou contratos com NASA e a Força Aérea representando mais de 20 bilhões de dólares desde 2008, sendo também muito significativos os contratos com a Starlink.

Mas a pergunta que não pode ser calada é: será que Trump tem realmente nas mãos uma quadra de ases (que envolveria até extraditar seu adversário apesar de ser ele um cidadão naturalizado) ou está blefando?

Ora, o fato é que a NASA depende fundamentalmente da SpaceX para executar diversos elementos cruciais de suas operações, em especial a fim de transportar astronautas e carga para Estação Espacial Internacional nas cápsulas Crew Dragon. Todos devem se lembrar de que, após o fracasso da Starliner da Boeing, foram as naves de Musk que trouxeram para a Terra Sunita Williams e Butch Wilmore, “ilhados” na estação durante nove meses. Por outro lado, a Starlink vem se tornando dia a dia mais importante para as forças armadas dos Estados Unidos e de outros países devido à sua capacidade de proporcionar acesso rápido e confiável à internet em regiões remotas ou áreas conflagradas. Isso está ocorrendo na guerra da Ucrânia, em que supostamente os dois campos se valem da rede de satélites em baixa órbita de Musk.

Não é à toa que o cassino fechou as portas, todas as mesas pararam de funcionar e as atenções se concentram no pano verde que separa os dois titãs. Quem se arrisca a fazer um palpite sobre o que vai acontecer?

Jorio Dauster é colaborador especial do Relatório Reservado

Em novembro deste ano, com a realização da 30ª Conferência das Nações Unidas sobre Mudanças Climáticas (COP 30) na cidade de Belém, os olhos do mundo examinarão a sustentabilidade de tudo que o estado do Pará produz. Suas cadeias de produção mineral, vegetal, agrícola e pecuária têm grande valor econômico e social, apesar de serem em certos casos objeto de críticas devido a práticas prejudicais ao meio ambiente ou atentatórias aos direitos humanos. Nesse último caso, sobressai o grave impacto do trabalho infantil na colheita do açaí.

Há séculos, aquela frutinha roxa vem sendo importante complemento nutricional para os povos indígenas, quilombolas, ribeirinhos e moradores das cidades da região. Na década de 1980, graças ao gosto peculiar e benefícios para a saúde, seu consumo começou a se estender para o resto do Brasil e terminou por atingir o mercado externo, fazendo com que a cadeia global do açaí movimente atualmente muitos bilhões de dólares por ano.

Entretanto, fora da Amazônia poucos têm ideia de que, na base dessa imensa estrutura de produção e comercialização, encontramos o gravíssimo problema social da exploração sistemática do trabalho infantil. Embora exista um número crescente de cultivos dos açaizeiros em escala comercial, a maior parte do “ouro roxo” é colhida nas palmeiras altas e frágeis que são encontradas nos quintais das casas ou em meio à floresta. E cabe sobretudo a meninos, a partir dos oito anos, escalar o fino tronco com a ajuda apenas da peconha – um simples laço de corda ou de pedaço de saco que lhes permite apoiar os pés de encontro ao caule e subir usando a força de seus braços e pernas. Levam nessa árdua ascensão, que pode chegar a 20 metros, uma faca afiada com que vão cortar os grandes cachos de açaí que pesam em média mais de 5 quilos.

No passado, quando o fruto era consumido unicamente pela própria família, admitia-se tal função dos filhos mais novos como um fato cultural perfeitamente aceitável. Hoje, com o aumento da demanda e o crescente consumo mundial, essa prática familiar de subsistência tornou-se um modelo de operação com graves consequências sociais, tais como a evasão escolar e a exposição ao risco de sérios acidentes. O inevitável resultado é um índice altíssimo de analfabetismo entre os jovens, contribuindo para que se reproduzam as aviltantes condições econômicas e sociais dos seus pais.

Mas, se tal situação é praticamente desconhecida pela maioria dos apreciadores da frutinha, já foi objeto de reportagens extremamente críticas em importantes órgãos da mídia internacional, como o Washington Post e a CNN, tendo o governo norte-americano incluído o açaí na lista de itens produzidos com trabalho infantil. Isso implica o grande risco de que o produto venha a ser objeto de boicotes de ativistas preocupados com os direitos humanos ou mesmo de embargos de importação impostos por governos pressionados por tais grupos.

Não será fácil superar uma condição degradante que tem fundas raízes culturais e está vinculada à extrema pobreza das comunidades em que ela ocorre: na verdade, o pagamento recebido pelo esforço dos meninos, apesar de ser uma fração insignificante do preço final do produto, constitui complemento essencial da renda familiar, hoje garantida apenas pelo Bolsa Família.

Todavia, caso não se queira que as conquistas do Brasil e do Pará na área da sustentabilidade sejam empanadas durante a COP 30 por críticas contundentes, é imprescindível que a ministra Marina Silva e o governador Helder Barbalho proponham soluções concretas para a erradicação do trabalho infantil na colheita do açaí, valendo-se para tanto dos conhecimentos dos setores acadêmicos e dos empresários envolvidos nessa cadeia produtiva, bem como do fato de que já existe um robô que pode substituir o trabalho perigoso e exaustivo das crianças.

Jorio Dauster é colaborador especial do Relatório Reservado

Do genial Luís Fernando Veríssimo: “velhice é quando você consegue se levantar da cadeira na terceira tentativa, e aí não lembra porque se levantou”. A cadeira de Donald Trump é a mais alta do mundo. Por isso, ele se levanta facilmente, mas, uma vez de pé, não lembra que iria acabar com a guerra na Ucrânia em menos de 24 horas. Vladimir Putin, que fez a vida nas cadeiras da KGB, agora apanha da “KGB da Ucrânia”, em que ele mesmo se sentou. E deve estar se perguntando por que cadeiras de casas em cima de caminhões voam e ainda explodem sobre seus melhores aviões, a quatro mil quilômetros de suas fronteiras. Um professor de Clínica Médica me disse, certa vez, que “a única maneira de viver bastante é ficar velho”. Eu acrescentaria que depende das cadeiras…

Alceni Guerra é colaborador especial do Relatório Reservado

Quando se fala sobre apostas esportivas, especialmente em um mercado recentemente regulamentado como é o brasileiro, um dos temas no centro do debate é integridade esportiva.

Notícias sobre manipulação de resultados geram, constantemente, uma grita generalizada – e rasa: “É claro que isso ia acontecer, olha a quantidade de casa de apostas patrocinando jogos e times de futebol!”.

Há um lado propositadamente pouco explorado nessa discussão. Casos como os de Ênio, do Juventude, e Bruno Henrique, do Flamengo, para ficar nos mais recentes, só se tornaram alvos de investigação porque as operadoras relataram movimentações financeiras estranhas em determinados mercados e acionaram os órgãos competentes.

Comumente taxadas como vilãs, as casas de apostas são trapaceadas – afinal, se a probabilidade de um evento ocorrer (Bruno Henrique levar um cartão amarelo, por exemplo) é rara (dado o histórico estatístico de um time ou atleta), paga-se mais por isso. O discurso de que as casas de apostas se beneficiam dos golpes é conservador, retrógado e tem a clara intenção de confundir e manipular a opinião pública.

Enquanto o foco estiver no escândalo e não na estrutura que permite esse tipo de situação, não avançaremos. É fundamental que a imprensa não especializada aborde a questão da manipulação de resultados de maneira justa, reportando o público sobre a verdadeira natureza do problema e ressaltando o impacto negativo que isso tem em toda a cadeia do setor. Os clichês banais em nada colaboram para que o match-fixing seja tratado exatamente como deve ser.

O jogo ilegal é o verdadeiro beneficiado pela desinformação. É urgente elevar o nível do debate e focar no que realmente importa: integridade, transparência e proteção à ponta final – ou seja, o usuário.

A regulamentação não é apenas um marco jurídico – é uma conquista para consumidores, investidores e para a sociedade. Uma casa de apostas legalizada se compromete com transparência total, atendimento ao cliente de excelência e ações concretas de combate ao jogo compulsivo.

Daniel Costa e Silva é colaborador especial do Relatório Reservado

O mercado de capitais não é imune a narrativas — ele é feito delas. Mas, quando a palavra de um influenciador vira o estopim de uma disputa judicial por manipulação, surge a pergunta incômoda: até onde vai a liberdade de opinar quando há dinheiro em jogo?

No caso explosivo entre a Hectare Capital e duas frentes distintas — a casa de análises Suno e agentes vinculados à XP — essa pergunta saiu das redes e invadiu os autos. O que começou como uma crítica a um fundo imobiliário se transformou em mandados de busca e apreensão, ações judiciais e uma investigação da CVM. Tudo porque uma opinião — com ou sem conflito de interesse — teria impactado o preço de mercado de um ativo.

Mas o problema não é novo. Em um ambiente saturado de vozes, ser pago para opinar é inevitável. Se um analista critica um produto concorrente enquanto recomenda outro — ainda que remunerado para isso — devemos julgar a origem da fala ou a substância do argumento?

Pense no dentista contratado para promover um novo flúor. Ao desaconselhar a marca antiga e recomendar a patrocinada, ele está manipulando? Ou está apenas emitindo uma opinião incentivada — mas tecnicamente defensável?

Se um influenciador é pago para criticar e, ainda assim, apresenta dados, fundamentos e uma tese coerente — estamos diante de um crime, de um conflito, ou apenas de um mercado onde, nas palavras de Guimarães Rosa, pãos ou pães sempre foram questão de “opiniães”?

Este artigo começa aqui — no limite tênue entre liberdade de expressão, transparência e o risco de transformar recomendação sobre um papel em arma.

Entenda o Caso Hectare x Suno e XP — e o cerne da discussão sobre a legítima influência sobre o preço exercida por uma casa de análise

Em fevereiro de 2022, o mercado financeiro brasileiro testemunhou o início de uma disputa emblemática entre a gestora Hectare Capital e a casa de análises Suno. A Hectare acusou a XP e a Suno de promover uma campanha orquestrada para desvalorizar seu fundo imobiliário HCTR11, com o objetivo de favorecer o SNCI11 — fundo gerido pela própria Suno e lançado no mesmo período.

A tensão escalou até culminar, em 14 de fevereiro de 2023, numa operação de busca e apreensão que mobilizou oficiais de justiça em três cidades — São Paulo, Porto Alegre e Goiânia. Computadores e celulares de sócios e funcionários foram apreendidos. O mandado, expedido em segredo de justiça, foi obtido a partir de uma ação de produção antecipada de provas movida pela Hectare.

1. A disputa com a Suno

Segundo a Hectare, a Suno e seus agentes teriam usado suas plataformas, entre os dias 12 e 16 de abril de 2022, para desferir críticas sistemáticas ao HCTR11 em um momento sensível: a 13ª emissão de cotas do fundo estava em andamento.

O impacto foi imediato: as cotas, que variavam entre R$ 103,70 e R$ 105, recuaram para R$ 90,39 — menor valor desde o IPO. A captação, naturalmente, fracassou. A Hectare argumenta que as ações se enquadrariam no conceito de boiler room — um ambiente de pressão mercadológica deliberadamente criado com base em informações sabidamente enganosas, com o objetivo de induzir movimentos artificiais de mercado.

Mensagens atribuídas a um agente reforçaria a acusação, no qual ele teria consultado um advogado sobre “algum ângulo para explorar negativamente” o HCTR11. Para a gestora, a crítica não era apenas técnica — era estratégica e orientada por interesses comerciais diretos: uma campanha de publicidade negativa meticulosamente orquestrada.

A Suno se defendeu, alegando que jamais negociou, negocia ou pretende negociar cotas do HCTR11, e que suas análises seguem controles internos rigorosos e respeito à legislação aplicável.

A complexidade do caso lança luz sobre a estrutura dual da Suno — que opera simultaneamente como casa de análise e gestora de ativos. A legislação admite essa coexistência, mas exige barreiras internas sólidas, as chamadas Chinese Walls, para impedir a contaminação entre análise e interesse comercial.

De fato, a própria Suno já havia, em relatório de fevereiro de 2022, apontado falhas de transparência na gestão do HCTR11, como sobreposição de operações e ausência de relatórios de risco. Na época, preferiu não emitir recomendação formal de compra ou venda — um alerta técnico que, meses depois, se intensificaria no auge da nova emissão.

Além da disputa judicial, a Hectare apresentou uma denúncia à Comissão de Valores Mobiliários (CVM) contra a Suno e uma notícia-crime à Polícia Federal, que resultaram na abertura de inquérito — ambos em tramitação sob sigilo.

Segundo apuração do jornalista Diego Felix, publicada na Folha de S.Paulo em 5 de fevereiro de 2024, documentos internos da investigação da CVM apontam evidências de que a Suno teria agido para prejudicar a Hectare.

A Suno, em nota à imprensa, afirmou que sempre prestou todos os esclarecimentos solicitados pelas autoridades e reafirmou seu compromisso com a transparência e com o investidor pessoa física. Ainda, a Suno alega que as críticas ao HCTR11 não surgiram no calor da disputa, mas vinham sendo construídas de forma contínua ao longo de meses, com base em riscos reais identificados na estrutura jurídica e na governança dos ativos sob gestão da Hectare.

Um exemplo central citado pela defesa da Suno e um de seus analistas diz respeito ao ativo Circuito de Compras São Paulo SPE Ltda., cuja estrutura teria levantado sérias dúvidas sobre a transparência dos fluxos financeiros, os critérios de precificação e a governança das operações incorporadas ao portfólio do HCTR11.

Segundo a Suno, o histórico de críticas à Hectare remonta a um período anterior a qualquer confronto direto ou lançamento de fundo concorrente. A ausência de resposta da gestora a reiterados pedidos de esclarecimento teria, inclusive, motivado comunicações formais à CVM, apontando riscos de governança e potenciais conflitos de interesse associados à administração do fundo.

Esse ponto é crucial porque desafia diretamente a tese da Hectare de que a Suno teria “inventado” uma narrativa crítica com o único propósito de sabotar sua captação. Ao contrário: o que se delineia nos autos da defesa é uma sequência consistente de manifestações públicas e técnicas, com fundamento pré-existente, sobre temas como a concentração de ativos em SPEs com baixa transparência, a ausência de relatórios de risco e a adoção de métodos questionáveis para a rentabilização do fundo.

Nos agravos apresentados, os advogados de defesa reforçam ainda que o processo movido pela Hectare configuraria uma tentativa de instrumentalizar o Judiciário como mecanismo de silenciamento — uma retaliação travestida de tutela cautelar, dirigida contra vozes que exerciam uma função legítima de crítica técnica no mercado.

Dessa forma, o litígio transcende o embate entre players e se projeta como um debate institucional mais amplo: até que ponto uma crítica técnica pode ser considerada incômoda — e quando o incômodo se transforma, indevidamente, em litígio?

2. A disputa com a XP: a alegação de uma campanha subterrânea visando a desmoralização da Hectare

O segundo eixo do conflito jurídico se voltou contra a XP Investimentos e agentes autônomos a ela vinculados, incluindo os escritórios Rio Capital e Criteria Investimentos. A Hectare alegou que esses agentes, a partir de abril de 2022, passaram a disseminar, por canais internos e contatos com investidores, informações infundadas e alarmistas sobre a suposta insolvência do fundo HCTR11.

Segundo informações obtidas, assessores financeiros teriam alertado cotistas para “zerar posição” no fundo “antes que o dinheiro virasse pó”. Em supostos diálogos registrados, os agentes citavam como base para suas recomendações materiais internos, atribuídos à própria XP, embora nunca tenham fornecido cópias ou evidências concretas.

De acordo com a inicial da ação de produção antecipada de provas, juntada como anexo público em agravos posteriores, há o relato de um investidor que teria sido aconselhado por agentes da Rio Capital a sair imediatamente do HCTR11, sob a justificativa de que parte dos ativos do fundo estaria vinculada a um esquema de luvas — “quase uma propina” conforme escrito na petição — e em vias de inadimplência. Quando pressionados, os assessores afirmaram que as informações tinham sido repassadas pela XP, mas se recusaram a apresentar qualquer documentação de suporte, alegando tratar-se de material confidencial.

Além dessas conversas, o documento menciona um informe de 12 páginas, elaborado pela Criteria Investimentos e compartilhado via WhatsApp, que apontava uma série de operações supostamente arriscadas, descrevendo o fluxo de capital do HCTR11 como “comprometido” e sugerindo que o fundo “manipulava seu capital para evitar um default”.

Para a Hectare, esse conjunto de medidas implementadas pelos réus configuraria uma campanha orquestrada para induzir pânico de mercado e direcionar investidores a fundos concorrentes — inclusive o VGHF11 e o MCHF, coordenados pela própria XP, e indicados pelos mesmos agentes como alternativas mais seguras no mesmo período.

A XP, por sua vez, negou qualquer envolvimento institucional, afirmou que não produziu relatórios com esse conteúdo e declarou que jamais sugeriu inadimplência do HCTR11. Também reforçou que não foi formalmente intimada na ação e se desvinculou das iniciativas dos escritórios autônomos.

3. TJSP extingue processo e o mercado continua: Suno, Hectare e o alerta estrutural para fundos imobiliários

No dia 5 de junho de 2024, a 1ª Câmara Empresarial do Tribunal de Justiça de São Paulo decidiu pela extinção da ação de produção antecipada de provas movida pela Hectare Capital contra a Suno. A decisão parece querer extinguir a etapa mais visível do litígio civil que, no ano anterior, havia culminado em mandados de busca e apreensão nos escritórios da Suno em São Paulo, Goiânia e Porto Alegre.

Mas a disputa está longe de terminar. A Hectare declarou que pretende recorrer da decisão e afirmou que outras frentes do conflito permanecem ativas — em especial, o inquérito em sigilo na Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e uma notícia-crime protocolada na Polícia Federal. Segundo revelou reportagem da Folha de S.Paulo, a gestora sustenta que a operação judicial era necessária para apurar indícios de condutas que extrapolariam o direito de crítica e configurariam manipulação deliberada de mercado.

Do outro lado, a Suno manteve sua linha narrativa. Em nota, reafirmou a legitimidade de sua atuação como casa de análise independente, reforçou seu compromisso com os investidores individuais e declarou que sempre operou dentro dos limites legais e regulatórios.

O pano de fundo dessa batalha, no entanto, vai além do embate jurídico. O caso trouxe à tona fragilidades estruturais de uma fatia significativa do mercado de fundos imobiliários — especialmente os chamados “fundos de papel” high yield, que operam com Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs) de maior risco em troca da promessa de dividendos elevados.

O HCTR11, foco da controvérsia, é símbolo desse modelo. Em setembro de 2023, surpreendeu seus mais de 200 mil cotistas com um corte de 66% no valor dos rendimentos distribuídos — o maior desde o IPO do fundo. O impacto foi imediato. Além da frustração financeira, o episódio reacendeu questionamentos sobre a real sustentabilidade dos proventos gerados por estruturas de maior alavancagem.

Como apontou reportagem do Valor Investe, publicada em 21 de setembro de 2023, o episódio escancarou a fragilidade da tomada de decisão baseada exclusivamente em dividendos passados. Muitos investidores continuam escolhendo produtos pela promessa de retorno mensal, sem considerar a qualidade dos ativos, a robustez das garantias ou a resiliência do fluxo financeiro.

Especialistas ouvidos pela publicação do Valor Investe alertaram que fundos como o HCTR11 são mais expostos a inadimplência, atrasos de pagamento e deterioração de garantias — riscos que permanecem invisíveis até o momento em que se concretizam. A materialização desses riscos mostrou que, em determinados segmentos, o apetite por yield pode engolir a análise de fundamento.

Autópsia Conclusiva: entre o limiar do abuso e da liberdade de expressão

Os conflitos jurídicos em torno da disputa entre Hectare e Suno — e, em paralelo, com a XP — iluminam um ponto de tensão estrutural no mercado de capitais: o limite entre crítica fundamentada e manipulação de preços.

Mais do que um embate reputacional, o caso exige retorno ao núcleo duro da regulação — em especial ao art. 27-C da Lei nº 6.385/76, à Resolução CVM nº 20/2021 e, de forma complementar, à Resolução CVM nº 179/2023, que atualizou os padrões de transparência exigidos de analistas, distribuidores e intermediários quanto à remuneração e aos potenciais conflitos.

A Lei do Mercado de Capitais (Lei nº 6.385/76), que instituiu a Comissão de Valores Mobiliários (CVM), em seu artigo 27-C, exige materialidade concreta para que se configure o crime de manipulação de mercado. Não basta uma crítica ruidosa ou um movimento brusco no preço de um ativo. Para que haja manipulação, é necessário comprovar a existência de intenção deliberada, meio apto e efeito artificial sobre o preço ou volume negociado de um valor mobiliário, com o objetivo de obter vantagem indevida ou causar prejuízo a terceiros.

Manipulação não se presume — ela precisa ser demonstrada com densidade probatória. O simples fato de um analista ser remunerado, ou de haver um conflito de interesses declarado, não basta para configurar manipulação de mercado. Para ser considerada manipuladora, a recomendação precisa ser dolosa, dissimulada e descolada de qualquer base técnica legítima.

A Resolução CVM nº 20/2021 aprofunda esse filtro. O art. 12 exige que o analista atue com probidade, boa-fé e ética profissional; o art. 8º impõe a adoção de código de conduta com compromisso ativo com a veracidade das informações. Ou seja: não é a identidade do analista que define a licitude da crítica — é a substância da análise.

E a Resolução CVM nº 179/2023 fortalece esse arcabouço ao exigir disclosure expresso, estruturado e acessível sobre formas de remuneração e potenciais conflitos de interesse — inclusive em plataformas digitais. O art. 26-A impõe que intermediários informem, de forma clara e ostensiva, qualquer remuneração associada à recomendação de valores mobiliários. Já o art. 26-E exige que o cliente seja alertado, no exato momento da ordem de investimento, sobre o impacto econômico daquele vínculo.

Esse novo arcabouço reforça uma lógica essencial: o mercado não exige neutralidade — exige transparência. E, com ela, impõe-se juízo técnico sobre o conteúdo.

Casas de análise não operam num vácuo. O mercado é um ecossistema de incentivos — e não há problema nisso. Quando um analista critica um produto concorrente enquanto recomenda outro, é necessário examinar dois eixos: (i) se houve disclosure claro e tempestivo; (ii) se a crítica possui fundamento técnico verificável.

O primeiro é uma questão de forma; o segundo, de substância.

Em outras palavras: a análise deve ser julgada pelo conteúdo — não pela remuneração de quem a profere. Assim como se distingue conflito formal de material, também é necessário separar opinião vendida de opinião inválida. A primeira pode ser antiética se mal revelada. A segunda, só será ilícita se dolosa, manipuladora, desprovida de base.

O mercado está repleto de “hired guns” — analistas pagos para opinar, influenciadores patrocinados, consultores bancados por fundos. Isso, por si, não contamina a mensagem. O que importa é: o conteúdo se sustenta? Tem lógica, dados, método? Ou é apenas espuma performática travestida de análise?

A informação patrocinada, quando revelada e sólida, pode contribuir legitimamente para a descoberta de preço. Pode alertar para riscos ignorados. Pode até corrigir disfunções assimétricas. O que o mercado — e a regulação — não tolera é o uso dissimulado da credencial técnica como arma de guerra competitiva.

Para além dessas discussões sobre limite de opinião, o caso lança luz a uma questão secundária: a fragilidade estrutural do investidor de varejo frente a produtos complexos. A queda de 66% nos proventos do HCTR11 em 2023 mostrou que o problema vai além do jurídico — há um descompasso brutal entre o apetite por dividendos e a real capacidade de avaliar risco de crédito.

Em um ambiente onde os proventos pingam com facilidade, e os relatórios nem sempre são lidos até o fim, a lição é clara: nem tudo que reluz é dividend yield.

A liberdade de análise e expressão é ativo vital para a eficiência informacional do mercado. Silenciar críticas tecnicamente estruturadas com base apenas em interesses concorrenciais cria um precedente perigoso. A descoberta de preços depende de embate entre visões conflitantes — mesmo quando incômodas.

Por isso, a crítica — ainda que ácida, ainda que patrocinada — deve ser testada em sua robustez, não em sua origem. Se for rasa, que seja exposta. Se for sólida, que seja absorvida. Manipulação exige mais que desconforto: exige dolo, artifício, distorção. E isso — ao menos por enquanto — ainda precisa ser provado.

Nesse cenário, a estratégia adotada pela Hectare se torna objeto legítimo de escrutínio. Não se teve acesso às provas que embasaram os pedidos cautelares — e abusos, se houver, devem ser investigados. Mas a resposta via litígio, sem engajamento técnico público, não passou incólume. Ao evitar o debate transparente, a gestora se deixou à mercê do mesmo tipo de crítica que tentou judicializar.

A Hectare tem, sim, o direito de acionar o Judiciário para fazer sua defesa institucional. Mas esse direito traz consigo ônus reputacional: quando a resposta à crítica é silêncio técnico e judicialização seletiva, o mercado percebe. E, como sempre, precifica.

Matheus Ramalho é colaborador especial do Relatório Reservado

Quando Donald Trump anunciou que Elon Musk presidiria um novo órgão chamado DOGE (Department of Government Efficiency), me perguntei se alguém naquela Casa Branca sabia que a palavra tinha origem nobre, derivando do latim dux e designando por mais de mil anos o governante máximo da República de Veneza. Mas havia uma diferença capital: enquanto o magistrado veneziano era eleito, o americano era um rei ungido por outro rei, não tendo sido submetido às normas de aprovação de altas autoridades governamentais que exigem o placet do Senado.

Nos primeiros dias da nova administração, o mundo ficou pasmo ao ver, circulando à vontade no solene Salão Oval, um cidadão usando roupas esportivas e boné, por vezes na companhia do filho de quatro anos, X Æ A-Xii (que sensatamente mandou Trump se calar). Mas, já em sua primeira aparição naquele augusto recinto, o bilionário fez declarações estapafúrdias acerca da corrupção nas agências governamentais, dizendo inclusive que US$ 50 milhões em recursos públicos tinham sido usados para enviar camisas de vênus para Gaza. Comprovando o amadorismo irresponsável da equipe que ele contratou para executar tarefas supostamente de grande envergadura, verificou-se depois que se tratava de uma província de Moçambique com nome idêntico ao da massacrada Faixa do Oriente Médio, bem como de um programa de combate à AIDS e à tuberculose que não teria envolvido o fornecimento de preservativos.

Como é de conhecimento geral, nas semanas seguintes Donald Trump e Musk divulgaram inúmeras informações falsas ou distorcidas sobre fraudes e gastos injustificáveis, mas o propósito básico das intervenções de Musk consistia em reduzir o déficit orçamentário e, com isso, contribuir para sustar o crescimento aparentemente incontrolável da dívida pública americana. Como tive a oportunidade de expor em artigo publicado recentemente no Relatório Reservado sob o título de “Quo vadis, Donaldus? II” (https://relatorioreservado.com.br/noticias/quo-vadis-donaldus-ii/), esse é o maior risco para a economia do país, pois no corrente ano se estima que a dívida ultrapasse US$ 35 trilhões, o equivalente a mais de 120% do PIB norte-americano.

Usando uma motosserra idêntica à que Javier Milei lhe deu mais tarde, Musk encerrou contratos relativos a pesquisas científicas e iniciativas de mudança climática, além de programas voltados à diversidade, equidade e inclusão. Ademais, provocou a dispensa de dezenas de milhares de funcionários e desmantelou numerosas organizações, auxiliando também as incursões contra imigrantes. Em outra delicada vertente de ação, ganhou acesso a informações governamentais antes sigilosas, incluindo matérias de segurança nacional. Nessa área, o Pentágono se preparava para expor a Musk os planos secretos de uma eventual guerra contra a China quando, diante da gritaria geral, essa absurda revelação teria sido sustada.

Em suma, o que se tem de concreto é que as medidas atrabiliárias do doge americano não se basearam em análises técnicas segundo critérios de eficiência sugeridos pelo nome do novo “departamento”, e sim por princípios ideológicos caros à direita, sobretudo no tocante a raça, sexo e religião.

Embora tais medidas continuem a contar com amplo suporte dos eleitores republicanos, são cada vez mais intensas as críticas de outros setores no tocante à falta de transparência do órgão criado por um ato presidencial e não pelo Congresso, assim como ao fato de que Musk assumiu poderes totalmente incompatíveis com sua designação por 130 dias como “empregado especial do governo”. Causa também grande preocupação o potencial de conflitos de interesse, uma vez que os negócios controlados por Musk mantêm contratos de bilhões de dólares como governo e grande número das agências afetadas efetivamente lidam com questões relacionadas a seus interesses pessoais. No judiciário, cresce o número de ações movidas contra o órgão por grupos de cidadãos ou pelos procuradores-gerais de estados liderados por governadores do Partido Democrata. Em consequência, os tribunais já sustaram medidas que impunham cortes de custo ou permitiam acesso a informações pessoais mantidas nos registros do Departamento do Tesouro, gerando grave instabilidade institucional e jurídica.

O mais significativo, porém, é o fato de que, tendo Musk anunciado inicialmente que reduziria os gastos federais em US$ 2 trilhões, esse número caiu sem fanfarras para US$ 1 trilhão e, recentemente, para meros US$ 160 bilhões, dos quais apenas US$ 63 bilhões têm algum tipo de comprovação. Diante de resultados tão pífios, não surpreende que o bilionário, às voltas com mil problemas na Tesla, já viesse assumindo um perfil muitíssimo mais baixo aos olhos do público, em contraste com a impressão inicial de que se mudara para a Casa Branca e dividia o Salão Oval com Trump. Conquanto ambos ainda insistam em declarar que tiveram imenso sucesso, o doge americano diz agora que está pronto a dedicar apenas um ou dois dias por semana às duras tarefas governamentais.

Os líderes da Serenissima Repubblica di Venezia certamente conheciam as fábulas de Fedro e, por isso, saberiam que às vezes as montanhas só conseguem parirum rato. Alguns dos potentados contemporâneos fariam bem caso pudessem alcançar tal nível de sabedoria.

Jorio Dauster é colaborador especial no Relatório Reservado

No sétimo capítulo do Livro de Juízes do Antigo Testamento ou da Bíblia hebraica, conta-se como Gideão, por ordem de Deus e com a ajuda de apenas 300 israelitas munidos de trombetas e tochas, derrotou milhares de midianitas e alcançou o rio Jordão, matando os reis de seus inimigos. Pois Benjamin Netanyahu vem de lançar o plano denominado “Bigas de Gideão”, cujo objetivo consiste em ocupar por tempo indeterminado a Faixa de Gaza e, num primeiro momento, empurrar os 2,3 milhões de palestinos para o sul do território, seguindo-se um “deslocamento voluntário” que permita a implantação do resort sonhado por Donald Trump.

Isso significa uma radical mudança na estratégia israelense após 19 meses de guerra contra o Hamas, porém nada mais é que a concretização parcial do conceito de Great Israel que Netanyahu não teve o menor escrúpulo em exibir ao mundo durante a última Assembleia Geral da ONU. No mapa que então mostrou do alto da tribuna, o território israelense se estende do rio Jordão ao Mar Mediterrâneo, sem que haja qualquer indício da existência de alguma área governada por palestinos. Na Cisjordânia, o governo de extremistas de direita liderado por Netanyahu aprovou este ano a maior apreensão de terras palestinas em três décadas e permitiu que colonos judeus tomassem violentamente largas áreas para projetos de colonização a um ritmo nunca antes visto. É possível também que esse impulso imperialista alcance o sul do Líbano, onde Israel já forçou a evacuação de uma centena de aldeias da região, abrangendo segundo a ONU uma população de 1,2 milhão de habitantes e uma área equivalente a 25% do território do país.

A ocupação ostensiva de Gaza é, assim, o desdobramento de uma visão de longo prazo, porém se torna menos arriscada para as forças armadas israelenses – mesmo reforçadas agora pela convocação de dezenas de milhares de reservistas – graças ao virtual desmantelamento do poderio militar do Hamas e do Hezbollah, acompanhado das ameaças de pesados ataques aéreos por Israel e pelos Estados Unidos que praticamente paralisam o Irã. Mas as declarações de Netanyahu ao lançar a operação revelam uma sutil mudança em sua postura porque, enquanto antes a derrota total do Hamas e a recuperação dos reféns eram proclamadas como objetivos de igual importância, o primeiro agora é dado como prioritário. Isso gera protestos ainda mais veementes das famílias que ainda têm parentes em mãos do Hamas, protestos esses que têm crescente impacto sobre toda a população porque atualmente cerca de 70% dos israelenses apoiam o fim da guerra e o retorno de todos os 59 reféns (dos quais se estima que 24 ainda estejam vivos).

De qualquer forma, a implementação do plano fica suspensa até que se conheçam os resultados da visita que Trump fará ao Oriente Médio em meados do corrente mês. Chegando na Arábia Saudita no dia 13, o presidente norte-americano terá reuniões bilaterais com o príncipe-herdeiro Mohammed Bin Salman, mas já no dia seguinte participará de uma reunião de cúpula do Conselho de Cooperação do Golfo em que devem estar presentes, além do anfitrião saudita, os chefes de Estado dos Emirados, Bahrain, Kuwait, Omã e Qatar, não sendo impossível que outros líderes árabes venham a ser convidados. Posteriormente, Trump visitará para conversas bilaterais Doha e Abu Dhabi. Os temas principais desses encontros serão supostamente investimentos, venda de armas e cooperação no campo da inteligência artificial, porém é evidente que as empacadas negociações para um cessar-fogo em Gaza farão parte de todas as pautas.

Enquanto são aguardados os resultados dessa segunda viagem de Trump ao exterior, sendo a primeira provocada inesperadamente pela morte do Papa Francisco, muitos se perguntam por que não existe um clamor mundial contra essas medidas de “limpeza racial” prometidas pela dupla Netanyahu/Trump, que muitos equiparam a um Holocausto moderno. Em primeiro lugar, existe uma certa fadiga diplomática em suscitar mais uma vez em vão tal matéria na Assembleia Geral ou no Conselho de Segurança, onde agora o governo de Trump será representado por ninguém menos que Mike Waltz, vergonhosamente demitido do cargo de conselheiro de Segurança Nacional por vazar uma delicada operação militar no Iêmen. Em segundo lugar – e mais importante – porque muitos países temem aplicar medidas concretas contra Israel sabendo que Trump tomará as dores de seu parceiro de fé e muito provavelmente se encarregará de puni-los com retaliações políticas ou econômicas.

Sendo assim, enquanto Gideão não se valeu de bigas para derrotar seus inimigos, parece inevitável que Netanyahu continue a utilizar os poderosos tanques Merkava IV para levar a cabo a destruição sistemática da infraestrutura, moradias, hospitais e escolas que transformarão em terra arrasada os 365 km2 da Faixa de Gaza.

Jorio Dauster é colaborador especial do Relatório Reservado

Há muito tempo que nossos pensadores apontam a importância de dar maior valor agregado à exploração de nossos recursos naturais. Helio Jaguaribe desde os anos 50 falava em diversificar essa produção agroextrativista e aumentar sua produtividade, acumulando assim capital para promover outros investimentos mais caros e complexos. Como secretária executiva do Meio Ambiente, ainda nos anos 90, adaptamos esta linguagem aos novos tempos: precisamos fazer o casamento feliz entre a biodiversidade e a biotecnologia. O estoque de biodiversidade é o nosso bem mais precioso, pois somos um país megadiverso, o mais diverso do mundo. Esta riqueza natural que cantamos em prosa e verso desde nossas origens, louvando o verde de nossas matas e a riqueza de nossos minérios, agora se converteu em um precioso ativo para gerar recursos e enriquecer o país, desde que possamos ligar a biodiversidade aos ganhos da biotecnologia. Como todos sabemos esta é a esfera mais inovadora e criativa da revolução tecnológica mundial.

Mas há agora um novo nicho que se abre de maneira promissora: a geoeconomia marinha, isto é, a economia do mar, de valor incalculável que temos em superabundância e que desperta o interesse de todos os países sábios e espertos do mundo. Nossos maravilhosos cientistas estão fazendo milagres, explorando as possibilidades genéticas das espécies marinhas e descobrindo sua capacidade regenerativa. Trabalham com muita inteligência e capacidade de inovar, mas com raros, raríssimos recursos porque o governo prefere alocar o pouco que tem no lugar errado.

Lançamos recentemente, com a brilhante colaboração da revista Insight Inteligência (https://insightinteligencia.com.br/), uma campanha para que o Brasil evolua do pré-sal ao “pré-mar”. É isto mesmo. Queremos e podemos liderar este processo. Por enquanto, porém, na lista dos países sábios e espertos não está o Brasil, mas, sim, Noruega e China, maior produtora de pescado do mundo. O Brasil não está na lista dos demais. Somos sempre um pouco lerdos, mas, se quisermos, podemos ser a superpotência em bioeconomia no mundo, pelo menos na relação dos dez mais!

E agora surge uma extraordinária oportunidade criada, pasmem todos, pela China e não pelo Brasil. No seu radar em busca de rápidas respostas à crise internacional, chegou hoje ao Brasil uma delegação chinesa disposta a abrir o seu mercado para os peixes brasileiros. Esta é a oportunidade que temos para produzir mais e melhor, usando tecnologia avançada e pesquisadores de altíssimo gabarito, para promover e reativar a indolente economia nacional. Vamos lá!

Esta leva de recursos marinhos pode permitir a produção de alimentos:  peixes, vieiras finíssimas, camarão etc. Podemos fabricar cosméticos de alto valor agregado que custam os olhos da cara. Podemos promover corais que reproduzem naturalmente as espécies marinhas e que descarbonizam os oceanos, hoje caminhando para a fase terminal. Podemos ser os salvadores do planeta ao produzir algas que são, além de fertilizantes, espécies que absorvem carbono. Seu preço vem subindo no mercado. A Costa do Rio de Janeiro está pronta para descobrir esses produtos.

Terminando por onde comecei: corremos o risco de exportar, como sempre, nossos produtos sem maior valor agregado e depois receber os peixes de volta processados industrialmente. Foi assim com a soja. Não podemos repetir a experiência. O perigo é esse: ficar onde sempre estivemos. Na periferia das grandes potências. E ainda nos arriscamos de comprar do país que industrializa o produto aquilo que nós produzimos. Eita, Brasil!

Aspásia Camargo é colaboradora especial do Relatório Reservado

Dissonância cognitiva é um fenômeno muito comum entre administradores que dependem de eleições e de aprovação popular. É um quadro mental em que convictas ideias pessoais têm de ser contrariadas por dúbias ações públicas, para não se perder o poder já conquistado. Em geral, leva a seguidas incoerências políticas, agravadas pelo stress do autoconhecimento, que destroem a imagem e o capital eleitoral construído durante anos de esforço pessoal.

Essas dissonâncias foram muito comuns em grandes pensadores de viés esquerdista, que eleitos, precisavam criar empregos com imediatas e constrangidas ações dentro do mercado capitalista. Agora, elas são substituídas por descontraídas e imediatas ações de viés populista, no maior de todos os mercados, os EUA.

As tarifas trumpianas começaram no Século XVIII, nos pobres EUA de então, para proteger sua insípida indústria da poderosa indústria inglesa, a mais competitiva do mundo. Em 2025, elas são dissonâncias cognitivas de um presidente recém-eleito, poderoso empresário que sempre gritou pelo livre mercado, no qual construiu um império econômico sem paralelo na história de políticos bem-sucedidos. Ele sabe que tarifas nacionais são para impedir um livre mercado internacional.

Dissonâncias cognitivas levam a incoerências, que assustam povos coerentes, levam a inesperadas perdas financeiras de aliados financiadores, a surdas brigas entre eles, à perda de confiança de aliados históricos em outras guerras históricas, à queda nas pesquisas internas de opinião, e depois… à perda de votos. E sempre à mais devastadora e unânime concordância, a da História.

Alceni Guerra é colaborador especial do Relatório Reservado

O maior risco para a economia dos Estados Unidos reside hoje no crescimento acelerado da dívida pública. Em 1969, a dívida somava US$ 366 bilhões. Em 2000, alcançou US$ 5,6 trilhões. Durante a crise financeira de 2008, saltou para cerca de US$ 10 trilhões. Em 2020, atingiu US$ 27,7 trilhões e, em 2025, estima-se que ultrapasse US$ 35 trilhões, o equivalente a mais de 120% do PIB norte-americano. Esse aumento foi impulsionado por gastos com guerras (como as do Iraque e Afeganistão, além, mais recentemente, a da Ucrânia), programas sociais (Medicare, Social Security), estímulos econômicos (como na crise de 2008 e na pandemia de 2020) e reduções fiscais sem a contrapartida de corte de gastos (como no Brasil). Todos os presidentes, independentemente de sua coloração política, têm contribuído para tal crescimento.

A trajetória ascendente da dívida gera preocupações cada vez maiores com respeito à sua sustentabilidade, em especial porque os juros que incidem sobre ela consomem fração crescente do orçamento federal. Paralelamente, cresce também o risco eventual de um calote e de seus efeitos devastadores sobre a predominância histórica do dólar como moeda de reserva internacional.

Mas será que Trump desconhece problemas de tamanha magnitude? Evidentemente que, malgrado sua ignorância em matéria econômica, o homem de negócios que já pediu várias vezes recuperação judicial para suas empresas sabe que é impossível conviver com uma dívida que se avoluma qual bola de neve. No entanto, como é típico dele, recentemente questionou – sem provas – não apenas o tamanho da dívida federal, mas também os métodos usados para calculá-la, alegando que o DOGE de Elon Musk tinha descoberto fraudes potenciais. Além disso, declarou que o país “agora não é tão rico. Devemos US$ 36 trilhões… porque deixamos todas essas nações se aproveitarem de nós”. Mais uma vez uma distorção extraordinária da realidade e a escolha dos inimigos externos para justificar suas medidas radicais.

No entanto, por trás desse palavreado agressivo, Trump vem efetivamente buscando reduzir a dívida pública de três maneiras.

A primeira consiste em, tomando emprestado a motosserra de Javier Milei, permitir que Musk ataque o déficit orçamentário mediante a amputação de agências governamentais e programas de cunho social, embora já venha crescendo o mal-estar interno com os resultados de tais cortes. Mais significativo é o fato de que, tendo anunciado que eliminaria US$ 1 trilhão do orçamento, Musk há poucos dias admitiu que essa cifra ficaria mais próxima de US$ 150 bilhões, quantia decepcionante à luz da estimativa de US$ 2 trilhões de déficit no ano em curso.

A segunda está implícita em seu suposto papel de “pacificador”, uma vez que os esforços para encerrar os conflitos herdados da administração Biden têm como objetivo real reduzir os brutais gastos militares do país. Nessa linha de raciocínio, Trump tem inovado de forma assustadora para os aliados e clientes do país. Por exemplo, busca receber de uma Ucrânia devastada o pagamento pelas despesas com armamentos incorridas pelos Estados Unidos ao longo do conflito, caracterizando-as como um empréstimo! A outra forma, já sugerida no caso da Coreia do Sul, implica cobrar tais despesas dos países defendidos pelas forças militares dos Estados Unidos, na essência transformando-as em tropas de mercenários quando antes eram o último bastião dos valores ocidentais.

E a terceira é aquela que ganha as manchetes com o vai e vem na área de comércio internacional analisado no artigo anterior. Nesse caso, podemos aqui evitar o debate técnico sobre o eventual vínculo entre déficit orçamentário e déficit comercial, o qual existe, mas depende também de vários outros fatores. O importante é reconhecer que as medidas atabalhoadas de Trump – ao impor tarifas que aumentariam em tese as receitas governamentais e reduziriam os gastos com importações, favorecendo assim a redução da dívida pública –, tiveram um efeito tétrico nas bolsas de valores de todo o mundo e eliminaram de vez a confiança no atual ocupante da Casa Branca.

O que é menos sabido, e mais grave, é que essas incertezas começam a abalar a confiança nos bônus do Tesouro norte-americano e, indiretamente, no dólar. Os chamados “treasuries”, sempre vistos como portos seguros, como os papéis mais livres de risco em todo o planeta, mostram sinais de fraqueza sobretudo diante das indicações de que seus maiores detentores, Japão e China, vêm se desfazendo de parcelas significativas dos títulos mantidos como reserva estratégica. Na medida em que, no corrente ano, o Tesouro deve emitir entre US$ 10 trilhões e US$ 15 trilhões desses títulos para financiar os déficits previstos, a demanda global por eles será crucial a fim de determinar para onde vai o imperador Donaldus. Toda a atenção é pouca!

Jorio Dauster é colaborador especial do Relatório Reservado

A frase latina “Quo vadis?” significa “Para onde vais?” e consta de um antiquíssimo relato apócrifo segundo o qual, fugindo da perseguição promovida pelo Imperador Nero, São Paulo encontra Jesus ressuscitado e pergunta para onde ele vai, recebendo como resposta: “Vou a Roma para ser crucificado de novo”. No entanto, com o tempo, a carga religiosa da citação foi se esvaindo e a pergunta passou a ser dirigida a todos aqueles que parecem sem rumo – motivo pelo qual podemos empregá-la nos dias de hoje para indagar aonde quer chegar o imperador Donaldus, que, pelo jeito, mudou seu trono de Roma para Washington.

As dúvidas universais sobre os reais propósitos dessa personificação do presidente norte-americano se tornaram mais agudas em virtude da recente reviravolta ocorrida na questão do tarifaço. Segundo os áulicos de Donald Trump, tratou-se simplesmente de mais uma cartada do mestre, que já obtivera o resultado desejado ao trazer à mesa de negociação dezenas de “ass kissers” (tradução literal vedada para alminhas delicadas), com a óbvia exceção da atônita nação de camponeses que atende pelo nome de China. Mas somente um “imbecil” do porte do czar das tarifas, Pete Navarro, segundo a caracterização pública dele feita por Elon Musk, não veria que o presidente de fato “amarelou” diante dos trilhões de dólares que evaporaram no curso de poucos dias em todas as bolsas de valores do planeta.

E, sem dúvida, quando bilionários como Sam Altman e Musk, embora adversários declarados, vieram a público condenar a festa do Dia da Libertação, não restou alternativa a Trump senão proclamar como vitória uma pausa de 90 dias enquanto aplicava a todos os países uma taxa de 10% (exceção feita, cumpre repetir, do inimigo n° 1). Pior ainda, numa notinha lançada sem fanfarras, uma obscura repartição pública anunciou mais recentemente a eliminação de tarifas sobre celulares e dezenas de outros produtos eletrônicos, incluindo aqueles provenientes da China e com efeito retroativo. Xi Jinping e os tech-bilionários devem ter soltado gargalhadas de abalar os alicerces da Casa Branca!

Não surpreende que os mercados financeiros tenham recuperado ao menos parte do que haviam perdido na semana anterior ao que Tio Sam chama de flip-flop, mas o saldo final está longe de representar um alívio permanente. Em primeiro lugar, porque Trump perdeu definitivamente o que restava de confiança entre amigos e inimigos no mundo todo, mas também no seu próprio país, como já o demonstram as pesquisas de opinião pública. Em segundo lugar, e mais importante, porque a suspensão da aplicação dos tarifaços é, mais uma vez, temporária, permanecendo assim a ameaça mafiosa de que a loja ainda pode ser arrebentada com bastões de beisebol ou decepada a cabeça do cavalo de estimação. Em terceiro lugar, como consequência dos fatores já indicados, porque permanece ou mesmo se agrava o clima generalizado de incerteza que os empresários e financistas odeiam – e que tornam inviável qualquer investimento de peso em qualquer lugar.

Com isso, a reindustrialização dos Estados Unidos pretendida pelo presidente fica ainda mais distante, sendo substituída por ações como aquela tomada pela Apple ao encher enormes aviões de carga na Índia para importar 1,5 milhão de celulares antes da imposição das tarifas que incidiriam sobre aquele país. Imaginem, como é previsível, que outros setores que necessitam de importações maciças façam o mesmo para acumular estoques nesses 90 dias. Só a indústria de roupas importa quase US$ 100 bilhões anualmente de países como Bangladesh, Camboja, Índia, Indonésia e Paquistão, todos mortalmente atingidos pelo tarifaço.

Ora, é bem possível que nesses próximos três meses o valor das compras externas dos Estados Unidos registre um aumento excepcional, mas já podemos também prever qual será a narrativa falsa da Casa Branca: como tais compras terão de pagar o pedágio de 10%, Trump dirá que a receita derivada da aplicação das tarifas teve um crescimento formidável, demonstrando como era correta e brilhante sua estratégia! E não faltarão os aplausos dos vassalos desmiolados.

A chantagem tarifária perturba gravemente todas as cadeias de suprimento em nível global, mas terá impactos de curto prazo na economia real sobretudo dentro dos próprios Estados Unidos devido à suspensão de facto das importações provenientes da China (com as vergonhosas exceções que já surgiram). É óbvio ademais que as incertezas sobre o futuro aumentam a probabilidade de recessão e inflação também em escala planetária. Mas há riscos ainda maiores para os Estados Unidos de que trataremos em outro artigo.

Jorio Dauster é colaborador especial do Relatório Reservado

Eduardo Lucano da Ponte, colaborador especial

Não há economia forte sem um mercado de capitais pulsante. Países que experimentaram ciclos longos e sustentados de crescimento contaram, invariavelmente, com um sistema financeiro desenvolvido, ancorado por instrumentos eficazes de mobilização da poupança privada e canalização de recursos para o setor produtivo. Os Estados Unidos talvez sejam o exemplo mais eloquente dessa dinâmica: o mercado de capitais não apenas financia empresas como molda a estrutura da economia real. A força extraordinária que a economia norte-americana demonstrou nos últimos anos se deve, em larga medida, a uma rede robusta de investidores, à fluidez na alocação de capital e à diversidade de seus mecanismos de captação.

O Brasil construiu desde a reforma iniciada pela Lei 4728/65, há exatamente 60 anos, um mercado de capitais avançado, capaz de sustentar um crescimento bem maior do que temos experimentado. No entanto, faltam as condições macro para isso.

O Brasil tem enormes atributos: uma lei que disciplina a atuação das companhias abertas que captam recursos pela emissão e venda de suas ações; um órgão regulador e fiscalizador – a Comissão de Valores Mobiliários – que tem cumprido eficazmente sua missão; e uma sofisticada indústria de fundos de investimentos para aglutinar as poupanças individuais e aplicá-las no financiamento das empresas. Ao longo do tempo, os fundos de pensão passaram a aplicar no mercado de capitais, conferindo maior estabilidade à demanda pelos títulos. Surgiram novos segmentos como venture capital, private equity, crowdfunding e iniciativas de mercado de acesso para atender às empresas emergentes, assim como uma indústria de gestão de investimento independente das grandes instituições financeiras. Em determinado momento, todos esses avanços se refletiram em cifras.

Na última janela de oportunidade, entre 2019 e 2021, o mercado de capitais brasileiro foi o instrumento para as companhias captarem mais de R$ 500 bilhões por meio da emissão de títulos privados, valor mais de três vezes superior ao que o BNDES liberou no mesmo período (cerca de R$ 140 bilhões). O movimento refletiu um ambiente de juros baixos, maior apetite de risco por parte dos investidores e o fortalecimento de canais privados de financiamento — especialmente via fundos e family offices. Foi um momento em que o Brasil ensaiou uma mudança de paradigma: menos dependência do Estado, mais protagonismo do mercado. Ressalte-se que mesmo os números citados acima, referentes à virada da década, não fizeram jus ao potencial do mercado de capitais no país. Com um ambiente de negócios menos hostil e maior segurança e previsibilidade econômica, o mercado brasileiro pode, sem qualquer exagero, decuplicar de tamanho.

Há bom tempo, entretanto, praticamente não ocorrem emissões expressivas de novas ações para financiar a expansão das companhias. O investimento real que gera mais produto, crescimento, emprego e arrecadação tributária saudável está inibido pela falta de atividade no mercado de capitais. A causa é um ambiente de incerteza sobre a evolução das variáveis macroeconômicas no Brasil que trava o funcionamento desse mercado. Forma-se, então, um ciclo vicioso e nefasto. Sem novas emissões, o mercado de capitais perde sua principal função: alocar recursos privados em projetos de longo prazo com potencial de retorno econômico e social. O impacto é direto sobre o PIB potencial: sem investimento, sem ganhos de produtividade expressivos ou geração sustentada de arrecadação.

São muitas as incertezas. Há dúvidas sobre a evolução da inflação, cuja aceleração é altamente desorganizadora da atividade econômica. O mesmo se aplica à permanência dos juros reais em patamares muito maiores do que a taxa interna de retorno dos negócios, o que inviabiliza a alavancagem financeira das empresas. Outro fator de instabilidade é a sustentação da demanda, que, em algum momento, terá de ser contida para controlar a alta de preços. O mercado precifica incertezas e posterga decisões de investimento diante de sinais fiscais ambíguos e ruídos regulatórios. Além disso, a ausência de reformas estruturais e a judicialização de políticas públicas agravam o quadro de insegurança. A soma desses fatores mantém o custo de capital elevado —

e afasta empresas do mercado de ações como alternativa de financiamento.

O potencial dinâmico do setor privado está sendo desperdiçado e precisa ser destravado por uma reformulação das políticas públicas que dê tranquilidade aos empreendedores e investidores. A paralisação do mercado de capitais é apenas uma evidência disso.

É necessária uma reconfiguração da atuação do papel do Estado, menos como agente direto de investimento produtivo e mais como indutor e catalisador do capital privado. O mercado de capitais brasileiro está preparado para dar conta do desafio de financiar o desenvolvimento das empresas e do país. Sem um mercado de capitais pujante será praticamente impossível superar os últimos 50 anos de estagnação da renda per capita, em que fomos largamente ultrapassados por várias nações em desenvolvimento.

Matheus Sousa Ramalho, colaborador especial

Conforme anunciado no Fato Relevante de 11 de março de 2025, a Americanas ingressou com o procedimento arbitral CAM 294/25 contra seus ex-executivos, buscando responsabilizá-los pelos danos materiais e imateriais decorrentes da fraude contábil bilionária revelada em 2023.

A demanda tem base no artigo 159 da Lei das S.A., que trata da responsabilização de administradores por prejuízos causados à companhia. No que se refere aos pedidos formulados, a Americanas busca:

(i) a condenação de seus ex-executivos ao pagamento de indenização por todos os danos materiais e imateriais decorrentes da fraude contábil identificada no exercício social de 2022 — ou seja, recuperar integralmente os prejuízos sofridos pela empresa;
(ii) o reembolso integral das custas e despesas do procedimento arbitral, incluindo honorários de árbitros, taxas da câmara e gastos com advogados e peritos. Em disputas dessa natureza, os custos da arbitragem costumam ser expressivos.

Vale destacar ao leitor que os pedidos apresentados pela Americanas são, por ora, provisórios. Eles ainda podem ser ampliados ou detalhados ao longo do processo, à medida que novas provas forem reunidas e os prejuízos calculados com mais precisão. Na prática, isso significa que a arbitragem pode acabar abarcando muito mais do que os fatos já narrados até aqui — especialmente se surgirem novos elementos vindos de investigações paralelas ou de colaborações com autoridades públicas.

A leitura técnica dos pedidos revela que a Americanas pretende ir além do simbolismo: busca atribuir responsabilidade pessoal direta aos ex-administradores estatutários, com base não apenas na condução omissa ou negligente, mas na autoria direta de atos fraudulentos.

Segundo a companhia, as conclusões sobre os ilícitos atribuídos aos executivos foram baseadas no trabalho do Comitê Independente — já detalhado em fatos relevantes anteriores — e referendadas por parecer de auditoria publicado em agosto de 2024, que apontou a celebração de contratos fictícios de verbas de propaganda cooperada (VPC), operações financeiras conhecidas como “risco sacado” e lançamentos fraudulentos na conta Fornecedores, com o objetivo de ocultar passivos e inflar os resultados da varejista.

É evidente que a companhia precisava mover esse processo contra os antigos executivos. Neste período pós-homologação da recuperação judicial, a arbitragem surge como um caminho natural para tentar encontrar os verdadeiros culpados e viabilizar um “fresh start”.

Vale lembrar: a escolha pela arbitragem não foi uma jogada estratégica da Americanas — é uma exigência do regulamento. Companhias listadas no Novo Mercado da B3, como é o caso, têm de resolver disputas societárias por meio desse mecanismo. A arbitragem é um caminho que prioriza especialização, agilidade e discrição, e vem sendo cada vez mais comum no universo corporativo brasileiro.

Importante notar que a Lei de Arbitragem não prevê o sigilo como elemento essencial do procedimento arbitral. Ainda assim, no Brasil, o sigilo costuma ser a regra — por força de regulamentos das câmaras arbitrais e das próprias cláusulas de arbitragem.

No caso da ação movida pela Americanas contra os executivos, o Regulamento e o Regimento Interno da Câmara de Arbitragem do Mercado, vinculada à B3, determinam que os procedimentos arbitrais devem tramitar sob sigilo absoluto. O dever de confidencialidade é imposto a todas as partes envolvidas — árbitros, testemunhas, advogados, peritos e até a secretaria da câmara.

Para dar a dimensão do sigilo arbitral, vale esclarecer que o Fato Relevante divulgado pela Americanas sobre a instauração do procedimento só foi possível graças a uma obrigação imposta pela Resolução CVM nº 80/2022, que determina a divulgação pública de certas informações essenciais — como o número do procedimento, a data de instauração, o objeto da disputa e as partes envolvidas.

Fora essas hipóteses de divulgação obrigatória previstas na norma da CVM, todo o restante permanece lacrado. Provas, estratégias, depoimentos, alegações cruzadas ou defesas contundentes — tudo corre sob sigilo.

Do ponto de vista institucional arbitral, esse tipo de precaução é compreensível. Mas, para o mercado e o público que ainda digerem os escombros de uma das maiores fraudes corporativas dos últimos tempos, fica a apreensão: que tudo acabe mesmo em um jantar com pizza — à porteira fechada.

Não se pretende aqui criticar a via arbitral ou a regra geral de confidencialidade, mas apenas levantar uma reflexão sobre como sua aplicação irrestrita compromete a transparência em um caso de evidente interesse público — um caso que, diga-se, vale mais do que espiar o Big Brother.

E há muitos verdadeiramente interessados nesse reality show envolvendo a nata do capitalismo nacional. O mercado financeiro e os investidores, de olho bem aberto no próximo passo da varejista dos 3G brothers, continuam sem respostas concretas sobre o que efetivamente ocorreu nos bastidores da companhia.

Qual foi a real participação de cada ex-administrador nos ilícitos? Havia falhas estruturais que favoreceram as inconsistências contábeis? Quais prestadores de serviço podem ter colaborado, ainda que indiretamente, para o ocorrido? E, por outro lado, o que os acusados têm a dizer sobre a empresa e seus antigos colegas?

A Americanas apresentará sua narrativa: um esforço legítimo para responsabilizar aqueles que, em suas palavras, cometeram ilícitos e comprometeram a sobrevivência da empresa. Para a companhia, este é um passo essencial para tentar recuperar parte dos danos sofridos e reforçar sua governança pós-recuperação judicial. A tese será a de que a fraude foi orquestrada sem seu conhecimento direto.

Mas o que os ex-executivos vão alegar? Se seguirem a linha de defesa já ventilada publicamente, dirão que foram bodes expiatórios de um problema muito maior — talvez estruturado em níveis superiores da organização. Os executivos alegam que o sistema permitia e mascarava o que agora lhes é imputado.

E os diretores independentes? E os auditores? Como todos eles vão se posicionar? Os argumentos jurídicos são densos e afiados para todos os lados. Mas o mais interessante desse caso não está apenas no resultado final — está no que for revelado ao longo do caminho. Inclusive, nas hipóteses de acordo.

Diante do tamanho do escândalo e da complexidade das narrativas que se formaram em torno do colapso da Americanas, conduzir um processo de responsabilização longe dos olhos do público representa mais uma camada de opacidade sobre um caso que já é, por si só, enevoado. E aí entra a pergunta essencial: não era a hora de abrir essa caixa-preta?

O caso da Americanas é um exemplo claro de por que é urgente arejar o debate sobre transparência na arbitragem societária. O Projeto de Lei 2925/2023 propõe justamente isso: regulamentar a publicidade das arbitragens envolvendo companhias abertas.

Sem entrar nos méritos específicos da proposta — que, respeitosamente, ainda se beneficiaria de ajustes técnicos em pontos relevantes —, o espírito da ideia merece atenção. Mitigar o sigilo e impor graus mais robustos de transparência seria uma evolução institucional natural, especialmente em disputas com alto impacto público.
A Resolução CVM nº 80/2022 deu o primeiro passo. Mas ficou longe de resolver o problema. Hoje, as companhias precisam fazer apenas divulgações seletivas, limitadas a informações mínimas — o suficiente para cumprir a norma, mas insuficiente para promover accountability.

O sigilo faz sentido em disputas contratuais pontuais ou litígios sem repercussão. Mas quando falamos de Americanas, o cenário é outro. Aqui, o sigilo não protege apenas documentos — protege versões. Narrativas. E, eventualmente, culpados.

Há delações premiadas, investigações e procedimentos em curso nas esferas criminal, administrativa e regulatória. O cruzamento entre esses processos e o que se discute na arbitragem poderia — e deveria — contribuir para o esclarecimento mais amplo dos fatos.

Por mais que, em um mundo ideal, petições, atas de audiência e depoimentos fossem públicos e não protegidos por sigilo — permitindo fact-checking e confronto com outras frentes de apuração —, ainda é possível sonhar com um meio-termo para um processo arbitral menos opaco:

• Relatórios periódicos sobre o andamento do caso, com os principais temas em debate;
• Divulgação dos termos essenciais de eventuais acordos, para evitar a sensação de impunidade ou manipulação;
• Publicidade da decisão final, garantindo que o desfecho não desapareça sob o manto do sigilo arbitral.

É fato: a arbitragem foi fundamental para o avanço do mercado de capitais brasileiro. Mas o caso Americanas evidencia que o sigilo hermético das arbitragens societárias pode colidir diretamente com os princípios de governança e transparência que ela mesma se propõe a proteger.

A Americanas está longe de ser apenas uma novela corporativa. Este caso define o futuro do mercado brasileiro. E se hoje ninguém vê o que está sendo julgado, qual é a garantia de que algo está realmente sendo resolvido? Será que os argumentos seriam os mesmos, as estratégias idênticas, os cuidados iguais se tudo estivesse exposto à luz do dia?

No fim das contas, o paradoxo está formado: um escândalo bilionário, que já gerou CPI e mobilizou credores no Brasil e no exterior, será decidido longe dos olhos do público.
Nem para inglês ver.

Embora eu infelizmente não fale alemão, há uma palavra naquele idioma que sempre me encantou por expressar um sentimento humano que não encontra equivalente em nenhuma outra língua e ao qual talvez só sejam imunes os santos: schadenfreude. Literalmente, a alegria malévola sentida diante do infortúnio sofrido por outrem. Impossível desconhecer que tal sentimento transparece no noticiário sobre as perdas gigantescas sofridas pelas chamadas big techs devido ao derretimento das bolsas norte-americanas provocado pelo tarifaço de Trump.

Esse júbilo maldoso do qual – cumpre confessar – muitos de nós participamos se dirige em particular àqueles bilionários que acorreram sorridentes à posse de Donald Trump no Capitólio, tais como Elon Musk, Mark Zuckerberg e Jeff Bezos, que já viram evaporar algumas dezenas de bilhões de seus patrimônios.  Mas, segundo o Índice de Bilionários da Bloomberg, o estrago tem grande amplitude: as perdas no mercado já excedem US$ 200 bilhões para os 500 indivíduos mais ricos do mundo.

No entanto, todos parecem esquecer que os mercados de ações norte-americanos são também um refúgio para investidores de todo o planeta e, em especial, o abrigo antes considerado inexpugnável para a poupança da classe média do país. É difícil encontrar dados sólidos sobre os valores envolvidos, mas basta assinalar que, no ano passado, mais da metade das famílias norte-americanas tinham seus recursos aplicados em fundos mútuos, no valor de US$ 71 bilhões. Não é difícil imaginar quão dolorosas serão para os cidadãos atingidos as perdas já ocorridas e aquelas que ainda podem vir por aí caso sejam mantidas as tarifas em vigor – como Trump acaba de confirmar. Se a isso se somar uma aceleração da inflação e uma recessão econômica, o padrão de vida presente e futuro de boa parte da população do país estará seriamente ameaçado.

E, então, vem a pergunta que não pode ser calada: quantos dos vitimados votaram em Trump sem acreditar que ele faria tudo que proclamava durante a campanha? Esses também merecerão uma boa dose de schadenfreude?

Avolumam-se em Washington os rumores de que Elon Musk deverá abandonar sua participação direta no governo de Donald Trump dentro de algumas semanas. Contrariando a expectativa de muitos observadores em todo o mundo, esse “divórcio” não resulta de um choque entre dois ególatras arrogantes, pois o presidente, além de ter feito o papel ridículo de garoto-propaganda ao comprar um veículo da Tesla nos jardins da Casa Branca, continua a louvar publicamente e em reuniões ministeriais o grande financiador de sua campanha eleitoral.

Como sói acontecer, já vão sendo montadas nos bastidores duas narrativas para justificar tal fato de forma positiva. A primeira tem a ver com a circunstância de que Musk, cujo nome suscitaria fortes resistências caso precisasse ser levado ao Senado por conta de uma nomeação formal, vem comandando o DOGE (Departamento de Eficiência Governamental) e executando sua razzia na administração federal como “empregado especial do governo”. E essa condição esdrúxula tem um prazo-limite de 130 dias, que vence em fins de maio ou começo de junho. No passado, fontes ligadas à Casa Branca diziam que a restrição seria contornada, mas agora essas bazófias parecem estar sendo esquecidas.

A outra versão risonha é dada pelo próprio Musk, que afirmou à FOX News já haver praticamente encerrado a missão de cortar US$ 1 trilhão do déficit governamental. Assim, ele e Trump poderão dizer que o grande general venceu a guerra em tempo recorde e se retira triunfante do campo de batalha.

Mas a realidade é bem mais complexa. Entre os ministros de Trump, auxiliares mais próximos na Casa Branca e líderes do Partido Republicano já vinha crescendo há algum tempo a preocupação com a imprevisibilidade e independência decisória de Musk até na eliminação de agências governamentais. Na população em geral, mesmo antes do tarifaço, as pesquisas de opinião pública também mostravam uma queda na aprovação de Trump e de Musk, porém muito mais acentuada no caso do bilionário, que já conta com uma alta percentagem de entrevistados insatisfeitos com as cruéis medidas que implementou. Essa insatisfação tem reflexos contundentes nos atos de vandalismo contra os carros da Tesla, seus revendedores e até postos de recarga das baterias, sem falar no boicote que se propaga no Canadá e na Europa.

No entanto, a ideia de que Musk é um perigo para o Partido Republicano só se cristalizou no dia 1º de abril, quando a juíza Susan M. Crawford foi eleita para a Suprema Corte de Wisconsin e manteve no órgão uma maioria liberal de 4 a 3. Acontece que Musk participou de forma intensíssima na campanha de seu adversário, não com uma inédita doação de US$ 25 milhões, mas postando frequentes mensagens na conta do X e fazendo numerosas aparições públicas em que previa horrores para aquela unidade da federação caso seu candidato perdesse. A vantagem de 10 pontos percentuais da vencedora foi vista como um alerta para os republicanos em todo o país.
No mesmo dia, dois republicanos ganharam as eleições especiais na Flórida para a Câmara de Deputados, mas em distritos conservadores onde Trump vencera com uma margem de mais de 30%. As maiorias agora registradas foram, surpreendentemente, inferiores a 20%, acendendo de vez o sinal vermelho nas hostes trumpistas e novas esperanças num combalido Partido Democrata.

Mas tudo isso são apenas as primeiras escaramuças numa guerra que tem dia marcado para ocorrer: em 3 de novembro de 2026, daqui a somente um ano e meio, um total de 468 assentos no Congresso (33 no Senado e todos os 435 na Câmara de Deputados) estarão sendo disputados nas urnas de todo o país. Nesse momento será definido o êxito ou fracasso da administração Trump – e as primeiras fichas já começam a aparecer na mesa, inclusive mediante a oportuna despedida de Musk.

Jorio Dauster, colaborador especial

A enxurrada de declarações estapafúrdias e fantasiosas que flui diariamente da Casa Branca, bem como as reviravoltas frequentes nas questões tarifárias, têm levado muitas pessoas a dizer, perplexas: “Esse Trump é doido de pedra!” Doce e ledo engano, estão sendo induzidas a confundir astúcia com demência.

Não há dúvida de que o presidente dos Estados Unidos revela traços de personalidade perturbadores que são objeto de especulação por psiquiatras de todo o mundo. A opinião geral dos especialistas é de que ele apresenta diversos sintomas do transtorno de personalidade narcisista, uma conhecida condição psiquiátrica que se caracteriza pela arrogância, falta de empatia e necessidade de admiração, combinada em seu caso com um espírito vingativo dirigido a todos que supostamente o perseguem. Mas daí à loucura existe uma larga faixa em que Trump vem operando com sucesso há décadas.

Vejamos de início a questão dos pronunciamentos sensacionalistas e carregados de fake news. Com sua experiência de showman na televisão, Trump passou a utilizar as redes sociais em 2009, tendo tuitado cerca de 57 mil vezes nos doze anos seguintes! Desse total assombroso de mensagens, muitas delas de caráter racista e homofóbico ou propagando teorias conspiratórias, aproximadamente oito mil foram postadas durante sua campanha para a presidência nas eleições de 2016 e mais de 25 mil durante os quatro anos de seu primeiro mandato, quando foram suspensas as entrevistas diárias da porta-voz de imprensa da Casa Branca e os tuítes passaram a ser declarados como manifestações oficiais. Não é de admirar que, no momento em que o Twitter (pré-Musk) suspendeu Trump da plataforma em 8 de janeiro de 2021 na esteira do ataque ao Capitólio, ele tinha aproximadamente 90 milhões de seguidores.

A maestria de Trump na manipulação das redes sociais voltou a ficar evidente na campanha em que derrotou uma adversária mais chegada às formas tradicionais de fazer política, sobretudo mediante o uso da televisão. Para dar apenas um exemplo, a narrativa fictícia de que imigrantes haitianos comiam os cachorros e gatos de estimação na cidade de Springfield, Ohio, embora desmentida de forma cabal e reiterada, se transformou numa das principais bandeiras trumpianas na cruzada para deportar os “malignos invasores” do país. Não surpreende, pois, que ele continue a se valer de um recurso valiosíssimo desde que voltou ao poder ao declarar recentemente, por exemplo, que Musk havia descoberto haver “milhões e milhões de pessoas com mais de 100 anos recebendo benefícios previdenciários”.

Mas, para nós brasileiros, o mais interessante, por assim dizer, é que seus métodos foram obedientemente copiados aqui por Jair Bolsonaro e seu gabinete do ódio. conquistando um domínio valiosíssimo das redes sociais. Como toque pessoal, Bolsonaro substituiu as conferências de imprensa pelas comunicações diretas com seus eleitores no famoso “cercadinho” situado em frente ao Palácio da Alvorada. Além das extravagâncias e invencionices proclamadas a cada manhã, o ex-presidente também aproveitava aquelas ocasiões para hostilizar os representantes da imprensa escrita, falada e televisiva que eram contrários a seu governo, tornando o local perigoso para os profissionais que precisavam se misturar aos apoiadores inflamados que compareciam para festejar um mito.

Donald Trump deverá continuar a utilizar uma ferramenta que pode fazê-lo parecer louco, mas que serve de fato a propósitos políticos friamente ponderados e testados ao longo do tempo. O objetivo consiste em criar uma cortina de fumaça, sustentada paradoxalmente pela própria mídia que se vê obrigada a comentar o conceito estrambótico do dia e verificar sua autenticidade, deixando assim de analisar com a devida profundidade as ações e omissões efetivas do governo. E a patuleia que o idolatra acreditará em suas palavras como se tivessem origem divina sem conhecer os questionamentos e desmentidos posteriores.

Já as cambalhotas na área do comércio internacional, parte integral do que chamo de diplomacia da chantagem, são mais fáceis de entender embora também possam parecer tresloucadas à primeira vista. Seu propósito é desequilibrar o “inimigo”, colocando-o numa situação de total incerteza porque se mantém erguida sobre sua cabeça a espada de Dâmocles da aplicação efetiva das tarifas punitivas. Assim, Trump espera obter concessões adicionais ao se aproximar cada data fatal, buscando humilhar os líderes com os quais se defronta quando eles demonstram publicamente o desejo de buscar soluções amigáveis. Esses gestos de “rendição”, por sua vez, minariam o apoio interno de que os chefes de Estado visados necessitam para reagir à altura com medidas retaliatórias.

Há, portanto, uma lógica perversa e poderosa na aparente loucura, mas às vezes o feitiço vira contra o feiticeiro: Pierre Trudeau (que estava nas cordas) e Claudia Sheinbaum, com suas firmes respostas às ameaças de Trump, foram capazes de mostrar que estão prontos a atender a certas exigências do parceiro agressivo sem, contudo, comprometer a soberania de suas nações e sem abandonar a possibilidade de aplicar tarifas retaliatórias. E nunca alcançaram níveis tão altos de popularidade.

Alceni Guerra, colaborador especial

Éramos apenas 12 ministros de Estado em 1990, no começo do governo Collor. No segundo dia de governo, um deles falou que estávamos trocando pneu com o carro andando, referindo-se às abruptas medidas de mudanças na economia – e foi assim que a imprensa se referiu a elas.

A inflação era de 84% ao mês, e o pacote econômico incluiu a troca da moeda (de cruzado novo para cruzeiro), a criação de um imposto sobre operações financeiras, o congelamento de preços e salários por 45 dias, o aumento das tarifas de serviços públicos, a extinção de 24 empresas estatais e a demissão de 81 mil funcionários públicos. E principalmente, o inesquecível bloqueio das cadernetas de poupança e das aplicações financeiras, que ficaram retidas no Banco Central por 18 meses. O governo confiscou o equivalente a US$ 100 bilhões, igual a 30% do Produto Interno Bruto, para diminuir o ativo circulante, e zerar a inflação.

Até hoje o ex-presidente Collor se recrimina de algumas medidas, principalmente do bloqueio das aplicações financeiras, que produziu um trauma político jamais recuperado. E a inflação continuou muito alta. Fazíamos concorrências públicas com ela beirando os 50% ao mês, o que tornava cada licitação um mar imaginário de superfaturamentos. Durou até o Plano Real, que foi a volta do macaco para trocar pneus.

Agora, Donald Trump também trocou pneus com carro andando nos seus primeiros dias de governo, e teve de voltar a usar macaco imediatamente, com a suspensão de várias medidas econômicas. Ou, para piorar a expressão, teve de dar a mão à palmatória do México e do Canadá.

Medidas controversas no começo de um governo tornam eufóricos seus eleitores e paralisam sua oposição. Não foi o caso agora dos EUA. Só a oposição interna paralisou. Europa, China, Canadá e México estão a mostrar que um pneu sempre deve ser trocado com… prudência…

Muitos acadêmicos e comentaristas buscam encontrar paralelos históricos ou enquadramentos doutrinários a fim de explicar as ações de Donald Trump no seu primeiro mês e meio na Casa Branca. Mas um bom número deles já entendeu que a explicação básica é surpreendentemente comezinha: Mr. Donald age como o gerente de uma cadeia de lojas que, a seu ver, encontrou o negócio em situação pré-falimentar devido aos erros do antecessor e deve, por isso, executar as medidas de recuperação que se encontram em qualquer manual para empresários encrencados: cortar gastos fechando lojas menos eficientes e/ou despedindo parte significativa da força de trabalho; renegociar aluguéis e o custo dos serviços; obrigar os grandes fornecedores a baixar o preço de seus produtos ou oferecer maiores prazos de pagamento – e por aí vai.

E ele entende bem disso. Embora nunca tenha pedido falência pessoal, Trump recorreu à recuperação judicial (o chamado Chapter 11 nos Estados Unidos) para quatro de seus negócios: Taj Mahal, em 1991; Trump Plaza Hotel, em 1992; Trump Hotels and Casinos Resorts, em 2004; e Trump Entertainment Resorts, em 2009 – sem dúvida, deixando uma legião de credores e investidores bem infelizes. Nesses casos, as empresas – essencialmente cassinos em Atlantic City – se mantêm vivas, mas a participação de Trump passou a ser irrelevante.

No entanto, uma tentativa fracassada de recuperação judicial leva a empresa à falência por várias razões: falta de planejamento competente para lidar com a crise, dispensa de funcionários estratégicos, reação dos supridores às exigências agressivas em matéria de preços, escolha errada das lojas a permanecerem abertas etc. – fatores que, na ponta, se refletem na deterioração da qualidade do serviço oferecido aos fregueses.

Acontece que um país – sobretudo a maior potência mundial nos últimos cem anos – não pode ser administrado como um simples negócio. Ao longo dos últimos séculos foi sendo construída a chamada “ordem internacional”, um complexo conjunto de regras, instituições e acordos capazes de disciplinar as interações entre nações soberanas cujo objetivo final consiste em evitar conflitos e proteger os direitos humanos. Significativamente, parte importante dessa estrutura foi criada desde a Segunda Grande Guerra por inspiração dos Estados Unidos para garantir sua posição hegemônica no mundo. E essas conquistas da humanidade, que ultrapassam de muito o horizonte de um gerente de lojas, estão sendo hoje desprezadas por Trump, como demonstrado pela retirada do país da OMS e do Acordo de Paris.

Na área do comércio internacional, relevante elemento da ordem global, a diplomacia da chantagem instituída por Trump escolheu como arma predileta a imposição de tarifas. Ignora, assim, que dois séculos e meio atrás o próprio Adam Smith já caracterizava essas tentativas de substituir a demanda de importações pelo aumento da produção interna como uma forma de “beggar thy neighbor” (ou, em tradução vulgar, “que se dane meu vizinho”). Como esses vizinhos não estão dispostos a serem empobrecidos em favor do parceiro agressivo, a tendência é que se trave uma guerra tarifária como aquela vista com trágicos resultados durante a Grande Depressão da década de 1930. E, em última instância, semelhantemente ao que acontece com os fregueses numa cadeia de lojas mal administrada, são os cidadãos do país que terminarão pagando mais caro por produtos essenciais de consumo.

Como já vimos que reina o caos na mente e na administração de Trump, com mudanças de postura a cada 24 horas, devemos aguardar para ver o que, de toda a algaravia produzida na Casa Branca, é mera bazófia ou se reflete em medidas concretas. Até lá, a única certeza é que nos meios políticos e econômicos mundiais já se instalou um clima de grande incerteza, senão de pânico, que afeta negativamente todas as decisões públicas e privadas. Para os amantes da distopia, é recomendável a leitura (ou releitura) de “Admirável mundo novo”, de Aldous Huxley, “1984”, de George Orwell, e “Fahrenheit 451”, de Ray Bradbury.

Seria ridículo se não fosse um risco imenso para os Estados Unidos e para o resto do mundo: enquanto expulsa do seu território os “soldados” dos cartéis, gangues de assaltantes e organizações terroristas, Donald Trump anuncia que concederá a cidadania norte-americana a seus chefes em todo o planeta pela irrisória quantia de US$ 5 milhões, quando esses senhores do crime comandam atividades variadas que rendem anualmente bilhões e bilhões de dólares.

Evidente que será implementado algum sistema de triagem para as centenas de milhares de candidatos a esse precioso cartão, mas as incursões da dupla Trump-Musk contra o FBI, a CIA e outras agências de inteligência já prejudicarão esse esforço. Além das fraudes facilitadas pela IA, sem dúvida há milhões de bandidos nos quatro continentes não fichados que buscarão para sempre a proteção da cidadania norte-americana.

Assim, não se surpreendam até mesmo se, em breve, a polícia do Rio de Janeiro tiver de enfrentar “americanos” nas vielas das comunidades que margeiam a Avenida Brasil e a Linha Amarela.

A boa ministra Nísia Trindade pegou dengue. Não a doença, mas o surto. Foi picada pelo mesmo ente político que atrapalhou Oswaldo Cruz, na pré-história do SUS. E me fez lembrar do meu caso com o cinto de segurança, em 1990. Assumi o Ministério da Saúde com menos de 5% da população usando o equipamento. Após uma revolucionária campanha nas TVs, fiz nova pesquisa, e, mais uma vez, menos de 5% das pessoas utilizavam o cinto. Outra campanha e novamente uma indiferença muito alta da população ao cinto. Enquanto pensava o que fazer, a Prefeitura de São Paulo estabeleceu multa para quem não usasse o cinto, e minha pesquisa na cidade apontou que 98% passaram a utilizá-lo. Contribuí para que o Código Nacional do Trânsito incorporasse a multa, e hoje 100% dos ocupantes de veículos usam o equipamento, até com orgulho.

Compreendi que os terráqueos precisam da lição da informação e da lição da punição. Juntas elas fazem do homem um bem-educado cidadão.

Como as multas a um foco de mosquitos da dengue em um domicílio cabem ao município, defendo que as punições sejam progressivas, e sua incidência seja proposta em níveis subsequentes: 1º – multa pesada ao morador do foco; 2º – na reincidência, multa ainda mais alta; 3º – cancelamento do habite-se; 4º – desapropriação do imóvel, e sua destinação à política de habitação popular.

Penso que, com isto, o sacrifício da boa ministra Nísia não vai ser em vão…

Não por coincidência, algumas horas depois que Jair Bolsonaro e outras 33 pessoas foram denunciadas pela Procuradoria Geral da República por organização criminosa com o objetivo de levar o país a uma ruptura democrática, o grupo Trump Media & Technology Group (TMTG), do qual o presidente norte-americano é sócio majoritário, entrou com um processo contra Alexandre Moraes num tribunal federal da cidade de Tampa. A empresa juntou-se ao Rumble, uma plataforma de vídeo baseada na Flórida, a fim de impedir as tentativas do juiz da Suprema Corte brasileira de alegadamente forçar tal plataforma a censurar contas pertencentes a um usuário brasileiro baseado nos Estados Unidos. Deixo aos juristas a incumbência de analisar tal processo que, segundo um excelente advogado de Washington, meu amigo, seria inválida à luz da doutrina estabelecida e, de todo modo, não exerceria efeitos no Brasil.

O que nos interessa é entender por que o próprio New York Times teria definido a ação como “incomum” e “extraordinária”. E o motivo é óbvio: trata-se do primeiro gesto concreto de Donald Trump, usando um instrumento que lhe pertence pessoalmente, contra a figura brasileira que simboliza toda a reação nacional contra as comprovadas tentativas do ex-chefe de Estado de subverter o resultado das urnas nas eleições de 2022. Nesse sentido, sem dúvida significa que frutificaram os apelos de Bolsonaro e seus seguidores, em particular do filho Eduardo, no sentido de mobilizar o atual ocupante da Casa Branca em seu favor, esforço que anteriormente estava concentrado sobretudo nas mãos de Elon Musk e Steve Bannon.

De certo só temos que se trata da primeira salva de tiros, mas certamente outras virão no curso do julgamento que em breve terá início no Supremo Tribunal Federal. E o importante é que o governo se prepare para lidar com esses gestos de caráter pessoal ao mesmo tempo em que deverá ser chamado a responder a incursões a nível de Estado, como, por exemplo, a imposição de tarifas a produtos exportados pelo Brasil. No entanto, em ambos os casos é altamente recomendável que o presidente Lula deixe de comentar as ações de Trump em falas informais, só reagindo, com o necessário e sopesado vigor, diante de decisões concretas que nos afetem materialmente. Para tal, poderia mirar-se no exemplo de Claudia Sheinbaum, que reage com dignidade, mas também com sobriedade a ameaças reais à soberania do México, em especial depois que Trump, em 20 de janeiro, designou os cartéis de traficantes de drogas como organizações terroristas. Ao longo do delicado processo que se anuncia, Lula deve contar com a experiência do Itamaraty, que sem dúvida está amplamente qualificado a servir de porta-voz quando necessário e contribuir na redação dos textos que guiariam as manifestações presidenciais.

Alceni Guerra, colaborador especial

O mais aplaudido discurso que já fiz, em um plenário lotado – muitos aplausos em pé – foi no Congresso da OPAS, em Washington, em setembro de 1990. Discursei em espanhol, língua dos ministros de saúde das Américas, que eu dominava bem, com meu bom acento portenho. As palmas não eram para mim, eram para a lei 8080, que eu descrevia, recém aprovada no Brasil, que criava o nosso Sistema Único de Saúde.

Desci da tribuna e o embaixador do Brasil, Bernardo Pericás, me disse que o presidente Collor acabara de vetar boa parte da minha lei 8080. Voltei à Brasília no mesmo dia e entreguei ao presidente meu pedido de demissão. Os vetos diziam que eu não falava em nome dele. Collor havia sido orientado por advogados, acendeu um charuto, olhou para o teto e me disse: “Ministro Alceni, faça outra lei com a porra destes vetos, que vamos aprovar nesse ano ainda.”

No dia 28 de dezembro de 1990, os espermatozoides dos vetos da lei 8080 deram cria à lei 8142, e juntas as duas originaram no melhor sistema de saúde do mundo, nosso SUS, que precisou de uma pandemia para mostrar que é a maior conquista social da História do Brasil.

A pandemia, e meu nome nas duas leis do SUS, me tornaram referência em cinco continentes para explicar como se organiza um sistema unânime de saúde em um país. E me permiti sugerir que o U desse sistema de três letras fosse trocado de Único para Universal, para unir todos os países na ciência, nas informações e nas ações de saúde. Para isso, é imprescindível a presença da OMS, Organização Mundial de Saúde.

Agora, Donald Trump e Javier Milei anunciam a saída dos Estados Unidos e da Argentina da OMS. É preciso que alguém lhes explique que, sem as populações dos dois países na OMS, os vírus universais terão mais facilidades dentro de seus territórios.

Como a Jordânia e o Egito recebem bilhões de dólares de assistência anualmente dos Estados Unidos, supostamente em troca das bases militares mantidas nesses países, Donald Trump os tem, como dizem os de lá, “by the balls” e exercerá ao máximo o que já chamei de diplomacia da chantagem. Difícil crer que seus dirigentes possam ceder diante da importância que os árabes dão historicamente à solução dos dois Estados, dos imensos problemas internos de cunho político, econômico e social que adviriam da absorção por ambos de dois e meio milhões de palestinos e pela resistência de seus próprios povos a tal imposição imperialista dos Estados Unidos. Porém a ameaça de suspensão total e imediata das “mesadas” pode ser um golpe mortal para esses dirigentes.

Teremos de ver se eles sustentam as negativas já feitas. No entanto, o que parece impensável é o uso das Forças Armadas dos Estados Unidos, certamente com o apoio das israelenses, para impor violentamente a saída de Gaza dessa imensa população composta por tantas mulheres e crianças. Na história moderna, isso só encontra paralelo no deslocamento de milhões de judeus pelos nazistas como parte do que as vítimas não sabiam ser uma solução final. O que Trump está proclamando, com o endosso alegre de “Bibi” Netanyahu e da ultradireita de Israel, é uma limpeza racial e o extermínio de um povo.